لقد أمضى سعر الإيثيريوم معظم الدورة السابقة في التأخر مقارنةً بتقدمه المؤسسي وعلى السلسلة، وتشير بيتيوايز إلى أن السبب بسيط: لا يزال الإيثيريوم يتداول بشكل رئيسي كمرجع للبيتكوين، وليس كشبكة ذات قيمة أساسية. وفي تحليل نموذج عامل جديد، وجدت شركة إدارة الأصول أن البيتكوين كان القوة المهيمنة وراء عوائد الإيثيريوم الأسبوعية منذ عام 2018، مع لعب الظروف الكلية ونشاط الشبكة وتدفقات صناديق الاستثمار القابلة للتداول أدوارًا ثانوية.
هذا الاكتشاف مهم لأنه يتعارض مع أحد أكثر السرديات ثباتًا حول إيثريوم. فقد تحسنت الوضوح التنظيمي، واتسعت فرص الوصول المؤسسي، ولا يزال إيثريوم يدعم حصة كبيرة من نشاط العملات المستقرة والأنشطة المتعلقة بالأصول المُمَثَّلة برموزًا. ومع ذلك، لا يزال ETH أقل بنسبة 62% من أعلى مستوى له على الإطلاق، وهو انفصال حاولت Bitwise تفسيره من خلال نموذج مبني على 406 ملاحظة أسبوعية تعود إلى مايو 2018.
الإجابة، على الأقل من الناحية الإحصائية، هي أن البيتكوين يطغى على كل شيء تقريبًا. وقالت بيتيوايس إن الإيثيريوم "يتحرك بنسبة تقارب 1:1 مع البيتكوين أسبوعيًا"، بمعامل يبلغ حوالي 0.99. وحده البيتكوين يفسر حوالي 65% من تباين عوائد الإيثيريوم، مما يجعله المحرك الأساسي الواضح لاتجاه السعر.
الاستنتاج الأوسع للشركة صريح: "إن أسس التبني، مثل العناوين النشطة، لها تأثير أقل بكثير على سعر الإيثيريوم مما يفترضه الكثيرون"، كما ذكر التقرير. "وإذا تم توسيع هذا المفهوم، فإن توليد الإيرادات يبدو أقل صلةً حتى، حيث تم إزالته من نموذج GETS باعتباره 'ضجيجًا وليس إشارةً'. إن دمج هذين الاستنتاجين يدعم الفكرة بأن الإيثيريوم، منذ بدء النموذج في عام 2018، تم تسعيره أكثر كسلعة مدعومة بالشبكة أكثر من كونه عملًا يولد تدفقات نقدية مستدامة."
عوامل أخرى تؤثر على سعر الإيثيريوم
يستمر هذا الإطار في بقية التقرير. ظهرت الظروف المالية، المقاسة من خلال مؤشر الظروف المالية الأمريكية من بلومبرغ، كثاني أكثر المتغيرات التفسيرية أهمية. قام Bitwise بتعيين معامل لهذا العامل عند حوالي 0.05، بمتوسط قوة تفسيرية قدرها 11.3٪، على الرغم من أن هذا ارتفع إلى حوالي 40٪ خلال فترات الذروة. كان نشاط الشبكة، الممثل بواسطة العناوين النشطة، له معامل أصغر يقارب 0.03 ومتوسط قوة تفسيرية قدرها 6٪، وارتفع إلى 30٪ في المراحل الأقوى.
تدفقات صناديق الصرف المقترضة أظهرت نمطًا مختلفًا. كان معاملها حوالي 0.01 فقط، لكن بيتيوايس قالت إنها "ذات دلالة عالية"، حيث تفسر حوالي 10% من تباين ETH في المتوسط، وصولًا إلى 40% عند الذروة. بعبارة أخرى، تُعد التدفقات ذات أهمية مستمرة، لكنها ليست بنفس القوة مثل بيتا السوق المدعوم بـ BTC.
يصبح هذا التمييز أكثر وضوحًا في أنماط السوق المختلفة. بين يونيو وأغسطس 2025، قالت Bitwise إن إيثريوم تصرف كتداول مُرَفَع على البيتكوين، مع ارتفاع معامل BTC إلى ما بين 1.5 و1.6 مع اقتراب BTC من مستويات قياسية جديدة.
خلال فترة الإجهاد بعد FTX في النصف الثاني من عام 2022، أصبحت الديناميكية أكثر قسوة: "جميع العوامل باستثناء BTC كانت تحمل معاملًا سلبيًا، حيث تم شرح العوائد بنسبة تصل إلى 90% بواسطة BTC. في لحظات كهذه، فإن السيولة النقدية هي ما يهم. ليس الأساسيات، أو التدفقات، أو العوامل الكلية. وبالتالي، كان ETH مرتبطًا بشكل أساسي بـ BTC."
كانت هناك استثناءات. حددت Bitwise مايو 2021 كفترة أقل حساسية لـ BTC، عندما كان بيتكوين قد بلغ ذروته بالفعل لكن الإيثيريوم استمر في الصعود مع ارتفاع عدد العناوين النشطة خلال طفرة NFT. ومع ذلك، تبدو هذه النوافذ المميزة ظاهرية أكثر من كونها بنيوية.
كما يُضعف التقرير الحجة القائلة إن إطارًا متعدد العوامل أغنى يحسن بشكل ملموس التنبؤ على المدى القصير. وعلى الرغم من أن النموذج يفسر العوائد التاريخية بشكل معقول، فقد أفاد Bitwise أن أدائه خارج العينة فشل في تجاوز نموذج AR(1)+BTC الأبسط بكثير. وجاء معظم القيمة التنبؤية من التعرض لبيتكوين واستمرارية السعر، بينما أضافت العوامل الإضافية قوة تنبؤية محدودة فقط.
هذا يترك إيثريوم في ما وصفته بيتوايز بـ"الموقف التنازلي": شبكة ذات أهمية مؤسسية متزايدة، وحصة سوقية مهيمنة في العملات المستقرة والتوكينز، وخطة عمل مركزة بشكل متزايد، لكن سعرها لا يزال يُحدَّد بشكل رئيسي بواسطة بيتا خارجي.
في وقت النشر، تداول ETH عند 2,305 دولارًا.
