El fondo centrado en IA SA colapsa amid la corrección del mercado

Artículo | Cui Peng CP

Estamos a un paso de sufrir pérdidas de financiación permanentes.

A finales de julio, cuando el famoso fondo situational awareness (SA) envió este correo electrónico a sus inversores, se encontraba en caída libre hacia la quiebra.

Este fondo, fundado por el exinvestigador de OpenAI Leopold Aschenbrenner, aumentó su tamaño de gestión de 1.500 millones de dólares a 45.000 millones de dólares en un año, y hace seis meses era la leyenda que Wall Street más deseaba replicar.

Durante los últimos años, mientras asistía a diversas cenas en San Francisco, Ashenbrenner solía hablar de su sueño de comprar una galaxia. Consideraba que la inteligencia artificial avanzaba tan rápidamente que la humanidad no tardaría en colonizar otros planetas, y necesitaba empezar a ahorrar desde ahora.

Para invertir en galaxias extraterrestres, necesita mucho dinero, y SA es la mejor herramienta para ganar dinero.

El mercado de capitales también muestra un gran afecto por este genio trader de solo 24 años, con inversores como los hermanos Collison, cofundadores de Stripe, el ex CEO de GitHub Nat Friedman y la firma cuantitativa Jane Street compitiendo por invertir en su fondo para obtener una parte.

Sin embargo, durante la fuerte corrección del sector de semiconductores en julio, este fondo perdió el 67% de sus rendimientos de inversión en una sola semana, casi provocando una serie de liquidaciones forzadas. Finalmente, SA tuvo que vender urgentemente sus posiciones en el mercado abierto para aliviar la crisis de margen y evitar ser liquidado forzosamente por el banco.

La narrativa de inversión en IA ha durado casi dos años, y durante este tiempo, diversas críticas no han disuadido a los inversores que continúan llegando. Recién después del escándalo de SA, el mercado comenzó a considerar seriamente la pregunta que había sido ignorada durante mucho tiempo: ¿el frenético apoyo del capital a la IA en sí mismo oculta riesgos sistémicos?

La historia de Ashenbrenner comenzó como otro cuento de Silicon Valley y Wall Street. Según informes públicos, se graduó de la Universidad de Columbia a los 19 años como el primero de su clase en economía y estadística matemática, y luego se unió al famoso equipo Superalignment de OpenAI.

El equipo está liderado por Ilya Sutskever, ex científico jefe de OpenAI, y Jan Leike, con el objetivo de abordar problemas de seguridad de vanguardia sobre cómo alinear a las superinteligencias artificiales con los valores humanos.

En abril de 2024, OpenAI lo despidió por "divulgación inapropiada de información interna". Dos meses después, Aschenbrenner publicó un informe de 165 páginas titulado "Situational Awareness: The Decade Ahead", que sorprendió a toda la industria y se convirtió rápidamente en un documento obligatorio para sus colegas en Silicon Valley.

Muchos inversores confían en su capacidad para juzgar la dirección de la tecnología de IA, y esta reputación se convirtió directamente en capacidad de recaudación de fondos, dando lugar al fondo de cobertura Situational Awareness.

Incluso en Wall Street, repleta de genios, la velocidad de crecimiento de este fondo es asombrosa. Según los datos de seguimiento de cartera, SA comenzó en junio de 2024 con un capital semilla de 383 millones de dólares, y para el primer trimestre de 2026 su volumen bajo gestión se elevó a aproximadamente 45 mil millones de dólares.

Un equipo de menos de veinte personas logró igualar en menos de dos años el tamaño de gestión de muchos fondos establecidos hace décadas, algo muy raro en la historia de la industria de fondos.

La estrategia de SA es muy directa: comprar acciones de hardware y capacidad de cómputo que se benefician de la ola de infraestructura de IA (como SK Hynix, CoreWeave y Micron), mientras se venden en corto empresas de software consideradas susceptibles de ser reemplazadas por IA (como Adobe y AppLovin).

Parece un estructura de cobertura, pero en realidad es un multiplicador de posiciones unilaterales: tanto los alcistas como los bajistas están impulsados por el mismo factor: la confianza del mercado en la IA.

