STRC: مخلص البيتكوين أم مدمره؟

بعد أن تذبذب البيتكوين لأكثر من شهرين، ظهرت أخيرًا علامات على كسر الاتجاه.

ما زال الصديق القديم مايكل سيلو يقود هجوم البيتكوين، وهذه المرة استخدم سلاحًا جديدًا: STRC.

انظر إلى تغريدات سايلور الأخيرة، وستجد أنه ينشر محتوى عن STRC تقريبًا كل يوم. تُطلق مقاطع الفيديو الدعائية الرديئة التي أنشأها الذكاء الاصطناعي، مثل حمامات السباحة في منتجعات استوائية ونساء يحملن كوكتيلات، إشارة واضحة: الرجل الذي رفع MSTR إلى قمة ناسداك، يوجه نفس قوة التسويق نحو STRC.

لماذا فعل هذا؟ لأن STRC هي الأداة الوحيدة تقريبًا التي يمكن لـ Strategy استخدامها حاليًا لتحويل أموال السوق إلى طلبات شراء BTC. على مدار الأشهر الثلاثة الماضية، كانت مصادر التمويل لكل زيادة كبيرة في持有 BTC أعلنتها Strategy تشير إلى STRC.

STRC هو الاختصار لـ Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock، وهو سهم أولوي دائم صادر عن Strategy، وتم إدراجها في ناسداك في نوفمبر الماضي.

آلية عمله كالتالي تقريبًا:

اشتريت سهمًا واحدًا من STRC بسعر حوالي 100 دولار. تُدفع Strategy أرباحًا نقدية شهريًا بمعدل سنوي قدره 11.5٪، أي حوالي 96 سنتًا للسهم شهريًا. وهي لا تنتهي أبدًا، ولا تحتاج Strategy إلى سداد رأس المال.

يتم تثبيت سعر السهم بالقرب من القيمة الاسمية البالغة 100 دولار من خلال تعديل معدل التوزيع شهريًا: عندما ينخفض السعر عن 100 دولار، يُرفع معدل التوزيع لجذب المشترين مرة أخرى؛ وعندما يرتفع السعر فوق 100 دولار، يُخفض معدل التوزيع لجعل السعر يعود إلى القيمة الاسمية. الحد الأقصى لتعديل معدل التوزيع الشهري هو 25 نقطة أساس.

يتمكن Strategy من إصدار أسهم جديدة بقيمة اسمية لجمع الأموال فقط عندما يكون سعر سهم STRC أعلى من 100 دولار — وهذا هو الأساس الكامل للدورة. تُستخدم غالبية العائدات من الإصدار، بعد خصم احتياطي التوزيعات، في شراء BTC.

أطلق سايلور على هذا المنتج اسم "الائتمان عالي العائد قصير الأجل" أو "صندوق سوق نقود مدعوم بالبيتكوين". في ظل عوائد سندات الخزانة الأمريكية عند حوالي 3.5%، يقدم STRC عائدًا يعادل ثلاثة أضعاف عائد سندات الخزانة الأمريكية.

واحدة من سوء الفهم الشائعة حول سايلور هي أنه يطبع أموالًا بلا حدود لشراء BTC.

لا يستطيع ذلك. لا يمكن لـ Saylor طباعة المال من العدم، بل يجب أن ينتظر حتى يُقدّم السوق المال إليه. كل سهم إضافي من STRC يتطلب وجود مشترٍ هامشي حقيقي مستعد لشرائه بسعر 100 دولار.

مشترو STRC يُجرِبون في جوهرها معاملة ائتمانية، وعائد الـ8% الأعلى الذي تقدمه STRC مقارنة بأذون الخزانة هو تعويض عن "مخاطر الائتمان الخاصة بالاستراتيجية".

ومع ذلك، لا يعلم العديد من مشتري STRC أن أموالهم التي تم استخدامها لشراء STRC ستُضاعف بشكل غير مباشر ثلاثة أضعاف وتدفق إلى BTC.

الاستراتيجية لديها هدف مالي عام: نسبة رافعة مالية قدرها 33%.

في مصادر تمويل الشركة بأكملها، تظل حصة الأسهم المفضلة الدائمة مثل STRC وSTRF وSTRK عند حوالي ثلث، بينما يشكل الجزء المتبقي، أي الثلثان، من الأسهم العادية MSTR. يسمي سايلور هذا المبدأ "الرافعة المالية الذكية". وهذا يعني أنه في كل مرة تحصل فيها الاستراتيجية على دولار واحد من STRC، يجب عليها لضمان الحفاظ على خط الرافعة 33% أن تصدر بالتزامن حوالي دولارين إضافيين من MSTR لاستثمارهما معًا في BTC. دولار واحد من STRC + دولاران من MSTR = ثلاثة دولارات من طلبات شراء BTC.

