الكاتب: كوري، شينتشاو TechFlow
كلما ربح شخص ما مبلغًا كبيرًا في سوق الأسهم الأمريكية، فإن أول شيء يفعله المراقبون هو فحص تقرير مراكزه للبحث عن السهم التالي الذي يجب شراؤه.
أحد أكثر التقارير ترجمة مؤخرًا، بالطبع، يعود إلى شاب ألماني يبلغ من العمر 24 عامًا يُدعى ليوبولد أشينبرينر.
في مارس من هذا العام، ركزت وسائل الإعلام المحلية على تغطيته، وكانت العناوين متشابهة تقريبًا؛ مثل العبقري الذي طُرد من OpenAI، وكتب ورقة بحثية بطول 165 صفحة تنبأت باتجاهات الذكاء الاصطناعي، وأسس صندوق تحوط يدير 5.5 مليار دولار...
لكن التسميات ليست سوى تسميات. ما يثير حقًا الانتباه في هذا الصندوق هو أنه لا يشتري نفيديا، ولا OpenAI، ولا أي شركة تقوم بتطوير نماذج الذكاء الاصطناعي. إنه يشتري فقط الأشياء التي لا يمكن للذكاء الاصطناعي العيش بدونها: توليد الطاقة، وتصنيع الرقائق، والاتصالات الضوئية، ومراكز البيانات...
باستخدام كلماته الخاصة في ورقته البحثية، فإن عقبة الذكاء الاصطناعي ليست في الخوارزميات، بل في الكهرباء والقدرة الحسابية.整個 الصندوق يراهن على صحة هذه الجملة.
يُطلق على مُستثمر وسائل التواصل الاجتماعي هذا لقب "ابن نسخة美股 من عصر الذكاء الاصطناعي" أو "وارن بافيت نسخة الذكاء الاصطناعي". وقد تم استرجاع هذا اللقب مؤخرًا، لأن دقة تنبؤاته بدأت تصبح مفرطة بعض الشيء.
وفقًا للبيانات الصادرة عن منصة التتبع Autopilot في 1 مايو، ارتفع محفظة الاستثمارات التي يحاكيها بنسبة 61% على مدار شهرين. وبناءً على هذا التقدير، فقد اقترب حجم صندوقه من 9 مليارات دولار.
من أين يتم كسب المال؟ يعتمد بشكل رئيسي على سهمين مراكزين بقوة. Bloom Energy، وهي شركة خلايا وقود توفر طاقة غير متصلة بالشبكة لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي، ارتفع سعر سهمها بنسبة 239% منذ بداية العام.
وفقًا لتقرير المراكز المنشور في نهاية العام الماضي، كان يمتلك 875 مليون دولار من أسهم وخيارات هذه الشركة، وارتفع قيمتها السوقية الآن إلى ما يقارب 3 مليارات.
كما أن هناك إنتل. ووفقًا لتقرير المراكز نفسه، اشترى 20.2 مليون خيار شراء لأسهم إنتل في الربع الأول من عام 2025، عندما كان سعر سهم إنتل حول 20 دولارًا، وكانت التقييمات السائدة في وول ستريت ترى أن إنتل ليست في حالة جيدة.
في الأسبوع الماضي، ارتفع سهم Intel إلى 113 دولارًا، مسجلاً أعلى مستوى له على الإطلاق منذ 25 عامًا. وفي أقل من عام، ارتفع قيمته تقريبًا خمس مرات، وكان عائد خيارات هذا الشاب أعلى بكثير من عائد الأسهم.
أفهم دافع المراقبين. فقد نشر موقع الاستثمار الأمريكي Motley Fool أربع مقالات في يوم واحد تحلل محفظته، بينما يناقش مستخدمو Reddit海外 في قسم الاستثمار ما إذا كان ينبغي عليهم تقليد استثماراته. الجميع يحاولون العثور على Intel التالي من تقرير محفظته.
لكنك يجب أن تعرف أن تقارير المراكز عادةً ما تكون متأخرة بمقدار 45 يومًا. عندما ترى ما اشتراه، يكون السعر قد ارتفع بالفعل نصف الطريق.
