Warsh va a Jackson Hole
Author original: Financial Times
Editorial note: The Chair of the Federal Reserve, Kevin Warsh, will speak at the Jackson Hole Global Central Bank Symposium on Friday. Currently, U.S. inflation remains above the Federal Reserve’s 2% target, and the Iran conflict alongside high oil prices have increased uncertainty around inflation prospects, while long-term U.S. bond yields are near their highest levels since 2007. Markets hope to gain clarity from this speech on how the Federal Reserve intends to address the growing tension between inflation, growth, and financial conditions.
El verdadero problema no solo radica en si Wash emitirá una señal sobre las tasas de interés. En el último período, él ha enfatizado al mismo tiempo que no se debe depender excesivamente de las orientaciones prospectivas, pero ha proporcionado poca explicación sobre su marco de política. Mientras tanto, el Departamento del Tesoro de EE.UU. ha aumentado su apoyo a la liquidez en el mercado de bonos a largo plazo. La política monetaria, la gestión de la deuda y la aspiración del gobierno de reducir los costos de financiamiento se entrelazan, lo que hace más difícil para los inversores determinar los límites de la política estadounidense.
El comité editorial del Financial Times considera que Walsh necesita utilizar este discurso para explicar cómo planea lograr el objetivo de inflación del 2%, cómo ve el papel de la restricción de las tasas de interés a largo plazo en las condiciones financieras, y cómo preservará la independencia de la Reserva Federal. Si estas preguntas siguen sin una explicación clara, la «prima de incertidumbre» exigida por el mercado podría seguir reflejándose en los bonos del Tesoro a largo plazo, el dólar y los costos de financiación globales.
La intervención de Jackson Hole es por lo tanto no solo una perspectiva de política, sino también una oportunidad para que Powell repare la comunicación con el mercado. Lo que vale la pena observar a continuación no es si proporciona una ruta precisa de recortes de tasas, sino si puede presentar un marco de política coherente, verificable y libre de objetivos políticos.
A continuación se presenta la traducción del texto original:
A finales de agosto de cada año, las temperaturas nocturnas comienzan a bajar en el oeste de Wyoming, y los truchas del río Snake se concentran para alimentarse antes del invierno. Las excelentes condiciones de pesca, que inicialmente atrajeron al ex presidente de la Reserva Federal Paul Volcker, aficionado a la pesca con mosca, han llevado a que la reunión anual de la Reserva Federal se celebre de forma permanente en este lugar.
Hoy en día, la reunión anual del Banco Central de Jackson Hole se ha convertido en un importante foro donde funcionarios del banco central, ministros de finanzas y economistas de todo el mundo discuten la política monetaria. Este año, la atención del mercado se centrará en el discurso del presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, el viernes.
Los inversores buscan la respuesta a una pregunta central: ¿cómo planea Wash elaborar la política monetaria frente a la presión inflacionaria, el aumento de las tasas a largo plazo y la intervención de la política fiscal en el mercado de bonos?
La inflación no ha regresado a la meta, pero las tasas a largo plazo ya han aumentado a niveles elevados
Wash enfrentará un entorno político no fácil en los próximos meses.
El conflicto en Irán continúa afectando los mercados globales, y el precio del petróleo sigue por encima de los niveles previos al conflicto; la inflación en Estados Unidos sigue por encima del objetivo del 2% de la Reserva Federal. Al mismo tiempo, la deuda del gobierno estadounidense continúa aumentando, y los rendimientos más altos de los bonos del tesoro agravan aún más la carga de intereses fiscales.
Los grandes gastos de capital derivados de la infraestructura de base de la IA también han comenzado a incorporarse en las discusiones sobre tasas de interés. El comité editorial del Financial Times considera que la inversión en IA podría aumentar la demanda de financiamiento, elevar los costos de préstamos y generar un cierto efecto de desplazamiento de fondos hacia otros sectores económicos. Esta evaluación sigue siendo principalmente una explicación estructural, ya que aún es difícil separar el impacto específico de los gastos de capital en IA sobre las tasas a largo plazo de factores como el déficit fiscal, las expectativas de inflación y la prima de plazo.
