العنوان الأصلي: كيفية تقييم العملة المشفرة باستخدام مقاييس DeFi
المؤلف الأصلي: باتريك سكوت، دينامو ديفي
ترجمة النص الأصلي: تيتشين تكفلو
في الماضي، كان تحليل الأصول المشفرة يدور بشكل رئيسي حول الرسوم البيانية والدورة التسويقية والقصص المصاحبة لها. ومع نضج الصناعة تدريجيًا، أصبح الأداء الفعلي أكثر أهمية من الوعد بنتائج مفرطة. تحتاج إلى مرشح يساعدك على استخلاص الإشارات ذات القيمة الحقيقية من بين الكم الهائل من المعلومات.
بشكل سعيد، فإن هذا المرشح موجود بالفعل، ويُعرف باسم المؤشرات الأساسية على السلسلة (Onchain Fundamentals).
تمنح العوامل الجوهرية على السلسلة DeFi (التمويل اللامركزي) ميزة هيكلية مقارنة بالتمويل التقليدي (TradFi). هذا ليس فقط أحد الأسباب العديدة التي تجعل DeFi ستتفوق، بل هو أيضًا مفهوم أساسي يجب أن يفهمه كل من يرغب في الاستثمار في هذا القطاع.
خلال الأربعة أعوام الماضية، كنت مندمجًا تمامًا في دراسة مؤشرات بيانات DeFi، حيث بدأت كباحث، ثم انضممت لاحقًا إلى فريق عمل DefiLlama. تلخص هذه المقالة بعض أطر التحليل الأكثر فائدة التي تعلمتها خلال هذه الفترة، وأتمنى أن تساعدك في البدء باستخدام هذه الأدوات.
المصدر: https://defillama.com/?stablecoinsMcap=true&dexsVolume=true
لماذا تُعتبر مؤشرات DeFi مهمة؟
إن البيانات على السلسلة ليست كسرًا واحدًا فقط لتقدير الأصول المشفرة، بل هي ثورة في مجال البيانات المالية بأكمله.
تخيل كيف يقيّم المستثمرون التقليديون الشركات: عليهم الانتظار حتى إعلان التقارير الفصلية. وفي الوقت الحالي، يقترح حتى بعض الأشخاص تغيير تردد نشر التقارير من ربع سنوي إلى نصف سنوي.
بالنسبة لبيانات المالية الخاصة ببروتوكولات DeFi فهي متاحة بشكل فوري. مواقع مثل DefiLlama تقوم بتحديث البيانات يوميًا بل وحتى كل ساعة. إذا كنت ترغب في تتبع الدخل بدقة تصل إلى الدقيقة، يمكنك حتى استعلام بيانات سلسلة الكتل مباشرةً للقيام بذلك (على الرغم من أن البيانات المفصّلة بشكل زائد قد لا تكون ذات أهمية كبيرة، إلا أن الخيار موجود بالفعل).
هذا بلا شك انتقال ثوري في الشفافية. عندما تشتري أسهماً في شركة مدرجة، فإنك تعتمد على البيانات المالية التي تُعلنها الإدارة بعد مراجعتها من قبل المحاسبين، وهذه البيانات عادة ما تتأخر بأسابيع أو حتى أشهر. أما عندما تقيّم بروتوكولاً لـ DeFi، فإنك تقرأ مباشرةً سجلات المعاملات التي تحدث في الوقت الفعلي على دفتر حسابات غير قابل للتغيير.
بالطبع، ليس لكل مشروع مشفر بيانات أساسية تستحق المتابعة. على سبيل المثال، فإن العديد من "عملات الميم" (Memecoins) والمشاريع الهوائية التي تحتوي فقط على ورقة بيضاء ومجموعة تيلجرام، في هذه الحالات لا يكون للتحليل الأساسي فائدة كبيرة (على الرغم من أن مؤشرات أخرى مثل عدد مالكي العملة قد توفر بعض الإحاطة).
