غولدمان ساكس تحذر: الأسواق قد أسست التضخم، وليس الركود نتيجة الصراع الإيراني

الكاتب الأصلي: غاو تشيه ميو

المصدر الأصلي: 华尔街见闻

حذرت غولدمان ساكس في تقريرها الماكروي الرائد الأحدث الصادر في 20 مارس، بعنوان "Top of Mind": أن الأصول العالمية حاليًا مُسعرَة بشكل كافٍ فقط لصدمة التضخم، لكنها تتجاهل تمامًا التأثير التدميري لتكاليف الطاقة المرتفعة على النمو الاقتصادي العالمي.

أشار التقرير إلى أن "العقدة" في مضيق هرمز تعني أن الحرب من الصعب جدًا إنهاؤها في المدى القصير، وعندما تُفنَّد توقعات السوق، فإن "النمو المتناقص (الركود)" سيكون الحذاء الثاني الذي يسقط، وعندها ستشهد تسعير الأصول العالمية انعكاسًا عنيفًا للغاية.

بسبب مخاطر تطول الأزمة، خفّضت غولدمان ساكس بشكل شامل توقعات النمو لعام 2026 للولايات المتحدة ومنطقة اليورو وغيرها من الاقتصادات الكبرى، ورفعت توقعات التضخم، وتأجلت نقطة خفض الفائدة التالي للبنك المركزي الأمريكي من يونيو إلى سبتمبر.

جدير بالذكر، وفقًا لخبر قناة CCTV الإخبارية في 22 مارس، أن ممثل إيران لدى المنظمة البحرية الدولية أشار إلى أن إيران تسمح للسفن غير "العدائية" بالمرور عبر مضيق هرمز، لكن يجب التنسيق مع إيران بشأن القضايا الأمنية واتخاذ الترتيبات ذات الصلة.

تعتقد غولدمان ساكس أن الشك الرئيسي في هذا الصراع ليس في قدرة القوات الأمريكية على الفوز تكتيكيًا، بل في متى سيتم فك "قفل الطاقة العالمي" الذي يمثل مضيق هرمز.

في التقرير، ذكر الجنرال دونغان، القائد السابق للبحرية الخامسة الأمريكية، بيانات مفصلة تؤكد التفوق العسكري الأمريكي الإسرائيلي.

لكن الميزة العسكرية لم تُحول إلى إنهاء للحرب.

يعتقد فاكل، مدير مشروع الشرق الأوسط في معهد شاتام هاوس، أن إيران ترى هذا الصراع كـ"حرب بقاء". وقد استخلصت إيران دروسًا من "حرب الأيام الاثني عشر" في يونيو 2025 — عندما أظهرت تنازلاتها المبكرة ضعفها.

لذلك، فإن الاستراتيجية الحالية لإيران هي استخدام أسلحة غير متكافئة مثل الطائرات المسيرة منخفضة التكلفة للمشاركة في حرب استنزاف، ونشر التكاليف على نطاق واسع قدر الإمكان، حتى الحصول على ضمانات أمنية تضمن بقاء الجمهورية الإسلامية على المدى الطويل (بما في ذلك تخفيف العقوبات الفعلي). يؤكد فكيل:

Before seeing a reliable path to these guarantees in Iran, it has no motive to end this war.

بالإضافة إلى ذلك، فإن هيكل القيادة الإيراني أكثر متانة مما يتخيله السوق. يشير فكيل إلى أن الحرس الثوري الإسلامي (IRGC) يدير الدفاع اليومي من خلال هيكل قيادة "موزع مثل البلاط"، ولا يزال هذا النظام البيروقراطي يعمل بكفاءة.

من وجهة نظر واشنطن، كشف السفير دينيس روس، المبعوث الأمريكي السابق للشرق الأوسط، عن عقدة أخرى: لو لم تكن إيران تسيطر على مضيق هرمز، لكان ترامب قد أعلن عن النصر منذ فترة طويلة. اليوم، لدى ترامب أسباب كاملة للادعاء أن إيران لا تستطيع تهديد دول مجاورة بالقوة التقليدية لمدة خمس سنوات على الأقل، لكن "طالما كانت إيران تسيطر على من يمكنه تصدير النفط ومن يمكنه المرور عبر المضيق، فإنه لا يستطيع الإعلان عن النصر ثم التوقف."

