مايكل بوري يحذر من مخاطر تركيز العملاء في نيفيديا

مايكل بوري، المستثمر الذي أصبح اسمه مألوفًا من خلال المراهنة على انهيار سوق العقارات الأمريكية قبل الأزمة المالية لعام 2008، يوجه الآن انتباهه إلى ما يراه ثغرة واضحة في واحدة من أكثر الشركات قيمة في العالم. هدفه: قاعدة عملاء نيفيديا المتزايدة التحيز.

في منشورات Substack المؤرخة بين 25-26 مايو، أشار بوري إلى أن ثلاثة عملاء فقط يمثلون الآن 64% من ذمم نيفيديا المستحقة. وكان هذا الرقم 56% فقط في ربع سابق. ووصف بوري مستوى التركز بأنه "خارج المخططات"، وقد وضع بالفعل أموالاً وراء إيمانه من خلال شراء خيارات بيع ضد شركة الرقائق.

العملاء الذين يقودون هذا التركيز هم مزودو السحابة فائقة التوسع، مثل مايكروسوفت وغوغل وأمازون وميتا. وقد دفعت هذه الشركات مجتمعة بأكثر من 50% من إيرادات مركز بيانات نيفيديا في فترات إبلاغ معينة. وأظهرت ملفات نيفيديا الخاصة بالربع الثاني من عام 2025 المقدمة إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات أن عميلين غير مسمّيين شكّلا 39% من إجمالي الإيرادات، بمعدل 23% و16% على التوالي.

كما أشار بوري إلى انحراف مثير للاهتمام في مايكروسوفت تحديدًا. وفقًا للتقارير، ارتفع حصة مايكروسوفت في مستحقات نيفيديا، رغم أن مساهمتها في إيرادات نيفيديا انخفضت لأول مرة منذ أكثر من ثلاث سنوات. ببساطة: مايكروسوفت تدين لنيفيديا بمبلغ أكبر نسبيًا، لكنها تشتري في الواقع كمية أقل.

يقوم بوري بربط أوجه تشابه صريحة مع سيسكو سيستمز خلال فترة النقطة-كوم. كانت سيسكو هي الشركة التي تقدم الأدوات الأساسية لانطلاقة الإنترنت الأولى. ثم انفجرت الفقاعة. تبخرت مصادر إيرادات سيسكو المركزة مع خفض شركات الاتصالات لنفقاتها، وانخفض السهم بنسبة حوالي 80% من ذروته. وبعد أكثر من عقدين، لم تتعافَ بعدُ إلى تلك المستويات العالية.

نيفيديا هي الخيار غير المتنازع عليه لبيع أدوات الحفر والتعدين خلال طفرة الذكاء الاصطناعي. تعمل وحدات معالجة الرسومات الخاصة بها على مهام التدريب والاستنتاج التي تتسابق الشركات الضخمة لتطويرها. يعتمد افتراض بوري على ما إذا كان الإنفاق الحالي على الذكاء الاصطناعي تحولاً هيكلياً أو موجة دورية، وتحديدًا ما إذا كانت "مرحلة التدريب" التي يشير إليها تثبت أنها فترة محدودة وليس حالة دائمة.

في نوفمبر 2025، أشار بوري إلى ممارسات محاسبية مثيرة للشك بين مزودي الخدمات الضخمة، وتحديدًا أن الشركات كانت تُقلل من استهلاك الأصول لوحدات معالجة الرسومات من نيفيديا عن طريق تمديد تقديرات عمرها المفيد إلى 5-6 سنوات. إذا قررت مزودو الخدمات الضخمة أن أسطولها الحالي من وحدات معالجة الرسومات له عمر مفيد أطول، فإن لديها حافزًا أقل لشراء وحدات جديدة. هذه الحيلة المحاسبية التي تجعل إنفاقها الحالي يبدو مستدامًا قد تنتهي بتقليل الطلب المستقبلي.

تضيف بيئة المنافسة طبقة أخرى. فبينما تهيمن نيفيديا حاليًا على سوق مسرّعات الذكاء الاصطناعي، فإن شركات مثل AMD وIntel وقائمة متزايدة من جهود الرقائق الداخلية من جوجل وأمازون ومايكروسوفت تُقلّص جميعها هذا الحاجز.

حذّر باري من "هبوط حاد" في سعر سهم نيفيديا إذا تباطأ إنفاق مزودي السحابة الفائقة. بالنسبة للمستثمرين، فإن المؤشر الرئيسي الذي يجب مراقبته في المستقبل هو ما إذا كان الرقم البالغ 64% سيستمر في الارتفاع أم سيبدأ في التراجع.