ولكن بالنسبة للبروتوكولات التي يمكنها إنشاء تكاليف وتحصيل الودائع وتوزيع القيمة على مالكي الرموز، فإن تشغيلها يترك أثراً بياناتياً يمكن تتبعه وتحليله، وغالباً ما يحدث ذلك قبل تشكيل القصص السوقية.
على سبيل المثال، زادت سيولة سوق Polymarket على مدار سنوات، وهو اتجاه بدأ بالفعل في الظهور قبل أن تصبح الأسواق التنبؤية في صدارة الاهتمام.
المصدر: https://defillama.com/protocol/polymarket
ارتفع سعر عملة HYPE بشكل انفجاري الصيف الماضي نظراً لاستمرار أدائها المرتفع في الدخل.
مصدر: https://defillama.com/protocol/hyperliquid?tvl=false&revenue=true&fees=false&groupBy=monthly
هذه المؤشرات كانت تشير إلى المستقبل منذ فترة طويلة، كل ما عليك معرفته هو أين تبحث.
تحليل المؤشرات الأساسية
لنبدأ بمؤشرات الأداء الأساسية التي يجب معرفتها في الاستثمار في DeFi.
TVL (القيمة الإجمالية المُحَوَّسة)
TVL تقيس القيمة الإجمالية للأصول المودعة في عقد ذكي معين ضمن بروتوكول.
· بالنسبة لمنصات التمويل اللامركزي، فإن TVL يشمل الأصول المُستخدمة كضمان والأصول المقدمة.
· بالنسبة لمنصات التداول اللامركزية (DEX)، يشير TVL إلى الودائع في أحواض السيولة.
· بالنسبة لشبكة البلوكشين، TVL هو إجمالي القيمة المُحَوَّسة المُودَّعة في جميع البروتوكولات المُنشَأة على هذه الشبكة.
المصدر: https://defillama.com/
في المصرفية التقليدية (TradFi)، يشبه TVL حجم الأصول المدارة (AUM). تقوم صناديق التحوط بالإبلاغ عن حجم الأصول المدارة كوسيلة لعرض المبلغ الإجمالي للأموال التي وضعتها العملاء لديها. ويفعل TVL الشيء نفسه تقريبًا، حيث يعكس المبلغ الإجمالي للأموال التي وضعتها المستخدمون في البروتوكول، مما يدل على مدى ثقة المستخدمين في العقود الذكية الخاصة بالبروتوكول.
ومع ذلك، واجه مؤشر TVL انتقادات عديدة على مر السنين، وبعض هذه الانتقادات مبررة.
· TVL لا تقيس النشاط. يمكن أن يمتلك بروتوكول مليارات الدولارات من الإيداعات، ولكن يكاد لا يولد أي رسوم.
· يتماشى حجم التداول مع سعر الرمز المميز بشكل وثيق.إذا تراجع سعر ETH بنسبة 30%، فإن إجمالي القيمة المُودعة (TVL) في جميع البروتوكولات التي تحتفظ بـ ETH ستنخفض أيضًا بنفس النسبة، حتى لو لم تحدث عمليات سحب فعلية.
بما أن معظم ودائع DeFi هي رموز ذات تقلبات، فإن TVL عرضة للتغيرات في الأسعار. لذلك، يجمع المراقبون الحذرون بين التدفق الصافي بالدولار (USD Inflows) و TVL لتمييز التغيرات السعرية عن النشاط الفعلي للودائع. يتم حساب التدفق الصافي بالدولار من خلال حساب تغيرات الرصيد لكل أصل بين يومين متتاليين (مضروبة في السعر)، ومن ثم تجميعها. على سبيل المثال، بروتوكول يحتفظ بنسبة 100% من أصوله المُجمعة في ETH، إذا تراجع سعر ETH بنسبة 20%، فإن TVL سيتراجع بنسبة 20%، ولكن التدفق الصافي بالدولار سيكون 0 دولار.
على الرغم من ذلك، فإن TVL لا يزال يحتفظ بقيمتة عندما يتم عرضه في شكل دولارات وعملات مميزة في آنٍ واحد، ويتم استخدامه بالاقتران مع مؤشرات النشاط أو الإنتاجية. ما زال TVL أداة قياسية مهمة لقياس ثقة البروتوكول وحجم DeFi ككل. فقط لا تُخطئ في اعتباره معيار تقييم شامل.
