تواجه صناديق رأس المال المخاطر في Web3 في آسيا "وضع الجحيم" مع تراجع السوق

الكاتب الأصلي: جو تشou، Foresight News

لقد اختفى عدد كبير من صناديق رأس المال المخاطر في آسيا في مجال التشفير.

في الأسبوع الماضي، تواصلت مع أكثر من عشرين صديقًا من المستثمرين في دفتر عناويني، وأكثر من نصفهم غادروا بالفعل. بعضهم انتقلوا للعمل في مجال الذكاء الاصطناعي، وبعضهم بدأوا مشاريعهم الخاصة، وبعض الصناديق توقفت تمامًا عن الاستثمار.

إذا عدنا بالزمن إلى عام 2021 أو 2024، كان سوق استثمار Web3 يشهد جنونًا حيث ظهرت عشرات وحتى قرابة عشرين خبرًا عن تمويل في يوم واحد، وكان التمويل بملايين الدولارات أمرًا شائعًا. في ذلك الوقت، كان الكثيرون يؤمنون بأن العملات المشفرة ستشهد نموًا هائلًا. كانت صناديق رأس المال المخاطر تسعى جاهدة لجمع الأموال، والمشاريع تطلق عملاتها بجنون، والرواد يركضون بحماس لا يُصدق.

لكن في النصف الثاني من عام 2025، تباطأ القطاع بأكمله بسرعة. اليوم، في سوق Web3، غالبًا ما يُرصد خبر تمويل واحد فقط في اليوم. وقد قلّت بشكل متزايد عدد صناديق رأس المال المخاطر التي لا تزال نشطة على الخطوط الأمامية وتستمر في المراهنة على Web3.

ما الذي مرّ به مستثمرو رأس المال المخاطر في عالم العملات المشفرة خلال هذه الدورة؟ أثناء إجراء التحقيق، وجدت عدة مستثمرين لا يزالون نشطين في خطوط المقدمة لـ Web3. كشف جوسي، مؤسس IOSG: "لا نزال نستثمر في 15 مشروعًا لـ Web3 سنويًا، منها 30% كمستثمرين قادة، حتى خلال الأسواق الهابطة. وفي النصف الأول من هذا العام فقط، أكملنا ثلاثة استثمارات من الفئة الأولى."

تسعة أعوام، ثلاث دورات صعودية وهبوطية، شهدوا أشد لحظات الصناعة جنونًا وتشبعًا بالفقاعات، كما مروا مرارًا عبر أعمق أودية الصناعة. وفي هذه الدورة الهبوطية، قال لي جوسي: إن منطق استثمارات رأس المال المخاطر في عالم العملات المشفرة قد تغير تمامًا.

هذا هو حديث جوسي، مؤسس IOSG.

أنا أعمل في رأس المال المخاطر في مجال العملات الرقمية منذ تسعة أعوام.

منذ تأسيس IOSG في عام 2017، مررنا بثلاث دورات من الأسواق الصاعدة والهابطة في هذا القطاع، واستثمرنا في ما يقارب مائة مشروع. في ذلك الوقت، كان القطاع بأكمله صغيرًا جدًا: كان البيتكوين刚刚 تجاوز 1000 دولار، وكان الإيثريوم أقل من 10 دولارات، وكثير من الناس لم يكونوا يعرفون حتى ما هو "البلوك تشين".

في ذلك الوقت، كان حوالي 80%-90% من مراكمنا مخصصة للمشاريع الأولية المبكرة.

لكن الآن، مع تغير بيئة التشفير، قمنا على مدار السنتين الأخيرتين بتعديل استراتيجيتنا الاستثمارية تدريجيًا، وزيادة نسبة تخصيصنا للمشاريع بعد TGE (بعد الإطلاق الرسمي للعملة) ومشاريع OTC (التجارة خارج البورصة)، حيث شكلت حاليًا محفظتنا الاستثمارية تقريبًا 50٪ من المرحلة الأولى، و30٪ بعد TGE، و20٪ من OTC.

