أنثروبيك و أوپنإي آي تنفيان تحويلات الأسهم غير المصرح بها، مما يهز سوق الرموز ما قبل الاكتتاب العام

أصلي | Odaily Star Daily (@OdailyChina)

المؤلف | Azuma (@azuma_eth)

سوق رموز الأسهم ما قبل الاكتتاب العام (Pre-IPO) شهد للتو تقلبات حادة. مركز هذا الزلزال جاء من بيانين صادرين عن شركتي Anthropic و OpenAI الرائدتين في مجال الذكاء الاصطناعي.

اليوم، قامت Anthropic بتحديث بيانها الرسمي الصادر في فبراير من هذا العام بعنوان "حول مبيعات أسهم Anthropic غير المصرح بها واحتيالات الاستثمار".

ذكرت Anthropic في المقال بوضوح: "أي بيع أو نقل غير مصرح به للأسهم الخاصة بـ Anthropic، أو أي تصرف في حقوق أسهم Anthropic، يكون باطلاً (مع ملاحظة استخدام مصطلح 'باطل')، ولن يتم الاعتراف به في سجلات الشركة ودفاترها. وهذا يعني أنه إذا قام شخص ما ببيع أسهم Anthropic دون موافقة مجلس الإدارة، فسيُعتبر هذا التداول باطلاً. لن يُعترف بالمشتري المزعوم كمساهم في Anthropic، ولن يمتلك أي حقوق مساهمين."

بعد وقت قصير من إصدار إعلان Anthropic، تبعت OpenAI بإصدار بيان يفيد: "جميع الأسهم خاضعة لقيود نقل. لا يجوز نقل أي أسهم مباشرة أو غير مباشرة دون موافقة كتابية من الشركة. أي بيع غير مصرح به ليس فقط غير مخوّل، بل أيضًا باطل."

في إعلاني Anthropic وOpenAI، أوضحت كل منهما أن الأسهم المفضلة والأسهم العادية للشركة تخضع لقيود نقل محددة في النظام الأساسي، وبالتالي تتطلب جميع عمليات نقل الأسهم موافقة مجلس الإدارة.

كما شددت Anthropic بشكل خاص على أن الشركة لا تسمح أيضًا بشراء أسهم Anthropic من قبل "شركات الأغراض الخاصة" (SPV)، وأي نقل للأسهم إلى SPV يُعد انتهاكًا لقيود النقل الخاصة بالشركة... تدّعي بعض الصناديق الاستثمارية أنها توفر قنوات استثمار غير مباشرة في أسهم Anthropic، لكن من المرجح أن هذه الصناديق تحاول تجاوز قيود النقل. وبالتالي، فإن أي طرف ثالث يدّعي بيع أسهم Anthropic للجمهور — سواء من خلال المبيعات المباشرة، أو العقود الآجلة، أو رموز الأسهم، أو أي آلية أخرى — قد يكون مذنبًا بالاحتيال، أو يقدم استثمارات بلا قيمة بسبب قيود نقل Anthropic.

• Odaily ملاحظة: الصورة تُظهر منصة نقل غير مصرح به للأسهم التي أشار إليها Anthropic.

لفهم لماذا كان تأثير هذا التحديث على سوق رموز الأسهم ما قبل التداول هكذا كبير، يجب أولاً فهم ما هي SPV.

في التداول التقليدي للأسهم ما قبل السوق، فإن نقل الأسهم الأصلية مباشرةً صعب للغاية، ليس فقط بسبب قيود النظام الأساسي للشركة، بل أيضًا بسبب الإجراءات القانونية المعقدة. في هذا السياق، ظهرت SPV.

SPV هي كيان قانوني منفصل يُنشأ لأغراض معينة للتداول أو الاستثمار، ويمكن فهمه كـ"شركة وهمية مخصصة لامتلاك أصل معين" — حيث يمكن لعدة مستثمرين من خلال الاستثمار في نفس SPV، امتلاك أسهم شركة معينة أو نوع معين من الأصول بشكل غير مباشر، لتحقيق أهداف مثل تجميع الملكية، وخفض عتبة الدخول، وتحسين الهيكل القانوني والضريبي. وهي شائعة جدًا في تداول الأسهم ما قبل السوق. نظرًا لأن العديد من الشركات البارزة لا ترغب عادةً في جذب عدد كبير من المساهمين الصغار، فإن المؤسسات غالبًا ما تنشئ أولاً SPV، ثم تستثمر في الشركة المستهدفة من خلال هذا SPV.