التكاليف والأرباح والأرباح المحققة من قبل حائزي العملة
في DeFi، تختلف تعريفات هذه المصطلحات عن تلك المستخدمة في المحاسبة التقليدية، مما قد يسبب بعض الالتباس.
· الرسوم (Fees): من منظور المستخدم، تشير الرسوم إلى التكلفة التي تدفعها عند استخدامك للبروتوكول. على سبيل المثال، عند إجراء معاملة على منصة تبادل لامركزية (DEX)، يجب أن تدفع رسوم المعاملة. قد تذهب هذه الرسوم بالكامل إلى مزودي السيولة، أو قد تذهب جزء منها إلى البروتوكول. تُعد الرسوم مجموع المدفوعات التي يدفعها المستخدم، بغض النظر عن وجهة هذه الأموال في النهاية. وفي المصرفية التقليدية، يعادل هذا المفهومإجمالي الدخل (Gross Revenue).
· الدخل (Revenue): يشير الدخل إلى حصة الأرباح التي تحصل عليها البروتوكول. بمعنى آخر، ما هي النسبة التي يحتفظ بها البروتوكول فعليًا من جميع الرسوم التي تدفعها المستخدمون؟ قد ت流向 هذه الأرباح إلى الخزينة الخاصة بالبروتوكول أو الفريق أو مالكي الرموز. لا يشمل الدخل الرسوم المخصصة للموردين السائلة، ويمكن اعتباره دخلاً للبروتوكول.الدخل الإجمالي (Gross Income)
· دخل مالكي العملة (Holders Revenue): هذا هو تعاريف أكثر تقييدًا، ويتابع فقط الجزء من الدخل الذي تم توزيعه على مالكي الرموز من خلال عمليات الاسترداد، أو حرق الرسوم، أو توزيع الأرباح مباشرة من خلال الضمان. وفي الماليات التقليدية، يشبه هذاالدمج بين توزيعات الأرباح وشراء الأسهم.
هذه الاختلافات حاسمة في التقييم. قد تولّد بعض البروتوكولات رسومًا كبيرة، ولكن نظرًا لأن معظم هذه الرسوم تُوزع على مقدّمي السيولة، فإن الدخل النهائي يكون ضئيلاً.
قامت DefiLlama بنشر تقارير دخل مكتملة لبروتوكولات عديدة بالفعل. تتم تحديث هذه التقارير تلقائيًا استنادًا إلى البيانات على السلسلة، وتفكيك الدخل إلى مشاريع مختلفة، وإعادة تعريف هذه المؤشرات بلغة محاسبة قياسية.
المصدر: https://defillama.com/protocol/aave
تُرفَق هذه التقارير المالية برسوم بيانية تُظهر تدفق الأموال، وتوضح العملية الكاملة لتدفق الأموال من المستخدمين إلى البروتوكول ومن ثم إعادة توزيعها على الأطراف المعنية. إذا كنت ترغب في فهم أعمق لنموذج اقتصادي لمشروع معين، فإن هذه المعلومات تستحق الاستكشاف.
المصدر: https://defillama.com/protocol/aave
الكمية (Volume)
تُستخدم أحجام التداول لتعقب حجم نشاط التداول.
· حجم تبادل DEXاحصي جميع أزواج التداول على منصة التداول اللامركزية (DEX).
· حجم تداول العقود الدائمة (Perp Volume):احصي إجمالي حجم التداول على جميع منصات العقود الآجلة اللامحدودة.
المصدر: https://defillama.com/pro/97i44ip1zko4f8h
يمثل حجم التداول مؤشرًا رئيسيًا لقياس مدى مشاركة السوق المشفرة ككل. عندما يستخدم الأشخاص الأصول الرقمية بشكل نشط، يقومون بإجراء معاملات. عادةً ما يرتبط ارتفاع حجم التداول بتغير في اهتمام السوق، سواء كان ذلك صعودًا مفرطًا بسبب الهوس أو بيعًا ذا طبيعة ذعرية.