La disposición de recompra de bonos del Departamento del Tesoro aumenta aún más la complejidad de la interpretación de la política. El 19 de agosto, el Departamento del Tesoro de EE. UU. anunció que aumentaría el tamaño único de las operaciones de recompra de apoyo de liquidez para bonos del Tesoro nominales con vencimiento de 10 a 20 años y de 20 a 30 años, de un máximo de 2.000 millones de dólares a al menos 4.000 millones de dólares; esta nueva disposición entrará en vigor el 9 de septiembre y se mantendrá hasta el 4 de noviembre.
Esta operación se utiliza principalmente para mejorar la liquidez de los bonos antiguos y no es equivalente al aflojamiento cuantitativo implementado por la Reserva Federal mediante la expansión de su balance. Sin embargo, cuando los rendimientos a largo plazo aumentan rápidamente, el aumento en el volumen de recompras de bonos del tesoro a largo plazo por parte del Departamento del Tesoro aún puede afectar la percepción del mercado sobre si el gobierno presta mayor atención al costo de financiamiento a largo plazo.
La forma de comunicarse de Wash está generando una «prima de incertidumbre»
El Financial Times considera que parte de las dificultades de Wash provienen de su propio estilo de comunicación.
Wash ha estado en contra durante mucho tiempo del uso excesivo de orientación prospectiva por parte de los bancos centrales, es decir, anticipar al mercado la trayectoria futura de las tasas de interés. En su opinión, los compromisos de política demasiado explícitos podrían debilitar la capacidad de los bancos centrales para ajustar la política de forma flexible según los datos económicos.
Sin embargo, reducir la orientación anticipada no significa que el mercado ya no necesite comprender el marco de política de la Reserva Federal. Cuando los inversores no pueden determinar cómo la banca central equilibra la inflación, el empleo y la estabilidad financiera, el mercado generalmente exige una compensación de riesgo más alta.
Esta compensación adicional puede entenderse como una «prima de incertidumbre»: los inversores, al no poder predecir la dirección futura de la política, exigen rendimientos más altos para estar dispuestos a sostener bonos a largo plazo. Su impacto no se limitará a los bonos del Tesoro de EE.UU., sino que podría transmitirse además a hipotecas residenciales, financiamiento corporativo y deuda soberana de mercados emergentes.
Según la explicación del Financial Times, la comunicación limitada de Walsh aún no ha permitido a los inversores comprender plenamente su evaluación sobre la situación económica y la trayectoria de la política. Bajo la combinación de varios factores, los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo han alcanzado niveles cercanos a los más altos desde 2007. No se puede atribuir simplistamente el aumento de los rendimientos a una insuficiente comunicación, pero la falta de un marco claro podría amplificar las preocupaciones del mercado sobre la inflación, la política fiscal y la independencia de la política monetaria.
Hacer que las tasas a largo plazo «reemplacen» los aumentos de tasas conlleva el riesgo de que los límites de la política se vuelvan borrosos.
Wash parece dispuesto a dejar que las tasas a largo plazo más altas asuman parte del trabajo de apretar las condiciones financieras.
El aumento de los rendimientos a largo plazo eleva el costo de los préstamos hipotecarios, la deuda corporativa y otras formas de financiamiento a largo plazo, lo que reprime el endeudamiento y la demanda, y teóricamente ayuda a reducir la presión inflacionaria. Bajo este marco, la Reserva Federal no necesita necesariamente aumentar simultáneamente y en gran medida las tasas de interés de política a corto plazo para lograr un cierto grado de apretamiento monetario.
