Knut Wicksell nunca tuvo su rostro en un billete. Nunca tendió en redes sociales. Pero 128 años después de que el economista sueco publicara su teoría sobre tasas de interés e inestabilidad económica, Deutsche Bank acaba de elaborar un informe de investigación completo basado en sus ideas. Y las conclusiones son relevantes para cualquier persona que posea activos denominados en dólares, incluido el bitcoin.
El informe del banco del 8 de julio, titulado “Déficits estadounidenses: un nuevo giro en Wicksell”, argumenta que la brecha entre la “tasa de interés natural” de la economía estadounidense y los rendimientos disponibles en los mercados de capital más amplios es tan amplia que el dinero seguirá fluyendo hacia Estados Unidos, independientemente de si los responsables políticos lo desean o no. En términos sencillos: la economía estadounidense genera rendimientos tan atractivos, especialmente en tecnología, que el capital global no puede resistir la atracción gravitacional, haciendo casi imposible la reducción del déficit y el debilitamiento del dólar.
La diferencia Wicksell, explicada sin un libro de texto
En 1898, Wicksell propuso que los problemas económicos surgen cuando el tipo de interés establecido por los bancos centrales se desvía de la “tasa natural”, que es básicamente el rendimiento que los inversores pueden obtener al invertir dinero en la economía real.
El enfoque de Deutsche Bank consiste en aplicar este marco a la dinámica fiscal estadounidense moderna. La tasa natural, impulsada por el dominio del sector tecnológico y mejoras sostenidas en la productividad, se encuentra significativamente por encima de las tasas que establece la Fed y de los rendimientos que los inversores pueden obtener de bonos o depósitos. Ese diferencial actúa como un imán para el capital global.
El resultado es un ciclo autorreforzante. El capital fluye hacia adentro porque los rendimientos sobre el capital en EE.UU. están elevados. Esos flujos fortalecen el dólar. Un dólar fuerte dificulta reducir los déficits comerciales. Y el déficit fiscal persiste porque la economía sigue funcionando gracias al capital importado, lo que reduce la urgencia política de recortar el gasto.
Por qué los inversores en criptomonedas deberían preocuparse por una teoría del siglo XIX
El informe de Deutsche Bank no menciona Bitcoin. No hace referencia a Ethereum, stablecoins ni ningún activo digital. Ni una sola vez.
Si el Deutsche Bank tiene razón y los flujos de capital permanecen persistentes, el dólar se mantendrá fuerte durante más tiempo del que muchos operadores macro esperan. Un dólar fuerte ha sido históricamente un obstáculo para el bitcoin y otros activos de riesgo. La creciente brecha entre la tasa natural y las tasas de mercado sugiere que la Fed podría tener más margen para mantener las tasas de política elevadas sin asfixiar la economía. Tasas más altas por más tiempo significan mayores costos de oportunidad para mantener activos sin rendimiento como el bitcoin y el oro: la misma disyuntiva que afectó al cripto en 2022 y 2023.
Las mismas dinámicas que mantienen fuerte al dólar también hacen que los déficits de EE.UU. sigan aumentando. La trayectoria de la deuda del gobierno de EE.UU. no ha cambiado solo porque el capital siga llegando para financiarla. Si acaso, la financiación fácil empeora el problema a largo plazo al eliminar la disciplina a corto plazo.
Dominio tecnológico como motor de atracción de capital
Deutsche Bank destaca específicamente el papel del sector tecnológico en ampliar el diferencial favorable. Las empresas tecnológicas de EE. UU. generan rendimientos sobre el patrimonio que superan con creces los de la mayoría de otros sectores y los paisajes corporativos de la mayoría de otros países. Esta ventaja de productividad, basada en la inteligencia artificial, la computación en la nube y el liderazgo en semiconductores, es lo que mantiene elevada la tasa natural.
La reticencia de las instituciones financieras tradicionales a integrar el cripto en marcos macroeconómicos, como lo demuestra la conspicua omisión de Deutsche Bank, señala algo sobre los plazos de adopción. Cuando un banco importante publica un análisis fiscal amplio sin siquiera reconocer que existe una clase de activos de más de 3 billones de dólares, sugiere que la integración intelectual del cripto en la economía mainstream aún está incompleta.