المؤلف:ريان واتكينز

تجميع: تك فلو TechFlow

موجز تيدن: إن اقتصاد التشفير في عام 2026 يمر بأهم فترة تحول في ثمانية أعوام. تتناول هذه المقالة بعمق كيف استطاع السوق الهبوط بلطف من التوقعات المفرطة في عام 2021، وكيف بدأ تدريجياً في بناء إطار تقييم يعتمد على التدفق النقدي والتطبيقات الواقعية.

أوضح المؤلف آلام السنوات الأربع الماضية من خلال "تأثير ملكة الحمراء"، وذكر أن الأصول المشفرة تنتقل من التكهنات الدورية نحو نمو طويل الأمد بفعل تخفيف الولايات المتحدة للتنظيمات وانفجار تطبيقات المستويات الصناعية.

في ظل أزمة الثقة العالمية وهبوط قيمة العملة، فإن هذا ليس فقط تعافي قطاع، بل هو ظهور نظام مالي متوازي. بالنسبة للمستثمرين العاملين بجد في مجال ويب 3، فإن هذا ليس فقط إعادة تشكيل للوعي، بل هو فرصة دخول مُهملة تتجاوز الدورة.

النص الكامل على النحو التالي:

النقاط الرئيسية

• كانت هذه فئة الأصول قد استنزفت التوقعات مبكرًا في عام 2021؛ ومنذ ذلك الحين، شهدت التقييمات عودة منطقية، وبات تقييم الأصول ذات الجودة العالية الآن معقولًا.
• مع تخفيف البيئة التنظيمية في الولايات المتحدة، تواجه قضايا توافق المصلحة والقيمة المُحققة للرموز مشكلة تحول كبيرة، مما يجعل الرموز أكثر قيمة استثمارية.
• إن نمو الاقتصاد المشفر يتحول من دورية (Cyclical) إلى اتجاهات طويلة الأجل (Secular)، حيث نشأت بالفعل بعض التطبيقات القيمة خارج عملة البيتكوين (Bitcoin).
• تكتسب سلسلة الكتل الفائزة زخماً كمقياس قياسي للشركات الناشئة والشركات الكبيرة، وتُصبح بؤرة لبعض أسرع الأعمال نمواً في جميع أنحاء العالم.
• بسبب الدownturn الذي طال Altcoins (العملات البديلة) على مدى أربع سنوات، تراجعت معنويات السوق إلى أدنى مستوياتها، وتم تسعير الفرص طويلة المدى للمشاريع الرائدة بشكل خاطئ في السوق، ونادراً ما يأخذ محللو القلة في الاعتبار النمو الأسي في نماذجهم.
• بينما قد تزدهر المشاريع الرائدة في العصر التالي من الاقتصاد المشفر، فإن زيادة ضغوط توصيل التوقعات وزيادة المنافسة من الشركات ستساهم في إقصاء المشاركين الضعفاء.
• لا قوة أقوى من فكرة "التوقيت مناسب"، والاقتصاد المشفر لم يشعر يومًا بأنه لا يمكن إيقافه كما هو الحال الآن.

خلال ثماني سنوات من عملي في هذا المجال، فإن الاقتصاد المشفر يمر بفترة تحول هائلة هي الأكبر التي شهدتها عيني. تراكمت المؤسسات في الوقت الحالي في المراكز، بينما يسعى المبرمجون المبتكرون الأوائل إلى تنويع مصادر ثرواتهم. تُعد الشركات حالياً للنمو على منحنى S، بينما يغادر المطورون الأصليون للصناعة الذين يشعرون بالإحباط المجال. تسعى الحكومات إلى توجيه تحول النظام المالي العالمي نحو مسار البلوك تشين، بينما ما زال المتداولون قصار الأجل يقلقون بشأن اتجاه خطوط الرسم البياني. تهنئ الأسواق الناشئة بالديمقراطية المالية، بينما يندد الشباب الغاضب في الولايات المتحدة بأنها مجرد لعبة كازينو.

