أحد إيثيريوم تحذير من ورقة بحثية تابعة لبنك إيطاليا من أن انهيار الأسعار قد يُضعف القدرة على تنفيذ معاملات البلوك تشين ويجمد أكثر من 800 مليار دولار من الأصول.
أعدت الورقة، التي ألفها كلوديا بياكوتي من المديرية العامة للتكنولوجيا المعلوماتية في البنك المركزي، سيناريو انتشار أزمات حيث يؤدي انهيار سعر العملة ETH إلى تدهور بنية الأمان الخاصة بالسلسلة الموزعة إلى حد الفشل.
يؤكد التقرير أن مثل هذا التدهور سيؤدي إلى حجز وتعطيل الأسهم والأسهم والسندات والعملات المستقرة المُحول عليها، التي تضعها المؤسسات المالية الكبرى بشكل متزايد على السلاسل العامة.
بشكل أساسي، تُشكك الورقة في الافتراض القائل بأن الأصول المنظمة الصادرة على البلوكشين العامة محمية من تقلبات العملة الرقمية الأساسية.
بحسب التقرير، فإن موثوقية طبقة الاستقرار في الشبكات بدون إذن مثل إيثريوم مرتبطة بشكل لا يتجزأ بالقيمة السوقية لرمز غير مضمون.
فخ اقتصاديات المُحقق
يرتكز الحجة الأساسية في المقال على الاختلاف الأساسي بين البنية التحتية للأسواق المالية التقليدية والسلسلة المفتوحة بلا إذن.
في المالية التقليدية، يتم تشغيل أنظمة التسوية من قبل كيانات مُنظَّمة يتم التفتيش عليها رسمياً، ولها متطلبات رأس مال، وضمانات من البنك المركزي. يتم دفع هذه الكيانات بالعملة الورقية لضمان تنفيذ الصفقات قانونياً وتقنياً.
بالمقابل، تعتمد شبكة إيثريوم على القوة العاملة الموزعة لـ "الموافقين". هذه هي الأنظمة المستقلة التي تقوم بالتحقق من المعاملات وإتمامها.
ومع ذلك، ليس من المطلوب قانونًا أن يخدموا النظام المالي. لذلك، فإنهم متحمسون للربح.
يتحمل المصادقون تكاليف حقيقية في العالم المادي تتعلق بالأجهزة، والاتصال بالإنترنت، والأمن السيبراني. ومع ذلك، يُحسب دخلهم بشكل رئيسي بالعملة الإيثيريوم (ETH).
ال ورق ملاحظة أن حتى لو ظل عائد الاستثمار مستقرًا من حيث الرموز المميزة، فإن انخفاضًا "كبيرًا ومستمرًا" في السعر بالدولار لعملة الإيثريوم قد تمحو القيمة الحقيقية لتلك المكاسب.
إذا تراجع الدخل الناتج عن التحقق من المعاملات عن تكلفة تشغيل المعدات، فإن المشغلين المنطقيين سيغلقون.
يصف المقال "دورة تراجعية في الأسعار مصحوبة ب Expectations توقعات سلبية مستمرة"، حيث يسارع المُستثمرين إلى بيع ممتلكاتهم لتجنب خسائر إضافية.
بيع ETH المُودع يتطلب "إلغاء التسليط، والتي تُعَيِّدُ فعليًا مُعَيِّنًا. يحذر التقرير من أن في سيناريو الحد الأقصى، "عدم وجود مُعَيِّنَين يعني أن الشبكة لم تعد تعمل."
بما أن الظروف هذه، فإن طبقة الاستقرار ستتوقف فعلياً عن العمل، مما يترك المستخدمين قادرين على تقديم معاملات لا تُعالج أبداً. وبالتالي، فإن الأصول الموجودة على السلسلة ستصبح "غير قابلة للنقل"، بغض النظر عن قدرتها على الائتمان خارج السلسلة.
عندما تتعطل ميزانيات الأمن
في الوقت نفسه، تمتد هذه التهديدات إلى ما هو أبعد من توقف بسيط في المعالجة. تجادل الورقة أن انهيار الأسعار سيقلل بشكل كبير من تكلفة المعتديين على اختطاف الشبكة.
تُعدّ هذه الثغرة من خلال مفهوم "ميزانية الأمن الاقتصادي" - المُعرّف كأدنى استثمار مطلوب للحصول على كمية كافية من الأسهم لشن هجوم مستمر على الشبكة.