الأهم من ذلك، حتى لو كنت تعرف مراكزه في الوقت الفعلي، فلا يمكنك نسخ سبب استمراره في التنبؤ الصحيح.
الدوائر هي أكبر ألفا على الإطلاق
أولاً، أثار ليوبولد أشينبرينر إحساساً بأن أبرز ما قام به هو ورقته البحثية عن الذكاء الاصطناعي التي كتبها في عام 24، والتي تنبأت تقريباً باتجاهات تطور الذكاء الاصطناعي الحالية ومسارات الاستثمار.
يمكن تلخيص الحجة الأساسية في جملة واحدة: يزداد حساب التدريب لنماذج الذكاء الاصطناعي سنويًا بنحو نصف درجة من حيث المقياس، وبهذا المعدل، سيظهر ذكاء اصطناعي عام (AGI) قريبًا من قدرات الإنسان حوالي عام 2027.
لكن للحفاظ على هذا المعدل من النمو، فإن العوامل المقيدة الرئيسية ليست على مستوى الخوارزمية، بل في الكهرباء وإنتاج الرقائق والمساحة المادية. سيقفز استهلاك الطاقة لكل مجموعة تدريب من مستوى الميغاواط إلى مستوى الجيغاواط، ليقترب من إنتاج محطة طاقة نووية كبيرة.
هذا هو المنطق الأساسي لصندوقه بالكامل. إن سرعة تطور الذكاء الاصطناعي تُحددها العوائق الفيزيائية، لذا يجب عليك الاستثمار في هذه العوائق نفسها.
هذا الاستنتاج يبدو وكأنه نتاج استنتاجات قام بها شخص ذكي بعد إجراء أبحاث مكثفة في مكتبه؛ لكنني أعتقد في الواقع أن الدائرة هي التي شكلت هذا الاستنتاج لديه.
قبل أن يكتب أطروحته، عمل لمدة عام في فريق Superalignment في OpenAI. هذا الفريق مخصص لدراسة كيفية التحكم في الذكاء الاصطناعي الأذكى من البشر، ويتقديم تقاريره مباشرة إلى العالم الرئيسي إيليا سوتسكيفير.
في تلك السنة، رأى خطط التدريب الداخلية، واستهلاك القوة الحسابية الفعلي، والاحتياجات المحددة للنموذج القادم من حيث الكهرباء والرقائق. عندما كتب في ورقته البحثية "استهلاك كهربائي بمستوى جيجاواط"، ربما كان يستند إلى خريطة طريق داخلية من المختبر.
في أبريل 2024، تم فصله من OpenAI بعد أن أرسل مذكرة داخلية إلى مجلس إدارة OpenAI يحذّر فيها من أن تدابير الأمان الخاصة بالشركة غير كافية وقد تتعرض لخطر التسلل من قبل وكالات استخبارات أجنبية.
أثارت هذه المذكرة توتراً بين الإدارة ومجلس الإدارة، وأُقيل من قبل OpenAI لاحقاً بذريعة "تسريب معلومات".
بعد شهرين، نُشرت الورقة البحثية. يمكن فهم هذه الورقة أكثر كإصدار عام لمفاهيمه الداخلية في OpenAI بدلاً من كونها بحثًا مستقلًا.
ورقة البحث بالذكاء الاصطناعي حلّت مشكلة "النظر في أي اتجاه". لكن عند الاستثمار، معرفة الاتجاه وحدها ليست كافية.
الذكاء الاصطناعي يحتاج إلى مزيد من الطاقة، وهذا التقييم قاله عدد كبير من المحللين منذ عام 2024. ما يملك قيمة حقيقية هو التوقيت والمراكز، مثلما إذا كنت تجرؤ على شراء 20 مليون خيار شراء عندما كان سعر سهم Intel 20 دولارًا.
هذا الثقة لا تأتي فقط من الإيمان بالاتجاه العام للذكاء الاصطناعي، بل من معرفة دقيقة بأي شركة توقع عقود شراء كهرباء بكميات كبيرة، وأي مركز بيانات يتوسع، وما هي حجم الطلب الفعلي.
