قطاع رأس المال المخاطر للعملات المشفرة في آسيا يدخل "وضع الجحيم" وسط تراجع السوق

الكاتب الأصلي: جو تشou، Foresight News

لقد اختفى عدد كبير من صناديق رأس المال المخاطر في آسيا في مجال التشفير.

في الأسبوع الماضي، تواصلت مع أكثر من عشرين صديقًا من المستثمرين في دفتر عناويني، وأكثر من نصفهم غادروا بالفعل. بعضهم انتقلوا للعمل في مجال الذكاء الاصطناعي، وبعضهم بدأوا مشاريعهم الخاصة، بينما توقفت بعض الصناديق تمامًا عن الاستثمار.

إذا عدنا بالزمن إلى عام 2021 أو 2024، كان سوق استثمارات Web3 يشهد جنونًا حيث ظهرت عشرات، بل وحتى قرابة عشرين خبرًا عن تمويل في يوم واحد، وكان التمويل بملايين الدولارات أمرًا معتادًا. في ذلك الوقت، كان الكثير من الناس يؤمنون بأن العملات المشفرة ستشهد نموًا هائلًا. كانت صناديق رأس المال المخاطر تسعى جاهدة لجمع الأموال، والمشاريع تطلق عملاتها بجنون، والرواد يركضون بحماس لا يُصدق.

لكن في النصف الثاني من عام 2025، تباطأ القطاع بأكمله بسرعة. اليوم، في سوق Web3، غالبًا ما يُرى خبر تمويل واحد فقط في اليوم. وقد قلّت بشكل متزايد عدد صناديق رأس المال المغامر التي لا تزال نشطة على الخطوط الأمامية وتستمر في المراهنة على Web3.

ما الذي مرّ به مستثمرو رأس المال المخاطر في عالم العملات المشفرة خلال هذه الدورة؟ أثناء إجراء التحقيق، وجدت عدة مستثمرين لا يزالون نشطين في قلب Web3. كشف جوسي، مؤسس IOSG: "لا نزال نستثمر في 15 مشروعًا من مشاريع Web3 سنويًا، منها 30% كمستثمر رئيسي، حتى خلال السوق الهابطة. وفي النصف الأول من هذا العام فقط، أكملنا ثلاثة استثمارات في المرحلة الأولى."

تسعة أعوام، ثلاث دورات صعودية وهبوطية، شهدوا أشد لحظات الصناعة جنونًا وتشبعًا بالفقاعات، كما مروا مرارًا عبر أعمق أوقات الركود. وفي هذه الدورة الهبوطية، قال لي جوسي: إن منطق استثمارات رأس المال المخاطر في عالم العملات المشفرة قد تغير تمامًا.

هذا هو حديث جوسي، مؤسس IOSG.

أنا أعمل في رأس المال المخاطر في مجال العملات الرقمية منذ تسعة أعوام.

منذ تأسيس IOSG في عام 2017، مررنا بثلاث دورات من الأسواق الصاعدة والهابطة في هذا القطاع، واستثمرنا في ما يقارب مائة مشروع. في ذلك الوقت، كان القطاع بأكمله صغيرًا جدًا: كان البيتكوين刚刚 تجاوز 1000 دولار، وكان الإيثريوم أقل من 10 دولارات، وكان معظم الناس لا يعرفون حتى ما هو "البلوك تشين".

في ذلك الوقت، كان حوالي 80%-90% من مراكمنا مخصصة لمشاريع أولية مبكرة.

لكن الآن، مع تغير بيئة التشفير، قمنا على مدار السنتين الأخيرتين بتعديل استراتيجيتنا الاستثمارية تدريجيًا، وزيادة نسبة تخصيصنا للمشاريع بعد TGE (بعد الإطلاق الرسمي للعملة) ومشاريع OTC (التجارة خارج البورصة)، حيث شكلت حاليًا مزيجًا استثماريًا يقارب 50٪ من المرحلة الأولى، و30٪ بعد TGE، و20٪ من OTC.