في الآونة الأخيرة، ظهرت العديد من المقالات التي تتناول سؤال "ما هو الشكل التاريخي الذي يشبهه اقتصاد التشفير اليوم؟". يرى المتفائلون أن هذا الشكل يشبه الفترة التي تلت انفجار فقاعة الإنترنت، حيث انتهت مرحلة التكهنات في الصناعة، وظهرت الشركات الفائزة على المدى الطويل مثل Google و Amazon، وارتفعت بسرعة على منحنى S. أما المتشائمون، فيقارنونها بأسواق ناشئة، مثل بعض الأسواق في العقد 2010، مما يشير إلى أن ضعف حماية المستثمرين ونقص رؤوس الأموال على المدى الطويل قد يؤديان إلى أداء ضعيف في أسعار الأصول، حتى وإن كانت الصناعة تشهد نموًا سريعًا.

كلتا الطريقتان لها مبرراتها. فبعد كل شيء، التاريخ هو أفضل دليل للمستثمرين بجانب الخبرة. ومع ذلك، فإن الإلهام الذي يمكن أن توفره المقارنات في النهاية محدود. نحن بحاجة أيضًا لفهم اقتصاد التشفير في سياقه الاقتصادي والتقني الخاص. السوق ليس كيانًا واحدًا – فهو يتكون من العديد من الأدوار والقصص التي ترتبط ببعضها البعض، لكنها مختلفة أيضًا.

الآتي هو تقييمي الأفضل لما مررنا به من مراحل في الماضي ولما سنذهب إليه مستقبلاً.

«الآن، في هذا المكان، انظر، يجب أن تركض بجهد شديد حتى تبقى في مكانك. وإذا أردت الذهاب إلى مكان آخر، يجب أن تركض بسرعة تضاعف سرعتك على الأقل!»

- لويس كارول

من ناحية كثيرة، هي التوقعات (Expectations) الشيء الوحيد المهم في الأسواق المالية. إذا تجاوزت النتائج التوقعات، فسوف ترتفع الأسعار؛ وإذا لم تلب التوقعات، فسوف تنخفض الأسعار. مع مرور الوقت، تتأرجح التوقعات كPENDULUM، وغالبًا ما تكون العوائد المستقبلية عكسية لها.

في عام 2021، تجاوزت التوقعات من قبل اقتصاد التشفير فهم معظم الناس. وفي بعض الجوانب، كانت هذه الارتفاعات واضحة للعيان، مثل تداول أسهم DeFi الكبيرة بمضاعفات تصل إلى 500 ضعف الإيرادات، أو وجود ثماني منصات عقود ذكية في ذلك الوقت بقيمة تزيد عن 1 تريليون دولار. ولا ننسى كل تلك الفوضى المتعلقة بالمايتافيرس (Metaverse) ورموز NFT. ولكن الرسم البياني الأكثر هدوءًا الذي يعكس هذا الوضع هونسبة البيتكوين إلى الذهب.

على الرغم من التقدم الكبير الذي أحرزناه، لم يسجل سعر البيتكوين مقابل الذهب مستوىً جديدًا على الإطلاق منذ عام 2021، بل هو في الواقع في حالة تراجع. من الذي كان ليتخيل أن "العاصمة المشفرة العالمية" في تعبير ترامب، بعد نجاح صندوق الاستثمار المتداول في البورصة (ETF) الأكثر نجاحًا في التاريخ، وفي ظل تهالك الدولار الأمريكي بشكل منهجي، ستكون نجاحات البيتكوين كذهب رقمي أقل من تلك التي كانت عليها قبل أربع سنوات؟

أما الأصول الأخرى، فإن الوضع أسوأ بكثير. يبدأ معظم المشاريع هذا الدورة مع مجموعة من المشكلات الهيكلية، والتي تزيد من تعقيد مواجهة التوقعات المفرطة:

1. يرتبط دخل معظم المشاريع بالدورة الاقتصادية (Cyclical)وبافتراض استمرار ارتفاع أسعار الأصول؛
2. الغموض التنظيميعرقلت مشاركة المؤسسات والشركات؛
3. تؤدي هيكلية الملكية المزدوجة إلى عدم توافق المصالح بين المساهمين من داخل الشركة ومستثمري الرموز في السوق المفتوح؛
4. عدم وجود معايير الإفصاحيؤدي إلى عدم تكافؤ المعلومات بين فريق المشروع والمجتمع؛
5. عدم وجود إطار تقييم مشترك، مما يؤدي إلى تقلبات كبيرة وعدم وجود قاع سعري قائم على العوامل الأساسية.

هذه التحديات مجتمعة أدت إلى استمرار "نزيف" معظم الرموز الرقمية، حيث لم تتمكن سوى عدد قليل من الرموز حتى من الوصول إلى ذروتها في عام 2021. وهذا له تأثير نفسي هائل، لأن هناك قليلاً في الحياة يحبس الأنفاس أكثر من "العمل الجاد المستمر دون أي جائزة".

إن هذا الاستياء كان أكثر وطأة بالنسبة للمتلاعبين والمغامرين الذين يرون في العملات المشفرة أقصر الطرق لجني الأرباح. وقد أدى هذا الصراع على مر السنين إلى إثارة شديدة من الإرهاق الوظيفي في جميع أنحاء الصناعة.

بالطبع، هذا تطور صحي. لا ينبغي أن تستمر الجهود العادية في إنتاج نتائج استثنائية كما كان يحدث في الماضي. بالتأكيد، العصر الذي كان فيه "عملة الهواء" (Vaporware) قبل عام 2022 قادراً على خلق ثروات هائلة هو عصر غير مستدام.

ومع ذلك، فإن خيط الأمل الوحيد في كل هذا هو أن القضايا المذكورة أعلاه تُفهم على نطاق واسع، وأن الأسعار تعكس هذه التوقعات بالفعل. اليوم، وباستثناء البيتكوين، يتردد على الأرجح أن يرغب الأشخاص الأصليون في العملة المشفرة في مناقشة أي سمات أساسية على المدى الطويل. وبعد أربع سنوات من المعاناة، فإن هذه الفئة من الأصول الآن تمتلك الشروط الضرورية لتقديم مفاجآت مفاجئة للسوق مرة أخرى.

كما ذكرنا سابقًا، دخل الاقتصاد المشفر هذا الدورة مع وجود العديد من المشكلات الهيكلية. لكن على الأقل الآن أصبح الجميع على دراية بها، وبالمثل أصبحت العديد من هذه المشكلات شيئًا من الماضي تدريجيًا.

أولاً، إلى جانب الذهب الرقمي، هناك بالفعل العديد من الحالات الاستخدامية التي أظهرت نمط نمو مركب، وهناك حالات استخدامية أكثر في طور التحول. في السنوات القليلة الماضية، أنتجت اقتصادات التشفير:

• منصة الإنترنت النظير إلى النظير (Peer-to-peer): تتيح للمستخدمين إجراء المعاملات وتنفيذ علاقات العقود دون تدخل من الحكومة أو المؤسسات.
• الدولار الرقمي (Digital dollars)يمكن تخزينها وإرسالها من أي مكان على الأرض حيث يوجد الإنترنت، مما يوفر عملة رخيصة وموثوقة لبليونات الأشخاص.
• البورصات بدون إذن (Permissionless exchanges)تجعل من الممكن لأي شخص في أي مكان التداول في مكان شفاف على مدار الساعة، عبر فئات الأصول العالمية الرائدة في جميع الأصول.
• أدوات المشتقات الجديدة (Novel derivative instruments)على سبيل المثال العقود الفعالية (Event Contracts) والعملات المعدنية الدائمة (Perpetual Swaps)، والتي تقدم على التوالي رؤى تنبؤية ذات قيمة للمجتمع وتحديد أسعار أكثر فعالية.
• أسواق الرهون العالميةتتيح للعملاء الحصول على قروض بدون ترخيص من خلال البنية التحتية الشفافة والآلية تلقائيًا، مما يقلل بشكل كبير من مخاطر الطرف المقابل (Counterparty Risk).
• منصة إنشاء الأصول المُجتمَعيةتجعل من الممكن للأشخاص والهيئات إصدار أصول قابلة للتداول العام بتكاليف منخفضة للغاية.
• منصة التمويل المفتوحة: جعل أي شخص في العالم قادرًا على جمع التبرعات لعمله الخاص، والانتصار على القيود الاقتصادية المحلية.
• شبكات البنية التحتية المادية (Physical infrastructure networks أو DePIN): من خلال تخصيص العمليات إلى المشغلين المستقلين عبر رأس المال الجماعي، يتم إنشاء بنية تحتية أكثر قدرة على التوسع ومتانة.

هذا ليس قائمة شاملة لجميع حالات الاستخدام التي تم بناؤها في هذا القطاع حتى الآن. ولكن المهم هو أن العديد من هذه الحالات تُظهر قيمة حقيقية، وهي تنمو باستمرار بغض النظر عن تقلبات أسعار الأصول المشفرة.

في الوقت نفسه، مع تخفيف الضغوط التنظيمية وعي المؤسسين المتزايد بتكاليف عدم التوافق (Cost of misalignment)، يتم الآن تعديل نماذج الأسهم المزدوجة-الرموز (Dual equity–token models). تقوم العديد من المشاريع الحالية بدمج الأصول والدخل في رمز واحد (Single token)، بينما تقوم مشاريع أخرى بوضوح بتقسيم الدخل بحيث يعود الدخل على السلسلة للمساهمين في الرموز، والدخل خارج السلسلة للمساهمين في الأسهم. علاوة على ذلك، مع نضج مزودي البيانات من الطرف الثالث، تحسنت ممارسات الإفصاح (Disclosure practices)، مما قلل من عدم التوازن المعلوماتي وسهل تحليلات أفضل.

في الوقت نفسه، توصل السوق إلى اتفاق متزايد حول مبدأ بسيط وتم اختباره عبر الزمن: باستثناء الأصول النادرة لتخزين القيمة مثل بيتكوين (BTC) وإيثريوم (ETH)، فإن 99.9% من الأصول تحتاج إلى توليد تدفقات نقدية. مع دخول المزيد من المستثمرين الذين يركزون على العوامل الأساسية إلى هذه الفئة من الأصول، فإن هذه الإطارات ستُعزز فقط، مما يؤدي إلى زيادة في العقلانية.

في الحقيقة، إذا كان هناك وقت كافٍ، فقد يُمكن تفسير مفهوم "ملكية السيولة النقدية على السلسلة بشكل مستقل ذاتي" على أنه تحرير نموذج يُعادل في حجمه "تخزين القيمة الرقمية بشكل مستقل ذاتي". ففي النهاية، متى في التاريخ يمكننا أن نمتلك أصولاً رقمية مجهولة الهوية، والتي تدفعنا بشكل مستقل من أي مكان على الأرض كلما تم استخدام البرنامج؟

في هذا السياق، تظهر سلاسل الكتل الفائزة تدريجيًا كأساس نقدي ونقدي للإنترنت. مع مرور الوقت، تزداد تأثيرات الشبكة لشبكات مثل إيثريوم وسولانا وهايبيرليكويد، نظرًا لأن أنظمة الأصول والتطبيقات والشركات والمستخدمين الخاصة بها تتوسع باستمرار. إن تصميمها بدون إذن وتوزيعها العالمي يجعل التطبيقات على منصاتها تصبح من أسرع الأعمال نموًا في العالم، مع كفاءة رأسمالية لا تُضاهى وسرعة دوران إيرادات عالية. على المدى الطويل، من المرجح أن تدعم هذه المنصات السوق الإجمالي المحتمل (TAM) للتطبيق الفائق المالي (Financial Superapp)، وهو مجال يتنافس عليه في الوقت الحالي جميع شركات التكنولوجيا المالية الرائدة تقريبًا.