بالنسبة لنا، لا يزال السوق الأولي المبكر المصدر الأساسي للـ Alpha. لكننا نلاحظ بشكل متزايد أن بعض الأصول بعد TGE وOTC تعاني من تقييم غير دقيق للقيمة، وبدأت الأسواق الثانوية في ظهور فرص أكثر كفاءة من تلك الموجودة في السوق الأولي.

في الوقت نفسه، توفر هذه الاستراتيجية لنا مساحة أفضل لإدارة السيولة، وتقدم للـ LP (المستثمرين) مسارًا أوضح للخروج بناءً على DPI (عائدات محققة). أعتقد أن التكوين المستقبلي سيكون كالتالي: ستستحوذ الشركات الرائدة التي تستطيع توضيح مسار الخروج بناءً على DPI للـ LP على 80% من الأموال في السوق، بينما ستتنافس الصناديق المتبقية على الـ 20% المتبقية.

نمتلك حاليًا أكثر من عشرة أشخاص، مع توزيع الفريق في آسيا والولايات المتحدة، وكان استراتيجيتنا دائمًا عالمية، مما يمكّننا من الإحساس الدقيق بدرجات حرارة الصناعة على مستوى العالم. السوق الحالي هادئ جدًا، والمشاريع الجيدة نادرة جدًا. انظر إلى دائرة ريادة الأعمال في ويب 3 في سيليكون فالي، حيث يقل عدد المبتدئين الذين يعملون فقط في مجال العملات المشفرة، ويتم اجتذاب عدد كبير من الكوادر إلى مسار الذكاء الاصطناعي.

لا يزال السوق بأكمله في مرحلة متشائمة، ولن تنتهي هذه الضغوط في المدى القريب.

كل بضع سنوات، يمر قطاع التشفير بدورة من إعادة الترتيب الشديدة، حيث يغادر المؤسسون، وتعود المشاريع إلى الصفر، وينخفض الشعور من الحماس إلى الجمود، ثم يبدأ من جديد. بالنسبة لنا، فإن الفترة الحالية هي أفضل مرحلة لإعادة بناء النظام الصناعي وإعادة تعريف القيمة.

غالبًا ما تكون كل دورة من دورات انخفاض الصناعة هي اللحظة التي تُولد فيها أفضل المشاريع.

يعتقد الكثيرون أن صناديق رأس المال المخاطر لا تفعل سوى الاستثمار المالي. لكن في الواقع، المؤسسات التي تبقى على المدى الطويل هي تلك القادرة على مساعدة رواد الأعمال في حل مشكلاتهم. أحد أكبر إنجازاتنا على مدار التسعة أعوام الماضية هو قدرتنا على ما بعد الاستثمار. بالإضافة إلى ذلك، نحن نقوم دائمًا بعمل واحد: بناء النظام البيئي. من البنية التحتية إلى التمويل اللامركزي، ثم المستهلكين، وحتى المجالات المتقاطعة بين الذكاء الاصطناعي والعملات المشفرة، نحن نعمل باستمرار على تجميع صورة كاملة للنظام البيئي.

نرغب في تحقيق تعاون بين المشاريع المختلفة. هذه مسألة نوليها أهمية كبيرة على المدى الطويل.

في ذروة دورة الصعود السابقة، كم كان الأمر مجنونًا في الصناعة؟ مشروع في جولة البذور يمكن إنجازه في ثلاثة أيام، مع خمس مؤسسات تتنافس بجنون على الحصص، وحتى نفس المشروع كان يُقدَّم في نفس الوقت بثلاث تقييمات مختلفة.

نحن لا نشارك أبدًا في هذا النوع من الألعاب. هذا لا يُسمى استثمارًا.

بعد أن بردت السوق اليوم، أصبحت هذه الفرصة مثالية للمؤسسات التي تقوم ببحث حقيقي. أخيرًا، يمكننا الجلوس بجدية لإجراء DD (التحقيق الميداني). يمكننا قضاء ثلاثة أسابيع، وليس ثلاثة أيام، للنظر بعمق في مشروع ما.

