即將出現超賣反彈嗎？韓國股市已轉為正面，而美國股權在盤後交易中持續擴大漲勢，AI交易終於獲得一些喘息空間。 此次反彈能走多遠，將取決於本週三大關鍵事件：業績、美國中期選舉和非農就業數據。 1. AI業績：應用程式能否盈利？對算力的需求能否持續？ 請留意北京時間週二清晨的 Palantir 和週三清晨的 AMD。 Palantir 需要證明企業會持續為 AI 付費，且訂單能轉化為收入與利潤。 AMD 需要證明數據中心與 AI 芯片的需求仍能支撐成長。 投資者日益關注一個問題：大型科技公司的巨額支出何時才能開始見到回報？業績超預期及管理層願意上調指引，將決定 AI 交易的下一步走向。 2. 中期選舉：政治不確定性會否消除？ 美國將於 11 月 3 日投票。從北京時間週三起，請關注計票進程與國會控制權的爭奪。 結果將塑造稅收、財政與監管政策的空間。對於 AI 行業而言，有關數據中心建設與電力供應的政策預期也值得關注。 但選舉結束並不代表股市必然上漲。關鍵在於結果與市場預期的差異程度，以及投資者在局勢更清晰後是否願意重新投入資金。 3. 周五的就業數據：利率是否仍將壓制估值？ 美國 10 月非農就業數據將於北京時間週五晚 9:30 公布。 強勁的就業與工資增長可能強化利率將長期維持高位的預期；若數據疲弱，則可能重新引發對經濟放緩的擔憂。對於高度依賴未來盈利的 AI 股票而言，利率仍是關鍵障礙。 我的觀點：超賣狀況為反彈創造了空間。下一個問題是，本週的事件能否改善對業績與利率的預期。 盤後漲勢僅是第一步。更具意義的信號將是常規交易時段開盤後持續買盤、股價在業績公布後仍能維持漲勢，以及漲勢擴散至整個 AI 供應鏈。 短期內請關注買盤支撐與本週的重大催化因素。持久的復甦仍取決於業績能否如期實現。

川普表示戰爭幾乎結束，同時威脅將發動另一次打擊。這並不足以支持美國股市已見底的說法。 油價維持高位的時間越長，盈利計算就越困難： • 運輸和生產成本上升壓縮了利潤率。 • 持續的通脹使聯準會減息空間縮小。 • 國庫券收益率下跌可能反映市場對安全資產的需求，但並不代表企業融資成本必然降低。 AI 股票還有一筆帳即將到期：大規模支出，但市場對其收入和現金流何時能追上來的壓力日益增加。加上能源成本和地緣政治不確定性，高估值更難以合理化。 威脅仍然是威脅，並非新的打擊。若談判取得可信進展，且油價持續回落，前景才會改變。若再次遭受攻擊，情況將更惡化。 目前，尚無足夠證據表明調整已告一段落。

美國的記憶體、光纖網路和雲端股票在盤前交易中再次普遍下跌。SK hynix 的美國存託憑證下挫超過 4%，SanDisk、Micron 等公司亦跟隨走低。 未來兩天，SpaceX 和 Meta 的財報將測試一個日益迫切的問題： AI 帶來的收入能否跟上支出的速度？ 今日的 SpaceX 其 AI 業務將是我關注的主要重點之一。在 xAI 合併後，SpaceX 的財報現在涵蓋太空、Starlink 和 AI。上個季度，公司披露了 141 億美元的雲端服務合約簽訂額。但簽訂的合約仍需轉化為認列收入與現金收入。 三大觀察重點： ① AI 收入增長來自何處？雲端運算、Grok 訂閱與企業客戶各貢獻多少？已簽訂合約價值中有多少已轉化為收入？ ② 這種增長的成本是多少？資料中心投資、資本支出與自由現金流能否支持擴張？即使調整後盈利改善，折舊、利息支出與現金支出仍至關重要。 ③ Starlink 能提供多少現金支援？除了訂戶增長外，還需關注每用戶收入、保證金與現金生成能力，以及對 Starship 的進一步投資。 明日的 Meta Meta 提供了更直接的測試：AI 是否能提升現有業務。其備受討論的 AI 代理專案 Muse 值得特別關注：它實際為業績貢獻了多少？ 上個季度，Meta 預估全年資本支出為 1300 億至 1450 億美元。這次請關注廣告增長、轉換效率與保證金是否能支撐持續支出。下個季度的營收指引與支出展望將尤為重要。 更多的運算支出訊號意味著對晶片供應商的需求上升。對於 Meta 股東而言，這引發了投資報酬率的問題：同樣一美元的資本支出，在供應鏈兩端代表的意義截然不同。 我的觀點：這兩份報告可能推動 AI 交易內部進一步分化。 如果資本支出指引再次上升，設備供應商可能受惠，但承擔支出的公司則持續面臨估值壓力。 更快的收入轉化與現金耗損收窄，將為市場情緒提供恢復基礎。但如果支出持續上升，而回報卻進一步推遲，單一公司超越預期將不足以確認整個產業的反轉。 市場將越來越關注誰能將 AI 需求轉化為股東實際獲得的回報。