لقد شهدت حجم التداولات في العقود الآجلة اللامتناهية زيادة ملحوظة مقارنةً بالفترة السابقة. ففي عام 2021، لم تكن منصات تداول العقود الآجلة اللامتناهية تتمتع بوجود كبير. أما اليوم، فقد وصل حجم التداول اليومي لمنصات مثل Hyperliquid وAster وLighter إلى مليارات الدولارات. وبسبب النمو السريع في هذا المجال، فإن مقارنة البيانات التاريخية مع الماضي تصبح غير ذات صلة. فمثلاً، مقارنة حجم التداول الحالي في العقود الآجلة اللامتناهية مع بيانات عام 2021 توضح فقط أن هذا المجال يشهد توسعًا، ولا توفر معلومات ذات قيمة إضافية.
في فئة معينة، مقارنةً بالحجم المطلق للتداول،الاتجاهات المتغيرة في حصة السوق أكثر أهمية.على سبيل المثال، إذا زادت حصة السوق لـ DEX العقود الآجلة إلى أجل غير مسمى من 5% إلى 15%، فهذا يدل على تحسين مكانتها السوقية في الواقع، حتى لو انخفض حجم التداول المطلق. تقدم DefiLlama مكتبة لوحات مخصصة تحتوي على العديد من الرسوم البيانية لحصص السوق، وهي تستحق الزيارة.
الصفقات المفتوحة (Open Interest)
يمثل العقد غير المغلق القيمة الإجمالية للعقود المشتقة غير المغلقة أو غير الخاضعة للتصفية. بالنسبة لـ DEX للعقود الدائمة، يمثل العقد غير المغلق جميع المراكز التي لم تُغلق أو تُصفى بعد.
المصدر: https://defillama.com/open-interest
يُعد العقد المفتوح (Open Interest) مؤشرًا مهمًا لقياس سيولة منصات الأدوات المشتقة. فهو يعكس حجم رأس المال الإجمالي المُستثمر في المراكز النشطة للعقود الدائمة حاليًا.
قد ينهار المؤشر بسرعة خلال فترات تقلبات السوق. يمكن أن تؤدي موجة كبيرة من الإغلاقات الإلزامية إلى مسح العقود المفتوحة في غضون ساعات قليلة. من خلال مراقبة عملية التعافي بعد حدوث هذه الأحداث، يمكن ملاحظة ما إذا كان بإمكان منصة ما جذب السيولة مرة أخرى، أم أن الأموال قد انتقلت بشكل دائم إلى منصات أخرى.
القيمة السوقية لعملات المستقرة (Stablecoin Market Cap)
بالنسبة لشبكة البلوك تشين، فإن سوق العملات المستقرة يشير إلى القيمة الإجمالية لجميع العملات المستقرة المُنشرة على هذه الشبكة.
المصدر: https://defillama.com/stablecoins/chains
يمثل حجم سوق العملة المستقرة مؤشرًا مهمًا لقياس تدفق رأس المال. على عكس TVL الذي يتأثر بالتقلبات في أسعار الرموز المميزة، فإن العملة المستقرة تمثل الدولار الحقيقي (أو ما يعادله بالدولار) الذي يُحققه المستخدمون عبر الجسور متعددة السلسلة إلى السلسلة. على سبيل المثال، عندما يرتفع حجم سوق العملة المستقرة على سلسلة معينة من 30 مليار دولار إلى 80 مليار دولار، فهذا يعني أن هناك تدفقًا حقيقيًا بقيمة 50 مليار دولار على النظام البيئي.
منذ أكتوبر 2023، دخلت حوالي 180 مليار دولار من العملات المستقرة إلى سوق العملات المشفرة. جزء من هذه الأموال دخل بشكل لا مفر منه إلى DeFi، مما دفع نمو TVL وزيادة الحجم وزيادة توليد الرسوم. تدفق العملات المستقرة مشابه لتدفق رأس المال في اقتصاد دولة، حيث أن زيادة المعروض من العملات المستقرة تعني دخول أموال جديدة، بينما تراجع المعروض يشير إلى خروج رأس المال.