إذًا، هذه الدورة هي في الواقع فرصة هيكلية لصناديق مدعومة بالبحث. نظرًا لانخفاض الأموال في السوق، ستبحث المشاريع الجيدة بنشاط عن مؤسسات يمكنها تقديم قيمة غير مالية حقيقية، وليس فقط المؤسسات التي تمنح تقييمات عالية بشكل عشوائي. يأتي أداءنا من قدرتنا على التقييم العميق، وليس من سرعة الحصول على الحصص.

بالتطلع إلى الأمام، تنخفض الأموال في الصناعة بأكملها.

قبل فترة قصيرة، جمعت a16z صندوقًا بقيمة 2.6 مليار دولار أمريكي، وعلى الرغم من أنه لا يزال ضخمًا، إلا أنه أصغر من الصندوق السابق بالنسبة لهم. كما تقوم مؤسسات كبيرة مثل Benchmark بتقليل حجمها.

طريقة عمل الصناديق الأمريكية مختلفة قليلاً، حيث إن العديد منها تعتمد على دورات مدتها 10 سنوات. في الدورة السابقة، لم تكن أرباحها الرئيسية تأتي من استثمارها في تطبيقات ممتازة في السوق الأولية، بل من امتلاكها كميات كبيرة من العملات الكبرى مثل البيتكوين. لقد استخدمت أموالها الضخمة بالدولار لدفع تقييمات السوق إلى الحد الأقصى، لكنها لم تحدد مسارًا واقعيًا للتطبيق العملي للصناعة.

في مرحلة تراجع الفقاعة، لا تزال صناديق الولايات المتحدة تمتلك موارد كافية ولديها العديد من الخيارات المتاحة. لكن صناديق آسيا، بعد أن تم دفعها معًا إلى القمة، وعندما هبطت، وجدت نفسها بلا طريق للخروج.

على مدار العام الماضي، كان سوق تمويل رأس المال المخاطر في جميع أنحاء آسيا مُرّاً للغاية. كان من الصعب على معظم صناديق رأس المال المخاطر جمع الأموال. بالكاد هناك أي مُستثمر محدود يدّعي أنه ملتزم بتفعيل تخصيص لرأس المال المخاطر في العملات المشفرة.

لذلك، هذه الدورة كانت نمطًا مُعذِّبًا للغاية للصناديق الآسيوية.

لكن من منظور آخر، هذا يعني أن الصناديق الآسيوية يجب أن تكون أكثر دقة. فبما أن الرصاص محدود، يجب أن يصيب كل رصاصة هدفه. نحن نشدد داخليًا دائمًا على: لا تستثمر في مشاريع متوسطة. إما استثمر في الأفضلية الأولى أو الثانية في الصناعة، أو لا تستثمر على الإطلاق. ففي السوق الهابطة، فإن الطبقة المتوسطة هي الأكثر عرضة للانهيار.

في هذه الدورة، تجنبنا بحزم فئات معينة من المشاريع: البنية التحتية التي تعتمد فقط على السرد دون وجود PMF، والمشاريع التي تتكرر بشكل مفرط ولا تحقق تدفقات نقدية، بالإضافة إلى المشاريع التي تعتمد فقط على الأفكار والوعود الوهمية. لقد أصبح السوق غير حساس تمامًا للعملات المعدنية للبنية التحتية ذات "القيمة السوقية الكاملة العالية والكمية المتداولة المنخفضة". الآن، إذا كنت تعمل في مجال البنية التحتية، فإن المؤسسات تميل حتى إلى الاستثمار في أسهمك (Equity) بدلاً من العملات المعدنية.

لطالما كان هناك أكبر مشكلة في صناعة التشفير: انفصال العملات الرقمية عن قيمتها الحقيقية لفترة طويلة.

في الماضي، كان العديد من فرق المشاريع تتبع خدعة "الاستبدال بالدودة" — حيث كانت إيرادات الأعمال الربحية الحقيقية وحصص الملكية الأساسية مغلقة تمامًا داخل الكيان الشركة في العالم الحقيقي؛ بينما كانت الرموز المميزة الصادرة تُستخدم فقط كأداة تمويل بدون فائدة، أو مخرج سيولة، أو حتى كورقة تلاعب بمشاعر السوق.

