المؤلف: 137Labs
عندما أعلنت Matic MSX عن شراكة مع Republic لطرح منطقة خاصة لتوسيط أسهم خاصة ما قبل الاكتتاب موجهة للمستثمرين العامين، يتم إعادة فتح مجال كان يُقتصر لفترة طويلة على المؤسسات الرائدة.
إذا كان المستثمرون العاديون في الماضي لا يمكنهم شراء الأسهم إلا بعد أن تُطرح الشركة في السوق الثانوية بعد إجراءات الإدراج، فإن اليوم، من خلال دمج تقنية التوكنization مع قنوات متوافقة، بدأ بعض الأشخاص في ترتيب استثماراتهم قبل الإصدار العام الأولي للشركة. سواء كانت شركة SpaceX، وهي أعلى شركة خاصة تقييماً عالمياً، أو العملاق الذكاء الاصطناعي OpenAI، فقد أصبحتا من الأصول الأساسية في هذا الاتجاه.
هذا ليس مجرد خبر شراكة منصة، بل إشارة مهمة إلى تسارع تطور مسار ما قبل الاكتتاب العام.
أولاً: ما قبل الاكتتاب العام: المرحلة التي تخلق حقًا "عوائد فائضة"
في النظام المالي التقليدي، يشير ما قبل الاكتتاب العام إلى مراحل التمويل الأخيرة قبل إدراج الشركة في البورصة. في هذه المرحلة، عادةً ما تكون الشركة قد أكملت التحقق من المنتج وصقل نموذج العمل، مما يجعل المخاطر أقل بكثير مقارنة بمرحلة الاستثمار المغامر المبكر، لكن التقييم لم يُعاد تقييمه بالكامل من قبل السوق العام.
على مدار الـ25 سنة الماضية، خلقت الأسواق الخاصة إجمالي قيمة أعلى بكثير من الأسواق العامة في نفس الفترة، مما يعني أن أكبر جزء من المكاسب الناتجة عن النمو تم تحقيقه قبل إدراج الشركات في البورصة. عندما تدخل الشركات السوق الثانوي، يكون المستثمرون المبكرون غالبًا قد حجزوا بالفعل فترة العائدات الأكثر انفجارًا.
على سبيل المثال، شهدت SpaceX زيادة أسية في تقييمها غير المعلنة خلال بضع سنوات فقط؛ وحدث نفس الوضع مع الشركات الرائدة في مجالات الذكاء الاصطناعي والتكنولوجيا المالية وصناعة العملات المشفرة. غالبًا ما تكون المرحلة ما قبل الإدراج هي الفترة الأسرع في التحول التقييمي.
المشكلة أن هذه المرحلة كانت مسيطرًا عليها لفترة طويلة من قبل صناديق الاستثمار الخاص، وصناديق رأس المال المخاطر، والمكاتب العائلية.
ثانيًا، سوق بحجم تريليونات، لكنه مغلق بشدة
إجمالي تقييم الشركات الوحشية العالمية وصل بالفعل إلى مستوى عشرات التريليونات من اليوان الصيني، لكن المستثمرين العاديين يكادون لا يستطيعون الوصول إلى هذا السوق.
الاستثمار التقليدي ما قبل الاكتتاب العام يواجه ثلاثة جدران عالية:
1.الحد الأدنى للتمويل مرتفع جدًا
مبلغ الدخول يبلغ عادةً مئات الآلاف أو حتى ملايين الدولارات، مما يستبعد معظم المستثمرين الأفراد من معايير "المستثمر المؤهل".
2.Poor liquidity
يتم تجميد الأموال عادةً لسنوات عديدة، ويعتمد الخروج على الاكتتاب العام أو الاستحواذ، مع غياب سوق ثانوي فعال خلال هذه الفترة.
3.Information and Allocation Asymmetry
الأسهم عالية الجودة لمشاريع شهيرة مثل SpaceX وOpenAI وByteDance تتدفق تقريبًا فقط بين عدد قليل من المؤسسات الرائدة.
على الرغم من وجود منصات ثانوية لنقل أسهم القطاع الخاص مثل Forge وEquityZen في الولايات المتحدة، إلا أن الطبيعة الأساسية لا تزال قائمة على المطابقة بين طرفين، مما يؤدي إلى كفاءة تداول منخفضة وآليات تسعير غير شفافة.
