الكاتب: غوانغ تشوان من وادي السيليكون، investguru
1/ في كثير من الأحيان، يكون القلق البشري رد فعل تأهبي من اللوزة الدماغية. لتخفيض مشاعر القلق، لا يمكن الاعتماد فقط على النصائح البسيطة مثل "لا تقلق، القلق لا يفيد" وغيرها من الكلمات المطمئنة، لأنها لا تستطيع تغيير الآليات الأساسية التي تُحدث رد الفعل التأهبي. الطريقة الفعالة حقًا هي أن يُطلب من الشخص المُصاب بالقلق أن يكتب تدريجيًا الأحداث وأسباب قلقه على الورق. عملية الكتابة هذه تنقل سيطرة الدماغ من اللوزة الدماغية التي تركز فقط على التوتر واليقظة، إلى القشرة الجبهية المسؤولة عن التفكير العقلاني. كلما كانت الكتابة أكثر تفصيلًا والتحليل أعمق، انتقلت السيطرة بشكل أكثر شمولًا، وانخفض القلق تلقائيًا. حتى لو لم تتمكن من إكمال الكتابة دفعة واحدة، فبمجرد البدء، وعندما تفهم تقريبًا كم من الوقت ستحتاج لإتمام ترتيب المنطق ووضوحه، ستبدأ مشاعر القلق في الانخفاض. عدم إجبار نفسك على الكتابة ببطء والاعتماد فقط على النصائح المعنوية لن يُكمل نقل السيطرة هذا، وبالتالي لن يُحدث تغييرًا جوهريًا في القلق.
في مايو 2026، كان أحد الأمور التي أثارت القلق هو الارتفاع الشامل لأسهم صناعة أشباه الموصلات. فقد ارتفع مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات الشهير بنسبة 150% مقارنة بالعام السابق. كما ارتفعت أسهم شركات تخزين أشباه الموصلات على نطاق واسع، حيث بلغ سعر إغلاق SNDK في 8 مايو 1562 دولارًا، أي 38 ضعف السعر قبل عام. لم أستثمر في أي شركة لأشباه الموصلات، لكنني أحاول في هذه المقالة تحليل المنطق الأساسي وراء ارتفاع هذه الأسهم، ومشاركته ومناقشته مع القراء.
3/ تبدأ هذه القصة من الارتفاع السريع في تقييمات شركات تطوير الذكاء الاصطناعي. العديد من المضاربين الخارجيين الذين يهتمون فقط بارتفاع وانخفاض أسعار الأسهم يفتقرون إلى بعض المعرفة الأساسية:
- أولاً، تعاني معظم شركات التأسيس في مجال الذكاء الاصطناعي من خسائر فادحة، لكن كثيرين يخلطون تمامًا بين مفهومي الإيرادات والأرباح الأساسيين (بعضهم حتى متعمدًا)، ولا يتعلمون من الأخطاء، بل ينقلون المعلومات الخاطئة.
- ثانيًا، عندما تقول شركة إن إيراداتها السنوية المتكررة (ARR) وصلت إلى مائة مليون دولار، فهذا لا يعني أن إيراداتها الإجمالية خلال العام الماضي وصلت إلى مائة مليون دولار، بل يعني على الأكثر أن إيراداتها في الشهر الأخير وصلت إلى ثمانية ملايين وثلاثمائة وثلاثين ألف دولار فقط. إذا فهمت بشكل خاطئ أو تصورت شيئًا غير صحيح، فهذا مشكلتك أنت.
- ثالثًا، عندما لا تقول شركة شيئًا، فإن كمية المعلومات التي تكشفها أكبر من ما تقوله. لقد أعلنت عن ARR لكنها لم تذكر الربح، مما يعني أنها تخسر خسارة كبيرة. لقد قالت قبل ستة أشهر إن ARR الخاص بها وصل إلى مائة مليون، لكنها لم تصدر أي بيان منذ فترة طويلة، مما يشير على الأرجح إلى أن إيراداتها تقلصت وأن خسائرها أصبحت أعمق.