يعتقد روس أن التوسط الذي توسطه الرئيس الروسي بوتين قد يكون أسرع طريقة للخروج من المأزق في حالة عدم قدرة القوات الأمريكية على الاستيلاء على الأراضي على طول المضيق. لكن شروط التوسط غير متوفرة حاليًا، خاصةً أن الشخص الأكثر قدرة على تنسيق الفصائل المختلفة (بما في ذلك الحرس الثوري الإيراني) من الجانب الإيراني، وهو الرئيس السابق لمجلس الشورى الإسلامي علي لاريجاني، قُتل مؤخرًا، مما خلق فراغًا قياديًا قلل بشكل كبير من احتمالية التوصل إلى اتفاق سلام في المدى القصير.

إذًا، هل يمكن للمرافقة العسكرية كسر حالة الجمود الناتجة عن قطع التوريد المادي؟ إجابة دونغان كانت قاسية للغاية: قادر على المرافقة، لكنه لا يمتلك القدرة على استعادة التدفق الطبيعي.

على الرغم من أن الولايات المتحدة وحلفاءها (بريطانيا وفرنسا وألمانيا وإيطاليا واليابان وغيرها) قد أعلنت استعدادها للمشاركة في مرافقة السفن، وقامت بإجراء تدريبات عسكرية ذات صلة على مدار الـ15 عامًا الماضية، إلا أن دونغان أكد أن نموذج المرافقة يفتقر بشكل طبيعي إلى وفورات الحجم.

قام بتقييم أن المرافقة العسكرية لا يمكنها سوى استعادة 20% من تدفق النفط الطبيعي، بالإضافة إلى 15-20% إضافية من الأنابيب البرية، ما يترك فجوة كبيرة مقارنة بالمستوى الطبيعي. لا يوجد "مفتاح" لاستعادة التوريد، والمبادرة النهائية تقع في يد إيران—

This is not merely a military issue, but a博弈 of motivations and leverage among all parties.

كشفت بيانات فريق السلع الأولية في غولدمان ساكس عن الحجم التاريخي للصدمات: يُقدّر خسارة تدفق النفط في الخليج العربي بحوالي 17.6 مليون برميل يوميًا، أي ما يعادل 17% من العرض العالمي، وهو ما يمثل 18 ضعف ذروة انقطاع النفط الروسي في أبريل 2022. وقد انخفض تدفق النفط الفعلي عبر مضيق هرمز من 20 مليون برميل يوميًا عادةً إلى 600 ألف برميل يوميًا فقط، بانخفاض يصل إلى 97%.

على الرغم من أن جزءًا من النفط يُعاد توجيهه عبر أنابيب السعودية الشرقية-الغربية (إلى ميناء ينبع) وأنبوب الإمارات حبشان-الفجيرة، فإن جولدمان ساكس تقدر أن الحد الأقصى للتدفق الصافي المعاد توجيهه عبر هذين الأنبوبين هو 1.8 مليون برميل يوميًا، وهو ما لا يُذكر.

بناءً على ذلك، طور غولدمان ساكس ثلاثة سيناريوهات متوسطة الأجل لتوقع أسعار النفط:

• السيناريو الأول (الأكثر تفاؤلاً: استعادة حجم المرور ما قبل الحرب خلال شهر واحد): من المتوقع أن يكون متوسط سعر برنت للنفط في الربع الرابع من عام 2026 عند 71 دولارًا للبرميل. ستتعرض المخزونات التجارية العالمية لخسارة بنسبة 6٪ (617 مليون برميل)، ويمكن تعويض حوالي 50٪ من هذا النقص من خلال إطلاق احتياطيات النفط الاستراتيجية (SPR) من قبل دول الوكالة الدولية للطاقة وامتصاص النفط الروسي البحري.
• السيناريو الثاني (استمرار الانقطاع لمدة 60 يومًا حتى 28 أبريل): من المتوقع أن يرتفع متوسط سعر برنت في الربع الرابع من عام 2026 إلى 93 دولارًا للبرميل. ستتوسع تأثيرات المخزون إلى ما يقرب من 20٪ (1.816 مليار برميل)، وستتمكن التدابير السياسية من تعويض حوالي 30٪ فقط.
• السيناريو الثالث (متطرف: انقطاع مدته 60 يومًا مصحوبًا بضرر طويل الأمد في الطاقة الإنتاجية في الشرق الأوسط): إذا ظل إنتاج الشرق الأوسط أقل من المستوى الطبيعي بمقدار 2 مليون برميل يوميًا بعد إعادة الفتح، فسيصل سعر برنت في الربع الرابع من عام 2027 إلى 110 دولارات للبرميل.