ليس من المستغرب، في هذا السياق، أن تتسارع كبار الشخصيات في وول ستريت وسيليكون فالي في دفع مشاريع البلوك تشين. الآن، تظهر كل أسبوع موجة جديدة من الإعلانات عن المنتجات، تشمل كل شيء من التوكنة إلى العملات المستقرة وكل ما بينهما.

من المهم ملاحظة أن هذه الجهود، على عكس العصر الذي سبق اقتصاد التشفير، ليست تجارب، بل منتجات جاهزة للإنتاج، وغالبًا ما تُبنى على سلاسل الكتل العامة (Public blockchains) بدلًا من أنظمة خاصة معزولة.

مع استمرار تأثير التغيرات التنظيمية في التغلغل في النظام على مدار الفصول القادمة، فإن هذه الأنشطة ستسارع فقط. ومع تحسن الوضوح، يمكن للشركات والهيئات أخيرًا تحويل تركيزها من "هل هذا قانوني؟" إلى الطريقة التي يمكن بها للبلوك تشين توسيع فرص الدخل وخفض التكاليف وتفعيل نماذج العمل الجديدة.

ربما من المؤشرات الأكثر وضوحًا للواقع الحالي هو أن عددًا قليلًا من محللي الصناعة ينشئون نماذج نمو أُسية. وبما أن الأدلة تشير إلى ذلك، فإن العديد من زملائي في قطاع البيع والشراء حولي لا يجرؤون حتى على التفكير في معدل نمو سنوي يزيد عن 20%، خوفًا من أن يظهروا متحمسين جدًا.

بعد أربع سنوات من المعاناة وإعادة تعيين التقييمات، من المهم الآن أن نسأل أنفسنا: ماذا لو حقق كل هذا نموًا أسيًا بالفعل؟ وماذا لو عاد "الجرأة على الأحلام" ليُدرّ أرباحًا مرة أخرى؟

"إشعال شمعة واحدة تعني إلقاء ظل واحد."

—— أورسولا ك. لegin

في يوم خريف بارد عام 2018، دخلتُ مكتب عالم مسن قبل أن أبدأ بيومٍ جديدٍ مرهقٍ في العمل ببنكٍ استثماري، أردتُ التحدث معه عن كل شيء متعلق بسلسلة الكتل. بعد أن جلستُ، أعاد لي تلخيص حديثه مع مدير صندوق تحوط سهمي متشكك، حيث ادّعى الأخير أن العملة المشفرة تدخل في الشتاء النووي، وهي "حلٌ يبحث عن مشكلة".

بعد أن قام بتدريب مكثف لي حول عبء الدين السيادي غير المستدام والتدهور المستمر في ثقة المؤسسات، أخبرني في النهاية كيف رد على ذلك المتشكك:"بعد عشر سنوات، سيشكرنا العالم على إنشاء هذا النظام الموازي."

على الرغم من أن أقل من عشر سنوات قد مرت منذ ذلك الحين، إلا أن تنبؤاته تبدو مُحكمة، لأن العملات المشفرة تبدو الآن أكثر فأكثر كفكرة "حان وقتها".

وبنفس الروح، وهي أيضًا فكرة المقال الأساسية، فإن الهدف هو إثبات أن العالم لا يزال يقلل من اهتمامه بما يتم بناؤه هنا. والأهم من ذلك بالنسبة لنا جميعًا كمستثمرين هو،تم تقليل التقدير الفرص طويلة المدى للمشاريع الرائدة.