Durante el período de alza del mercado, esta estrategia generó retornos excedentes asombrosos, con un rendimiento anual máximo del 439%. Según un reporte exclusivo del WSJ la semana pasada, SA tiene una eficiencia de apalancamiento muy alta, capaz de utilizar 1 dólar de capital propio para movilizar aproximadamente 3 dólares en préstamos, con gigantes como Goldman Sachs, JPMorgan Chase, Bank of America y Citigroup proporcionándole financiamiento; incluso Goldman Sachs presentó este fondo como caso de referencia a sus clientes en la conferencia de gestores emergentes de marzo de 2025.

Según los informes, tanto Jefferies como Barclays rechazaron el negocio; un ejecutivo de un broker principal, tras reunirse con Ashenbrenner, indicó que esa confianza inquebrantable en sí misma era una señal de alerta. En retrospectiva, tenía razón.

A mediados de julio, Wall Street comenzó a reevaluar la lógica de los gastos de capital en infraestructura de IA (AI Capex), y el 24, el sector de semiconductores comenzó oficialmente a corregirse.

Según informó FT, ese día Aschenbrenner envió un correo electrónico de tranquilización a los inversores, expresando con confianza que esta caída de precios era "la mejor oportunidad para aumentar posiciones en el último año" e invitando a los inversores a añadir fondos a partir del 1 de agosto.

Ahora todos saben que no fue la mejor oportunidad para aumentar la posición, sino la última ventana para salir.

En cuestión de días, el índice semiconductor de Filadelfia retrocedió un 28,6% desde su punto más alto a finales de junio, y los activos con fuerte peso en SA, como SK Hynix, Sandisk, Bloom Energy y Nebius, registraron caídas mensuales superiores al 30%.

Los rendimientos de las posiciones de SA han caído en picada consecutivamente, y la sombra del alto apalancamiento cubre todo el fondo. El 30 de julio por la mañana, Goldman Sachs, JPMorgan Chase y Bank of America emitieron simultáneamente notificaciones de margen adicional a SA, dejando a Ashenbrenner prácticamente sin opciones.

Según un informe del WSJ, el día anterior, SA había contactado de emergencia a los accionistas de Anthropic, como Sequoia y Greenoaks, para negociar la venta de acciones privadas con descuento, y también llevaba a cabo otra negociación con Citadel, cuyo fundador y CEO, Ken Griffin, se unió a la llamada desde Londres.

Ambas partes cerraron la operación a la 1:00 del 30, con Citadel comprando toda la posición pública de SA con un descuento de aproximadamente el 10%. El contrato se firmó a las 9:10, con solo 20 minutos antes del inicio del mercado estadounidense.

Esta es la verdadera fecha límite: después de la apertura del mercado de valores, los bancos ya no necesitan vender por lotes las posiciones de SA en el mercado abierto según el procedimiento habitual, evitando así una cascada de ventas y el colapso de más fondos.

Tras la liquidación, el tamaño del activo de SA cayó de un pico de 45 mil millones de dólares a aproximadamente 10 mil millones de dólares, pero los informes públicos indican que la participación privada en Anthropic no se incluyó en esta liquidación, y esta posición se considera fuera de la empresa como el capital fundamental para el resurgimiento de SA.

Algunos medios se empeñan en retratar este evento como "el genio del trading que cayó antes del amanecer", pero este caso contracultural de cientos de miles de millones de dólares no debería resumirse simplemente como cuestión de suerte; quizás sea una señal de que toda la narrativa de inversión con IA necesita ser revisada.

Cuando se difundió el mensaje de pérdidas en caída libre de SA, la primera reacción del mercado fue preguntarse cómo había llegado a esto, ya que el mecanismo de cobertura del fondo no había frenado las pérdidas en cadena.

Porque una estrategia de cobertura normal requiere que dos posiciones reaccionen de manera opuesta al mismo impacto, mientras que la estrategia de SA consiste en tomar posiciones largas en acciones beneficiadas por la IA y posiciones cortas en acciones perjudicadas por la IA.

El mayor problema con esta estrategia es que las posiciones largas y cortas reaccionan de la misma manera ante el impacto de la "confianza en IA"; aunque aparentemente se tiene una posición corta, en realidad se está aumentando la apalancamiento, multiplicando el riesgo.

John Pfeffer, fundador de Pfeffer Capital y uno de los inversores institucionales SA, ha argumentado anteriormente: este no era un estrategia diseñada para fondos de pensiones conservadores, y todos sabían que tendría fuertes volatilidades.

