Artículo escrito por Zennon Kapron
Compilado por AididiaoJP, Foresight News
Circle recaudó 222 millones de dólares para su propia blockchain Layer-1, Arc. Un emisor de stablecoin que posee la infraestructura sobre la que depende su liquidación de USDC es precisamente el conflicto de intereses que la ley GENIUS nunca resolvió.
Durante los últimos dos años, Circle se ha posicionado como un emisor responsable de stablecoins: buscó activamente la regulación, aceptó las normas y prefirió ser una entidad aburrida pero completamente respaldada en dólares, en lugar de un proyecto especulativo de cripto. Esta posición era razonable cuando Circle actuaba únicamente como emisor. Pero ahora, la empresa está asumiendo un nuevo rol que reactiva conflictos de interés que los reguladores financieros suelen evitar cuidadosamente.
Arc convirtió a los editores en propietarios de infraestructura
El 11 de mayo de 2026, Circle anunció que completó una preventa de tokens por 222 millones de dólares para su propia blockchain Layer-1, Arc, con una valoración completamente diluida de aproximadamente 3 mil millones de dólares. El líder de la ronda fue Andreessen Horowitz (a16z), con participación de instituciones como BlackRock, Apollo y Intercontinental Exchange, la matriz de la Bolsa de Nueva York. Es la primera vez que una empresa cotizada realiza una preventa de tokens, y el volumen de financiación refleja la importancia que Circle otorga a este proyecto.
Arc es la apuesta principal de Circle. El proyecto, lanzado en 2025, se posiciona como una cadena pública de stablecoin nativa, donde USDC se utilizará como activo nativo para pagar las tarifas de transacción. Ya se ha completado la red de prueba pública. El CEO de Circle ha indicado que la empresa está explorando la emisión de un token nativo de Arc y la transición a un mecanismo de validación de prueba de participación (PoS).
Circle ya no se conforma con emitir dólares; quiere poseer la blockchain en la que operan los dólares, en lugar de permitir que sus dólares fluyan sobre infraestructura controlada por otras empresas.
¿Por qué es un problema que el emisor posea las «vías»?
Las finanzas tradicionales separan estrictamente al emisor de los instrumentos financieros de la infraestructura de liquidación y liquidación. El sistema de liquidación debe mantener una neutralidad y una ordenación justa de todas las transacciones de los participantes, y aplicar las mismas reglas por completo al emisor y a sus competidores.
Cuando el emisor también posee la capa de liquidación, esta neutralidad se reduce a una promesa en papel, sin ninguna estructura que la haga cumplir. Arc le da a Circle el control sobre el ordenamiento, la validación y la definición de reglas de la red donde se compite su producto.
Si la stablecoin de un competidor desea liquidarse en Arc, debe funcionar en la infraestructura poseída por su competidor directo. Circle puede establecer tarifas, priorizar transacciones, definir estándares técnicos y ajustar las reglas de la red para favorecer a USDC, y poseer la cadena en sí no obliga a mantener la moderación.
El problema aquí no es predecir si Circle abusará del poder, sino que este poder en sí mismo no debería otorgarse a un emisor de stablecoins, ya que crea una tentación estructural y permanente.
La ley GENIUS solo regula las "monedas", no las "vías férreas"
Este es un vacío legal. La ley GENIUS, firmada en julio de 2025, tiene como objetivo hacer seguros los stablecoins como instrumentos de pago. Establece detalladamente los reservas que deben mantener los stablecoins de pago, los requisitos de divulgación, los mecanismos de supervisión de los emisores y las medidas de protección para los titulares. Como ley de supervisión de emisores, es detallada y cautelosa dentro de su propio marco.
Pero a nivel de estructura de mercado, permanece casi completamente en silencio. Los redactores se centran en la «moneda» en sí: si el token del dólar realmente vale un dólar y si es realmente redimible. No consideran que el emisor posea y opere simultáneamente su red de liquidación subyacente, ya que en 2025 ninguna empresa emisora importante lo hace.
Circle ahora ha entrado en el espacio vacío dejado por la ley. La ley GENIUS regula los dólares en las billeteras de los usuarios, pero no menciona en absoluto a una empresa que posee billeteras, vías férreas y dólares.
The endorsement from institutional investors reveals Arc's true purpose
Mira la lista de inversores de la ronda de financiación de Arc: BlackRock es la mayor empresa de gestión de activos del mundo y la administradora de las reservas de USDC; Apollo es una gran empresa de crédito privado; Intercontinental Exchange posee la Bolsa de Nueva York. Estas instituciones son ellas mismas creadoras y operadoras de la infraestructura del mercado, y su inversión no tiene como objetivo especular sobre el precio de los tokens.
Invierten en la infraestructura que se convertirá en el canal financiero central: una red de liquidación para dólares tokenizados, que en el futuro se ampliará a fondos y valores tokenizados. Arc se está construyendo y capitalizando como infraestructura, y la empresa que controla este espacio es precisamente la que debería tener su stablecoin fluyendo como moneda neutral sobre ella.
¿Por qué Circle no tiene más opción?
Esta estrategia tiene una lógica de defensa clara. USDC debe competir con Tether USDT, cuyo volumen es al menos el doble, y enfrentar una creciente cantidad de stablecoins lanzadas por bancos y empresas de pagos.