بعبارة أخرى، هذا سوق ضخم ذو عوائد محتملة كبيرة، لكن قواعد الدخول فيه غير متوازنة تمامًا.
ثالثًا: واجهات الوساطة التقليدية تختبر السوق: إشارة Robinhood
في يونيو 2025، أطلقت روبينهود، العملاقة الأمريكية للوسيط الإلكتروني، رموزًا أسهمية لشركات ناشئة غير مدرجة في السوق الأوروبية، تشمل OpenAI وSpaceX.
أثار هذا الإجراء جدلاً واسعًا. وقامت OpenAI بتصحيح فوري بأن الرموز المرتبطة لا تمثل أي أسهم في الشركة؛ ثم سخر إيلون ماسك من الحدث على منصات التواصل الاجتماعي، مما زاد من تفاعل الجمهور.
خلف الجدل تظهر حقيقتان:
· هناك طلب حقيقي على أصول ما قبل الاكتتاب العام على السلسلة
الشركات غير المدرجة حساسة للغاية تجاه "تسرب سلطة التسعير"
بغض النظر عن الموقف، فإن هذا الجهد أطلق إشارة واضحة — إن ترميز الأصول في السوق الأولية قد بدأ بالدخول إلى المجال المالي السائد.
رابعًا: الطرق الثلاثة لـ Pre-IPO على السلسلة
مع تخفيف الموقف التنظيمي تدريجيًا ونضج البنية التحتية التقنية، ظهرت ثلاثة أنماط نموذجية لـ Pre-IPO على السلسلة.
1.نموذج المشتقات: تداول التقييم، وليس الملكية الفعلية
بعض المشاريع لا تمتلك أسهمًا فعلية، بل تتيح للمستخدمين المراهنة على تغيرات تقييم الشركات غير المدرجة من خلال العقود الآجلة الدائمة أو عقود المؤشرات.
على سبيل المثال، المنصات التي ظهرت على Solana وسلاسل أخرى عالية الأداء، والتي تسمح للمستخدمين بالشراء أو البيع القصير لـ "مؤشر تقييم OpenAI". هذه الطريقة لها عتبة دخول منخفضة وتصميم سيولة مرن، لكن المشكلة تكمن في:
· التسعير يعتمد على وسيط الأسعار
· تُحدَّث تقييمات الشركات الخاصة بشكل أقل تكرارًا
· هناك منطقة رمادية في الطبيعة التنظيمية
إن جوهره أقرب إلى السوق التنبؤية مقارنة بالاستثمار في الأسهم.
2. توكينيزيشن حقيقي للأسهم بنسبة 1:1 (نموذج SPV)
يتم هذا النموذج من خلال إنشاء كيان غرض خاص (SPV) يمتلك أسهمًا حقيقية ويصدر رموزًا على السلسلة بنسبة متناسبة.
تشمل المنصات الرائدة PreStocks المرتبطة بـ Republic، وJarsy التي طورها فريق أمريكي. المنطق الأساسي لها هو:
· جمع التمويل أولاً
· التفاوض مع المساهمين الأصليين لشراء الأسهم
· Mint an equal amount of tokens based on actual holdings
مزايا هذا الأسلوب هي أن الأصول مدعومة بموجودات ملموسة، ويتمتع المستثمرون بحقوق اقتصادية؛ أما عيوبه فهي بطء معدل التوسع، والاعتماد القوي على الموارد الميدانية، والضغط التنظيمي الأكبر.
3.الشركة تُصدر بشكل نشط على السلسلة (نموذج المُصدر)
مسار آخر أكثر إثارة للانقلاب هو أن تصبح الشركة نفسها الجهة المصدرة.
منصة Opening Bell المقدمة من Superstate، والتي تسعى لتمكين الشركات من إصدار رموز أسهم قانونية مباشرة على السلسلة، مع مزامنة دفتر المساهمين على السلسلة.
هذا يعني أنه في المستقبل، قد تتجاوز بعض الشركات حتى إجراءات الاكتتاب العام التقليدية وتحقق تداولًا شبه عام على السلسلة.
إذا اعترفت الجهات التنظيمية في النهاية بهذا النموذج، فقد يتم إعادة تعريف هيكل أسواق رأس المال.
خامساً: MSX × Republic: ابتكار هيكل ضمن إطار متوافق
العودة إلى شراكة MSX و Republic.
