يواجه نموذج تعدين البيتكوين اختبارًا هيكليًا وسط ضغوط الهامش والتغيرات الناتجة عن الذكاء الاصطناعي

الرؤى الرئيسية:

• ارتفاع تكاليف الطاقة وعائدات رسوم المعاملات غير المستقرة يزيدان من ضغط الربحية على تعدين البيتكوين.
• يحوز عمال التعدين معًا ما يقرب من 1% من عرض البيتكوين، لكن معظمهم لم يبدأوا بعد في إدارة هذه المقتنيات بنشاط لتحقيق عائد.
• تستكشف الشركات بدائل مثل استضافة بنية تحتية للذكاء الاصطناعي أو استراتيجيات الخزينة للتكيف مع التغيرات الاقتصادية في التعدين.

تشغل أخبار تعدين البيتكوين هذا الأسبوع التحذيرات من شركة التداول وينترميوت التي تشير إلى أن دورة التعدين الحالية وصلت إلى نقطة ضغط غير مسبوقة.

في تقرير مارس 2026، لاحظ محللو Wintermute أن هذه الدورة فشلت في تحقيق ارتفاع في الأسعار بمقدار ضعفين كما حدث في عمليات التخفيض السابقة. وهذا ترك عمال المناجم بهوامش ضيقة جدًا حتى مع ارتفاع تكاليف التشغيل.

على سبيل المثال، تشير ملفات SEC الأخيرة في 3 مارس 2026 إلى أن MARA Holdings (Marathon Digital) أصبحت مفتوحة الآن لبيع BTC "من وقت لآخر" بدلاً من الاحتفاظ بها فقط.

تُظهر بيانات الصناعة أن مناجم العامة باعت أكثر من 15,000 BTC منذ أكتوبر الماضي لتغطية التكاليف أو تمويل مشاريع جديدة.

وتوافق وينترميوت وخبراء آخرون على أن اقتصاديات تعدين البيتكوين قد تغيرت جوهريًا. يُشير وينترميوت إلى أنه في الدورات السابقة، كان التعدين يشهد عادةً زيادة في السعر حوالي ضعفين مستوى ما قبل التخفيض، مما يخفف من خفض مكافآت الكتل بنسبة 50%.

في هذه الدورة، لم يحدث ذلك: بلغ البيتكوين ذروته عند حوالي 126,000 دولار في أكتوبر 2025، ثم انخفض، لذا لم يحصل منجمو البيتكوين على الدفعة المعتادة.

النتيجة هي أن هوامش الإجمالي منخفضة كما كانت في الحدود الدنيا للسوق الهابطة السابقة. "هذا هو الحساب الذي يجبر على اتخاذ القرار"، تغريد المحلل شاناكا بيريرا – يلاحظ أن تكاليف التعدين تبلغ حوالي 87,000 دولار لكل عملة مقابل سعر فوري قريب من 69,000 دولار، مما يعني أن عمال المناجم "يخسرون المال على كل كتلة".

لقد زادت العوامل الموسمية من الضغط. لا يزال سوق رسوم المعاملات – الذي يُتوقع عادةً أن ينمو مع انخفاض مكافآت الكتل – "موسميًا، وليس هيكليًا" في هذه الدورة.

في الممارسة العملية، لم تُغلق الرسوم الفجوة الناتجة عن التخفيض. في نفس الوقت، واجه العديد من عمال المناجم أسعار كهرباء أعلى في عام 2025.

تُظهر بيانات التداول أن تكاليف الطاقة المتوسطة للتعادل ارتفعت باستمرار على مدار العام. معًا، أجبرت هذه الاتجاهات حتى المشغلين الكبار على إعادة التفكير في أعمالهم.

مع تراجع إيرادات تعدين البيتكوين النقية تحت الضغط، تحث وينترموت المعدنين على تبني استراتيجيات جديدة. النقطة الرئيسية في التقرير هي أن العديد من المعدنين يمتلكون الآن رأس مال غير مستغل يمكن استخدامه.

تشير الشركة إلى أن مناجم البيتكوين تحتفظ بحوالي 1% من إجمالي عرض البيتكوين على ميزانياتها – وهي ممارسة موروثة من عصر "HODL" – لكن "مجموعة أدوات إدارة الخزينة الكاملة لا تزال غير مستغلة إلى حد كبير."

بمعنى آخر، بدلاً من تخزين البيتكوين، يمكن للمناجم كسب عائد نشط على ممتلكاتهم. قد يشمل ذلك تغطيات مشتقات، مكالمات مغطاة، خيارات بيع مضمونة نقدًا، أو الإقراض على السلسلة. تجادل وينترميوت أن المنجمين الذين يعاملون بيتكوينهم كـ"أصل نشط بدلاً من احتياطي سلبي" يمكنهم اكتساب ميزة دائمة.