4/ على سبيل المثال، شركة النماذج الكبيرة الشهيرة حاليًا Anthropic (التي نشير إليها فيما يلي باسم Anth)، أفادت بعض وسائل الإعلام في أواخر أبريل أن إيرادات الشركة السنوية المتكررة (ARR) وصلت بالفعل إلى حوالي 40 مليار دولار أمريكي. بمعنى آخر، بلغت إيرادات الشركة في أبريل وحده حوالي 3.3 مليار دولار أمريكي (40 ÷ 12). وفي مارس، كانت إيرادات الشركة السنوية المتكررة أقل من 30 مليار دولار أمريكي، مما يعني أن إيرادات مارس كانت أقل من 2.5 مليار دولار أمريكي. وقد كشف المدير المالي لـ Anth في وثيقة عامة في مارس أن إيراداتها الإجمالية من تأسيسها في عام 2021 حتى مارس 2026 ستتجاوز 5 مليارات دولار أمريكي. بعبارة أخرى، بلغ إجمالي إيرادات Anth منذ تأسيسها خلال الخمس سنوات الماضية (أكرر مرة أخرى، ليست الأرباح) حوالي 10.8 مليار دولار أمريكي.
5/ هناك أيضًا مشكلة في تعريف الإيرادات. تأتي نسبة كبيرة من إيرادات Anth من خدمات Google Cloud وAWS. توفر مزودو السحابة للعملاء نسبة لا تقل عن 20% من الأموال التي يدفعها العملاء، ثم تُنقل البقية إلى Anth. لذا يجب خصم 20% من ARR الذي تُعلن عنه Anth. لكننا هنا لن نُبالغ في التفاصيل، لأن Anth لا تزال تخسر مبالغ كبيرة كل شهر.
6/ كم الخسارة؟ سألت عدة ذكاءات اصطناعية مختلفة، وبناءً على المعلومات العامة المحدودة، وافتراض أن إيراداتها الشهرية تصل إلى 33 مليار دولار أمريكي، تتراوح التقديرات للخسارة الشهرية بين 11 مليارًا و17 مليار دولار أمريكي. وهذا هو السبب الجوهري وراء استمرار Anth في جمع التمويل الخارجي. حتى نهاية أبريل، جمعت Anth ما مجموعه 72.3 مليار دولار أمريكي على مدار خمس سنوات، لكن إيراداتها التراكمية لم تتجاوز 10.8 مليار دولار أمريكي، ولا تزال بحاجة إلى جمع تمويل إضافي. يخطئ من يقرأ فقط عناوين الأخبار في الاعتقاد بأن Anth قد حققت أرباحًا ضخمة، ولا يفهمون الضغط الهائل الذي يواجهه الإدارة لاستمرار طلب تمويل خارجي جديد للحفاظ على الاستمرارية.
لم تكن Anth خالية من المنافسة، فقد اعترف رئيسها مؤخرًا في تصريحات علنية بأن نماذج الذكاء الاصطناعي للشركات الأمريكية الأخرى تتأخر عنها فقط بشهرين إلى ثلاثة، بينما تتأخر نماذج الذكاء الاصطناعي للشركات الصينية عنها من ستة إلى اثني عشر شهرًا. تتطور ميزات منتجات الشركات هذه بشكل متبادل وسريع جدًا، مما يجعل من الصعب تحديد الفائز النهائي بناءً على أداء سنة أو سنتين. على سبيل المثال، كان Cursor هو أداة المساعدة البرمجية الأكثر شعبية بين المطورين الذين يستخدمون الذكاء الاصطناعي من عام 2023 حتى أوائل عام 2025، وكانت الشركة في ذروة شعبيتها. لكن نموذج Claude Code الذي أطلقته Anth في النصف الأول من عام 2025، والذي يمكنه توليد كميات كبيرة من الشيفرة تلقائيًا، سمح للكثيرين الذين لم يكونوا مبرمجين سابقًا بالمشاركة في البرمجة، وهو ما شكّل المحرك الأساسي لصعود Anth المفاجئ ونمو إيراداته وتقييمه بسرعة خلال العام الماضي. وفي الآونة الأخيرة، بدأ بعض المبرمجين في الشكوى من أن تجربة Claude Code وقيمته مقابل السعر ليستا أفضل من OpenAI Codex، مما دفعهم للتحول إلى الأخير. بالنسبة للكثير من المستخدمين، فإن تكلفة التحويل ليست مرتفعة. بالإضافة إلى OpenAI، بدأت شركة SpaceX Xai الشهر الماضي في التعاون الوثيق مع Cursor لتطوير منتج منافس لـ Claude Code.