Pero él y Ashenbrenner claramente subestimaron la magnitud de esta volatilidad. Cuando el sector de semiconductores cayó en julio, las posiciones largas de SA perdieron dinero continuamente, mientras que, debido al aumento de las acciones perjudicadas por la IA (el sector de software), también se perdía dinero en las posiciones cortas del fondo. El resultado de perder por ambos lados provocó una caída abrupta en los rendimientos de SA, que descendió desde un pico del 439% hasta un 80%.

Las operaciones de Ashenbrenner, equivalentes a las de un jugador de azar, hacen que el mecanismo de venta en corto sea ineficaz y no cumpla su función de cobertura adecuada. Sobre esta estructura de "cobertura falsa", Wall Street tiene un nombre bastante irónico: "Texas hedge" (cobertura de Texas), similar a apostar en poker texano.

Wall Street ya ha experimentado su poder, ya sea en el colapso bursátil provocado por la burbuja de las puntocom en el año 2000 o en el colapso colectivo de los fondos cuantitativos en 2008, detrás de ambos eventos siempre estuvo su influencia.

Los inversores que actúan como LP deberían mantener una estrecha vigilancia sobre la salud del portafolio del fondo, pero a menudo relajan su atención sobre la exposición al riesgo del fondo al considerar que están "protegidos" en sus libros. Durante fases de mercado alcista, tanto el fondo como los inversores se benefician, pero cuando el mercado gira a la baja, ambos enfrentan pérdidas mucho mayores de lo normal.

Según un informe del WSJ, el renombrado fondo cuantitativo Jane Street, inversor en SA, sufrió una pérdida contable de aproximadamente entre 65 y 70 mil millones de dólares en julio debido a la retracción de SA, lo que sorprendió al mercado.

En las posiciones públicas de SA durante el primer trimestre de este año, más del 60% de la exposición al riesgo se concentró en unas pocas acciones relacionadas con la IA, además de un apalancamiento de aproximadamente 3 veces. Además, la participación privada de SA en Anthropic en el mercado primario no puede liquidarse rápidamente y no puede utilizarse para satisfacer los requisitos de margen intradía, lo que en momentos críticos puede provocar fácilmente una crisis de liquidez.

Estos son factores de riesgo típicos de activos con alta concentración, alto apalancamiento y liquidez media; cuando aparecen por separado, muchos fondos tienen suficiente margen para absorber el riesgo.

Pero cuando los tres alcanzan su máximo simultáneamente, significa que el fondo enfrentará una presión múltiple ante incluso una breve volatilidad contraria: perder rápidamente, no poder vender y no poder cubrir el margen.

Entonces, cuando los precios de las acciones de semiconductores se corrigieron en julio, SA pasó de empezar a perder dinero a verse obligado a liquidar su posición en menos de dos semanas.

El CEO de Bank of America, Brian Moynihan, dijo en una entrevista con CNBC este mes que esto es una señal de alerta y que todos los principales agentes económicos deben revisar su exposición a los fondos temáticos de IA.

También hay voces optimistas en el mercado; el Financial Times considera que, aunque esta corrección ha sido fuerte, la evaluación central de SA sobre el crecimiento de la demanda de chips de almacenamiento, centros de datos y capacidad de cómputo aún no ha sido refutada.

Lamentablemente, incluso si la lógica a largo plazo para operar acciones es sólida, la presión de pago generada por el apalancamiento alto puede hacer que los inversores se rindan antes de que la lógica se materialice.

La rentabilidad anual de SA aún era de aproximadamente el 80% a finales de julio, lo que parece una ganancia considerable, pero este rendimiento supone que el fondo aún estaba activo: si el rescate de Citadel no hubiera llegado a tiempo, SA probablemente habría enfrentado un cierre forzado por parte del banco.

Durante mucho tiempo, Wall Street ha tenido un dicho de inversión: Markets can remain irrational longer than you can remain solvent.

Entonces, la verdadera pregunta que deja esta crisis ya no tiene nada que ver con el juicio de Ashenbrenner sobre la IA, sino con si los mercados de capitales seguirán ignorando este riesgo sistémico para perseguir frenéticamente el próximo cuento de hadas de "certeza" sobre la IA. (Imagen de portada: Margin Call)