في 20 مايو، قدمت سبيس إكس إعلان تسجيل S-1 إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) برمز السهم SPCX، استعدادًا للانضمام إلى ناسداك. إنها أكبر عملية طرح عام أولي على الإطلاق، بقيمة مستهدفة تبلغ حوالي 1.75 تريليون دولار أمريكي. لقد كشفت وثيقة الإصدار لأول مرة عن الحسابات المالية لهذه الشركة للجمهور، وكانت النتائج مختلفة عن انطباع كثيرين.
يُنظر إلى سبيس إكس على أنها آلة طباعة أموال من قبل معظم الناس. فقد وسّعت ستارلينك خدمة الإنترنت عبر الأقمار الصناعية عالميًا، وتقريبًا احتكرت سوق الإطلاق إلى المدار. لكن وفقًا لوثيقة إدراج سبيس إكس، بلغ إجمالي إيرادات الشركة لعام 2025 18.674 مليار دولار أمريكي، مع خسارة صافية قدرها 4.94 مليار دولار أمريكي على مدار العام. شركة يُعتقد أنها الأكثر ربحية في قطاع الفضاء، لكنها تظهر خسارة على ورقتها.
من أين تأتي الخسائر؟ يجب العودة إلى فبراير من هذا العام. استخدم ماسك معاملة نقدية بالأسهم بالكامل لدمج شركته للذكاء الاصطناعي xAI داخل SpaceX. منذ ذلك الحين، دُمجت xAI كـ "قسم الذكاء الاصطناعي" لـ SpaceX في القوائم المالية الموحدة. هذه الملفات S-1 هي أول إفصاح مالي كامل بعد الدمج، وأول مرة تُكشف فيها البيانات المالية لـ xAI وفقًا لمقياس مدقق.
انظر أولاً من أين يأتي المال. وفقًا لوثيقة الإدراج، ينقسم إيراد SpaceX لعام 2025 إلى ثلاثة أقسام. قسم الاتصالات، أي Starlink، حقق إيرادات قدرها 11.4 مليار دولار أمريكي، بزيادة حوالي خمسين بالمئة مقارنة بالعام السابق، ويشكل ستة من كل عشرة دولارات من إجمالي إيرادات الشركة. حقق قسم الإطلاق إيرادات قدرها حوالي 4 مليارات دولار أمريكي. وحقق قسم الذكاء الاصطناعي إيرادات قدرها 3.2 مليار دولار أمريكي.
المفتاح ليس في الإيرادات، بل في الربح والخسارة. من بين الأقسام الثلاثة، فقط ستارلينك يحقق ربحًا. يتم إعادة استثمار الجزء الأكبر من إيرادات الإطلاق في تطوير الصاروخ التالي جيلًا، ستارشيب، حيث تبلغ تكلفة هذا المشروع وحده حوالي 3 مليارات دولار. أما قسم الذكاء الاصطناعي، فهو أمر مختلف تمامًا؛ فوراء إيرادات قدرها 3.2 مليار دولار، هناك خسارة تشغيلية قدرها 6.4 مليار دولار. وبالتالي، فإن كل دولار من الأعمال التي يحققها قسم الذكاء الاصطناعي يترتب عليه خسارة قدرها دولارين.
لدى الشركة ثلاثة أقسام أعمال، وحدها ستارلينك هي التي تحقق أرباحًا. إن قسم الإطلاق ينفق لأجل المستقبل، وقسم الذكاء الاصطناعي يخسر حاليًا، وكل أرباح الشركة تعتمد على عمود ستارلينك الوحيد.
كم سرعة خسارة قسم الذكاء الاصطناعي، يمكن لمجموعة مقارنة أن توضح ذلك.
وفقًا لوثيقة الإدراج، خسارة تشغيلية لقسم الذكاء الاصطناعي في الربع الأول من عام 2026 بلغت 2.469 مليار دولار أمريكي. بينما كانت خسارة تشغيلية لشركة سبيس إكس بأكملها خلال عام 2025 بأكمله 2.589 مليار دولار أمريكي. المبلغ الذي خسره قسم واحد خلال ثلاثة أشهر يقارب تقريبًا المبلغ الذي خسرته الشركة بأكملها خلال العام الماضي بأكمله.
هذا المقارنة صحيحة لأن xAI تم دمجها فقط في فبراير من هذا العام. في التقارير المالية لعام 2025، ظهر قسم الذكاء الاصطناعي لفترة جزئية فقط، بينما سيكون الربع الأول من عام 2026 هو المرة الأولى التي يُدمج فيها بالكامل في البيانات المالية لـ SpaceX. ثمن الدمج الكامل هو زيادة الخسارة الصافية الربعية للشركة من 528 مليون دولار أمريكي في الربع الأول من عام 2025 إلى 4.28 مليار دولار أمريكي في الربع الأول من عام 2026، أي توسيع الخسارة الصافية الربعية بأكثر من سبع مرات خلال عام واحد.