في 14 أبريل، جمعت الاستراتيجية حوالي 10 مليارات دولار أمريكي في يوم واحد عبر STRC. وباستخدام رافعة مقدارها 3 أضعاف، يعادل ذلك حوالي 30 مليار دولار أمريكي من طلبات شراء BTC، وهو ما يتوافق تمامًا مع حجم زيادة BTC خلال الأسبوعين السابقين لاستحقاق أبريل.

عندما ينخفض BTC ويتقلص الضمان، وترتفع مخاطر الائتمان لـ STRC، يجب على الاستراتيجية رفع معدل التوزيعات لتعويض مستوى المخاطر الجديد. لكن كلما ارتفع معدل التوزيعات، زاد ضغط التدفق النقدي وازداد احتمال التخلف عن السداد. هذا تغذية راجعة غير مستقرة. خلال الفترة التي انخفض فيها BTC من 120 ألف دولار إلى 60 ألف دولار في أكتوبر من العام الماضي، رفع معدل توزيعات STRC من 7% إلى 11.5% لاستعادة الطلب بشكل ضعيف.

على العكس، عندما يستقر البيتكوين ويرتفع، ويزداد ضمان القروض ويتحسن جودة الائتمان، يصبح STRC أكثر جاذبية عند نفس معدل التوزيع، مما يزيد الطلب أكثر. وقد صنّف صندوق BlackRock للأسهم المفضلة وال securities الدخلية في أبريل الأسهم المفضلة لـ Strategy كثاني أكبر حصة في محفظته، حيث ارتفع رأس المال السوقي من حوالي 200 مليون دولار في مارس إلى 344 مليون دولار، وهو ما يمثل دعماً مباشراً من المؤسسات الثابتة الدخل لحالة الائتمان الحالية لـ Strategy.

عجلة الاستراتيجية أصبحت تدور في الاتجاه الإيجابي: مزيد من الأموال تشتري STRC → تشتري Strategy BTC بمضاعفة 3 أضعاف → يُدعم سعر BTC → يصبح أساس رهن STRC أكثر متانة ويُضغط فرق الائتمان → STRC تصبح أكثر جاذبية عند نفس معدل التوزيع → مزيد من الأموال تشتري STRC.

آليات توزيع الأرباح على الأسهم المفضلة تختلف عن السندات. السندات تُحسب فوائدها يوميًا، فكل يوم تمتلكه تكسب فائدة يوم واحد؛ بينما تُوزع الأسهم المفضلة دفعة واحدة في تواريخ ثابتة. بالنسبة لـ STRC، ما دمت تمتلك الأسهم عند إغلاق السوق في اليوم السابق لتاريخ الاستبعاد، فستحصل على أرباح شهرية كاملة قدرها 96 سنتًا.

هذا يخلق نافذة تحوط واضحة: الدخول لشراء الأسهم قبل أيام من تاريخ استحقاق القسيمة، والاحتفاظ بها لتلقي القسيمة، ثم البيع في اليوم التالي. تُظهر بيانات الأشهر الأخيرة أن متوسط انخفاض STRC بعد تاريخ استحقاق القسيمة يبلغ حوالي 20 سنتًا، وهو أقل بكثير من القسيمة البالغة 96 سنتًا. يبلغ الربح الصافي لكل سهم من تحوط القسيمة الواحدة حوالي 40 إلى 50 سنتًا.

لا يفوّت المُستغلون هذه الفرصة.

كما هو موضح في الرسم البياني، بدأ الحجم في الارتفاع قبل أسبوع من تاريخ استحقاق التوزيع، ووصل إلى ذروته في يوم استحقاق التوزيع أو اليوم السابق، ثم عاد بسرعة إلى السكون بعد تاريخ استحقاق التوزيع. ارتفاع الحجم في أبريل كان أكثر حدة بكثير مقارنةً بمارس، مما يشير إلى أن المزيد من الأموال بدأت المشاركة في التسويق الاستغلالية لتوزيع STRC.

لكن هذا السلوك التسويقي قد لا يكون أمرًا جيدًا.

بالنسبة لمنتج STRC نفسه، فإن الأسبوعين أو الثلاثة أسابيع التالية ليوم الاستحقاق تدخل في "منطقة ميتة" — حيث ينخفض السيولة، وتوسع فجوة السعر، ويبقى السعر لفترة طويلة دون القيمة الاسمية البالغة 100 دولار. هذا التردد المتكرر في التثبيت يُضعف موضع STRC كـ"منتج سوق نقدي" ويدفعه نحو شكل يشبه أكثر السندات ذات التقلبات الشهرية.

بالنسبة لسيلار، فإن عمليات شراء BTC الخاصة به يمكن أن تُستغل بسهولة من قبل أموال التسويق. تتركز زيادة STRC في الأسبوعين السابقين ليوم استحقاق الأرباح، مما يعني أن تحركاته لشراء BTC تتركز أيضًا خلال هذين الأسبوعين.

يتدفق متداولو التحكيم الآن كل شهر في نفس الوقت لشراء STRC، حيث يعلمون أن سايلور سيستخدم هذا المال لشراء BTC في السوق الفورية، فيقومون بشراء BTC مسبقًا، ثم يبيعونه بعد أن يرفع سايلور السعر، مما يرفع تكلفة شراء سايلور.