ببساطة، لقد كسب البروتوكول أموالًا حقيقية من السلسلة، بينما لم يحصل حاملو الرموز على أي حصة من هذه الأرباح، ولا يمتلكون أي حق فعلي في القيمة التي أنشأها المشروع. هذا التناقض الشديد في هيكل المصالح جعل العديد من المستثمرين يخسرون أموالهم في الدورات السابقة، لأن ما دفعوا ثمنه لم يكن أبدًا "أصلًا" حقيقيًا، بل مجرد رمز فارغ بدون تعريف للحقوق.

بعد عدة جولات من إعادة الترتيب القاسية، بدأت الصناعة اليوم تستيقظ: يجب أن تكون الرموز الجيدة قادرة على استيعاب القيمة الحقيقية.

المشاريع عالية الجودة تسعى بنشاط نحو الشفافية، وربط الرموز بمصالح البروتوكول بشكل قوي وواضح، مما سيصبح ميزة تنافسية تمييزية رئيسية في الدورة القادمة. مثل Uniswap وHyperliquid وPolymarket، بالإضافة إلى Morpho الذي استثمرنا فيه، جميعها تدفع بقوة هذا الاتجاه.

على سبيل المثال، تعهدت Morpho علنًا بأن القيمة التي يولدها البروتوكول ستُجمع مباشرةً على الرمز المميز من خلال إعدادات تلقائية، ولن تنتقل أبدًا إلى شركة مستقلة أو أسهم. وبالمثل، تتكيف Uniswap مع هذا الاتجاه بعد تخفيف البيئة التنظيمية في الولايات المتحدة؛ بينما أثبتت Hyperliquid عمليًا القوة الهائلة لـ "شراء الرموز المميزة".

بصراحة، لا يُعد الشراء الذاتي مؤشرًا مثاليًا لقياس ترابط المصالح، لكن من حيث البنية الأساسية، فإنه يمنح العملة المعدنية دعامة جوهرية حقيقية. من خلال تقليل مستمر في العرض المتداول، وبناء رابط طويل الأمد مع حاملي العملات، مع دعم إيقاع شراء ذاتي شفاف وبروتوكولي، يمكن للمشروع تأسيس قاعدة سعرية متينة للعملة المعدنية. بالنسبة للمستثمرين على المدى الطويل، فإن طبيعة هذه العملات تمر بتحول نوعي — فهي تصبح أكثر شبهاً بالسندات الحكومية أو الأصول المدرة للدخل، حيث تزداد ندرتها وقيمتها الجوهرية بثبات مع مرور الوقت.

فقط العملات التي تمتلك آليات حقيقية لاستخلاص القيمة، وقدرة على شراء وتجديد السيولة مع دعم من القاع، لها الحق في عبور دورات السوق الصاعدة والهابطة، وتصبح أصولًا مالية طويلة الأجل، وليس مجرد رهانات.

ربما، بالضبط لأن الصناعة هبطت إلى أعمق قاع مؤلم، تمكّن الكريبتو من بدء هذه التطور الجوهري "التصفية من الزيف والاحتفاظ بالحقيقية".

على مدار السنوات القليلة الماضية، مرّت صناعة التشفير بعملية "تفنيد" ضخمة نحو أسوأ النتائج المحتملة: ما هي المنتجات التي لا تمتلك طلبًا حقيقيًا؟ وما هي السرديات التي لا يمكنها التحقق أصلًا؟ وأين تكمن الاتجاهات المحتومة على أنها لن تتفوق على الويب 2؟

هذه العملية التي تُفنّد الفرضيات، دفنت ملايين الدولارات وطاقات بشرية رائدة، لكنها جعلت الإجابة تصبح أكثر وضوحًا تدريجيًا. بالنسبة لصناديق رأس المال المخاطر، يجب أن يتغير منطق الاستثمار بشكل جذري — لم يعد مسألة رهان على بيتا الصناعة أو على الدورة، بل يجب العودة إلى جوهر العمل نفسه.

