الكاتب: كوري، شينتشاو TechFlow
كلما ربح شخص ما مبلغًا كبيرًا في سوق الأسهم الأمريكية، فإن أول شيء يفعله المراقبون هو فحص تقرير مراكزه للبحث عن السهم التالي الذي يجب شراؤه.
أحد أكثر التقارير ترجمة مؤخرًا، بالطبع، يعود إلى شاب ألماني يبلغ من العمر 24 عامًا يُدعى Leopold Aschenbrenner.
في مارس من هذا العام، ركزت وسائل الإعلام المحلية على تغطيته، وكانت العناوين متشابهة تقريبًا؛ مثل العبقري الذي طُرد من OpenAI، وكتب ورقة بحثية بطول 165 صفحة تنبأت باتجاهات الذكاء الاصطناعي، وأسس صندوقًا للتحوط يدير 5.5 مليار دولار...
لكن التسميات ليست سوى تسميات. ما يثير حقًا الانتباه في هذا الصندوق هو أنه لا يشتري نفيديا، ولا يشتري OpenAI، ولا أي شركة تعمل على نماذج الذكاء الاصطناعي. بل يشتري فقط الأشياء التي لا يمكن للذكاء الاصطناعي العيش بدونها: توليد الطاقة، وتصنيع الرقائق، والاتصالات الضوئية، ومراكز البيانات...
باستخدام كلماته الخاصة في ورقته البحثية، فإن عقبة الذكاء الاصطناعي ليست في الخوارزميات، بل في الكهرباء والقدرة الحسابية. إن الصندوق بأكمله يراهن على صحة هذه الجملة.
يُطلق على مدير الاستثمار على وسائل التواصل الاجتماعي لقب "ابن نسخة美股 من عصر الذكاء الاصطناعي" أو "وارن بافيت نسخة الذكاء الاصطناعي". وقد تم استرجاع هذا اللقب مؤخرًا لأنه بدأ يُظهر دقة في توقعاته تصبح مفرطة بعض الشيء.
وفقًا للبيانات الصادرة عن منصة التتبع Autopilot في 1 مايو، ارتفع محفظة الاستثمارات التي تُحاكي مراكزه بنسبة 61% خلال شهرين. وبناءً على هذا، فإن حجم صندوقه اقترب من 9 مليارات دولار.
من أين تُكتسب الأرباح؟ تعتمد بشكل رئيسي على سهمين رئيسيين. Bloom Energy، وهي شركة خلايا وقود توفر طاقة غير متصلة بالشبكة لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي، ارتفع سعر سهمها بنسبة 239% منذ بداية العام.
وفقًا لتقرير المراكز المنشور في نهاية العام الماضي، كان يمتلك 875 مليون دولار من أسهم这家公司 وخياراتها، وارتفع قيمتها السوقية الآن إلى ما يقرب من 3 مليارات.
كما يوجد إنتل. ووفقاً لتقرير المراكز نفسه، اشترى 20.2 مليون خيار شراء لأسهم إنتل في الربع الأول من عام 2025، عندما كان سعر سهم إنتل حول 20 دولاراً، وكانت التقييمات السائدة في وول ستريت ترى أن إنتل ليست في حالة جيدة.
في الأسبوع الماضي، ارتفع سهم Intel إلى 113 دولارًا، مسجلًا أعلى مستوى له على الإطلاق خلال 25 عامًا. وفي أقل من عام، ارتفع قيمته خمس مرات تقريبًا، وكان عائد خيارات هذا الشاب أعلى بكثير من عائد الأسهم.
أستطيع فهم دافع المراقبين. فقد نشر موقع الاستثمار الأمريكي Motley Fool أربع مقالات في يوم واحد تحلل محفظته، بينما يناقش مستخدمو Reddit海外 في قسم الاستثمار ما إذا كان ينبغي عليهم تقليد استثماراته. الجميع يحاولون العثور على Intel التالي من تقرير محفظته.
لكنك يجب أن تعرف أن تقارير المراكز عادةً ما تكون متأخرة بمدة 45 يومًا. عندما ترى ما اشترى، يكون السعر قد ارتفع بالفعل نصف الطريق.