غولدمان ساكس تحذر من أن استمرار تركيز السوق على مخاطر التوقف الطويل بسبب تدفق منخفض قد يؤدي إلى اختراق خام برنت لمستوى قياسي تاريخي بلغ في عام 2008. تُظهر البيانات التاريخية أنه بعد أربع سنوات من حدوث أربع أكبر صدمات عرضية، لا يزال إنتاج الدول المتضررة أقل من المستوى الطبيعي بنسبة أكثر من 40% في المتوسط. مع الأخذ في الاعتبار أن حوالي 25% من الإنتاج في منطقة الخليج تأتي من العمليات البحرية، فإن تعقيداتها الهندسية تعني أن دورة استعادة الطاقة الإنتاجية ستكون طويلة جدًا.

أزمة سوق الغاز الطبيعي المسال (LNG) لا يمكن تجاهلها أيضًا.

ارتفع سعر الغاز الطبيعي الأوروبي المرجعي (TTF) بأكثر من 90% مقارنة بفترة ما قبل الحرب ليصل إلى 61 يورو/ميجاوات/ساعة. وأكثر فتكًا، أكّد الرئيس التنفيذي لشركة قطر للطاقة سعد الكعبي أن الضرر الناجم عن صواريخ إيران على مصنع راس لفان للغاز الطبيعي المسال بسعة 77 مليون طن سنويًا سيؤدي إلى إيقاف 17% من طاقة إنتاج إيران من الغاز الطبيعي المسال على مدار السنتين إلى الثلاث سنوات القادمة.

تشير غولدمان ساكس إلى أنه إذا توقف إنتاج الغاز الطبيعي المسال في قطر لأكثر من شهرين، فقد تقترب أسعار TTF من 100 يورو/MWh. ويتعرض التوقع السابق لغولدمان ساكس بـ"أكبر موجة نمو في إمدادات الغاز الطبيعي المسال في التاريخ بحلول عام 2027" لخطر التأجيل الكبير.

في مواجهة الأزمة، استخدمت الحكومة الأمريكية أدوات سياسية متعددة: تنسيق إطلاق 172 مليون برميل من المخزون الاستراتيجي للنفط (متوسط حوالي 1.4 مليون برميل/يوم)، ورفع العقوبات عن نفط روسيا وفنزويلا، وتعليق قانون جونز لمدة 60 يومًا.

لكن أليكس فيليبس، الخبير الاقتصادي السياسي الرئيسي في جولدمان ساكس الأمريكية، أشار إلى أن مخزونات الولايات المتحدة من SPR تقل عن 60% من السعة، وسيهبط إلى 33% بحلول منتصف العام وفقًا للخطة الحالية، مما يحد من مساحة الإطلاق الإضافية. أما بالنسبة للقلق بشأن حظر تصدير النفط، فهو "محتمل جدًا"، لكنه حاليًا ليس افتراضًا أساسيًا.

التأثيرات الاقتصادية العالمية الناتجة عن صدمات الطاقة تبدأ في الظهور. وقد طرح جوزيف بريغز، الخبير الاقتصادي العالمي البارز في غولدمان ساكس، "قاعدة تجريبية" أساسية: كلما ارتفع سعر النفط بنسبة 10٪، ينخفض الناتج المحلي الإجمالي العالمي بأكثر من 0.1٪، ويرتفع معدل التضخم العام العالمي بنقطتين مئويتين (مع تأثير أشد في بعض دول آسيا وأوروبا)، ويرتفع التضخم الأساسي بنقطتين مئويتين من 0.03 إلى 0.06.

بناءً على هذا الحساب، فإن الانقطاع لمدة ثلاثة أسابيع الحالي قد أدى إلى خفض الناتج المحلي الإجمالي العالمي بنسبة حوالي 0.3٪؛ وإذا استمر الانقطاع حتى 60 يومًا، فسيؤدي إلى انخفاض الناتج المحلي الإجمالي العالمي بنسبة 0.9٪ وارتفاع أسعار السلع العالمية بنسبة 1.7٪. بالتزامن مع تشديد مؤشر ظروف المالية العالمية (FCI) بنسبة 51 نقطة أساس منذ بدء الحرب، فإن خطر تباطؤ الاقتصاد يتصاعد بسرعة.