الإيرادات من التطبيق والرسوم المترتبة على التطبيق (App Revenue & App Fees)
تُعد إيرادات التطبيق وتكاليفه مؤشرات تُقيَّم على مستوى السلسلة، وهي تُحسب بناءً على جميع الإيرادات والتكاليف الناتجة عن التطبيقات المُستَخدَمة على هذه السلسلة، دون تضمين العملات المستقرة أو بروتوكولات التسويق السائل أو رسوم الغاز.
أعتبره "ناتجًا داخليًا إجماليًا" للسلسلة الموزعة، حيث يُظهر حجم النشاط الاقتصادي الحقيقي الذي يحدث داخل هذا النظام البيئي.
إن مؤشرات الدخل هي واحدة من أكثر البيانات صعوبة في التزوير، نظرًا لأنها تتطلب من المستخدمين إنفاق أموال حقيقية. هذا يجعلها مؤشرًا عالي الجودة لقياس مستوى نشاط النظام البيئي لـ DeFi.
يجب ملاحظة أنك لا تستطيع تقييم القيمة بناءً على دخل التطبيق، لأن تقييم القيمة بناءً على دخل لا يرتبط مباشرة بالملكية لا معنى له. إن دخل التطبيق ورسومه مناسبان أكثر لتشخيص ما إذا كانت السلسلة تنمو، وليس لتقدير قيمتها.
كيفية تفسير هذه المؤشرات بشكل فعّال؟
إن فهم المؤشرات الفردية هو الخطوة الأولى، ولكن لاستخدامها بشكل فعال، تحتاج إلى إطار تحليلي. أميل إلى استخدام منهجية تحليلية تتألف من ثلاث خطوات:
1. ركّز أولًا على النمو المستمر والثابت.
2. تتبع مؤشرات المخزون ومؤشرات التدفق في الوقت نفسه.
3. أخذ تأثيرات فك قفل الرموز المميزة وميكانيكا الحوافز في الاعتبار.
1. التركيز أولاً على النمو المستمر والمستقر
البروتوكولات التي تظهر فيها ارتفاعات قصيرة المدى في مخططات الدخل تتبعها انهيارات سريعة لا تعكس إنشاء قيمة مستدامة. لقد شهدت عددًا لا يحصى من البروتوكولات التي تحقق أرقامًا قياسية في الدخل خلال أسبوع معين، لكنها تختفي تمامًا بعد شهر.
ما يهم حقًا هو النمو المستقر على مدى طويل. على سبيل المثال، إذا زادت إيرادات بروتوكول من 500,000 دولار إلى 2,000,000 دولار على مدى ستة أشهر، فهذا يدل على أن نموه مستدام. أما البروتوكول الذي ترتفع إيراداته فجأةً إلى 5,000,000 دولار في أسبوع واحد ثم تنخفض بسرعة إلى 300,000 دولار، فقد يكون ذلك مجرد ظاهرة استثنائية مؤقتة.
في قطاع التشفير، يمر الوقت بسرعة أكبر بكثير من الأسواق التقليدية. هنا، يعادل النمو المستمر لمدة شهر واحد تقريبًا ربعًا واحدًا في الأسواق التقليدية. إذا استمر نمو دخل بروتوكول على مدى ستة أشهر، فيمكن اعتباره شركة تحقق نموًا مستمرًا في الأرباح على مدى ستة فصول تالية. هذا الأداء يستحق بالفعل الانتباه.
2. تتبع مؤشرات المخزون والتدفق في وقت واحد
· مقياس المخزون (Stock Metrics)مثل TVL (القيمة الإجمالية المُودعة)، والصفقات المفتوحة (Open Interest)، وقيمة السوق لعملات المستقرة، والخزينة المالية، وغيرها، تُخبرك بمقدار الأموال المُودعة في البروتوكول.
