الكاتب：وانغ تشوان
هذا المقال هو استمرار لـ وانغ تشوان: بعد أن ربح جار وانغ ثلاثين ضعفًا من استثماره في أسهم التخزين، كيف لا تشعر بالقلق؟ (الجزء الخامس) - تأثير السوط.
1/ تخزين أسهم الشركة، وهو شيء يُمكن أن يُحدث ارتفاعًا سريعًا لدى شاب غير مُلمّ بالعالم. قبل أكثر من ثلاثين عامًا، كانت الوسائط المستخدمة في صناعة الحواسيب للتخزين المتنقل، أساسًا الأقراص المرنة (floppy disk) بحجم 3.5 بوصة وسعة 1.44 ميغابايت. في أواخر عام 1994، أطلقت شركة تُدعى أيوميغا (Iomega) قرصًا متنقلًا بسعة 100 ميغابايت، يُعرف أيضًا باسم 磁碟机 (zip drive)، بسعر 199 دولارًا أمريكيًا. وقد حلّ قرص磁碟机 مشكلة كبيرة للمستهلكين الذين يحتاجون إلى النسخ الاحتياطي ونقل الملفات الكبيرة.
2/ ارتفعت مبيعات إيماجين من 140 مليون دولار في عام 1994 إلى 1.21 مليار دولار في عام 1996. كما ارتفع سهم إيماجين من حوالي 2 دولار للسهم في نهاية عام 1994 إلى ما يعادل 330 دولارًا للسهم في مايو 1996 (مع أخذ عوامل التقسيم في الاعتبار)، بعائد يزيد عن 160 ضعفًا خلال سنة ونصف. تذكر أن أحد مستخدمي الإنترنت كان قد نشر تعليقًا صادقًا على منتدى الأسهم التكنولوجية: "هذا أفضل من الجنس!".
3/ بعد مايو 1996، استمرت أسهم Iomega في الانخفاض، وبحلول نهاية عام 1999، انخفض السعر بأكثر من 85% مقارنة بذروته في عام 1996. وفي النهاية، استحوذت EMC على Iomega في عام 2008 بسعر 210 ملايين دولار، وهو ما يمثل انخفاضًا بنسبة 97% مقارنة بقيمتها السوقية القصوى البالغة 7 مليارات دولار في عام 1996.ما معنى انخفاض 97%؟ يعني أنه بعد انخفاض 85%، دخل بعض المضاربين ظنًا منهم أنهم يحصلون على صفقة جيدة، ثم انخفض السعر مرة أخرى بنسبة 80%.
4/ كان هناك نقطتان رئيسيتان في نظرية المضاربين المتشددين على إيماجا في ذلك الوقت: أولاً، حتى عام 1996، بدا المنافسون المحتملون ضعفاء ومكلفين جدًا. ثانيًا، كان هناك بالفعل احتمال أن تصبح أجهزة الأقراص المدمجة معيارًا قياسيًا في أجهزة الكمبيوتر الشخصية، مثل أجهزة تشغيل الأقراص المرنة. إذا نتج عن ذلك ملايين المستخدمين، مع ربح يتراوح بين عشرة إلى عشرة دولارات لكل قرص، فإن المستقبل كان لا يُحصى. أصبحت أسهم إيماجا أول سهم ميم يحظى بدعم واسع من المستثمرين الأفراد في عصر الإنترنت، حيث تدفق كم هائل من الأموال، وتعززت الاتجاهات ذاتيًا، مما أدى إلى إفلاس العديد من المضاربين على الهبوط.
5/ إن مسار تراجع Iomega كان أكثر تعقيدًا مما كان يُعتقد من الخارج. كان النصف الثاني من عام 1996 مجرد تصحيح سعري بسيط، حيث لم يكن المنافسون يرونها بعد. بلغ إيراد عام 1997 1.74 مليار دولار، لكن وتيرة النمو قد تباطأت بوضوح، حيث أصبحت أقراص CD-R أرخص من الأقراص المغناطيسية بالنسبة للمستخدمين الراقيين. بحلول عام 1998، اقترب سعر مشغلات CD من سعر مشغلات الأقراص المغناطيسية، لكن سعر القرص الضوئي كان أقل من دولار واحد، وأرخص بكثير من الأقراص المغناطيسية، مما أدى إلى انهيار التحصين التنافسي لـ Iomega تمامًا. انخفض إيراد عام 1998 بنسبة 3% فقط مقارنة بعام 1997، لكن هامش الربح الإجمالي انخفض من 31% إلى 25%، وتحول من الربح إلى الخسارة، وقد انتهى القصة.