بالنسبة لنا، لا يزال السوق الأولي المبكر المصدر الأساسي للـ Alpha. لكننا نلاحظ بشكل متزايد أن بعض الأصول بعد TGE وOTC تشهد تقييمًا غير دقيق للقيمة، وبدأ السوق الثانوي في ظهور فرص أكثر كفاءة من تلك المتاحة في السوق الأولي.

في الوقت نفسه، توفر هذه الاستراتيجية لنا مساحة أفضل لإدارة السيولة، وتوفر لـ LPs (المستثمرين) مسارًا أوضح للخروج بناءً على DPI (عائدات محققة). أعتقد أن المشهد المستقبلي سيكون كالتالي: ستستحوذ صناديق رأس المال المغامر التي تستطيع توضيح مسار الخروج بناءً على DPI لأعلى 20% من المشاريع على 80% من الأموال في السوق، بينما ستتنافس الصناديق المتبقية على الـ 20% المتبقية.

نمتلك حاليًا أكثر من عشرة أشخاص، مع توزيع الفريق في آسيا والولايات المتحدة، وكان استراتيجيتنا دائمًا عالمية، مما يمكّننا من الإحساس الدقيق بدرجات حرارة الصناعة العالمية. السوق الحالي هادئ جدًا، والمشاريع الجيدة نادرة جدًا. انظر إلى دائرة ريادة الأعمال في ويب 3 في سيليكون فالي، حيث يقل عدد المبتدئين الذين يعملون فقط في مجال الكريبتو، ويتم امتصاص عدد كبير من المواهب نحو مسار الذكاء الاصطناعي.

لا يزال السوق بأكمله في مرحلة متشائمة، ولن تنتهي هذه الضغوط في المدى القريب.

كل بضع سنوات، يمر قطاع التشفير بمرحلة تصفية شديدة، حيث يغادر المؤسسون، وتنعدم المشاريع، وينخفض الشعور من الهوس إلى الصمت، ثم يبدأ من جديد. بالنسبة لنا، فإن الوقت الحالي هو أفضل مرحلة لإعادة بناء النظام الصناعي وإعادة تعريف القيمة.

غالبًا ما تكون كل دورة من دورات انخفاض الصناعة هي اللحظة التي تُنجب فيها أفضل المشاريع.

يعتقد الكثيرون أن صناديق رأس المال المخاطر تقتصر فقط على الاستثمار المالي. لكن في الواقع، المؤسسات التي تبقى على المدى الطويل هي تلك القادرة على مساعدة رواد الأعمال في حل مشكلاتهم. أحد أكبر إنجازاتنا على مدار التسع سنوات الماضية هو قدرتنا على ما بعد الاستثمار. بالإضافة إلى ذلك، نحن نقوم دائمًا بعمل واحد: بناء النظام البيئي. من البنية التحتية إلى التمويل اللامركزي، ثم الاستهلاك، ثم المجالات المتقاطعة بين الذكاء الاصطناعي والعملات المشفرة، نحن نعمل باستمرار على تجميع صورة كاملة للنظام البيئي.

نأمل أن تتشكل تعاونات بين المشاريع المختلفة. هذه مسألة نوليها أهمية كبيرة على المدى الطويل.

في ذروة الدورة الصاعدة السابقة، كم كان الأمر مجنونًا في الصناعة؟ مشروع في جولة بذور يمكن إنجازه في 3 أيام، مع خمس مؤسسات تتنافس بجنون على الحصص، وحتى نفس المشروع قد يُقدّم بثلاث تقييمات مختلفة في نفس الوقت.

نحن لا نشارك أبدًا في هذا النوع من الألعاب. هذا لا يُسمى استثمارًا.

بعد أن هدأت السوق اليوم، أصبحت هذه الفرصة مثالية للمؤسسات التي تقوم ببحوث حقيقية. أخيرًا، يمكننا الجلوس بجدية لإجراء DD (التحقيق الدقيق). يمكننا قضاء ثلاثة أسابيع، وليس ثلاثة أيام، للنظر بعمق في مشروع ما.