· مقياس تدفق البيانات (Flow Metrics)مثل الرسوم (Fees) والإيرادات (Revenue) والكمية (Volume) وغيرها، تخبرك عن حجم النشاط الفعلي في البروتوكول.
كلاهما مهمان بنفس القدر.
من الأسهل مزج حجم النشاط. على سبيل المثال، يمكن لبروتوكول أن يزيد من حجم التداول بشكل اصطناعي من خلال الحوافز أو تداولات الغسيل (Wash Trading)، وهذه الزيادات المؤقتة ليست نادرة. أما السيولة فهي صعبة التصنيع. لجذب المستخدمين لوضع أموالهم حقًا والاحتفاظ بها لفترة طويلة، يحتاج البروتوكول إلى وجود فائدة فعلية أو تقديم عوائد جذابة.
عند تقييم أي بروتوكول، اختر مؤشرًا على الأقل من مؤشرات المخزون ومؤشرًا من مؤشرات التدفق للتحليل. مثال:
· بالنسبة لـ DEX العقود المستقبلية، يمكن اختيار العقود غير المغلقة والحجم.
· بالنسبة لبروتوكولات القروض، يمكن اختيار TVL والرسوم.
· بالنسبة للبلوك تشين، يمكن اختيار سوق العملات المستقرة والدخل من التطبيقات.
إذا أظهرت هذه الفئتين من المؤشرات نموًا، فهذا يدل على أن البروتوكول يتوسع بالفعل. وإذا كان ينمو مؤشر النشاط فقط بينما تظل السيولة ثابتة، فسيكون من الضروري التحليل بعمق، فقد يكون هناك تلاعب بشبكة العقود. وإذا كانت السيولة فقط هي التي تنمو بينما يظل النشاط ثابتًا، فقد يشير ذلك إلى أن الودائع تأتي بشكل أساسي من عدد قليل من "الحيتان".
3. أخذ قفل الرموز المميزة والمكافآت في الاعتبار
يمكن أن يؤدي فك قفل الرموز إلى ضغوط بيع. توجد دائمًا جزء من الرموز المُخصصة التي تُطلقها البروتوكول أسبوعيًا يتم بيعها. إذا لم تكن هناك طلب من مصادر أخرى يوازن هذا البيع، فسوف تنخفض أسعار الرموز.
قبل الاستثمار، يُرجى التحقق من خطة فك قفل الرموز. بروتوكول يبلغ فيه حجم التداول 90%، يواجه ضغوطاً قليلة جداً من التخفيف المستقبلي. في المقابل، بروتوكول يبلغ فيه حجم التداول 20% فقط، وستكون هناك عملية فك قفل كبيرة بعد ثلاثة أشهر، يحمل مخاطر استثمارية مختلفة تماماً.
بالمثل، تصبح بيانات الدخل المرتفعة أقل إبهارًا إذا كانت البروتوكولات ذات الدخل المرتفع توزع حوافز متطرفة تتجاوز الدخل الذي تحصل عليه من المستخدمين. تتعقب DefiLlama ذلك من خلال مؤشر "الأرباح"، الذي يخصم تكاليف الحوافز من الدخل. على سبيل المثال، قد يحقق بروتوكول دخلًا بقيمة 10 ملايين دولار سنويًا، لكنه يوزع مكافآت بعملات تصل إلى 15 مليون دولار.
على الرغم من أن الحوافز كانت استراتيجية فعالة لدفع نمو البروتوكول في المراحل المبكرة، وهي غالبًا ما تكون ضرورية في بداية دورة حياة البروتوكول، إلا أنها تخلق بالفعل ضغوط بيعية، وهذه الضغوط تحتاج إلى توازن من خلال طلبات أخرى.
انقر لمعرفة المزيد عن وظائف BlockBeats المفتوحة
مرحبًا بك في الانضمام إلى مجتمع BlockBeats الرسمي:
مجموعة اشتراك تيليجرام:https://t.me/theblockbeats
مجموعة المحادثة على تيليجرام:https://t.me/BlockBeats_App
الحساب الرسمي على تويتر:https://twitter.com/BlockBeatsAsia