سجلت Strategy (التي كانت تُعرف سابقًا باسم MicroStrategy) خسارة غير محققة قدرها 14.46 مليار دولار على محفظتها من البيتكوين في الربع الأول من عام 2026. هذا الرقم مستمد من ملف 8-K الذي قدمته شركة خزانة البيتكوين إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات في 6 أبريل.
حتى تاريخ ميزانية 31 مارس، تداول البيتكوين عند 82,445 دولارًا. مقابل أساس تكلفة إجمالي قدره 58.02 مليار دولار، انخفضت القيمة الدفترية للمحفظة بأكملها إلى 51.65 مليار دولار. وهذا ينتج عنه عجز في الميزانية العمومية قدره 6.37 مليار دولار. بلغ الخسارة لكل سهم -16.53 دولارًا، وهو أسوأ بكثير من التوقعات البالغة -0.11 دولارًا التي توقعها المحللون. في الوقت نفسه، خيب قسم البرمجيات الآمال أيضًا، حيث حقق إيرادات قدرها 111.1 مليون دولار — أي أقل بنسبة 3.6 بالمئة من تقديرات السوق البالغة 117 مليون دولار.
اشترك في نشرتنا الإخبارية
أفضل المقالات لهذا الأسبوع، مُسلّمة مباشرة إلى بريدك الإلكتروني.
قواعد المحاسبة الجديدة تُضخّم التقلبات الفصلية
تعود هذه التقلبات الشديدة إلى معيار FASB ASC 350-60، الذي دخل حيز التنفيذ في عام 2025. يجب على الشركات الآن تسجيل الأصول الرقمية بقيمتها العادلة. ونتيجةً لذلك، تنتقل الأرباح والخسائر مباشرةً إلى قائمة الدخل. بالنسبة لاستراتيجية، التي تحتفظ بحوالي 762,000 BTC في نهاية الربع، فإن كل تحرك بقيمة 1,000 دولار في السعر يُترجم إلى تأثير قدره 762 مليون دولار على الميزانية العمومية.
للسياق: في الربع الرابع من عام 2025، سجّلت الاستراتيجية خسارة غير محققة قدرها 17.44 مليار دولار. وعلى الرغم من أن الرقم في الربع الأول أصغر، إلا أنه لا يزال عند مستويات مرتفعة تاريخيًا. وقد وضع الرئيس المالي أندرو كانغ الأرقام في سياقها من خلال الإشارة إلى الربع الحالي. عند سعر بيتكوين يبلغ حوالي 97,300 دولار، سيكون الربع الثاني قد أظهر بالفعل مكاسب غير محققة بقيمة تقريبية قدرها 8 مليارات دولار.
ومع ذلك، فإن عدم التوازن في نموذج العمل ملحوظ. فقسم البرمجيات في Strategy يولد إيرادات ربع سنوية قدرها 111 مليون دولار. لكن محفظة البيتكوين، ذات القيمة الدفترية البالغة 51.65 مليار دولار، تفوق نشاط التشغيل بعامل 465. ففي الواقع، أصبح النشاط الأساسي غير ذي أهمية على الميزانية العمومية. أصبحت Strategy الآن صندوقًا عامًا للبيتكوين مرفقًا بشركة برمجيات.
خسارة البيتكوين لا توقف برنامج شرائها
على الرغم من الخسارة، لم تُبطئ الاستراتيجية برنامج شرائها. في الربع الأول، اشترت الشركة 88,594 BTC مقابل 7.25 مليار دولار بسعر متوسط قدره 80,929 دولارًا. وبين 1 و5 أبريل وحدها، أضافت 4,871 BTC إضافية مقابل 330 مليون دولار - هذه المرة بسعر متوسط أقل بكثير قدره 67,718 دولارًا.
الاستراتيجية تحتفظ الآن بـ 766,970 BTC، وهو ما يمثل حوالي 3.65 بالمائة من إجمالي العرض المتداول للبيتكوين. وبين الشركات المدرجة علنًا، فإن هيمنة الشركة هائلة: 94 بالمائة من جميع مشتريات البيتكوين المؤسسية في الربع الأول جاءت من الاستراتيجية. مقارنةً بذلك، اشترت الشركات الـ 194 المتبقية معًا 4,000 BTC فقط. عالميًا، تتحكم الاستراتيجية في حوالي 65 بالمائة من جميع البيتكوين المحتفظ به على الميزانيات العمومية للشركات.