6/ تُعد منتجات صناعة التخزين، التي يمثلها ذاكرة الوصول العشوائي الديناميكية (DRAM)، واحدة من أكثر المنتجات تشابهًا في قطاع التكنولوجيا. يعني التشابه عدم وجود قيمة علامة تجارية، حيث تتغير الأسعار بسرعة وفقًا لتغيرات العرض العالمي. لقد حدثت على الأقل ست مرات في التاريخ انخفاضات في أسعار رقائق DRAM على المدى القصير تجاوزت 80%: في 1985 و1998 و2001 و2009 و2012 و2023، بالإضافة إلى العديد من الانخفاضات الأخرى تتراوح بين 30% و50%. كما أن انخفاض أسعار أسهم تخزين البيانات يكون أكثر قسوة من انخفاض أسعار الرقائق، حيث يُعد انخفاضها بنسبة 95% أو حتى الإفلاس أمرًا شائعًا. أسهم ميكرون (Micron) في مايو 2025 كانت على نفس مستوى أسعارها في يونيو 2000، مما يعني فقدانها لـ 25 عامًا بالكامل. شهدت صناعة التخزين خلال الثلاثين عامًا الماضية أربع حالات إفلاس كبيرة: أولًا، Mostek، عام 1986. ثانيًا، Qimonda، عام 2009. ثالثًا، Spansion، عام 2009. رابعًا، Elpida، عام 2012. أما الشركات الصغيرة الأخرى التي أفلست، فهي لا تحصى.
7/存储业的本质是弹性需求面对重资产、长周期、刚性供给。当存储价格过高时，弹性需求会自然退缩，并设法绕开。但刚性供给在18个月后上线，必须满负荷生产，无论价格如何都必须立即售出，否则无法实现利益最大化。一旦刚性供给略微超过弹性需求，价格立即下跌，有时非常剧烈。
8/ من منظور لاحق، فإن الارتفاع الكبير في أسهم صناعة التخزين بدءًا من سبتمبر 2025 كان في جوهره ناتجًا عن احتياجات مزودي السحابة من رقاقات الذكاء الاصطناعي، والتي استهلكت أنواعًا متعددة من الذاكرة، خاصة الذاكرة عالية النطاق الترددي (HBM)، وتجاوزت نقطة حرجة، مما دفع مزودي السحابة إلى قبول ارتفاع كبير في أسعار الذاكرة من أجل تأمين طاقات الإنتاج لعامي 2026 و2027. بمجرد أن يظهر مشترٍ واحد أو اثنان متحمسان بدرجة كافية، يضطر المنافسون الآخرون إلى المتابعة. وأدى الخوف من نقص المعروض بسرعة إلى انتقال التأثير إلى المشترين الأصغر وقطاع الإلكترونيات الاستهلاكية.استفادت الشركات الكبرى للتخزين من دروس الانخفاض الحاد في الأسعار السابقة، فلم تزد الطاقة الإنتاجية بسرعة، بل اختارت السماح بارتفاع حاد في الأسعار، واستغلال الوقت الذي لا يزال لصالحها لجمع أرباح كبيرة.
9/ شركة ذاكرة الفلاش Sandisk (SanDisk) سجلت تكلفة إنتاج قدرها 1.288 مليار دولار في الربع الأول من عام 26 (غير السنة المالية)، مقارنة بـ 1.313 مليار دولار في نفس الفترة من العام السابق، أي أن تكلفة الإنتاج انخفضت بنسبة حوالي 2% هذا العام، بينما ظل حجم الإنتاج تقريبًا دون تغيير. لكن إيرادات الربع الأول من عام 26 بلغت 5.95 مليار دولار، بهامش ربح إجمالي بلغ 78.3%، بينما كانت الإيرادات في نفس الفترة من العام السابق 1.695 مليار دولار، بهامش ربح إجمالي قدره 22.5%. وبالتالي، فإن زيادة الإيرادات بنسبة 251% تعود بشكل رئيسي إلى ارتفاع أسعار التخزين، وليس إلى بيع كميات أكبر.