بينما تأسست الصندوق Situational Awareness من قبل ليوبولد أشينبرينر، حيث يجلس المساهمون بالضبط في الصف الأول من هذه القرارات.
يشمل مساهمو السيولة في هذا الصندوق المؤسسين الاثنين لشركة Stripe، التي تتعامل مع جزء كبير من تدفقات المدفوعات للشركات التكنولوجية في وادي السيليكون، مما يمكنها من الإدراك المباشر لتسارع نفقات البنية التحتية؛
أما المستثمر الآخر فهو نات فريدمان، الرئيس التنفيذي السابق لـ GitHub والمدير الحالي لمنتجات Meta AI، الذي يشارك يوميًا في اتخاذ قرارات شراء قوة الحوسبة.
ما قدموه للصندوق، بالإضافة إلى رأس المال الأولي، هو قناة معلومات مستمرة ومحدثة.
إضافةً إلى ذلك، فإن مدير الأبحاث في صندوقه هو أيضًا دور محوري على هذا السلسلة. كارل شولمان، الخبير البارز في مجال أمان الذكاء الاصطناعي، عمل سابقًا في صندوق التحوط الخاص ببيتر ثيل، Clarium Capital، مسؤولًا بشكل خاص عن تحويل المعرفة في مجال الذكاء الاصطناعي إلى استراتيجيات تداول قابلة للتنفيذ.
في محفظته، هناك زاوية عملات مشفرة سهلة التغاضي عنها.
أظهر تقرير المراكز في نهاية العام الماضي أنه أنشأ مراكز في CleanSpark وBitfarms، وهما شركتان لتعدين البيتكوين تقومان بتحويل مرافق تعدين BTC إلى مراكز قوة حوسبة للذكاء الاصطناعي.
مجمعات تعدين العملات المشفرة مزودة بشكل طبيعي بأنظمة توصيل طاقة واسعة النطاق وأنظمة تبريد، وهي بالضبط الموارد الأكثر ندرة لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي.
من المثير للاهتمام أنه ليس غريبًا عن صناعة التشفير؛ فقد عمل لمدة تسعة أشهر في عام 2022 في صندوق FTX الخيري Future Fund، الذي أسسه SBF، وغادر بالضبط قبل فضيحة FTX.
ما إذا كانت هذه التجربة أثرت مباشرة على تقييمه لشركات التعدين، فهذا أمر لا يعلمه الخارجيون. لكن يمكن التأكد من أنه واحد من القلة النادرة الذين تفاعلوا بعمق مع صناعة التشفير ومع مختبرات متقدمة في مجال الذكاء الاصطناعي. هذا التقاطع نفسه يمثل موقعًا نادرًا من المعرفة وفرصة محتملة للروابط المهنية.
هناك تفصيل آخر، وهي خطيبته أفاتال بالويت، وهي رئيسة مساعدي داريو أمودي، المدير التنفيذي لشركة Anthropic، وهي الشركة الأم لـ Claude وأحد أشد منافسي OpenAI مباشرة.
عمل في OpenAI، وخطيبته تعمل بجانب الرئيس التنفيذي لـ Anthropic. الشركتان الرائدتان في سباق AGI، لديه خبرة عملية في إحداهما واتصال يومي بالأخرى.
لقد قامت مجلة فورتشن الأمريكية العام الماضي بمقابلة أكثر من عشرة أشخاص من داخل الصناعة كانوا على اتصال به، وخلصت إلى أنه متمكن جدًا من "تعبئة الأفكار التي تُحضّر في مختبرات سيليكون فالي في سرديات".
أعتقد أن هذا التعبير متحفظ جدًا. ما فعله أكثر مباشرة: إنه ي stakes المعرفة التي يحصل عليها من دوائره الخاصة في الأسواق العامة. الأوراق البحثية للذكاء الاصطناعي التي ينشرها هي النسخة المُخففة، بينما صندوقه الاستثماري الخاص هو النسخة الكاملة.
دورة تغذية راجعة لا يمكن لشخص خارجي الدخول إليها
عند النظر إلى الوراء، اختار صندوق ليوبولد أشينبرينر هيكلًا أقل شيوعًا.