الجزء الأخير هو الأهم، لأن بينما قد تكون العملات الرقمية لا رجعة فيها، فإن العملة الرقمية المفضلة لديك قد تتجه فعليًا نحو الصفر. الجانب الآخر من أن العملات الرقمية أصبحت لا رجعة فيها هو أنها تجذب منافسة أكثر حدة، والضغط على تسليم النتائج لم يكن بهذا الحجم من قبل. كما ذكرت سابقًا، مع دخول المؤسسات والشركات، فمن المرجح أنها ستُقصي العديد من اللاعبين الضعفاء. هذا لا يعني أنهم سيحققون كل شيء ويحتفظون بتقنيات الجميع، بل يعني أن عددًا قليلاً من اللاعبين الأصليين فقط سيصبحون الرابحين الكبار الذين يدور حولهم إعادة توجيه العالم.

التركيز هنا ليس من أجل التشاؤم. في جميع مجالات التكنولوجيا الناشئة، تفشل 90% من شركات المبادرات الناشئة. قد تظهر حالات فشل علنية أكثر في السنوات القادمة، ولكن ذلك لا ينبغي أن يصرف انتباهك عن الصورة الكبيرة.

ربما لم تكن هناك تقنية أكثر تماشياً مع روح العصر (Zeitgeist) من العملات المشفرة. فهناك تراجع في ثقة المجتمعات المتقدمة المؤسسات، ونفقات الحكومات في الدول الصناعية السبع (G7) غير المستدامة، وانهيار واضح في قيمة العملة الورقية من قبل أكبر دولة تصدر عملة ورقية في العالم، وتراجع العولمة وتفتت النظام الدولي، إلى جانب رغبة متزايدة في نظام أكثر عدالة من النظام القديم. مع استمرار البرمجيات في ابتلاع العالم، وتصبح الذكاء الاصطناعي أحدث محرك للتسارع، وتنتقل الثروة من جيل الـ "الجيل السائد" (baby boomers) إلى الأجيال الشابة، فإن هذا هو الوقت المثالي لخروج الاقتصاد المشفر من فقاعته الخاصة.

على الرغم من أن العديد من المحللين يحددون هذا الوقت باستخدام الإطارات الكلاسيكية مثل دورة Gartner للإثارة أو مرحلة "الجنون اللاحق" (Post-frenzy) لكارلوتا بيريز، مما يوحي بأن أفضل العوائد قد أصبحت من الماضي، تليها مرحلة أكثر رتابة من التحويل إلى أدوات، فإن الواقع أكثر إثارة للاهتمام بكثير.

الاقتصاد المشفر ليس سوقًا موحدًا ناضجًا، بل هومجموعة من المنتجات والخدمات التي توجد في مراحل مختلفة من منحنى اعتماد المنتجوالأهم من ذلك، عندما تدخل التكنولوجيا مرحلة النمو، فإن التكهنات لا تختفي، بل ترتفع وتتقلب مع تغير المزاج وخطوات الابتكار. إن أي شخص يخبرك أن عصر التكهنات قد انتهى، فقد يكون مُتعبًا فقط أو أنه ببساطة لا يفهم التاريخ.

من الطبيعي أن تظل متشككًا، ولكن لا تتحول إلى سخرية من كل شيء. نحن نعيد تخيل النقود والمالية وكيفية إدارة المؤسسات الاقتصادية الأكثر أهمية بالنسبة لنا. هذا بالطبع تحدي كبير، ولكن في الوقت نفسه ممتع ومثير.

المهمة التالية الخاصة بك هي معرفة كيفية الاستفادة الأفضل من هذا الواقع الناشئ، بدلًا من كتابة سلسلة تغريدات لا نهاية لها لتفنيد سبب فشل كل شيء مسبقًا.

لأن من يجتازون الضباب المليء بالانكسار وعدم اليقين سيكون فرصة نادرة في العمر، تخص أولئك الذين يرغبون في المقامرة من أجل فجر عصر جديد، بدلًا من التذمر من غروب العصر القديم.