韓國 Kospi 指數今日暴跌近 4%，創下兩個月來最低收盤價。對於那些搭上 AI 熱潮的散戶投資者來說，看似輕鬆獲利的日子可能已告結束。 比拋售本身更令人擔憂的是：買方數量正在減少。 在上半年領跑全球市場後，Kospi 在下半年已下跌 22%，成為全球表現最差的主要股指。 交易量已從五月下旬的高點縮水 70%。外資正在撤出，本地散戶投資者也紛紛退場。 今年以來，外資已淨撤出 1310 億美元的韓國股票，為亞洲最大規模的資金外流。今日外資又賣出約 2 兆韓元，三星電子與 SK 海力士均下跌超過 4%。 台灣已成為機構投資者的替代選擇。Taiex 指數今年上漲 70%，上個季度表現比 Kospi 高出約 23 個百分點，為本世紀以來最大的單季差距。 中東衝突、能源供應風險以及韓國央行升息預期，有助於解釋今日的風險厭惡情緒。但交易量持續下滑表明，這波行情的吸引力早已逐漸消退。 購買韓國股票已成為押注記憶體晶片的捷徑：AI 需求預期推升三星與 SK 海力士股價，價格上漲吸引散戶進場，而槓桿更為此添柴加火。 如今，隨著外資獲利了結、新買盤枯竭，這種高度集中與槓桿效應反而可能加速下跌。 針對單檔槓桿 ETF 的道歉，正反映了這一問題。這些產品數月前推出，本意是留住資金於市場，卻暴露了其另一面：槓桿能放大報酬，卻無法創造持久需求。 AI 需求或許仍會持續成長，晶片製造商也可能持續交出亮眼成績，但這並不能保證追高者能獲利。 若記憶體晶片的獲利持續超越預期，且外資流入能穩定回歸，韓國股市或可重拾動能。 在此之前，我的觀點是：資金無縫流入、不斷推高估值的「寬鬆資金」階段，已經結束。

⚠️ 從 CryptoBilis 購買了 Ledger 裝置？請注意。 鏈上調查員 @SpecterAnalyst 評估，涉及比特幣、以太坊和 Tron 的疑似盜竊金額超過 8,600 萬美元，資金可追溯至數百個報告遭盜的錢包。Ledger 正在調查與該經銷商客戶相關的損失，總金額及其與 CryptoBilis 的關聯尚未得到確認。 報告的個別損失極為嚴重：一名買家在購買裝置僅一週後，據稱損失了 80 BTC；另一名買家在三週前購買後，據稱損失了 700 萬 USDT。 對於過去 90 天內從 CryptoBilis 購買裝置的用戶，Ledger 的預防性建議如下： • 尚未設置？請勿初始化。 • 已在使用？請考慮將資產轉移至使用全新恢復短語的全新 Ledger 裝置。—Ledger 建議 原因仍在調查中，尚未確認存在廣泛的 Ledger 漏洞。 硬體錢包本應保護您的餘幣寶。 這些報告提醒我們，裝置如何到達您手中，以及其恢復短語如何生成，同樣至關重要。