الأهم من ذلك، حتى لو كنت تعرف مراكزه في الوقت الفعلي، فلا يمكنك نسخ سبب استمراره في التنبؤ الصحيح.
الدوائر هي الألفا الأعظم
أولاً، شعر ليوبولد أشينبرينر بأكثر ما يثير الإعجاب هو ورقته البحثيةعن الذكاء الاصطناعي التي كتبها في عام 24، والتي تنبأت تقريباً باتجاهات تطور الذكاء الاصطناعي الحالية ومسارات الاستثمار.
يمكن تلخيص الحجة الأساسية في جملة واحدة: يزداد حساب التدريب لنماذج الذكاء الاصطناعي سنويًا بحوالي نصف درجة من حيث المقياس، وبهذا المعدل، سيظهر الذكاء الاصطناعي العام (AGI) الذي يقترب من قدرات الإنسان حوالي عام 2027.
لكن للحفاظ على هذا المعدل من النمو، فإن العوامل المقيدة الرئيسية ليست على مستوى الخوارزميات، بل في الكهرباء وإنتاج الرقائق والمساحة المادية. سيقفز استهلاك الطاقة لكل تجمع تدريب من مستوى الميغاواط إلى مستوى الجيغاواط، ليقترب من إنتاج محطة طاقة نووية كبيرة.
هذا هو المنطق الأساسي لصندوقه بالكامل. إن سرعة تطور الذكاء الاصطناعي تُحددها العوائق الفيزيائية، لذا يجب عليك الاستثمار في هذه العوائق نفسها.
هذا الاستنتاج يبدو وكأنه استنتاج توصل إليه شخص ذكي بعد إجراء أبحاث مكثفة في مكتبه؛ لكنني أعتقد في الواقع أن الدائرة هي التي شكلت هذا الاستنتاج لديه.
قبل أن يكتب أطروحته، عمل لمدة عام في فريق Superalignment في OpenAI، وهو فريق مخصص لدراسة كيفية التحكم في الذكاء الاصطناعي الأذكى من البشر، ويتقديم تقاريره مباشرةً إلى العالم الرئيسي إيليا سوتسكيفير.
في تلك السنة، رأى خطط التدريب الداخلية، واستهلاك القوة الحسابية الفعلي، والاحتياجات المحددة للنموذج القادم من حيث الكهرباء والرقائق. عندما كتب في ورقته البحثية "استهلاك كهربائي بمستوى الجيجاواط"، ربما كان يستند إلى خريطة طريق داخلية من المختبر.
في أبريل 2024، تم فصله من OpenAI بعد أن كتب مذكرة داخلية إلى مجلس إدارة OpenAI يحذر فيها من أن تدابير الأمان الخاصة بالشركة غير كافية وقد تتعرض لخطر التسلل من قبل وكالات استخبارات أجنبية.
أثارت هذه المذكرة توتراً بين الإدارة ومجلس الإدارة، وتم فصله لاحقاً من قبل OpenAI بذريعة "تسريب معلومات".
بعد شهرين، نُشرت الورقة البحثية. يمكن فهم هذه الورقة أكثر كإصدار عام لمفاهيمه الداخلية في OpenAI بدلاً من كونها بحثًا مستقلًا.
ورقة البحث بالذكاء الاصطناعي حلّت مشكلة "أين تنظر؟" لكن القيام باستثمار، مجرد معرفة الاتجاه لا يكفي.
الذكاء الاصطناعي يحتاج إلى مزيد من الطاقة، وهذا التقييم قاله عدد كبير من المحللين منذ عام 2024. ما يملك قيمة حقيقية هو التوقيت والمراكز، مثلما إذا كنت تجرؤ على استثمار 20 مليون خيار شراء عندما كان سعر سهم Intel 20 دولارًا.
هذا الثقة لا تأتي فقط من الإيمان بالاتجاه العام للذكاء الاصطناعي، بل من معرفة دقيقة بأي شركة توقع عقود شراء كهرباء بكميات كبيرة، وأي مركز بيانات يتوسع، وما هي حجم الطلب الفعلي.
