المصدر: Culper Research
الترجمة｜Odaily Star Daily (@OdailyChina）؛ المترجم｜Azuma (@azuma_eth)
ملاحظة المحرر: في 6 مارس، أعلنت مؤسسة التحويل على وول ستريت Culper Research فجأة عن وضعها مراكز بيع قصيرة على ETH و securities ذات صلة مثل BMNR. تعتمد منطق Culper Research على أن المطورين مثل فيتاليك قد أخطأوا في حساب مرونة الطلب على الإيثريوم قبل ترقية Fusaka، مما أدى إلى تدمير نموذج اقتصاد الرمز المميز لـ ETH. كما أشارت Culper Research إلى أن فيتاليك على دراية تامة بهذا الأمر، وهو يتحرك عمليًا للاستفادة المبكرة، بينما سيواجه توم لي مصيرًا محتومًا بسبب إصراره على خطأه.
لم يعلّق فيتاليك نفسه أو توم لي على البيع الضخم من قبل هذه المؤسسة، لكن والد فيتاليك، دميتري بوتيرين (dima.eth)، رد قائلاً: "بمجرد أن ترى العبارة 'فيتاليك يعرف هذا ويتخلص من الأصول'، فلا داعي لمواصلة القراءة. إنهم مهرجون يسعون للحصول على الاهتمام، وليست باحثين."
المحتوى الأصلي من Culper Research، مترجم من قبل Odaily Star Daily. لا يعني ترجمة هذا المقال أننا نؤيد آراء Culper Research، بل نهدف فقط إلى عرض وجهات نظر بعض المؤسسات في وول ستريت تجاه ETH وتأثيرها على السوق.
تم الكشف حديثًا أننا نقوم بوضع مراكز بيع على ETH والأسهم المرتبطة بـ ETH، بما في ذلك Bitmine (BMNR).
نعتقد أنه بعد ترقية Fusaka في ديسمبر 2025، تم تدمير نموذج اقتصاد رموز ETH. فيتاليك يعلم جيدًا ويقوم بالبيع؛ بينما يواصل توم لي، أكثر المتشجعين تمسكًا بـ ETH، إضافة استثمارات غير فعالة. سيستمر ETH في الهبوط.
ظل توم لي من Bitmine يدافع عن ETH، مدعياً أن "ETH لا تقع في دوامة موتية بسبب تحسن الاستخدام العملي". وقد استشهد بزيادة كبيرة في عدد العناوين النشطة وعدد المعاملات على الإيثيريوم بعد ترقية Fusaka، كدليل على ما يسمى بـ"تحسين الأساسيات" وتبني المؤسسات، لكنه أخطأ تمامًا.
وفقًا لمنطق توم لي نفسه، إذا لم تعكس أنشطة إيثريوم على السلسلة نموًا حقيقيًا في الاستخدام وتحسينًا في الأساسيات، فإن ETH تكون بالفعل في دوامة موت.
وأظهرت دراستنا أن هذا هو بالضبط ما يحدث.
قمنا بتحليل شامل للبيانات على السلسلة للفترة من يناير 2025 إلى فبراير 2026، وأظهرت النتائج أن ما يدعيه لي بأنه "اعتماد المؤسسات أدى إلى زيادة نشاط إيثريوم" يمكن تفسيره في الواقع بوجود كميات كبيرة من هجمات التسميم بالعناوين (address poisoning) وهجمات توزيع الغبار (wallet dusting). هذه السلوكيات نتجت عن فائض في مساحة الكتلة بعد ترقية Fusaka.
بعد ترقية Fusaka:
- 95% من نمو المحافظ الجديدة يأتي من عناوين غبار تم إنشاؤها حديثًا؛
- زاد عدد هجمات التسميم بأكثر من 3 أضعاف؛
- سلوك التسميم يفسر زيادة أكثر من 50% في معاملات الإيثيريوم؛
- حاليًا، تمثل عمليات التداول السامة 22.5% من جميع معاملات إيثريوم؛
سيؤدي ترقية Fusaka إلى رفع حد الغاز من 45M إلى 60M بهدف زيادة سعة إيثريوم Layer1. كان فيتاليك وفريق البروتوكول يتوقعان مسبقًا انخفاض رسوم الغاز بنسبة 10%–30%， ولكن الواقع كان انخفاض رسوم الغاز بنسبة حوالي 90%.
واجه فيتاليك والمُحققون خطأً كبيرًا في حساب مرونة الطلب على Layer1. لقد استخدموا نموذجًا رياضيًا قديمًا (مبنٍ على افتراضات ما قبل EIP-1559 وقبل ظهور Layer2)، مما أدى إلى المبالغة في تقدير الطلب على Layer1 بمقدار 3 إلى 9 مرات. وهذا هو السبب في أننا نعتقد أن فيتاليك يبيع كميات كبيرة من ETH. في 30 يناير، أعلَن فيتاليك مسبقًا أنه سيبيع 16,384 ETH لتمويل "فترة التقشف" لمؤسسة إيثريوم، لكنه منذ ذلك الحين باع أكثر من 19,300 ETH، ولا يزال يواصل البيع.
فيتاليك يفهم نقطة لا يفهمها توم لي — نموذج اقتصاد الرموز الخاص بـ ETH قد تم تدميره.
سجلنا شخصيًا حالات تسميم عناوين شبكة إيثريوم. قمنا بإنشاء عنوانين جديدين ونقلنا أموالًا بينهما. خلال 5 دقائق، تعرضنا لهجوم تسميم العناوين. نشجع القراء على التحقق من هذه الظاهرة بأنفسهم. حاليًا، سرعة الخسائر الناتجة عن هجمات تسميم العناوين ارتفعت بأكثر من 8 مرات مقارنة بوقت ترقية Fusaka.
بالإضافة إلى ذلك، أثر رفع حد الغاز على مجموعة المُحققين (validators) في إيثريوم، حيث انخفضت إيرادات الرسوم لكل وحدة غاز بنسبة 40%–50%. وسيؤدي انخفاض العائد إلى تقليل الطلب على التخزين ونشاط المعاملات عالية القيمة، مما يضعف المزيد من تبني المؤسسات. وقد بدأ هذا الدوران الآن بالدوران عكسياً.
في الوقت نفسه، لا يزال إيثريوم يفقد حصته السوقية بشكل مستمر، متجهًا نحو سولانا وشبكاته الخاصة من الطبقة الثانية.
- زاد عدد مطوري Solana بنسبة 29% في عام 2025؛
- نمو مطوري إيثريوم لا يزيد عن 6٪؛
- يغادر المواهب نظام إيثريوم البيئي؛
- اختارت مؤسسات مثل Visa وCitigroup Solana لتطبيقات DeFi؛
- حجم تداول DEX على Solana تجاوز ضعف حجم تداول إيثريوم.
في عصر فقاعة الإنترنت، سيطرت Netscape و Nokia على السوق لأكثر من 10 سنوات، لكن الشركات التي حققت فعليًا النتائج كانت Google و Apple. نحن نرى أن وضع إيثريوم مشابه — نعتقد أن نموذج اقتصاد رموز إيثريوم قد تهالك، وقد تعلق Tom Lee في موقفه، وستستمر أسعار ETH في الانخفاض.