10/ لماذا لم تُبَع كميات أكبر، لكن السعر ارتفع أكثر من ضعفين؟ لأن الطلب في السوق ارتفع فجأة، لكن العرض ثابت، ولا يوجد سوى هذا المقدار فقط على المدى القصير، لذا يتنافس الجميع على العرض المحدود، مما يرفع السعر. هذا يعني أنه قد يحدث في المستقبل ظاهرة غير بديهية: عندما يرتفع العرض الثابت أخيرًا ويعود إلى التوازن مع الطلب، ستعود أسعار الفلاش والهامش الإجمالي للربح إلى مستوياتها السابقة، حينها، على الرغم من زيادة كمية المبيعات، ستنخفض إيرادات المبيعات الإجمالية والربح الصافي. كلما زادت المبيعات، قل الربح.
11/ وبالمثل، في الربع من 1 نوفمبر 2025 إلى نهاية فبراير 2026، بلغت تكاليف التشغيل لشركة ميكرون 6.1 مليار دولار أمريكي، بزيادة أقل من 20% مقارنة بـ 5.09 مليار دولار أمريكي في نفس الفترة من العام السابق، بينما بلغ إيرادات المبيعات 23.86 مليار دولار أمريكي، أي ما يقرب من ثلاثة أضعاف 8.05 مليار دولار أمريكي في نفس الفترة من العام السابق. وكانت هامش الربح الإجمالي 74.4%، مقارنة بـ 36.8% في العام السابق. وتشمل منتجات ميكرون ذاكرة النطاق العالي (HBM) وذاكرة DRAM والذاكرة غير المتطايرة، وهي تخضع لقيود الطاقة والإنتاج والتغيرات السعرية الأكثر تعقيدًا من سانديسك، لكنها لا يمكنها الهروب من نفس المنطق الأساسي.
12/للحالات التي تكون فيها السلع متجانسة، فإن الهامش الربحي العالي يدمر نفسه بنفسه، والسعر المرتفع يدمر الطلب الحدي أيضًا. إن عدة شركات تخزين تنظر إلى الهوامش الربحية التي تتجاوز 70% ولا تبقى مكتوفة الأيدي، وستبدأ في استثمار مئات المليارات من الدولارات لزيادة الطاقة الإنتاجية اعتبارًا من عام 2026، لكن من المتوقع أن تبدأ كميات كبيرة من الطاقة الإنتاجية الجديدة بالتشغيل في النصف الثاني من عام 2027.
13/ سيقول من يراهنون على ارتفاع أسعار المخزون إن شركات التخزين بدأت جميعها في التوقيع على اتفاقيات طويلة الأجل مع العملاء لتحديد أسعار الطاقة، أليس هذا كافيًا للوقاية من مخاطر الانهيار السعري؟ الحقيقة أن الأطراف تميل إلى التوقيع على اتفاقيات طويلة الأجل عندما تكون علاقاتهم أقل استقرارًا. السبب في التوقيع على هذه الاتفاقيات هو أن الجميع يحتاجون إليها مؤقتًا لتجنب أسوأ السيناريوهات، مما يخلق شعورًا زائفًا بالأمن، لكنه في الواقع هش جدًا. لكن عندما تتغير الظروف جوهريًا، فإن الأطراف القوية في السياق الجديد عادةً ما تبحث عن أي ذريعة داخل الاتفاقية لتنقلب فورًا ضد الطرف الآخر. عادةً ما لا تتجاوز الاتفاقيات طويلة الأجل في صناعة التخزين خمس سنوات، وعندما يرتفع إنتاج التخزين مستقبلاً، وإذا انخفض سعر السوق الفوري عن سعر الاتفاقية طويلة الأجل، يمكن للمشتري استخدام ثغرات متعددة في الاتفاقية لإجبار شركة التخزين على مشاركة خسائر انخفاض الأسعار الفورية فورًا. حتى لو كانت العقود قانونيًا غير قابلة للتحدي، يمكن للمشتري التهديد بأنه بعد انتهاء الاتفاقية، سيحول المزيد من أعماله إلى منافسين أكثر ملاءمة له، وعندها عادةً ما تتنازل شركات التخزين فورًا من أجل مصالحها طويلة الأجل. الاتفاقيات طويلة الأجل التي توقعها شركات الذاكرة وعملائها تشبه إلى حد كبير تأثير تنفيذ معاهدة عدم الاعتداء الموقعة بين الاتحاد السوفيتي وألمانيا النازية عام 1939.عندما يشعر الجميع بالمخاطر ويتوجهون جميعًا إلى استخدام اتفاقيات رسمية للوقاية منها، لا تكن مغررًا بفكرة أن المخاطر قد تضاءلت؛ بل هذا بالضبط إشارة إلى أن المخاطر تتزايد.