وقد أسس ليوبولد أشينبرينر صندوقًا يُسمى Situational Awareness، حيث يجلس المساهمون فيه بالضبط في الصف الأول من هذه القرارات.
يشمل مساهمو السيولة في هذا الصندوق المؤسسين الاثنين لشركة Stripe، التي تتعامل مع جزء كبير من تدفقات المدفوعات للشركات التكنولوجية في وادي السيليكون، مما يمكنها من الإحساس المباشر بتسارع إنفاق البنية التحتية؛
أما المستثمر الآخر فهو نات فريدمان، الرئيس التنفيذي السابق لـ GitHub والمدير الحالي لمنتجات Meta AI، الذي يشارك يوميًا في اتخاذ قرارات شراء قوة الحوسبة.
ما قدموه للصندوق، بالإضافة إلى رأس المال الأولي، هو قناة معلومات مستمرة ومحدثة.
إضافةً إلى ذلك، فإن مدير البحث في صندوقه هو أيضًا دور رئيسي على هذا السلسلة. كارل شولمان، الخبير البارز في مجال أمان الذكاء الاصطناعي، عمل سابقًا في صندوق التحوط الخاص ببيتر ثيل، كليوم كابيتال، مسؤولًا بشكل خاص عن تحويل المعرفة في مجال الذكاء الاصطناعي إلى استراتيجيات تداول قابلة للتنفيذ.
في محفظته، هناك زاوية عملة مشفرة سهلة التغاضي عنها.
أظهر تقرير المراكز في نهاية العام الماضي أنه أنشأ مراكز في CleanSpark وBitfarms، وهما شركتان لتعدين البيتكوين تتحولان مرافق تعدين BTC إلى مراكز قوة حوسبة للذكاء الاصطناعي.
مواقع تعدين العملات المشفرة مزودة بشكل طبيعي بأنظمة وصول كبيرة إلى الطاقة وتبريد، وهي بالضبط الموارد الأكثر ندرة لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي.
من المثير للاهتمام أنه ليس غريبًا عن صناعة التشفير. فقد عمل لمدة تسعة أشهر في عام 2022 في صندوق FTX الخيري Future Fund، الذي أسسه SBF، وغادر بالضبط قبل فضيحة FTX.
لا يمكن للخارجيين معرفة ما إذا كان هذا التجربة قد أثرت مباشرة على تقييمه لشركات التعدين. لكن يمكن التأكد من أنه من بين الأقلية القليلة الذين تواصلوا بعمق مع صناعة التشفير ومختبرات الذكاء الاصطناعي المتقدمة. هذا التقاطع نفسه يمثل موقعًا نادرًا من المعرفة وفرصة محتملة للروابط الشبكية.
还有一个细节，他的未婚妻 Avital Balwit 是 Anthropic 首席执行官 Dario Amodei 的幕僚长。Anthropic 是 Claude 的母公司，也是 OpenAI 最直接的竞争对手。
عمل في OpenAI، وخطيبته تعمل بجانب الرئيس التنفيذي لـ Anthropic. شركتان رائدتان في سباق AGI، لديه خبرة عملية في إحداهما واتصال يومي بالأخرى.
في العام الماضي، قامت مجلة فورتشن الأمريكية بمقابلة أكثر من عشرة أشخاص من الداخل لديهم تواصل معه، واستنتجت أنه ماهر جدًا في "تعبئة الأفكار التي تُطور في مختبرات سيليكون فالي ضمن سرديات".
أعتقد أن هذا التعبير متحفظ جدًا. ما فعله أكثر مباشرة: إنه ي stakes المعرفة التي يحصل عليها من دوائره الخاصة في الأسواق العامة. الأوراق البحثية التي ينشرها عن الذكاء الاصطناعي هي النسخة المُخففة، بينما صندوقه الاستثماري الخاص هو النسخة الكاملة.
دورة تغذية راجعة لا يمكن لشخص خارجي الدخول إليها
عند النظر إلى الوراء، اختار صندوق ليوبولد أشينبرينر هيكلًا أقل شيوعًا.