Republic هي منصة لل证券 الخاصة التي تعمل ضمن إطار تنظيمي من لجنة الأوراق المالية والبورصات، وتتمتع بنظام للإصدار والحفظ متوافق مع اللوائح، حيث تُحتفظ الأصول الأساسية من قبل جهات خاضعة للتنظيم. من خلال شراكتها مع Republic، ستقوم MSX بـ:
الملكية الخاصة المتوافقة مع التنظيم
هيكل持有 SPV
· إصدار الرموز المميزة على السلسلة
· آلية تداول المنصة
دمجها معًا.
هذا يعني أن منطقة ما قبل الاكتتاب العام لـ MSX ليست "خريطة افتراضية"، بل هي ابتكار هيكلي مبني على الإطار التنظيمي الحالي.
للمستثمرين العاديين، تتمثل التغييرات الرئيسية في ثلاثة مستويات:
▻انخفاض الحد الأدنى
لم تعد تذكرة دخول بقيمة مليون دولار.
▻التقييم المسبق
تجنب تحمل علاوة عاطفية خلال فترة الهوس بالطرح العام الأولي.
▻استكشاف السيولة
محاولة تحسين صعوبة تجميد الأصول لسنوات طويلة في التمويل الخاص التقليدي من خلال آلية على السلسلة.
سادساً، لا تزال التحديات الواقعية قائمة
على الرغم من التوقعات الواعدة، لا يزال Pre-IPO على السلسلة يواجه ثلاث مشكلات أساسية:
1. الحدود التنظيمية لم تُحدد بعد بالكامل
2. المجموعات غير المدرجة لديها مواقف معقدة تجاه الترميز
3. لا تزال عمق السيولة وكفاءة التسعير بحاجة إلى التحقق
وخاصة نموذج الملكية الفعلية، فإن القدرة على التوسع تعتمد على قدرة تكامل الموارد عبر الإنترنت، بينما يجب على نموذج المشتقات حل مشكلات التأخير في المعلومات ومخاطر التلاعب.
الربط على السلسلة قبل طرح الأسهم الأولي ليس مشكلة تقنية بسيطة، بل هو نتيجة تفاعل متعدد الجوانب بين الهيكل المالي والأنظمة التنظيمية وحوكمة الشركات.
سابعًا: تعميم الاستثمار، أم نقل جديد للمخاطر؟
الأجيال الشابة والجيل Z يصبحون تدريجيًا القوة الرئيسية في الاستثمار، وهم يميلون إلى تخصيص نشط للأصول عالية النمو بدلاً من الاعتماد فقط على نظام المعاشات التقاعدية. الشركات التكنولوجية الكبرى غير المدرجة لديها جاذبية طبيعية لهذه الجيل.
ظهور ما قبل الاكتتاب العام على السلسلة يقلل من حدود الفرصة بين المتعاملين الأفراد والمؤسسات إلى حد ما.
لكن يجب أيضًا أن تكون واعيًا:
· معلومات الإفصاح عن الشركات غير المدرجة محدودة
· قد تنحرف التقييمات بشكل كبير عن الحالة التشغيلية الفعلية
· ضعف السيولة قد يُضخم التقلبات
Pre-IPO لم يكن أبدًا استثمارًا منخفض المخاطر، بل هو بنية مخاطر مختلفة.
الخاتمة: الجدران تبدأ في التصدع
من تجربة Robinhood، إلى الإصدار المنظم والمتقيد باللوائح من Republic، ثم إلى دمج MSX لأسهم ما قبل الاكتتاب في خريطتها الترميزية، يتطور هذا القطاع بسرعة.
الجدار الذي كان لا يُقهر في السوق الأولية يبدأ في ظهور شقوق فيه.
ربما لا يُفرق في الأسواق المالية المستقبلية بين "ما قبل الإدراج" و"ما بعد الإدراج" بشكل صارم، بل سيُحقق التدفق المستمر من خلال شكل الأصول على السلسلة.
عندما يمكن للمستثمرين العاديين المشاركة في نمو شركات عالمية رائدة غير مدرجة من خلال محافظهم، فإننا لا نرى مجرد إطلاق منتج جديد، بل إعادة هيكلة لهيكل رأسمالي.
ربما بدأ عصر ما قبل الاكتتاب العام للتو.