إذًا، هذه الدورة هي في الواقع فرصة هيكلية لصناديق مدعومة بالبحث. نظرًا لقلة الأموال في السوق، ستبحث المشاريع الجيدة بنشاط عن مؤسسات يمكنها تقديم قيمة غير مالية حقيقية، وليس فقط المؤسسات التي تمنح تقييمات عالية بشكل عشوائي. يأتي أداءنا من قدرتنا على التقييم العميق، وليس من سرعة الحصول على الحصص.

بشكل عام، تنخفض الأموال في الصناعة بأكملها.

قبل فترة قصيرة، جمعت a16z صندوقًا بقيمة 2.6 مليار دولار أمريكي، وعلى الرغم من أنه لا يزال ضخمًا، إلا أنه أصغر من الصندوق السابق بالنسبة لهم. كما تقوم مؤسسات كبيرة مثل Benchmark بتقليل حجمها.

طريقة عمل الصناديق الأمريكية مختلفة قليلاً، حيث أن العديد منها تعمل على دورة مدتها 10 سنوات. في الدورة السابقة، لم تكن أرباحها الرئيسية ناتجة عن استثمارها في تطبيقات ممتازة في السوق الأولية، بل كانت ناتجة عن تركيزها الكبير على عملات كبيرة مثل البيتكوين. وقد استخدمت أموالها الضخمة بالدولار لدفع تقييمات السوق إلى حدودها القصوى، لكنها لم تحدد مسارًا واقعيًا للتطبيق العملي للصناعة.

في مرحلة تراجع الفقاعة، لا تزال صناديق الولايات المتحدة تمتلك موارد كافية ولديها العديد من الخيارات المتاحة. لكن صناديق آسيا، بعد أن تم دفعها معًا إلى القمة، وجدت نفسها عندما هبطت دون أي طريق للخروج.

على مدار العام الماضي، كان سوق تمويل رأس المال المخاطر في جميع أنحاء آسيا كارثيًا. كان من الصعب على معظم صناديق رأس المال المخاطر جمع الأموال. بالكاد هناك أي مانح محدود يدّعي أنه سيخصص بالضرورة لرأس المال المخاطر في العملات المشفرة.

لذلك، هذه الدورة كانت نمطًا مُرِيعًا للغاية للصناديق الآسيوية.

لكن من منظور آخر، فهذا يعني أن الصناديق الآسيوية يجب أن تكون أكثر دقة. فبما أن الذخيرة محدودة، يجب أن يصيب كل رصاصة هدفه. نحن نشدد داخليًا دائمًا على: لا تستثمر في مشاريع متوسطة. إما استثمر في الأفضلية الأولى أو الثانية في الصناعة، أو لا تستثمر على الإطلاق. ففي السوق الهابطة، فإن الطبقة المتوسطة هي الأكثر عرضة للانهيار.

في هذه الدورة، تجنبنا بحزم فئات معينة من المشاريع: البنية التحتية التي تعتمد فقط على السرد دون وجود PMF، المشاريع التي تتكرر بشكل مفرط ولا تحقق تدفقات نقدية، وكذلك المشاريع التي تعتمد فقط على الأفكار والوعود الوهمية. لقد أصبح السوق غير حساس تمامًا للعملات المعدنية للبنية التحتية ذات "القيمة السوقية الكاملة العالية والكمية المتداولة المنخفضة". الآن، إذا كنت تُنشئ بنية تحتية، فإن المؤسسات تميل حتى إلى الاستثمار في أسهمك (Equity) بدلاً من العملات المعدنية.

لطالما كان هناك أكبر مشكلة في صناعة العملات المشفرة: انفصال العملات الرقمية عن قيمتها الحقيقية على المدى الطويل.

في الماضي، كان العديد من فرق المشاريع تتبع خدعة "الاستبدال بخفة اليد" — حيث يتم تأمين إيرادات الأعمال الحقيقية التي تحقق الربح والأسهم الأساسية داخل الكيان الشركاتي في العالم الحقيقي، بينما تُستخدم العملات المُصدرة فقط كأداة تمويل بدون فائدة، أو كمخرج للسيولة، أو حتى كورقة للتأثير على مشاعر السوق.