ومع ذلك، كان التوقيت سيئًا. وفقًا لتحليل، اشترت الاستراتيجية فوق متوسط السعر الأسبوعي المعني في 80 بالمائة من معاملاتها الأسبوعية في الربع الأول. وب النظر فقط إلى مشتريات الربع الأول، فإن هذا ينتج خسارة قدرها 1.25 مليار دولار — أي حوالي 14,100 دولار لكل بيتكوين تم اقتناؤه. يقبل المشترون المنظمون هذه الدورات كجزء من العملية.
التمويل من خلال برامج الصراف الآلي والأسهم المفضلة
تُموّل الاستراتيجية مشترياتها من خلال شبكة من أدوات أسواق رأس المال. وبين 30 مارس و6 أبريل، جمعت الشركة 474 مليون دولار صافيًا من خلال برامج السوق المفتوح. ومن هذا المجموع، جاء 330 مليون دولار من فئة الأسهم المفضلة STRC، بينما جاء 72 مليون دولار من أسهم MSTR العادية.
وفقًا لما يُسمى بـ "خطة 42/42"، تهدف الاستراتيجية إلى جمع 84 مليار دولار من رأس المال بحلول عام 2027. وهذا ينقسم إلى 21 مليار دولار لكل من أسهم MSTR وSTRC عبر ATM، بالإضافة إلى 2.1 مليار دولار من خلال أسهم STRK المفضلة. وحدها برنامج STRC يبقى لديه قدرة غير مستخدمة بقيمة 22.65 مليار دولار. هذه الآلة المُخفِّضة لا تزال في بداية طريقها.
بالنسبة للمساهمين الحاليين، يخلق هذا عبئًا مزدوجًا. تُتداول أسهم MSTR بنسبة 21 بالمائة تحت مستواها عند بداية العام وبنسبة 74 بالمائة تحت أعلى مستوى لها خلال 52 أسبوعًا. في الوقت نفسه، يقع mNAV - النسبة بين القيمة السوقية وقيمة الأصول الصافية للبيتكوين - بالكاد تحت مستوى 1x. بمعنى آخر، لم تعد السوق تمنح أي زيادة على احتياطيات بيتكوين للإستراتيجية. وفي الذروة، تجاوزت هذه الزيادة 8 أضعاف. ما يُغفل عنه غالبًا: كلما انخفضت الزيادة، قلّ معنى持有 MSTR مقارنةً بالتعرض المباشر للبيتكوين.
موقف الاستراتيجية من البيتكوين منذ عام 2020 في السياق
منذ أغسطس 2020، استثمرت الاستراتيجية بشكل منهجي في البيتكوين. في ذلك الوقت، بدأت الشركة تحت قيادة المدير التنفيذي مايكل سيلو باستثمار أولي بقيمة 250 مليون دولار ووضعت نفسها كـ"شركة خزينة بيتكوين". وفي عام 2026 وحده، اشترت الاستراتيجية 94,440 بيتكوين في 13 معاملات بقيمة 7.59 مليار دولار. وعبر جميع المشتريات منذ عام 2020، يبلغ متوسط السعر المرجح 75,644 دولارًا لكل بيتكوين.
الآثار الضريبية للمحاسبة بالقيمة العادلة تثبت أنها معقدة. من خسارة الربع الأول، يظهر أصل ضريبي مؤجل بقيمة 2.42 مليار دولار. لكن استراتيجية بالفعل اتخذت احتياطيًا للتقييم بقيمة 1.73 مليار دولار، حيث لا يزال تحقيقه غير مؤكد. بالإضافة إلى ذلك، تتوقع الشركة احتياطيًا للتقييم بقيمة 500 مليون دولار على الأصول الضريبية المؤجلة من قطاع البرمجيات. بشكل صافٍ، يظل الاستفادة الضريبية متواضعة.
هذه الأرقام تروي قصة واضحة. شراء MSTR يعني امتلاك وكيل مُرافع لبيتكوين مع مخاطر تخفيف. عند قيمة mNAV أقل من 1x، لم يعد السوق يدفع زيادة مقابلها. رد سايلور معروف. إنه يستمر في الشراء.