ومع ذلك، أشار كاماكشيا تريفيدي، رئيس استراتيجيي العملات الأجنبية والأسواق الناشئة في غولدمان ساكس، بدقة إلى أخطر ضعف في هيكل تسعير الأسواق العالمية الحالي: فلم تُؤخذ مخاطر "النمو الهابط" في الاعتبار على الإطلاق.

يُشير تريفيدي إلى أن الأصول العالمية تعاملت حتى الآن مع هذا الصراع كـ"صدمات تضخمية" فقط. وهذا يتجلى في: إعادة تسعير صارمة في أسواق الفائدة (ارتفاع حاد في العوائد الأمامية لـ G10 والأسواق الناشئة، حيث كان رد فعل بريطانيا وهنغاريا الأكثر شدة، وهما اللتان كانتا قد أدرجتا توقعات خفض أسعار الفائدة بشكل أكبر)؛ وانقسام صارم في أسواق الصرف الأجنبي على طول محور شروط التجارة (تقوّي الدولار، وأداء العملات في الدول المصدرة للطاقة مثل النرويج وكندا والبرازيل بشكل أفضل، بينما تعاني عملات الدول المستوردة في أوروبا وآسيا).

هذا المنطق التسعيري يفترض افتراضًا خطيرًا جدًا — أن السوق مقتنع بأن الحرب ستكون مؤقتة (وهو ما يؤكد عليه أيضًا هيكل مدة العقود الآجلة للنفط والغاز المائل للأسفل).

حذّر تريفيدي أنه بمجرد أن تُثبت عدم صحة هذا التفاؤل الأعمى، ويثبت أن أسعار الطاقة ذات طابع دائم، سيُجبر السوق على إعادة تسعير هبوطية حادة للنمو العالمي والأرباح الشركاتية. حينها، سيصبح "هبوط النمو" هو الحذاء الثاني الذي يسقط. في إطار منطق التداول هذا:

1. ستواجه أسواق الأسهم في الأسواق المتقدمة والنامية التي أظهرت أداءً نسبيًا قويًا حتى الآن ضغط بيع هائل؛
2. ستتعرض الأصول الدورية مثل النحاس والأسترالي دولار لبيع هائل؛
3. سيتم عكس تسعير النسر لعائدات الجهة الأمامية;
4. ستحل العملة اليابانية (JPY) محل الدولار الأمريكي كعملة ملاذ آمن نهائية في بيئة انخفاض الأسهم والسلع.

لقد شعرت منطقة الشرق الأوسط وشمال إفريقيا (MENA) أولاً ببرودة الاقتصاد. وحسب تقديرات خبراء الاقتصاد في جولدمان ساكس لمنطقة MENA، فاروق سوسا، فإن دول مجلس التعاون الخليجي (GCC) تخسر حوالي 700 مليون دولار يوميًا من إيرادات النفط وحدها، وإذا استمرت هذه المدة شهرين، فستصل الخسائر الإجمالية إلى ما يقارب 80 مليار دولار. وقد يتجاوز انخفاض الناتج المحلي الإجمالي غير النفطي في عمان والسعودية والكويت مستويات عام 2020 خلال جائحة كوفيد-19. وفي ظل هروب رؤوس الأموال وضغط المشاعر المتجنبة للمخاطر، أصبح الجنيه المصري (EGP) أسوأ عملة في الأسواق الناشئة أداءً منذ بدء الحرب.

المتغير الأساسي في هذه الأزمة الملحمية لم يعد هو إراقة قوة الجيش الأمريكي، بل جدول مرور مضيق هرمز.

على الرغم من أن ترامب ومسؤولين رفيعي المستوى في إدارته (مثل وزير الطاقة رايت) أطلقوا مؤخرًا إشارات متفائلة متكررة إلى السوق مفادها أن الحرب ستنتهي "في غضون أسابيع قليلة"، فإن غولدمان ساكس ترى أن منطق مواجهة البقاء لإيران، والصعوبات السياسية الأمريكية الناتجة عن السيطرة على مضيق هرمز، والسقف الطبيعي لقدرات المرافقة، وغياب شروط الوساطة—كلها تشير إلى احتمال أن يكون طول فترة الانقطاع أطول من "أسابيع قليلة" التي يتضمنها تسعير السوق الحالي.

بمجرد تصحيح هذا التوقع، لن يواجه المستثمرون سوى استمرار "تداول التضخم"، بل انتقالًا إلى "تداول الركود". باستخدام كلمات تريفيدي، فإن انخفاض النمو قد يكون الصندوق التالي.