ببساطة، فإن البروتوكول يحقق أرباحًا حقيقية على السلسلة، بينما لا يحصل حاملو الرموز على أي حصة من هذه الأرباح، ولا يمتلكون أي حق فعلي في المضامين التي يخلقها المشروع. هذا التناقض الشديد في هيكل المصالح تسبب في خسارة مستثمرين كثر لأموالهم على مدار الدورات السابقة، لأن ما دفعوا ثمنه لم يكن أبدًا "أصلًا" حقيقيًا، بل مجرد رمز فارغ دون أي تعريف للحقوق.

بعد عدة جولات من إعادة الترتيب القاسية، بدأت الصناعة اليوم تستيقظ: يجب أن تكون الرموز الجيدة قادرة على استيعاب القيمة الحقيقية.

المشاريع عالية الجودة تسعى بنشاط نحو الشفافية، وربط الرموز بمصالح البروتوكول بشكل قوي وواضح، مما سيصبح ميزة تنافسية تمييزية رئيسية في الدورة القادمة. مثل Uniswap وHyperliquid وPolymarket، بالإضافة إلى Morpho الذي استثمرنا فيه، جميعها تدفع بقوة هذا الاتجاه.

على سبيل المثال، تعهدت Morpho علنًا بأن القيمة التي يولدها البروتوكول ستُجمع مباشرةً على الرمز المميز من خلال ضبط آلي، ولن تذهب أبدًا إلى شركة مستقلة أو أسهم. وبالمثل، يتكيف Uniswap مع هذا الاتجاه بعد تخفيف البيئة التنظيمية في الولايات المتحدة؛ بينما أثبتت Hyperliquid عمليًا القوة الهائلة لـ "شراء الرموز المميزة".

بصراحة، لا يُعد الشراء الذاتي مؤشرًا مثاليًا لقياس ترابط المصالح، لكن من حيث البنية الأساسية، فإنه يمنح الرمز مقومًا أساسيًا حقيقيًا. من خلال تقليل مستمر في العرض المتداول، وبناء رابط طويل الأمد مع حاملي الرموز، بالإضافة إلى وتيرة شراء ذاتي شفافة وآلية، يمكن للمشروع تأسيس قاعدة سعرية متينة للرمز. بالنسبة للمستثمرين على المدى الطويل، فإن طبيعة هذه الرموز تمر بتحول نوعي — فهي تصبح أكثر شبهاً بالسندات الحكومية أو الأصول المدرة للدخل، حيث تزداد ندرتها وقيمتها الجوهرية بثبات مع مرور الوقت.

فقط العملات التي تمتلك آليات حقيقية لاستخلاص القيمة، وقدرة على شراء وإعادة إصدار العملات، ودعم من القاع، لها الحق في تجاوز دورات السوق الصاعدة والهابطة، وأن تصبح أصولًا مالية طويلة الأجل، وليس مجرد رهانات.

ربما بسبب هبوط الصناعة إلى أعمق قاع لها، تمكّن الكريبتو من بدء تطوره الصلب الحقيقي "للفصل بين الحقيقية والزائفة".

على مدار السنوات القليلة الماضية، مرّت صناعة التشفير بعملية "تفنيد" ضخمة نحو أسوأ النتائج المحتملة: ما هي المنتجات التي لم تكن تمتلك طلبًا حقيقيًا؟ وما هي السرديات التي لم تستطع التحقق أصلًا؟ وأين كانت الاتجاهات المحتومة على التفوق على الويب 2؟

هذه العملية التي تُفنّد الفرضيات، دفنت ملايين الدولارات ومواهب رائدة، لكنها جعلت الإجابة تصبح أكثر وضوحًا تدريجيًا. بالنسبة لصناديق رأس المال المخاطر، يجب أن يتغير منطق الاستثمار تمامًا — لم يعد الأمر متعلقًا بالرهان على بيتا الصناعة أو الدورة، بل يجب العودة إلى العمل التجاري نفسه.