يذهب معظم تمويل مجال الذكاء الاصطناعي عبر مسار رأس المال المخاطر، حيث يستثمر في شركات مبكرة، ويراهن على من سيصبح OpenAI التالي. لكنه لم يسلك هذا الطريق. وفقًا لـ Fortune، رفض بوضوح نموذج رأس المال المخاطر عند إنشاء صندوقه، موضحًا أن تأثير الذكاء الاصطناعي العام كبير جدًا لدرجة أنه لا يمكن التعبير الكامل عن تقييم الاستثمار إلا في الأسواق العامة الأكثر سيولة.
هذا الاختيار يكشف بحد ذاته عن توافق في الآراء داخل دائرته: أكبر فرص الاستثمار في عصر الذكاء الاصطناعي قد تكمن في الشركات القديمة التي تمتلك بالفعل البنية التحتية المادية.
يمكن أن تكون شركة خلايا وقود لديها وصول فوري إلى الكهرباء، أو عملاق رقائق لديه خطوط إنتاج للرقائق، أو شركة تعدين بيتكوين لديها مناجم وأنظمة تبريد. هذه الشركات مدرجة في البورصة منذ سنوات عديدة، ولها سيولة جيدة، لكن معظم المحللين لا يزالون يستخدمون إطارات تقييم قديمة لتحديد قيمتها، ولم يدمجوا بعد عامل "الحاجة الأساسية لبنية تحتية الذكاء الاصطناعي" بشكل جاد في نماذجهم.
هذا هو فرصة التسويق الخاصة به.
الأشخاص في الدائرة يعرفون بالفعل وتيرة وحجم توسيع البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، بينما لا يزال السوق العام يُسعّر باستخدام المنطق القديم. الفرق بينهما هو مصدر الربح.
ميزة المعلومات هذه لها خاصية أخرى: إنها تعزز نفسها.
كلما كان عائد الصندوق أفضل، زاد عدد الأشخاص من الطبقات الأساسية في الصناعة الذين يرغبون في أن يصبحوا مساهمين محدودين (LP). وكلما زاد عدد المساهمين المحدودين، زادت كثافة المعلومات التي يمكن للصندوق الوصول إليها من صناع القرار. وكلما زادت كثافة المعلومات، زادت دقة الرهانات. هذا دورة تغذية راجعة إيجابية، وكلما دخل شخص خارجي إلى هذه الدورة، زادت عتبة الدخول أمامه.
بالطبع، هذا الدوران له جانب ضعيف أيضًا. التركيز العالي في المراكز بالإضافة إلى الرافعة المالية الكبيرة يعني أن الصندوق كله يعتمد بشكل كبير على سردية واحدة. طالما أن افتراض "استمرار توسع بنية الذكاء الاصطناعي" ساريًا، فكل شيء يسير بسلاسة.
لكن إذا تباطأ وتيرة تطور الذكاء الاصطناعي، أو تم تجاوز عقدة الطاقة من خلال اختراق تقني، فسيكون معدل التراجع في المراكز المركزة أسرع بكثير من معدل البناء. إنه لا يراهن فقط على الاتجاه، بل أيضًا على الوتيرة. وعندما تنحرف الوتيرة، قد تتحول الإجماع داخل الدائرة إلى منطقة عمياء جماعية.
العودة إلى السؤال الأصلي.
يقوم الجميع بدراسة مراكزه في محاولة لنسخ عملياته. لكن العوائد على مستوى الإلهام المالي تأتي وراءها شروط هيكلية.
الورقة البحثية عامة، وتقارير المراكز عامة، ومنظوره الاستثماري مُفسَّر بوضوح في البودكاستات والمقابلات. لكن حتى لو فهمت تمامًا كل حكم صدر عنه، فلا يمكنك إعادة إنتاج الموقف الذي كان فيه عندما أصدر تلك الأحكام.
يمكن مراجعة المراكز، والربح يستحق الحسد، لكن مصدر المعرفة لا يمكن مشاركته. هذا على الأرجح هو عدم التوازن الأغلى في هذا العصر.