14/ هناك أيضًا عدم توازن هنا: عندما يربح جميع اللاعبين أموالًا طائلة، يكفي دخول لاعب جديد لا يهتم بالمصالح الاقتصادية قصيرة الأجل ويتحمل خسائر طويلة الأجل لتغيير توازن العرض والطلب؛ ويكفي ظهور ابتكار تقني جديد لتقليل الطلب بشكل كبير.لا يمكنك التنبؤ مسبقًا بالعامل المحدد الذي غيّر توازن العرض والطلب، فكل ما تحتاجه هو معرفة أن خطر انخفاض أسعار التخزين مقارنة باحتمالية استمرار الارتفاع الحاد أصبح غير متوازن بشكل كبير — وهذا كافٍ.تشمل عوامل الخطر هنا، ولكنها لا تقتصر عليها: أ) ارتفاع الفائدة والتضخم مما يؤدي إلى ركود اقتصادي. ب) تقليل مزودي الخدمة السحابية لاستثماراتهم الرأسمالية في الذكاء الاصطناعي. ج) تسارع وتيرة إطلاق طاقات تخزين جديدة، خاصةً الشركات الصينية التي تتميز بقدرتها على زيادة الطاقة الإنتاجية بكميات هائلة دون التردد، مثل CMXT وYMTC. د) تصاميم جديدة للرقائق الذكية الاصطناعية، وهياكل النماذج، وخوارزميات البرمجيات التي يمكنها تقليل الطلب على الذاكرة بشكل كبير. في الواقع، بالضبط بسبب ارتفاع أسعار التخزين، يبذل جميع الأشخاص الأذكياء في العالم جهودًا كبيرة لخفض الطلب على التخزين على مستويات متعددة، بما في ذلك تصميم الرقائق وهياكل النماذج وخوارزميات البرمجيات.
15/ تخزين الصناعة، مثل غيرها من الصناعات ذات التماثل العالي، لديها فخّ مميت آخر: في ذروة الدورة، تكون أرباح المنتجات مرتفعة جدًا، لكن مضاعف الربح للشركة غالبًا ما يكون منخفضًا جدًا، بل وقد يكون بأرقام أحادية. يبدو وكأنه استثمار قيم جيد، لكن في هذه المرحلة يكون الخطر أكبر فعليًا. فبمجرد انخفاض أسعار السلع بشكل حاد، تتقلص الأرباح السابقة بسرعة، بل وقد تتحول إلى خسائر، وعندها يصبح مضاعف الربح المنخفض بلا معنى. هناك دائمًا مستثمرون بسيطون يُغررون بجاذبية مضاعف الربح المنخفض، ولا يفكرون، ويدخلون بكل مدخراتهم طواعية في هذه المحرقة الضخمة للثروة أثناء دورة انخفاض الصناعة.
لا تُزعجه؛ ما زال مُغمَرًا في حلمه الجميل بأن يُثري بسهولة من خلال تخزين الأسهم، ليتمكن في المستقبل من الانسحاب بكامل سلامته. لمعرفة ما سيحدث لاحقًا، انتظروا الجزء القادم.
(مستمر)
جميع المقالات تعبر عن آراء المؤلفين فقط وتوفر معلومات استشارية، ولا تشكل نصيحة استثمارية للأصول المذكورة، فالاستثمار يحمل مخاطر، ويجب التحلي بالحذر عند الدخول إلى السوق.