لم نعد ننظر إلى العملات المشفرة كجزيرة معزولة، بل كـ"الرقمنة المالية". أدركت الصناعة أخيرًا أن ما يهم حقًا ليس الأرقام الوهمية "الكبيرة"، بل القيمة الحقيقية خلفها. الآن، عند تقييم المشاريع، يجب علينا التحليل بدقة قصوى: التركيز على معدلات الاحتفاظ وتكلفة اكتساب العملاء (CAC) وقيمة عمر العميل (LTV) في مشاريع المستهلكين؛ وتفكيك إيرادات المشاريع التي أطلقت عملاتها المعدنية (ARR) إلى مكوناتها الأساسية، وعزل الإيرادات الحقيقية المستدامة.

عندما ينتقل الكريبتو من دائرة بديلة تروي القصص إلى صناعة مالية حقيقية، تظهر فجوات قيمة هائلة على الجانب المقابل للهوس.

في السوق الحالي، يفضل الناس دفع الأموال مقابل "الخيال" الغامض، بينما يُقللون من قيمة المشاريع التي لديها بالفعل دخل ومستخدمين وسيولة نقدية. على سبيل المثال، Morpho وSky وحتى Uniswap التي أعلنت مؤخرًا التخلي عن الاكتتاب العام والبقاء مخلصة لبيئتها الرمزية. لقد فقدت هذه البروتوكولات القديمة التي مرت بدورة كاملة من الصعود والهبوط الاهتمام خلال الانخفاض العميق في السوق الهابطة، لكن أساسياتها لم تتحسن فحسب، بل أصبحت أكثر صحة مع تحسن بيئة الصناعة وقدرتها على تحقيق الدخل.

وهذا هو السبب في أننا نخصص حاليًا حوالي 50% من مراكزنا للاستثمار في مشاريع عملات مُصدَّرة تحقق إيرادات حقيقية. نركز جهودنا بشدة على اتجاهين:

• العائد الحقيقي والبنية التحتية المالية: تشمل مدفوعات العملات المستقرة، والتسوية والحساب، والبنوك الجديدة (Neo-bank)، والائتمان على السلسلة. على سبيل المثال، استثمارنا في Ether.fi وMorpho وCentrifuge وRedotPay، التي تتمتع بطلب مستخدمين واضح للغاية وتدفقات نقدية إيجابية.
• المجال المشترك بين الذكاء الاصطناعي والعملات المشفرة: نحن نحتفظ بـ 20% إلى 30% من مواردنا، ولا نستثمر في النماذج الكبيرة العامة، بل نركز تمامًا على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي الأصلية للعملات المشفرة (مثل تدريب البيانات وجمعها).

في مواجهة هذا الفوضى والهيجان في إعادة التوزيع، يجب أن تتطور_vc_ نفسها. الآن، تم تزويد كل زميل لدينا داخليًا بروبوت ذكي خاص به، يتحمل مهام الاختبارات البيانات المكررة والتعاون عبر المناطق الزمنية. لكن التعامل مع البشر واتخاذ القرارات القائمة على الفهم العميق للطبيعة البشرية لا يزال هو جدارنا الدفاعي الذي لا يمكن استبداله.

على مدار تسع سنوات، كان أكبر إحساس لدي: أن الشركات العظيمة حقًا لا تُنشأ تقريبًا في أكثر الأوقات ازدحامًا، بل عندما يعتقد الكثيرون أن الصناعة انتهت.

في هذه الدورة التي تملؤها تسريحات الموظفين والإحباط والارتباك، يغادر الكثيرون، بل ويبدأون في التشكيك فيما إذا كان لـ Web3 مستقبل على الإطلاق. لكن فقط في أوقات الانخفاض، تُجبر على التفكير: ما الذي يحتاجه المستخدمون حقًا؟ وما الذي يمكنه البقاء على المدى الطويل؟

ما زلت أشعر أن الأشياء الحقيقية المهمة في هذا المجال لم تبدأ بعد. الأشخاص الذين يبقون بعد زوال الفقاعة هم من سيحددون حقًا شكل العالم القادم.