تقرير ديلفي ديจيتال: نموذج شراء سايلور لـ BTC يقترب من الحدود الحرجة

أخبار ME، في 12 مايو (UTC+8)، أصدرت مؤسسة الأبحاث الرقمية Delphi Digital تقريرًا جديدًا بعنوان "How Far Can Saylor Stretch It"، يركز على تحليل استدامة نمط زيادة امتلاك Strategy للبيتكوين حاليًا، ويشير إلى أن هيكل تمويلها يقترب تدريجيًا من حدود الضغط الحرجة. يشير التقرير إلى أن Strategy تمكنت في المراحل المبكرة من الاستمرار في زيادة امتلاكها للبيتكوين، وذلك بشكل أساسي لأن سعر سهم MSTR ظل أعلى من القيمة الصافية للبيتكوين الخاصة بالشركة (mNAV)، مما سمح للشركة بتحقيق "نمو في حيازة البيتكوين لكل سهم" عند إصدار أسهم جديدة لشراء البيتكوين. لكن حاليًا، انخفض EV-based mNAV لـ MSTR إلى حوالي 1.24 ضعف، مما يعني أن مساحة الربح الناتجة عن تمويل إضافي من خلال إصدار أسهم عادية قد تقلصت بشكل واضح، واقتربت من خط التعادل. في الوقت نفسه، اعتمدت Strategy بشكل كبير في الماضي على أدوات الدين القابلة للتحويل. وعلى الرغم من أن أدوات الدين القابلة للتحويل ذات الفائدة المنخفضة ساعدت الشركة على التوسع بسرعة، إلا أنها لا تزال تحمل ديونًا أولية بقيمة حوالي 8.2 مليار دولار، وستدخل دورة سداد مهمة بدءًا من سبتمبر 2027. يعتقد التقرير أن الداعم الحقيقي الحالي لاستمرار شراء البيتكوين هو هيكل التمويل STRC (Strategy Preferred). يوجه STRC المستثمرين الباحثين عن العائد، ويوفر عائدًا نقدًا سنويًا قدره 11.5% يُدفع شهريًا، بينما تستخدم الشركة الأموال المجمعة لشراء البيتكوين دون إضافة ضغط استحقاق جديد من أدوات الدين القابلة للتحويل. لكن Delphi تشير إلى أن ثمن هذا النموذج هو "زيادة مستمرة في الالتزامات ذات العائد الثابت". فكل عملية تمويل STRC، على الرغم من أنها تزيد فورًا من احتياطي البيتكوين، فإنها تضيف أيضًا التزامات دفع أرباح مستقبلية. يحذر التقرير من أنه إذا استمر سعر البيتكوين في الارتفاع وظلت هامش المضاربة على MSTR مرتفعًا، فسيظل هذا الهيكل قابلًا للعمل؛ لكن إذا استمر سعر البيتكوين في التذبذب لفترة طويلة، فستتراكم التزامات الأرباح تدريجيًا، بينما ستستمر كفاءة التمويل عبر الأسهم العادية في الانخفاض. إضافةً إلى ذلك، لا تزال لدى Strategy احتياطيات نقدية بقيمة 2.25 مليار دولار، يمكنها تغطية ضغط إعادة شراء أدوات الدين القابلة للتحويل البالغ حوالي 1 مليار دولار في عام 2027، لكن جدار الديون الأكبر في عام 2028 لا يزال بحاجة إلى حل. كما تشير Delphi إلى أن الحد الأقصى المُصرح به لتمويل STRC حاليًا هو 28.3 مليار دولار. وعند الوصول إلى هذا الحد وعدم القدرة على توسيعه، فقد تنخفض قدرة Strategy على الاستمرار في شراء البيتكوين كوسيلة لتعويض التخفيف الناتج عن الأرباح، أو حتى تتوقف تمامًا. (المصدر: BlockBeats)