لم نعد ننظر إلى العملات المشفرة كجزيرة معزولة، بل كـ"الرقمنة المالية". أدركت الصناعة أخيرًا أن ما يهم حقًا ليس الأرقام الوهمية "الكبيرة"، بل القيمة الحقيقية الكامنة وراءها. الآن، عند تقييم المشاريع، يجب علينا تفكيكها إلى دقة قصوى: التركيز الدقيق على معدل الاحتفاظ وتكلفة اكتساب العملاء (CAC) وقيمة عمر العميل (LTV) في مشاريع المستهلكين؛ وتفكيك إيرادات المشاريع التي أطلقت عملاتها الخاصة (ARR) طبقةً تلو الأخرى، لعزل الإيرادات الحقيقية المستدامة.

عندما ينتقل الكريبتو من دائرة بديلة تروي القصص إلى صناعة مالية حقيقية، تظهر فجوات قيمة هائلة على الجانب المقابل للهوس.

في السوق الحالي، يفضل الناس دفع الأموال مقابل "الخيال" الغامض، بينما يُقللون من قيمة المشاريع التي لديها بالفعل دخل ومستخدمين وتدفقات نقدية. على سبيل المثال، Morpho وSky وحتى Uniswap التي أعلنت مؤخرًا التخلي عن الاكتتاب العام والبقاء مخلصة لبيئتها الرمزية. لقد فقدت هذه البروتوكولات القديمة التي مرت بدورة كاملة من الصعود والهبوط الاهتمام خلال الانخفاض العميق في السوق الهابطة، لكن أساسياتها لم تتحسن فحسب، بل أصبحت أكثر صحة مع تحسن بيئة الصناعة وقدرتها على تحقيق الدخل.

وهذا هو السبب في أننا نخصص حاليًا حوالي 50٪ من مراكزنا لاستثمار المشاريع التي لديها إيرادات حقيقية وعملات مُصدرة. نركز جهودنا بشدة على اتجاهين:

• العوائد الحقيقية والبنية التحتية المالية: تشمل مدفوعات العملات المستقرة، والتسوية والحساب، والبنوك الجديدة (Neo-bank)، والائتمان على السلسلة. على سبيل المثال، استثمارنا في Ether.fi وMorpho وCentrifuge وRedotPay، التي تتمتع بطلب مستخدمين واضح للغاية وتدفقات نقدية إيجابية.
• التقاطع بين الذكاء الاصطناعي والعملات المشفرة: نحن نحتفظ بـ 20% إلى 30% من مواردنا، ولا نستثمر في النماذج الكبيرة العامة، بل نركز تمامًا على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي الأصلية للعملات المشفرة (مثل تدريب البيانات وجمعها).

في مواجهة هذا الفوضى والاضطراب الهائل، يجب أن تتطور صناعة رأس المال المخاطر نفسها. الآن، تم تزويد كل زميل لدينا داخليًا بروبوت ذكي خاص به، يتحمل مهام الاختبارات البيانات المعقدة والتعاون عبر المناطق الزمنية. لكن التفاعل مع البشر واتخاذ القرارات القائمة على الفهم العميق للطبيعة البشرية لا يزال هو حصننا الذي لا يمكن استبداله.

على مدار تسع سنوات، كان أكبر إحساس لدي: أن الشركات العظيمة حقًا لا تُنشأ تقريبًا في أوقات الازدهار الأكبر، بل في الأوقات التي يعتقد فيها الكثيرون أن الصناعة قد انتهت.

في هذه الدورة المليئة بالتسريحات والإحباط والارتباك، يغادر الكثيرون، بل ويبدأون في التشكيك فيما إذا كان لـ Web3 مستقبل على الإطلاق. لكن فقط في أوقات الانخفاض، تُجبر على التفكير: ما الذي يحتاجه المستخدمون حقًا؟ وما الذي يمكنه البقاء على المدى الطويل؟

ما زلت أشعر أن الأشياء الحقيقية المهمة في هذا المجال لم تبدأ بعد. الأشخاص الذين يبقون بعد زوال الفقاعة هم من سيحددون حقًا شكل العالم القادم.