على إيثريوم، فإن التحكم بأكثر من 50% من قوة التحقق النشطة تمكن المهاجم من التلاعب في آلية التوافق. ستسمح هذه الحالة بالإنفاق المزدوج وقمع المعاملات المحددة.
اعتباراً من سبتمبر 2025، تقدر الورقة ميزانية أمان الاقتصاد الخاص بـ إيثريوم كان حوالي 17 مليون ETH، أو ما يعادل حوالي 71 مليار دولار. تحت ظروف السوق العادية، يلاحظ الكاتب أن هذه التكلفة المرتفعة تجعل الهجوم "غير محتمل للغاية".
ومع ذلك، فإن ميزانية الأمان ليست ثابتة؛ بل تتغير مع سعر العملة في السوق. إذا انهار سعر ETH، فإن التكلفة بالدولار الفعلية لاختراق الشبكة تنخفض معه.
في الوقت نفسه، بينما يغادر المحققون الصادقون السوق لخفض خسائرهم، تنكمش مجموع الأرصدة النشطة، مما يقلل من الحد الأدنى الذي يحتاجه المهاجم للحصول على سيطرة أغلبية.
يحدد الورقة علاقة عكسية معاكسة: حيث تقترب قيمة الرمز الأصلي للشبكة من الصفر، تنخفض تكاليف هجوم البنية التحتية، ولكن قد تزداد الحوافز لهجومها بسبب وجود أصول أخرى ذات قيمة.
فخ الأصول "الآمنة"
هذا الديناميكي يشكل خطرًا محددًا على الأصول الواقعية (RWAs) والعملات المستقرة التي انتشرت على شبكة الإيثيريوم.
اعتباراً من منتصف عام 2025، استضاف إيثريوم أكثر من 1.7 مليون أصل برأسمال إجمالي يزيد عن 800 مليار دولار. وشمل هذا الرقم حوالي 140 مليار دولار في رأس المال السوقي المجمّع للعملتين المستقرتين الدولاريتين الأكبر حجمًا.
في سيناريو حيث فقدت العملة ETH معظم قيمتها، فإن الرمز نفسه لن يكون من المثير للاهتمام بالنسبة للمهاجم المتقدم.
ومع ذلك، ستظل البنية التحتية تحتوي على مليارات الدولارات من السندات الحكومية المُحول إليها رموز، والسندات الشركات، والعملات المستقرة المدعومة بالعملات الورقية.
يردّد التقرير أن هذه الأصول ستكون أهدافاً رئيسية. إذا حصل المهاجم على سيطرة على السلسلة المُضعفَة، فيمكنه نظرياً إنفاق هذه الرموز مرتين عن طريق إرسالها إلى بورصة لبيعها مقابل نقدٍ ورقي في الوقت نفسه الذي يرسل فيه الرموز إلى محفظة مختلفة على السلسلة.
هذا يجلب الصدمة مباشرة إلى النظام المالي التقليدي.
إذا كان المُصدِرون أو وكلاء التعاملات أو الصناديق ملزمين قانونًا بشراء هذه الأصول المُحوَّلة إلى رموز على قيمتها الاسمية، ولكن سجلات ملكية السلسلة على الإنترنت مُتضرِّرة أو مُتلاعب بها، فإن التوتر المالي ينتقل من سوق العملات الرقمية إلى الميزانيات العمليّة في العالم الحقيقي.
وبالتالي، تحذّر الورقة من أن الضرر لن يقتصر على تجار العملات المشفرة التكهنية، "خاصة إذا كان المُصدرون ملزمين قانونًا بتعويضهم بقيمتها الاسمية."
مخرج طوارئ
في الأزمات المالية التقليدية، تؤدي الذعر غالبًا إلى "هروب نحو الأمان"، حيث يقوم المشاركين بنقل رأس المال من الأماكن المتضررة إلى الأماكن المستقرة. ولكن قد يكون من المستحيل تنفيذ مثل هذا الهروب أثناء انهيار البنية التحتية لسلسلة الكتل.
بالنسبة للمستثمر الذي يمتلك أصلًا مُحوَّرًا إلى رموز على شبكة إيثريوم المتعثرة، فإن اللجوء إلى الأمان قد يعني نقل هذا الأصل إلى سلسلة كتل أخرى. ومع ذلك، فإن هذا يطرح عقبات كبيرة أمام هذا "التحول في البنية التحتية".
