1/@HyperliquidX حصلت للتو على Coinbase وCircle لاستثمار HYPE وتسليم نحو 180 مليون دولار سنويًا من عائدات الاحتياطي بالـUSDC. قصة الأشهر الثمانية التي أدت إلى هذا الأمر أكثر إثارة من العنوان. 2/أولًا، نموذج العمل الذي يجعل هذا مهمًا. عندما تمتلك 1 USDC، تحتفظ Circle بدولار حقيقي في مكان ما. تقوم Circle باستثمار هذا الدولار في سندات الخزانة الأمريكية التي تدر نحو 4%. أنت تحصل على العملة المستقرة. وتحتفظ Circle بالـ4%. هكذا تكسب مُصدرات العملات المستقرة أرباحها. 3/تربح Hyperliquid رسوم التداول وتستخدم نحو 97% منها لشراء HYPE من السوق المفتوح. كل دولار إضافي من إيرادات البروتوكول يقلص عرض HYPE. حركة سعر الرمز مرتبطه ميكانيكيًا بمقدار الأموال التي يجذبها البروتوكول. 4/الآن اربط النقطتين معًا. يوجد نحو 5 مليارات دولار من USDC على Hyperliquid كضمانات للمتداولين. وبمعدل عائد سندات الخزانة البالغ 4%، تولد هذه USDC نحو 200 مليون دولار سنويًا من الفائدة. قبل اليوم، كان كل دولار من هذه الفائدة يذهب إلى Circle وCoinbase. لم تربح Hyperliquid شيئًا من العوائم التي قدمها مستخدموها. 5/في سبتمبر 2025، اتخذت Hyperliquid خطوة لإصلاح هذا الوضع. فتحت عرضًا عامًا (RFP) للحصول على الحق في إصدار USDH، عملتها المستقرة الرسمية الخاصة بها. من يفوز سيحل محل USDC كعملة افتراضية للموقع ويشترك مع البروتوكول في عائدات الاحتياطي. قدم ست فرق عروضها. 6/العروض، مرتبة حسب السخاء: – Paxos: 95-100% + حوافز بقيمة 20 مليون دولار – Frax: 100%، "لا شيء لـFrax" – Agora: 100% من الإيرادات الصافية – Ethena: 95% + لا يقل عن 75 مليون دولار (انسحبت في 11 سبتمبر) – Sky: معدل توفير مباشر قدره 4.85% + صندوق بقيمة 25 مليون دولار – Native Markets: 50% لصندوق المساعدة 7/Native Markets — أقل مُقدّم سخاءً — فاز بـ71.47% من أصوات المُدققين. بعض الحقائق حول هذا الفوز: – تم تأسيس الشركة في بداية سبتمبر 2025، قبل أيام فقط من نشر RFP – ثلاثة مؤسسين، لا توجد جولة تمويل معلنة – تم تمويل محفظتها على السلسلة ساعات قليلة قبل نشر RFP علنًا – تم تقديم اقتراحها بعد 90 دقيقة فقط من بدء RFP 8/وصف شريك Dragonfly هاسيب كويريشي العملية وقتها بأنها "مصممة خصيصًا لـNative Markets". وسأل مؤسس Agora علنًا ما معنى العرض الأساسي حتى. لكن التصويت جرى على أي حال. وأُطلق USDH في 24 سبتمبر 2025. 9/ما حدث لـUSDH خلال الأشهر الثمانية التالية: – أعلى عرض: 97.6 مليون دولار (مارس 2026) – رُفع سقف العرض إلى 500 مليون دولار — بقي الاستخدام عند 18% – نما عرض USDC على Hyperliquid من نحو 2 مليار إلى نحو 5 مليار دولار خلال نفس الفترة – لم تنشر Hyperliquid Labs أبدًا زوج تداول قياسي BTC-USDH أو ETH-USDH 10/هذه النقطة الأخيرة هي التي يجب أن تتأملها. العملة المستقرة بدون أزواج تداول رئيسية غير قابلة للاستخدام. لا يستطيع المتداولون استخدامها كضمان مقابل الأصول التي يريدون تداولها فعليًا. تم حرمان USDH من قبل بروتوكول والدها نفسه. القرار الذي حدد حجم USDH اتخذ في مستوى أعلى، وليس من قبل Native Markets. 11/اليوم، 14 مايو 2026: وافقت Native Markets على منح Coinbase الحق في شراء علامة USDH التجارية. تصبح Coinbase "مُوزّع الخزينة" للـUSDC على Hyperliquid. تقوم Circle بمعالجة البنية التحتية بين السلاسل. وكلا الطرفين يستثمران 500 ألف HYPE. الآن يذهب نحو 90% من عائدات USDC البالغة 200 مليون دولار سنويًا إلى Hyperliquid. 12/تفسير واحد: لم يكن USDH مقصودًا أن ينجح أصلًا. كان تهديدًا مصداقياً. ثلاث إشارات: – فاز أقل مُقدّم سخاءً: ظاهر بما يكفي ليهدد Circle، لكن غير كافٍ ليقلب السوق فعليًا – لا يوجد زوج تداول قياسي لـUSDH: حافظ على التهديد حيًا، وقيد نطاقه – خروج بعد ثمانية أشهر مع شراء Coinbase للعلامة: مخرج أنيق 13/تفسير آخر: كان USDH محاولة حقيقية لم تنجح في التوسع. تخرج Native Markets بتعويض عن العلامة التجارية. تصبح Coinbase الموزّع لأن هناك لا يوجد شريك آخر قابل للتطبيق لـUSDC عند حجم عوائم بقيمة 5 مليارات دولار. كلا التفسيرين يتوافقان مع الحقائق العامة. اختر ما يناسبك. 14/أياً كان التفسير، النتيجة الهيكلية واحدة. العملات المستقرة المخصصة للتطبيقات كفئة: تخلت dYdX عن عملتها، ولم تصدر GMX أي عملة، وتم تحديد GHO عند حوالي 565 مليون دولار، وcrvUSD عند حوالي 307 مليون دولار، وUSDH عند حوالي 100 مليون دولار. فقط Sky تعمل — لأن Sky هي بروتوكول عملة مستقرة مع تطبيقات ملحقة بها، وليس العكس. 15/تقاسم العائدات تحول من فكرة جديدة إلى معيار أساسي بين نوفمبر 2024 (Paxos USDG) واليوم (AQAv2). ثمانية عشر شهرًا فقط. ستتجدد الاتفاقية التجارية بين Coinbase وCircle في أغسطس. وسيعرف البروتوكول التالي الذي يطلق RFP بالضبط ما هي قيمة موقع أصله القياسي.