ارتفع مقياس القسيمة النقدية لـ STRC على Coinbase بشكل ملحوظ قبل وبعد تاريخ توزيع الأرباح في الأسبوعين الماضيين

هناك اتجاهان لحل المشكلة: تغيير تردد الدفع، مثل التحول من الشهري إلى الأسبوعي لتوزيع أرباح التسويق؛ أو إطلاق منتج مشتق أكثر بساطة مع توزيع أكثر تكرارًا للدفع لتفريق صفقات التسويق المركزة.

بالفعل، اتخذ سيلير إجراءً سريعًا، وأعلن يوم السبت أن Strategy قدمت طلب تفويض لتعديل تكرار دفعات أرباح STRC من مرة واحدة شهريًا إلى مرة كل نصف شهر. وستظل التزامات دفع الأرباح السنوية وسعر الأرباح دون تغيير.

إذا تم اعتماد هذا الاقتراح، فسيتم صرف أول توزيع نصفي في 15 يوليو.

أشار مستشار Bitwise جيف بارك إلى أنه لا توجد حاليًا أي سندات شركات تستخدم آلية دفع أرباح نصف شهرية، وقد أثبت نجاح منتجات مثل صناديق الاستثمار المتداولة التي تدفع أرباحًا أسبوعية تفضيل المستثمرين الأفراد للدفعات الأكثر تكرارًا.

على مستوى أعمق، يرى جيف بارك في هذا خطوةً محوريةً لانتقال رؤية صناعة العملات المشفرة المتعلقة بالدفعات البثية إلى الأسواق المالية التقليدية: إن تردد مدفوعات الفائدة يعكس جوهر كفاءة تحويل الطاقة النقدية إلى طاقة حركية، ويجب على عصر العملات الرقمية أن يكسر القيود المفروضة من قبل دورات زمنية مصطنعة.

He believes STRC has set a new benchmark for traditional enterprises and is excited about its evolution toward biweekly, daily, and even instant payments.

ظهور STRC أضاف تدفقًا حيويًا لسوق DeFi الباهت.

على مدار العام الماضي، تراجعت عوائد العملات المستقرة في مجال التمويل اللامركزي. تبلغ العوائد السنوية للإيداعات في العملات المستقرة على Aave حوالي 2٪، بينما تبقى USDe من Ethena وUSDS من Sky تحت 4٪، وحتى PT للعملات المستقرة الرئيسية على Pendle يصعب أن يتجاوز 6٪. مستوى العائد هذا، بالنظر إلى المخاطر المرتبطة بالعقود الذكية في عصر الذكاء الاصطناعي، أبعد العديد من المخضرمين في مجال التمويل اللامركزي.

يحتاج DeFi إلى مصدر عوائد موثوق وكبير بما يكفي لجذب أموال TradFi مرة أخرى إلى السلسلة، وSTRC توفر بالضبط هذه الفرصة.

يوجد مشروعان يحاولان تغليف عوائد STRC على السلسلة:

يستخدم بروتوكول Apyx نموذجًا مزدوجًا للعملات. apxUSD هي العملة المستقرة الأساسية، المدعومة بضمان زائد من أسهم أولوية مثل STRC وSATA وأذون الخزانة الأمريكية؛ بينما apyUSD هي النسخة المضمونة، التي تستلم عوائد الأرباح والفائدة من الأصول الأساسية، بعائد سنوي حالي يبلغ حوالي 12.78%. وقد بلغ حجم العرض 130 مليون دولار، وهناك منتجات عائد ورافعة مالية متوفرة بالفعل على Pendle وMorpho.

sUSDat من Saturn Credit هو عملة مستقرة مربحة مضمونة تُستلم منها عوائد STRC، وارتفع إجمالي قيمة مغلقة (TVL) لهذا البروتوكول من الصفر إلى 72.6 مليون دولار خلال أكثر من شهر.

وفقًا لبيانات سعر Pendle، فإن العائد السنوي الحالي لـ PT-sUSDat هو 9.2%.

كلما نجح السير سيلار في تشغيل هذه الآلة المالية، أصبح من الصعب تجنب سؤال واحد.

الاستراتيجية الحالية تمتلك BTC تقترب من 3.5% من الإجمالي، وتستمر بالتقدم بمعدل عشرات المليارات من الدولارات شهريًا.

ما كانت القيمة الأولية لـ BTC؟ أصل نقدي لامركزي، لا يعتمد على أي كيان واحد، ولا يمكن لأي طرف التلاعب به من جانب واحد.

عندما تصبح أسهم أولوية دائمة لشركة مدرجة هي المشتري الحدي الأكبر لـ BTC، وهو أصل نقدي لامركزي، لا يعتمد على كيان واحد، ولا يمكن لأي طرف التلاعب به بشكل منفرد، هل يبتعد البيتكوين عن شكله الأصلي؟