يذهب معظم تمويل مجال الذكاء الاصطناعي عبر مسار رأس المال المخاطر، حيث يستثمر في شركات مبكرة، ويراهن على من سيصبح OpenAI التالي. لكنه لم يسلك هذا الطريق. وفقًا لـ Fortune، رفض بوضوح نموذج رأس المال المخاطر عند إنشاء صندوقه، مبررًا ذلك بأن تأثير الذكاء الاصطناعي العام كبير جدًا، ولا يمكن التعبير الكامل عن تقييم الاستثمار إلا في الأسواق العامة الأكثر سيولة.
هذا الاختيار يكشف وحده عن توافق في الآراء داخل دائرته: أكبر فرص الاستثمار في عصر الذكاء الاصطناعي قد تكمن في الشركات القديمة التي تمتلك بالفعل البنية التحتية المادية.
يمكن أن تكون شركة خلايا وقود لديها وصول جاهز إلى الكهرباء، أو عملاق رقائق لديه خط إنتاج لتصنيع الرقائق، أو شركة تعدين بيتكوين لديها مناجم وأنظمة تبريد. هذه الشركات مدرجة في البورصة منذ سنوات عديدة، وسيولة عالية، لكن معظم المحللين لا يزالون يستخدمون إطارات تقييم قديمة لتحديد أسعارها، ولم يدمجوا بعد عامل "الحاجة الأساسية لبنية تحتية الذكاء الاصطناعي" بشكل جاد في نماذجهم.
هذا هو فرصة التسويق الخاصة به.
الأشخاص في الدائرة يعرفون بالفعل وتيرة وحجم توسيع البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، بينما لا يزال السوق المفتوح يُقيّم باستخدام المنطق القديم. الفرق بينهما هو مصدر الربح.
ميزة المعلومات هذه لها خاصية أخرى: إنها تعزز نفسها.
كلما كان عائد الصندوق أفضل، زاد عدد الأشخاص من الطبقات الأساسية في الصناعة الذين يرغبون في أن يصبحوا مساهمين محدودين (LP). وكلما زاد عدد المساهمين المحدودين، زادت كثافة المعلومات التي يمكن للصندوق الوصول إليها من صناع القرار. وكلما زادت كثافة المعلومات، زادت دقة المراهنات. إنها دورة تغذية راجعة إيجابية، وكلما دخل شخص خارجي هذه الدورة، زادت الحواجز أمامه.
بالطبع، هذا الدوران له جانب ضعيف أيضًا. التركيز العالي للمراكز بالإضافة إلى الرافعة المالية الكبيرة يعني أن الصندوق كله يعتمد بشكل كبير على سردية واحدة. طالما أن افتراض "استمرار توسع بنية الذكاء الاصطناعي التحتية" ساريًا، فكل شيء يسير بسلاسة.
لكن إذا تباطأ وتيرة تطور الذكاء الاصطناعي، أو تم تجاوز عقدة الطاقة من خلال اختراق تقني، فستكون سرعة تصحيح المراكز المركزة أسرع بكثير من سرعة بنائها. إنه لا يراهن فقط على الاتجاه، بل أيضًا على الوتيرة. وعندما تتعطل الوتيرة، قد تتحول الإجماع داخل الدائرة إلى منطقة عمياء جماعية.
العودة إلى السؤال الأصلي.
الجميع يدرس مراكزه ويسعى لتقليد عملياته. لكن العوائد على مستوى عبقري الأسهم تأتي وراءها شروط هيكلية.
الورقة البحثية عامة، وتقارير المراكز عامة، ومنظوره الاستثماري مُوضّح بوضوح في البودكاستات والمقابلات. لكن حتى لو فهمت تمامًا كل حكم أصدره، فلا يمكنك إعادة إنتاج الموقف الذي كان فيه عندما أصدر هذه الأحكام.
يمكن مراجعة المراكز، والربح يستحق الحسد، لكن مصدر المعرفة لا يمكن مشاركته. هذا على الأرجح هو أكبر نوع من عدم التوازن في هذا العصر.