أولاً، جسور سلسلة البلوكشين عبر الشبكات، والتي هي بروتوكولات تُستخدم لنقل الأصول بين سلاسل الكتل، معروفة بشدة عرضة للقرصنة وقد لا تتمكن من التوسع لاستيعاب هجرة جماعية خلال حالة ذعر.
قد تخضع هذه الجسور لهجوم، ويمكن أن تؤدي الزيادة المتزايدة في عدم اليقين إلى حدوث "تلاعب ضدها"، مما قد يؤدي إلى "تدهور العملة المستقرة الأضعف" وتراجع قيمتها.
ثانيًا، تجعل طبيعة النظام البيئي اللامركزية التنسيق صعبًا. على عكس سوق مركزي يمكنه وقف التداول لتهدئة الهysteria، إيثيريوم هي نظام عالمي بوجود حوافز متعارضة.
ثالثًا، قد تكون نسبة كبيرة من الأصول عالقة في بروتوكولات DeFi.
بحسب بيانات DeFiLlama، فإن ما يقارب 85 مليار دولار محظور في عقود DeFi في وقت كتابة هذا التقرير، ويعمل الكثير من هذه البروتوكولات كمديرين أصول تلقائيين مع عمليات حوكمة لا تستطيع الرد فورًا على فشل طبقة التسوية.
علاوة على ذلك، تسلط الورقة الضوء على نقص "مقرض الضرورة" في النظام البيئي للمعاملات المشفرة.
بينما يحتوي إيثريوم على آليات مدمجة لتباطؤ سرعة مغادرة المحققين — مع تحديد سقف للمعالجة بحوالي 3600 مغادرة يوميًا — إلا أن هذه آليات تقنية للحد من السرعة، وليس لها أي ضمانات اقتصادية.
كما رفض الكاتب فكرة أن المشاركين ذوي الموارد الكبيرة مثل البورصات يمكن أن تستقر سعر ETH المنهار من خلال "مشتريات كبرى"، واصفًا إياها بأنها "غير محتملة تمامًا" في أزمة ثقة حقيقية حيث قد تهاجم السوق صندوق الإنقاذ نفسه.
مأزق تنظيمي
يضع ورقة بنك إيطاليا هذه المخاطر الناتجة عن الانتشار أخيرًا في إطار سؤال سياسة عاجل: هل يجب معاملة سلاسل الكتل بدون إذن على أنها بنية تحتية أساسية في السوق المالي؟
يلاحظ الكاتب أنه بينما تفضل بعض الشركات سلاسل الكتل المُوَصَّدَة التي تُدار من قبل كيانات مصرح لها، فإن جاذبية السلاسل العامة تظل قوية بسبب مدى انتشارها وقدرتها على التفاعل مع أنظمة أخرى.
يقتبس البحث صندوق BlackRock BUIDL، صندوق سوق نقدية مُصنَّفة متاح على إيثريوم و سولانا، كمثال بارز على أنشطة المصرفية التقليدية في المراحل المبكرة على السكك الحديدية العامة.
ومع ذلك، تشير التحليلات إلى أن استيراد هذه البنية التحتية يحمل مخاطر فريدة وهي أن "صحة طبقة الاستقرار مرتبطة بسعر السوق لرمز مُضارب."
خلصت الورقة إلى أن البنوك المركزية "لا يمكن توقع" دعمها لأسعار الرموز الأصلية الصادرة بشكل خاص فقط للحفاظ على أمن بنية التسوية. بدلاً من ذلك، تشير إلى أن المشرفين قد يحتاجون إلى فرض متطلبات صارمة للاستمرارية على أصحاب الأصول المدعومة.
أوضح مقترح في المستند هو دعوة المنشئين للحفاظ على قواعد بيانات خارج السلسلة لملكية الأصول وتعيين سلسلة "احتياطية مُحددة مسبقًا". ويمكن أن يسمح بذلك نظريًا بنقل الأصول إلى شبكة جديدة إذا كانت الشبكة الأساسية الطبقة الأساسية إيثيريوم يُخفِق.
بدون هذه الضمانات، تحذّر الورقة، يواجه النظام المالي خطر النوم الهادئ نحو سيناريو حيث يؤدي انهيار أصل مشبوه إلى توقف أنابيب التمويل المشروع.
المنشور ميكانيكا "الانهيار المحتوم" في إيثريوم قد تجمد 800 مليار دولار في الأصول بغض النظر عن تصنيف أمانها ظهر لأول مرة على كريبتوسلايت.