على سبيل المثال، ما يُسمى بـ"المشاركة المبكرة في اكتتاب أسهم Anthropic أو OpenAI" في السوق هو في جوهره أن المستثمرين يساهمون أولاً في كيان استثماري خاص (SPV)، ثم يقوم هذا الكيان بشراء أسهم غير مدرجة في Anthropic بشكل موحد.

حاليًا، تستخدم معظم منصات رموز الأسهم ما قبل التداول في السوق (مثل Prestock) بنية SPV.

• ستقوم المنصة أو شركاؤها بتسجيل شركة خاصة في ولاية قضائية معينة، وتتمثل المهمة الوحيدة لهذه الشركة في شراء أسهم أولية لشركة Anthropic في السوق الثانوية (عادةً من الموظفين أو المستثمرين المبكرين)؛
• ستقوم المنصة بعد ذلك بإصدار رموز مشتقة على السلسلة (مثل ANTHROPIC أو OPENAI)، والتي تُعرَّف قانونًا على أنها "مطالبة بالعائدات الاقتصادية للـ SPV"؛
• نظريًا، يتم ربط هذا الرمز بالأسهم الأصلية بنسبة 1:1، بحيث يجب أن تحتفظ SPV غير المتصلة بالشبكة بحصة مكافئة من الأسهم لكل رمز يتم إصداره.

لكن المشكلة الحالية هي أن Anthropic و OpenAI قد أعلنتا صراحةً أنهما "لا تعترف بنقل الأسهم غير المصرح به". وهذا يعني أنه إذا قام أي SPV بنقل الأسهم دون موافقة مجلس الإدارة (وهو أمر مستحيل تقريبًا)، فإن الأسهم التي يمتلكها هذا SPV قد تكون غير صالحة في عيني Anthropic و OpenAI — وإذا كانت الأسهم التي يمتلكها SPV غير صالحة، فإن "العائدات الاقتصادية" التي تشير إليها الرموز على السلسلة تفقد قيمتها.

السبب الرئيسي لمعارضة Anthropic وOpenAI لـ SPV هو أن خطر التمويل المفرط لـ SPV بدأ يظهر مع الترويج المستمر لأسهم الشركة قبل التداول (ارتفعت تقييمات Anthropic قبل التداول إلى 1.4 تريليون دولار أمريكي في مرحلة ما، وهي أعلى بكثير من تقييم الدورة التمويلية السابقة).

من بين ذلك، فإن أبرز ما يستحق الانتباه هو مشكلة "الدمى الروسية" الخاصة بـ SPV — حيث يعتقد العديد من المستثمرين الذين يشترون رموز الأسهم ما قبل البيع أنهم يشترون أسهمًا في الشركة، لكنهم في الواقع يمتلكون فقط مطالبة بالعائد الاقتصادي لـ SPV معين، وأكثر من ذلك، فإن العديد من SPV لا تحتفظ مباشرة بالأسهم الأصلية لشركة Anthropic، بل تُدرج طبقتين أو ثلاثًا إضافية من SPV أدناه.

هذا الهيكل "الدمى الروسية" خطير جدًا في الواقع.

• مشكلة الشفافية القانونية: كلما زادت الطبقات، زاد غموض مصداقية الأصول الأساسية. يصعب على المستثمرين التحقق من ما إذا كانت SPV الأساسية قد حصلت على موافقة مجلس الإدارة على التحويل.
• رسوم الإدارة الاستغلالية: كل طبقة من SPV تفرض رسوم إدارة ورسوم أداء وتوزيعات أرباح، وبعد طبقات متعددة من الاستقطاع، يُخفَّض عائد المستثمر بشكل كبير.
• خطر الانصهار: إذا حددت Anthropic أي نقل لحصة في طبقة ما بأنه "غير صالح"، فستنهار سلسلة القيمة بالكامل فورًا.