في الوقت نفسه، فإن أكبر فرصة جديدة للإيرادات تكمن في الحوسبة عالية الأداء (HPC) والذكاء الاصطناعي. لقد أنفق عمال المناجم سنوات في بناء بنية تحتية ضخمة للطاقة في مناطق الطاقة منخفضة التكلفة. يمكن إعادة توظيف هذه المرافق لتدريب نماذج الذكاء الاصطناعي أو تنفيذ مهام مراكز البيانات.

تُقرّ Wintermute أن "التحول إلى الذكاء الاصطناعي مُقنع اقتصاديًا"، لكنه أيضًا "خطوة جذرية ومضنية من حيث رأس المال" لأغلب الشركات. ليس كل عامل تعدين يمتلك الأرض أو عقود الطاقة أو الميزانية العمومية للتحول. ومع ذلك، أشار عدة عاملين رئيسيين بالفعل إلى تحركات في هذا الاتجاه.

كشفت شركة ماراثون (MARA) عن تقديم إفصاح للجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية في 3 مارس (نموذج 8-K) لالسماح ببيع احتياطيات البيتكوين، بالتزامن مع اكتساب حصة بنسبة 64% في مشغل للذكاء الاصطناعي/الحوسبة عالية الأداء.

آخرون، مثل كور سينتيفيك وهوت 8 وريوت وتيروولف، يعيدون توظيف أجزاء من عملياتهم بهدوء نحو مشاريع حوسبة مدعومة بـ GPU أو مراكز بيانات. في رأي وينترميوت، تعكس هذه التحولات ديناميكية صناعية أوسع: مرافق البيتكوين المكثفة للطاقة هي بالضبط النوع من موارد الحوسبة الذي يطلبه قطاع الذكاء الاصطناعي.

التفكيك جارٍ بالفعل. تُظهر المستندات العامة وتقارير السوق بيع أكثر من 15,000 BTC من قبل عمال المناجم منذ الخريف الماضي.

لقد قام كليانسكارك وآخرون حتى بسداد قروض مدعومة ببيتكوين لتقليل الرافعة المالية. وتصف وينترموت هذا الحدث بأنه "إعادة هيكلة صحية" – مؤلمة على المدى القصير لكنها من المرجح أن تترك قطاعًا أكثر رشاقة وكفاءة.

الشركات الأكثر تميزًا تمتلك ميزانيات قوية، وعقود طاقة بأسعار منخفضة، واستعدادًا لاستخدام BTC للسيولة. في الواقع، تلاحظ وينترموت أن مناجم العملات المشفرة ذات رأس المال الجيد تاريخيًا (مثل ماراثون وبيت مينينغ) قد تظهر بـ "ميزة هيكلية" إذا تحركت بسرعة.

ومع ذلك، فإن البيئة محفوفة بالمخاطر بالنسبة للمناجم الأصغر أو تلك المثقلة بالديون. مع استمرار ضغط الهامش، يتوقع المحللون تكاثفًا.

نمط المبيعات والتخلص من الأصول يذكر بالفترات الماضية من التراجع (مثل 2018 و2022)، لكن مع لمسة مختلفة: هذه المرة، المُمسكون يتخذون خطوات استباقية. بكلمات وينترميوت، يمكن أن تُعيد الظروف الحالية "إعادة تشكيل البيتكوين كأصل عمل للمناجم بدلاً من احتياطي سلبي."

هذا المبدأ يكمن وراء العناوين الرئيسية الأخيرة في أخبار البيتكوين – من تقديم MARA للطلب إلى التقارير حول مُعدّني التعدين الذين يعيدون استخدام معداتهم.

بشكل عام، نموذج تعدين البيتكوين في مرحلة انتقالية. تُظهر مصادر موثوقة من وينترميوت وآخرين تحولات ملموسة: انخفض إيرادات تعدين البيتكوين، ويبيع العديد من عُمال التعدين البيتكوين، ويتم استكشاف مصادر إيرادات جديدة.

هذا يستند بثقة إلى بيانات السلسلة والمستندات الرسمية للتوصل إلى أن شركات التعدين تواجه الآن "اختبارًا هيكليًا". وكما صرح أحد كبار التنفيذيين في الصناعة، فقد نرى ظهور قطاع تعدين بيتكوين أكثر مرونة. سيُعامل البيتكوين كرأس مال منتج وسيدعم التنويع – أو تسارع في تصفية الصناعة.

ظهر المنشور Bitcoin Mining Model Faces ‘Structural’ Test in Current Cycle; Wintermute لأول مرة على The Coin Republic.