في 28 مايو، ارتفع سهم شركة موراتا للتصنيع (Murata Manufacturing)، أكبر مُصنّع عالمي لمكونات السلبيّة، بنسبة 12.36% في يوم واحد في بورصة طوكيو، حيث لامس السهم أعلى حد يومي خلال التداول، وأغلق عند 8787 ينًا، مسجّلًا أعلى مستوى تاريخي بعد تعديلاته. قبل شهرين، قمنا بتحليل مقالنا عن زيادة موراتا لأسعار MLCC (المكثفات الخزفية متعددة الطبقات) المستخدمة في خوادم الذكاء الاصطناعي بنسبة 15-35٪، وشرحنا كيف تؤثر هذه المكثفة الصغيرة التي لا تزيد عن ميليمتر واحد على سلسلة توريد قوة الحوسبة للذكاء الاصطناعي. أما هذه المرة، فالشيء الذي يستحق التحليل ليس المكثف، بل سهم موراتا نفسه.
لأنك إذا فتحت تقرير الأرباح الذي أصدره موراتا للتو، فستلاحظ تناقضاً: فالنتائج كانت مملة إلى حد كبير، لكن السهم ارتفع ضعفين خلال عام.
وفقًا للتقرير المالي لشركة موراتا في 30 أبريل، بلغ إيرادات الشركة خلال السنة المالية المنتهية في مارس 2026 ما مجموعه 1.83 تريليون ين ياباني، وهو رقم قياسي جديد، لكن النمو السنوي كان فقط 5.0%. بلغ ربح التشغيل 281.8 مليار ين ياباني، بزيادة سنوية قدرها 0.8% فقط، أي تقريبًا دون تغيير. ويعود تراجع الربح إلى أمرين: أولهما خصم قيمة_goodwill المرتبط بنشاط مرشحات الموجات السطحية الصوتية (SAW)، وثانيهما استمرار المنافسة السعرية في التطبيقات الناضجة مثل الهواتف الذكية. بعبارة أخرى، حتى لو كانت خطوط الذكاء الاصطناعي مشرقة، فهي فقط تعوّض الخسائر في الأعمال الناضجة.
في نفس نافذة الوقت، ارتفع سهم موراتا بنسبة حوالي 134.9% على مدار العام الماضي (وفقًا لبيانات Yahoo Finance)، ووصل السعر الحالي إلى ما فوق 9000 ين ياباني، ووصلت القيمة السوقية إلى حوالي 17 تريليون ين ياباني، وارتفع نسبية السعر إلى الربح إلى حوالي 75 ضعفًا. شركة تعمل في المكونات السلبية، وتحظى بربح صفر في الفترة الحالية، يتم تسعيرها من قبل السوق عند ضعف 75 للربح، وهذا يعني شيئًا واحدًا فقط: المشترون لا يهتمون بالربح هذا العام، بل يراهنون على القصة القادمة.
الشرارة الحقيقية كانت حدثًا توضيحيًا
نقطة انطلاق هذه الموجة الصاعدة لم تكن الزيادة في الأسعار ولا التقارير المالية، بل اجتماعًا صغيرًا عقده موراتا لل محللين الماليين في 27 مايو.
وفقًا لمقتطفات من الاجتماع التي استشهد بها خبير الاستثمار kabuya66، طرح إدارة موراتا جملتين أساسيتين خلال الاجتماع. الأولى هي تعديل توقعات ذروة الاستثمارات في الذكاء الاصطناعي من "حوالي عام 2028" إلى "ستستمر حتى حوالي عام 2030". بالنسبة لمصنع مكونات كثيف الرأسمال ويعتمد على الإنتاج حسب الطلبيات، فإن تمديد دورة الازدهار لسنتين يعني استمرار تراكم المخزون من الطلبيات وزيادة اليقين في استرداد استثمارات التوسع. أما الجملة الثانية فهي أكثر مباشرة: العملاء يطلبون "الكمية وليس السعر"، حيث يبلغ الطلب تقريبًا ضعف الطاقة الإنتاجية، مما يعني أن المشترين في السلسلة السفلية يتنافسون على شراء المنتجات لدرجة أنهم لا يهتمون بالسعر، بل يسعون فقط للحصول على الكميات.
يمكن رؤية تأثير هاتين الجملتين من حركة السوق في اليوم التالي. ففي حين ارتفع موراتا بنسبة +12.36% في يوم واحد، ارتفع منافساه سولار تاناكا بنسبة 11.87% وTDK بنسبة 8.22% (وفقًا لبيانات إغلاق بورصة طوكيو). إن اجتماعًا واحدًا من الشركة الرائدة لا يعيد تقييم سهمًا واحدًا فحسب، بل يعيد تقييم سلسلة كاملة من المكونات السلبية. كما صعد مؤشر نيكاي 225 في ذلك اليوم لأول مرة فوق مستوى 66000 نقطة، حيث كانت مجموعة MLCC واحدة من القوى الدافعة الرئيسية للارتفاع.
اشتريته من السوق، إنه العمود الخاص بـ"العام القادم"
يعود سبب قدرة الاجتماع على إشعال الحركة السوقية إلى أنه مكّن السوق من رؤية مرونة أرباح موراتا للعام القادم.