بسبب الاعتبارات المتعلقة بالسمعة أو حماية المستثمرين، من الواضح أن Anthropic و OpenAI لا يرغبان في رؤية هذا الوضع.

بعد إعلان Anthropic و OpenAI، رد السوق فورًا.

انهيار كبير في ANTHROPIC على PreStocks، حيث هبطت إلى أقل من 1000 دولار في أدنى مستوى، وسجلت 1082 دولارًا حتى الساعة 12:00، بانخفاض يومي قدره 20.62٪؛ بينما سجلت OPENAI 1440 دولارًا، بانخفاض يومي قدره 26.82٪.

من السهل فهم خوف المستثمرين، نظرًا لأن Anthropic وOPENAI أعلنتا صراحةً أنهما لا تعترفان بالملكية غير المصرح بها، فإن "الحقوق" المرتبطة بهذه الرموز قد تتحول إلى ورق غير ذي قيمة، مما قد يعرض حامليها لمخاطر كبيرة في إثبات الملكية وتكاليف قانونية.

من المثير للاهتمام أنه في حين تواجه رموز الأسهم ما قبل السوق ضغوطًا، فإن فئة أخرى من منتجات تداول الأسهم ما قبل السوق تظهر استقرارًا نسبيًا — وهي العقود ما قبل السوق التي تعتمد بالكامل على المراهنة الثنائية في السوق. ويعود سبب ذلك إلى أن هذه المنتجات لا تحتفظ بأي أسهم فعلية، لذا فإن القيود المفروضة على Anthropic وOPENAI لا تؤثر عليها، فهي مجرد "مراهنة ثنائية" على سعر الاكتتاب العام المستقبلي، وتعتمد على تفاوض السعر بين المشترين والبائعين.

في مواجهة تصريحات Anthropic وOpenAI بعدم الاعتراف، ظهرت صوتان متعارضان تمامًا في الصناعة.

يعتقد البعض أن منطق تداول العملات المشفرة والأسهم قبل السوق قد تلاشى. إذا كانت الشركات الرائدة مثل Anthropic و OpenAI تبدأ في حظر SPV، فقد تتبعها شركات كبرى أخرى. في ظل تراجع الدعم المالي للأسهم، يُشكك في ما إذا كانت رموز الأسهم قبل السوق لا تزال ذات قيمة.

لكن يرى آخرون، بما في ذلك مؤسس Rivet نيك أبوزيد، أن هذا لا يستحق التضخيم، فتداول رموز الأسهم ما قبل السوق غير الرسمية هو في جوهره مقامرة، ويجب على المشترين أن يكونوا على دراية منذ اليوم الأول بأن الشركة قد لا تعترف بها — ما تفتقده هو فرصة الاستثمار المباشر، وأي طريقة أخرى للحصول على هذه الفرصة تتطلب تحمل مخاطر معينة.

بشكل عام، في ظل استمرار توسع فائض أسهم ما قبل التداول وتصاعد الحماسة السوقية، فإن تصريحات Anthropic و OpenAI لم تُلقي إلا ماءً بارداً على كامل القطاع.

على مدار الأشهر القليلة الماضية، بدأ عدد متزايد من المستثمرين في اعتبار رموز الأسهم ما قبل السوق وسيلة "منخفضة الحواجز للانخراط في نمو شركات الذكاء الاصطناعي الرائدة"، حيث انفصلت تقييمات بعض رموز الأسهم ما قبل السوق المرتبطة بمفاهيم الذكاء الاصطناعي بوضوح عن الواقع، وظهرت موجات تضخيم جنونية تتجاوز تقييمات التمويل السابقة. في هذا السياق، يُعد الإعلان العلني من قبل Anthropic و OpenAI لتصحيح المعلومات نوعًا من تحديد الحدود الجديدة لهذا السوق النامي بشكل عشوائي.

للمضاربين، هذه فرصة للتعلم من المخاطر؛ لكن بالنسبة للتنمية الطويلة الأجل للصناعة، قد تحتاج السوق إلى لحظة "إزالة الفقاعات" مثل هذه.