Como simple emisor, solo se puede sobrevivir mediante el margen de reservas, y este margen es todo el negocio, una posición frágil y fácilmente vulnerable. Ahora, cada competidor serio está intentando salir de esta situación controlando más etapas de la cadena de valor.
Stripe está construyendo su propia cadena, y Tether también está expandiendo su infraestructura y canales de distribución. Si Circle sigue siendo solo un emisor, mientras sus competidores se convierten en plataformas, quedará sentada en el asiento más débil. Arc es el intento de Circle de pasar de «vender productos» a «operar una plataforma»—esta última ofrece mayores y más sostenibles márgenes de beneficio.
La misma lógica es precisamente la razón por la que los reguladores deben establecer normas: otros emisores principales tienen el mismo incentivo para seguir a Circle y construir sus propios «raíles».
¿Qué se necesita para una solución real?
Los conflictos estructurales requieren respuestas estructurales, y ya existen modelos maduros en la regulación financiera. Las bolsas están sujetas a reglas de acceso equitativo y no discriminación, mientras que las cámaras de compensación tienen requisitos de gobernanza que garantizan que no favorezcan a ningún miembro en particular. El principio fundamental es: la infraestructura que todos deben utilizar no puede estar controlada de manera que favorezca a un usuario en particular.
Aplicado a Arc, esto significa que la red misma debe asumir obligaciones, no solo las monedas estables:
- La ordenación de operaciones debe mantener una neutralidad demostrable entre USDC y las criptomonedas estables competidoras;
- La tabla de tarifas debe ser pública y uniforme;
- La gobernanza de la cadena debe separarse de los intereses comerciales de Circle en la cuota de mercado de USDC de manera auditável.
Estas no son solicitudes novedosas, sino herramientas estándar de la infraestructura de mercados regulados. La única razón por la que no se han aplicado es que las leyes se redactaron antes de que los emisores se convirtieran en infraestructura.
La regulación MiCA de Europa también ofrece una comparación: al igual que la ley GENIUS, se centra en los emisores y las reservas, pero ninguno de los dos incluye un capítulo sobre la estructura del mercado para el caso de que el emisor opere simultáneamente la red de liquidación. Ahora, mientras Arc aún está en la fase de prueba antes de pasar a la red principal, completar este capítulo tiene el costo más bajo; una vez que se convierta en el canal del que depende la economía de dólares tokenizados, modificarlo será mucho más caro.
La estrecha entrelazamiento entre el administrador de reservas y la cadena de liquidación
En el primer conflicto se encuentra incrustado un segundo conflicto, y la lista de inversores lo señala directamente: BlackRock gestiona las reservas detrás de USDC y es también inversora de Arc. El gestor de reservas, el emisor y la cadena de liquidación ahora están conectados mediante intereses comerciales superpuestos.
Cada relación individual podría ser válida, pero juntas, describen un clúster altamente concentrado de empresas con inversiones mutuas, ubicado en el centro de la infraestructura del dólar que debería ser neutral.
Esta concentración es precisamente lo que debe revisarse en las reglas de la estructura del mercado. Los reguladores deben preguntarse si el sistema de dólares tokenizados debería formarse alrededor de un grupo tan pequeño antes de que cualquiera decida las obligaciones de neutralidad del lugar central.
El período para establecer las reglas es muy corto
Los reguladores deben estar atentos al cronograma. Arc solo tardó aproximadamente un año desde el anuncio hasta la prueba pública de la red y la finalización de la financiación. Circle ha indicado claramente que lanzará la red principal y pasará a la validación PoS.
Una vez que esta infraestructura carga valor real, es difícil volver a moldearla: el costo de modificar las reglas se traslada a todas las instituciones que construyen sobre ella. Las redes de liquidación acumulan integración, liquidez y aplicaciones dependientes; cada capa adicional aumenta el costo de cambio para intervenciones posteriores.
El momento ideal para decidir la obligación neutral de la cadena del emisor de stablecoins es ahora: Arc aún se encuentra en la etapa previa a la mainnet, y los cambios en las reglas solo afectan los documentos de diseño, no un sistema ya en funcionamiento. Una vez que Arc maneje volúmenes de transacciones institucionales, exigir a Circle que separe la gobernanza de la cadena de sus intereses comerciales con USDC sería equivalente a ordenar la reconstrucción de infraestructura en tiempo real, un proceso lento, costoso y que enfrentaría fuerte resistencia.
La integración vertical es una estrategia, también un riesgo
El comportamiento de Circle no es irracional. Al poseer una pila completa que sigue la misma lógica que empresas como Stripe, desde la perspectiva de los accionistas, es la decisión correcta: porque las ganancias fluirán hacia quien controla la infraestructura, mientras que el emisor puro es un negocio frágil que yace sobre las vías de otros.
La estrategia que sirve a los accionistas de Circle es precisamente lo que los reguladores deberían examinar ahora, antes de que se solidifique. Prevenir conflictos estructurales tiene un costo bajo; desmantelarlos después es costoso.
La pregunta no es complicada: ¿pueden los emisores de stablecoins reguladas poseer la red de liquidación que los competidores deben utilizar? Si se permite, ¿qué obligaciones de neutralidad debe asumir esa red?
La ley GENIUS no responde a ninguna de estas dos preguntas, porque en 2025 aún no necesitan respuesta. Pero en 2026, sí las necesitan, y Circle es la razón.