ضع ربح تشغيل موراتا كثلاثة أعمدة، فتُفهم القصة على الفور: 279.7 مليار ين حتى نهاية السنة المالية مارس 2025، و281.8 مليار ين حتى نهاية مارس 2026، مع نمو شبه صفري على مدار عامين متتاليين، بينما انخفضت هامش الربح من 16.0% إلى 15.4%. لكن توقعات موراتا للسنة المالية الحالية (حتى مارس 2027) تُشير إلى ربح تشغيلي قدره 380 مليار ين، بزيادة هائلة قدرها 34.8% مقارنة بالعام السابق، مع استعادة هامش الربح إلى 19.4%.
النمو مُقفل بالكامل في العمود الأيمن الأكثر تطرفًا. ما يشتريه السوق الآن ليس فترة السنتين الهادئتين التي مرت بالفعل، بل هذا العمود التوجيهي الذي لم يُحقق بعد. دليل جانبي هو الطلبيات؛ وفقًا لـ "نيكاي فيريتاس"، احتلت موراتا المرتبة الأولى في معدل نمو طلبيات الخلفية (الطلبيات المعلقة) خلال السنة المالية الماضية بين الشركات المدرجة التي تتجاوز قيمتها السوقية 50 مليار ين، والتي تتوقع تحقيق أرباح خلال السنة المالية الجارية. ترتبط الطلبيات المعلقة مباشرة بالإيرادات المستقبلية، وهي ما يدعم ثقة هذا العمود التوجيهي. كما أطلقت موراتا خطة شراء للأسهم بحد أقصى قدره 150 مليار ين، بهدف شراء 75 مليون سهم، أي ما يعادل 4.12% من الأسهم المُصدرة. إن الإدارة تُظهر موقفها بمال حقيقي، مما يعادل الاعتراف بأن السعر الحالي ليس مرتفعًا.
الذي يدعم هذا العمود هو ضعف إيرادات الذكاء الاصطناعي مرة أخرى
من أين يأتي هذا النمو في الأرباح بنسبة 34.8%؟ الإجابة تتركز على خط واحد.
وفقًا لبيانات اجتماع موراتا، سترتفع إيرادات الشركة المتعلقة بالذكاء الاصطناعي ومركز البيانات من حوالي 170 مليار ين في السنة المالية السابقة إلى 325 مليار ين في التوجيهات الخاصة بالسنة المالية الحالية، بزيادة سنوية بنسبة 85-90%. وسترتفع نسبة هذه الخطوة من إجمالي الإيرادات من حوالي 9% إلى حوالي 17%. بمعنى آخر، خلال عام واحد، انتقل الذكاء الاصطناعي من كونه جزءًا ضئيلًا من إيرادات موراتا إلى أن يصبح عمودًا فقريًا يقارب خمس الإيرادات.
الأهم من ذلك هو "جودة" هذا النمو. وفقًا لتحليل شركة مورغان ستانلي MUFG للأوراق المالية، فإن نمو إيرادات موراتا من الذكاء الاصطناعي في هذه الدورة لم يكن نتيجة رفع أسعار منتجات MLCC الحالية، بل نتيجة تحسين هيكل المنتجات، حيث ارتفع حصة المنتجات المتقدمة الأصغر حجمًا والأعلى سعةً، مما رفع متوسط السعر (ASP). وتمتلك موراتا حصة تزيد عن 70% في منتجات MLCC المتقدمة المطلوبة للخوادم الذكية الاصطناعية، ولا يوجد منافس يقدر على اللحاق بها. وهذا يعني أن رفع أسعارها ليس نتيجة دورية من "نقص العرض مقابل الطلب وبالتالي الارتفاع"، بل هو نتيجة هيكلية من "أنا فقط من يستطيع تصنيعها وبالتالي هي باهظة الثمن". السوق مستعد لمنح مضاعف ربحية قدره 75، حيث يتم تسعير هذا الحق في التسعير الذي يُعتبر مستدامًا.
بالطبع، الجانب الآخر من توقع شراء مستوى قياسي جديد هو أن التوقعات قد سبقت الفعل بالفعل. وقد اعترف الرئيس التنفيذي لشركة موراتا، ناكاجيما، بأنه لا يمكن استبعاد أن تكون توقعات الطلب من بعض العملاء "مبالغًا فيها". بمجرد أن يتباطأ وتيرة الاستثمار في الذكاء الاصطناعي، أو إذا كانت التوجيهات الربعية التالية دون التوقعات، فإن هذا التقييم المرتفع يحمل أيضًا خطر الانخفاض السريع. بالنسبة للأسهم ذات التقييم المرتفع، فإن "غير كافٍ" هو أفضل سبب للبيع.
موريتا لا تزال موريتا التي تصنع المكثفات، لكن ما تغير هو السوق الذي قرر استخدام أي مقياس لقياسها: من مصنع عناصر دورية "مُقدر عليه التخفيض" إلى "بائع مجرفة للذكاء الاصطناعي" يواجه قيودًا في العرض ويبقى يمتلك سلطة التسعير.