يختار ماسك هذا التوقيت لطرح الشركة للاكتتاب العام، وهذا التوقيت بحد ذاته يحمل دلالات. إن خسائر قسم الذكاء الاصطناعي لا تزال تتسع، وكلما تأخرت، أصبحت التقارير أكثر سوءًا. إن إرسال الشركة إلى السوق العامة قبل أن تزداد الخسائر أكثر، يعني السماح للسوق العام بالمشاركة مبكرًا.
ما الذي يملأ ثقبًا أسود للخسائر في قسم الذكاء الاصطناعي؟ الإجابة التي يقدمها S-1 هي: Anthropic.
كشفت وثيقة الإدراج عن عقد خدمة حسابية. تدفع Anthropic، وهي مطورة Claude، 1.25 مليار دولار شهريًا إلى قسم الذكاء الاصطناعي في SpaceX لاستئجار جميع قدرات الحوسبة في مركز بيانات孟菲س Colossus 1، والذي يحتوي على أكثر من 220 ألف وحدة معالجة رسومية من NVIDIA. يستمر العقد حتى مايو 2029، وبحسب الرسوم الشهرية، يبلغ المبلغ السنوي حوالي 15 مليار دولار. وفقًا لـ Bloomberg، يبلغ المجموع الكلي للدورة حوالي 45 مليار دولار.
ضع 15 مليار و6.4 مليار معًا. إن تكلفة قوة الحوسبة التي تدفعها Anthropic سنويًا تزيد عن ضعفي خسارة التشغيل لقسم الذكاء الاصطناعي في عام 2025. هذا العقد هو المصدر الرئيسي الحالي لوقف هذا الثقب الأسود الخاسر.
الجانب الحقيقي لهذا العقد يكمن في هوية الطرفين. كلاود من Anthropic وغروك من xAI هما منافسان مباشران في سوق نماذج الذكاء الاصطناعي الكبيرة. ومن المثير أن هذين المنافسين أصبحا أكبر عميلين للقوة الحاسوبية في قسم الذكاء الاصطناعي. وصفت سبيس إكس هذا الترتيب في وثيقة S-1 بأنه "تحويل القوة الحاسوبية غير المستخدمة إلى إيرادات"، وأشارت إلى أنها ستوقع المزيد من العقود المماثلة. لكن هناك تفصيل دقيق في هذا الضمادة: يسمح العقد لأي طرف بإنهائه بإشعار مسبق بفترة 90 يومًا. المال الذي يُمدد حياة قسم الذكاء الاصطناعي، مُعلقٌ بين أيدي المنافسين.
لماذا لا يزال السوق مستعدًا لتقديم تقييم قدره 1.75 تريليون دولار لشركة تخسر الأموال؟ الإجابة موجودة في منحنى نمو Starlink.
وفقًا لـ S-1، ارتفع عدد مشتركي Starlink من 2.3 مليون في عام 2023 إلى 4.4 مليون في عام 2024، و8.9 مليون في عام 2025، ثم وصل إلى 10.3 مليون في نهاية مارس 2026. تضاعف عدد المستخدمين أكثر من أربع مرات في ثلاث سنوات. هذا هو القسم الوحيد المربح لـ SpaceX، وهو أيضًا المنحنى الوحيد الذي لا يزال يشهد نموًا سريعًا. السوق يشتري هذا المنحنى، وليس قائمة الأرباح الحالية.
النمو يخفي تغييرًا. خلال نفس الفترة، انخفض إيراد كل مستخدم شهريًا (ARPU) لـ Starlink من 99 دولارًا في عام 2023 إلى 66 دولارًا في مارس 2026. عدد المستخدمين يزداد، لكن الإيراد المساهم من كل مستخدم ينخفض. تستخدم Starlink أسعارًا أقل لشراء عدد أكبر من المستخدمين.能否 استمرار هذه المنحنى في دعم التقييم يعتمد على ما إذا كان معدل التوسع في الحجم يمكنه دائمًا التفوق على انخفاض السعر_unit.
تقدم وثيقة إصدار SpaceX هذا السؤال الاختياري للسوق العام. شراؤها يعني شراء Starlink التي لا تزال تتوسع بسرعة، بالإضافة إلى قسم الذكاء الاصطناعي الذي يخسر في ربع واحد ما خسره في السنة بأكملها الماضية. كلا هذين العنصرين مضمونان الآن ضمن رمز سهم واحد.
انقر لمعرفة الوظائف المتاحة لدى BlockBeats
مرحبًا بانضمامك إلى المجتمع الرسمي لـ BlockBeats
مجموعة تليغرام للاشتراك: https://t.me/theblockbeats
مجموعة Telegram للنقاش: https://t.me/BlockBeats_App
الحساب الرسمي على تويتر: https://twitter.com/BlockBeatsAsia