El Financial Times reconoce que este enfoque tiene cierta lógica. Pero el problema es que, si Walsh evita aumentar las tasas a corto plazo mientras la inflación sigue por encima del objetivo y al mismo tiempo satisface la preferencia del gobierno de Trump por reducir el costo de financiamiento a corto plazo, el mercado podría comenzar a cuestionar si las decisiones de la Reserva Federal están influenciadas políticamente.
La independencia del banco central depende tanto de los arreglos institucionales como de la percepción del mercado. Incluso si la política tiene una lógica económica, siempre que los inversores crean que la Reserva Federal está colaborando con el gobierno para reducir los costos de financiamiento, los bonos del Tesoro a largo plazo y el dólar podrían verse presionados por una disminución en la credibilidad.
Las recientes acciones del Departamento del Tesoro han intensificado aún más esta preocupación. Además de aumentar el apoyo a la liquidez de los bonos del Tesoro a largo plazo mediante recompras, funcionarios del gobierno estadounidense han expresado en múltiples ocasiones su deseo de reducir los costos de endeudamiento. Stanley Druckenmiller, inversor cercano a Wessel y al secretario del Tesoro Bessent, también advirtió que no se debe permitir que el Departamento del Tesoro asuma un papel excesivo en la fijación de precios del mercado. Su juicio central es que, cuando el gobierno intenta desviar los precios de los activos de sus fundamentos a largo plazo, las intervenciones políticas finalmente suelen ser insostenibles.
Esto no demuestra que la Reserva Federal y el Departamento del Tesoro hayan establecido un acuerdo formal para mantener bajas las tasas a largo plazo, pero las políticas de ambos comenzaron a ser evaluadas por el mercado dentro del mismo marco. La política monetaria se encarga de las tasas a corto plazo, mientras que el Tesoro influye en la oferta y liquidez de los bonos del gobierno mediante la estructura de emisión y acuerdos de recompra; por lo tanto, el límite entre ambas políticas se vuelve más importante.
Wash needs to answer more than just the next interest rate decision
Los discursos de Jackson Hole han sido históricamente puntos clave para que la Reserva Federal ajuste la narrativa de su política. En 2010, el entonces presidente de la Reserva Federal, Bernanke, emitió señales de una mayor compra de activos, sentando las bases para la posterior implementación del segundo ciclo de flexibilización cuantitativa.
Wash ha prometido en múltiples ocasiones verbalmente mantener la independencia de la Reserva Federal y el objetivo de inflación del 2%, pero el Financial Times considera que las declaraciones de principios no son suficientes. El mercado necesita saber qué mecanismos prepara para lograr estos objetivos y cómo priorizará la política cuando haya conflictos entre inflación, crecimiento y costos de financiamiento a largo plazo.
Por lo tanto, el punto más importante del discurso del viernes no es una sugerencia aislada de un aumento o recorte de tasas, sino si Walsh puede responder varias preguntas más fundamentales: ¿Cómo determina la Reserva Federal hasta qué punto las tasas a largo plazo se han ajustado? ¿Pueden los rendimientos más altos a largo plazo reemplazar los aumentos de tasas a corto plazo? ¿Impactarán las operaciones de gestión de deuda del Departamento del Tesoro el juicio de la política monetaria? ¿Cómo demostrará la Reserva Federal que sus decisiones siguen siendo independientes frente a la solicitud de la Casa Blanca de reducir los costos de financiamiento?
Si Wash pudiera presentar un marco de política coherente, su discurso podría ayudar a reducir la prima de incertidumbre del mercado. Si continúa evitando mecanismos específicos, los inversores aún deberán inferir por sí mismos la función de respuesta de la política de la Reserva Federal a través de datos económicos, operaciones del Tesoro y señales políticas.
La llamada función de reacción de la política se refiere a cómo el mercado juzga qué acciones podría tomar el banco central ante cambios en la inflación, el empleo o las condiciones financieras, basándose en su comportamiento pasado y declaraciones públicas. Actualmente, lo que al mercado le falta quizás no es un mapa preciso de las tasas de interés, sino un marco que explique cómo沃什 toma sus decisiones.