8/ المستثمرون الذين يتفائلون بـ Anth يشيرون إلى مشهد خلال فترة معينة، ويقولون إن هامش الربح عند قيام Claude Code بمهام الاستدلال يصل إلى 70٪، لكن هذا القول لا يأخذ في الاعتبار تكلفة تدريب Anth المستمرة للنماذج الجديدة، ولا يفترض وجود منافسين أو ضغوط خفض الأسعار. هذا واضح أنه لا يتوافق مع الواقع. عند تمويل Anth في فبراير، كانت تقييمها 380 مليار دولار. وبعد ثلاثة أشهر فقط، بدأت تسعى للحصول على تمويل جديد بقيمة تقييم تزيد عن 900 مليار دولار. ومؤخرًا، عند التداول في سوق ثانوية للملكية الخاصة، يُقال إن التقييم وصل إلى 1.2 تريليون دولار. (وحتى في بعض البودكاستات، يُطرح تقييم طويل الأجل قدره 5 تريليونات دولار). هذه شركة عمرها خمس سنوات فقط، جمعت إيرادات (ليس أرباحًا!) قدرها 10.5 مليار دولار، لكنها لا تزال تخسر عشرات المليارات من الدولارات شهريًا، ومع ذلك، بسبب النمو السريع الذي حققته خلال العام الماضي، يصدق البعض أنها ستستمر إلى الأبد. تمويل بقيمة 720 مليونًا، وخسارة لمدة خمس سنوات لتشغيل عمل بقيمة 10.5 مليارًا، ثم التمكن من تحقيق تقييم قدره 1 تريليون في الأسواق المالية — هذا النوع من الأمور الجميلة لا عجب أن يحلم به العديد من رواد الأعمال! 😊
9/ شركة Berkshire Hathaway التابعة لوارن بافيت (المشار إليها لاحقًا باسم BRK)، حققت إيرادات قدرها 370 مليار دولار أمريكي في عام 2025، وتدفق نقدي تشغيلي قدره 45.9 مليار دولار أمريكي، وربح صافي قدره 66.9 مليار دولار أمريكي، مع وجود نقد على الميزانية يقارب أربعة تريليونات دولار أمريكي، بينما تبلغ قيمتها السوقية فقط حوالي تريليون دولار أمريكي. من منظور آخر، فإن إيرادات BRK خلال عشرة أيام تساوي إجمالي إيرادات Anth منذ تأسيسها، لكن بعض المستثمرين ما زالوا يؤمنون أن تقييم Anth أعلى من BRK، رغم أن Anth لا تزال تعتمد بشكل كبير على الدعم الخارجي للبقاء. إن بناء هذا الاعتقاد يتطلب شجاعة هائلة، وهي مذهلة.
إن نمو تقييم 10/Anth وOpenAI مهم جدًا لارتفاع الإنفاق الرأسمالي (capex) في صناعة الذكاء الاصطناعي بأكملها، ثم لازدهار صناعة التخزين. عند النظر إلى الخلف في تطورات السنوات القليلة الماضية، فإن سلسلة المنطق هذه واضحة جدًا. لمعرفة ما سيحدث بعد ذلك، انتظروا الحلقة القادمة.