قامت صناديق التحوط ببناء مركز بقيمة 830 مليار دولار في إحدى أقدم استراتيجيات التحكيم في الدخل الثابت. وتقول الفيدرالي الأمريكي الآن إن هذه التجارة هي المحرك الرئيسي وراء توسع حصة القطاع في سوق السندات الأمريكية.
وجدت مذكرة FEDS لشهر يونيو 2026، المستندة إلى بيانات نموذج SEC PF، أن الصناديق التحوطية الكبيرة احتفظت بـ 2.4 تريليون دولار في مراكز طويلة على سندات الخزانة الأمريكية حتى سبتمبر 2025. ويمثل تجارة الأساس، وهي استراتيجية تجمع بين سندات الخزانة النقدية الطويلة ومقابلات مستقبلية قصيرة ممولة من خلال سوق الريبو، حوالي 35% من هذا الرقم.
لوضع هذا الحجم في سياقه: لقد ضاعف موقف التجارة بالأساس البالغ 830 مليار دولار تقريبًا ذروته السابقة ما قبل الجائحة من أوائل عام 2020. وقد انتهت تلك الذروة السابقة، بالطبع، بنوع من توقف السوق الذي اضطر فيه الاحتياطي الفيدرالي للتدخل كمشترٍ أخير.
ما هي التجارة الأساسية فعليًا، ولماذا تهم
تستغل صفقة الأساس الفروق الصغيرة في الأسعار بين السندات الخزينة وعقود المستقبلات الخزينة. عندما تتداول عقد المستقبل عند علاوة طفيفة على السند الأساسي، تشتري صناديق التحوط السند وتبيع المستقبل، وتحصل على الفرق عند الاستحقاق.
يأتي هذا الرافعة من سوق التمويل بالبيع مع إعادة الشراء، حيث تستدين الصناديق ضد ممتلكاتها من السندات الأمريكية لتمويل مراكز أكبر بكثير من رأس مالها الفعلي. تُظهر بيانات مجلس الاحتياطي الفيدرالي أن الاقتراض من سوق التمويل بالبيع مع إعادة الشراء من قبل هذه الصناديق وصل إلى 3.0 تريليون دولار. وتبلغ المراكز الإجمالية في السندات الأمريكية، التي تجمع بين المراكز الطويلة والقصيرة، الآن 4.0 تريليون دولار، موزعة على 2.4 تريليون دولار طويلة و1.6 تريليون دولار قصيرة.
التجارة تعزز سيولة سوق الخزانة وتساعد في الحفاظ على أسعار العقود الآجلة متوافقة مع السندات النقدية. هذه هي الأخبار الجيدة. أما الجزء الأقل راحة فهو ما يحدث عندما تُلغى بسرعة.
خطر التركز وتعقيد جزر كايمان
كشف تحليل الفيدرالي أن السوق تصبح أكثر ثقلًا من الأعلى. الآن تمثل الأموال الخمسون الأكبر من حيث التعرض للسندات الأمريكية حوالي 90٪ من إجمالي نشاط صناديق التحوط في هذا المجال، ارتفاعًا من 84٪ في أوائل عام 2023.
هناك تفصيل آخر. يمر جزء كبير من هذا النشاط التجاري عبر صناديق مسجلة في جزر كايمان. وتشير ملاحظة FEDS إلى أن بيانات صندوق رأس المال الدولي للخزانة (TIC)، وهو المقياس القياسي للاستثمارات الأجنبية في الأوراق المالية الأمريكية، قد يكون يقلل من التعرض الفعلي بحوالي 1.4 تريليون دولار بنهاية عام 2024.
بeyond the basis trade، حددت الفيدرالية استراتيجيات أخرى قائمة على القيمة النسبية تسهم في التعرض لسندات الخزانة لدى صناديق التحوط. يمثل تداول فروق المبادلات 305 مليار دولار، مما يجعله ثاني أكبر فئة، لكنه لا يزال متفوقًا بشكل كبير على هيمنة تجارة الأساس.
كما تضمنت البيانات اختبارًا للتوتر في الزمن الحقيقي. حيث أثار إعلان التعريفات في أبريل 2025 تصفية مقدرة بـ 60 مليار دولار في مراكز فروق التبادل، ما يمثل حوالي 20٪ من هذه المراكز. وقد استعادت المراكز جزءًا من تعافيها لاحقًا، لكن هذه الحادثة أظهرت مدى سرعة قدرة المفاجآت السياساتية على إجبار استراتيجيات الخزانة المرفوعة على تقليل رافعتها المالية.
ما يعنيه ذلك للمستثمرين
تمثل ممتلكات صناديق التحوط من السندات الحكومية الآن حوالي 8.5% من جميع السندات الحكومية المحتفظ بها خصوصًا، وهو ما يقارب الضعف مقارنة بـ 4.5% قبل عامين فقط. وحدها مراكز تداول الأساس تمثل حوالي 3.5% من السندات الحكومية المحتفظ بها خصوصًا، بزيادة قدرها 40% مقارنة بالذروات السابقة.