OpenAI 對加密貨幣釋出了一枚「重磅炸彈」，可能威脅比特幣和以太坊的安全性。Vitalik Buterin @VitalikButerin 和以太坊研究員 Justin Drake @drakefjustin 已發出安全警告。 主要擔憂：AI 在數週內可能實現的數學進展，超過人類數百年來的成就。AI 可能比量子電腦更早破解橢圓曲線密碼學（ECC）。 （註：比特幣、以太坊及許多其他加密貨幣專案依賴 ECC 及其衍生的橢圓曲線數位簽章演算法（ECDSA）來生成密鑰對並簽署交易。） OpenAI 已將 722 篇數學預印本整理為 372 組相關成果，這些成果由一款尚未發布的內部模型生成。約 160 篇論文包含 Lean 格式的正式證明。OpenAI 也承認，未經正式驗證的成果可能包含錯誤。 即使有這些警告，AI 能力的這一躍進已引起 Vitalik 等知名技術人士的擔憂。 在審閱 OpenAI 的數學成果後，Justin Drake 呼籲加密貨幣社群進入「掩體模式」。他建議將資產轉移至從未簽署過交易的新地址。他認為，任何公鑰已公開的地址都應將資金移至新地址。 Vitalik 隨後發出類似警告：雖然量子計算長期以來一直是擔憂焦點，但 AI 可能更快構成威脅。如果 AI 在未來兩年內實現約 50 年的數學進展，基於格的方案（如 ML-DSA 和全同態加密（FHE））的實際安全性可能顯著下降，ECDSA 的剩餘安全窗口也可能比預期更短。 Justin Drake 認為數學超智慧已現身，而 ECC 尤其容易受到其攻擊。在最壞情況下，他建議 ECC 可能在數月內被破解——例如，一個大型 GPU叢集僅需一週即可從對應的公鑰推導出私鑰。

AMD 剛同意以股票形式斥資 82 億美元收購 Fei-Fei Li 的 World Labs。 這並非主要押注於 3D 內容，而是 AMD 買入其相較於 Nvidia 所欠缺的一層：一個能將競爭性矽晶片轉化為黏性開發者生態系統的模型實驗室。 看看 Nvidia 真正銷售的是什麼。 Cosmos 為機器人和自動駕駛團隊提供開放世界模型，以及訓練、數據和評估工具。一旦團隊在其工作流程中基於此堆棧構建，下一次 GPU 訂單自然會傾向 Nvidia。 這就是飛輪效應。 AMD 可以在硬體上競爭，但它一直缺乏的是可與之匹敵的旗艦級世界模型層。 在沒有模型生態系統的情況下銷售加速器，就像銷售沒有變速箱的引擎：強大，但開發者更難將其轉化為完整的產品。 交易結構至關重要：全數以股票形式，約 82 億美元。Li 將成為 AMD 的副總裁兼首席科學家，向 Lisa Su 汇報。 World Labs 帶來了其全能世界模型 Atlas，以及 Marble——能從圖像、影片或文字創建持久性 3D 世界的工具。 這看起來不像購買單一產品，而更像是安裝了一個模型研究部門。 戰場正從峰值運算轉向開發者預設。如果你的模型、工具和 SDK 成為預設工作流程，下一次硬體訂單將更容易贏得。 風險同樣明確。「世界模型」仍是一個過度擴張的類別，而 Marble 最明確的首批應用場景是創意性 3D 工作流程。機器人訓練與模擬仍遠未大規模部署。 AMD 為一家成立於 2024 年的公司支付了 82 億美元。這是一筆押注三年後生態系統的賭注，而非明年的營收。 這不是填補產品缺口的便宜方式，而是一筆關於 AI 堆棧未來走向的昂貴期權。 ImageNet 幫助點燃了推動 GPU 成為 AI 預設引擎的深度學習熱潮。十九年後，Fei-Fei Li 加入了 Nvidia 最大的競爭對手。 下一場 AI 戰爭，可能不再由晶體管數量決定，而是由開發者首先選擇哪個 SDK 決定。 $AMD 收盤於 607.87 美元，下跌 3.61%，市值約為 9920 億美元。整體 AI 板塊拋售固然重要，但投資者也可能認為這個價格過高。 真正的問題是：如果三年後世界模型成為機器人和自動駕駛的預設層，82 億美元會顯得昂貴，還是便宜？

昨晚，四重衝擊同時襲擊市場：高於預期的9月PMI、疲弱的國庫券拍賣、聯準會理事巴爾發出的鷹派警告，稱可能需要進一步升息，以及布蘭特原油上漲3.9%。股市、黃金與加密貨幣全數下挫。 10年期收益率跳升約14個基點至5.113%，為2007年以來首次突破5%。市場目前預期10月再升息25個基點的機率為68%，高於上周的49%。 但這並非主要由通膨恐慌驅動。彭博數據顯示，實際收益率推動了約80–85%的走勢：10年期名義收益率上漲15個基點，10年期TIPS收益率上漲12.5個基點，而盈虧平衡通膨率僅增加2個基點。 投資者正在重新評估一個更熱絡的經濟、更嚴厲的聯準會，以及期限溢價的回歸——並提高長期資產的折現率。 這正是為何AI交易出現分化：Alphabet下跌3.8%，AMD下跌1.5%，Nvidia下跌1.4%，而Meta在舉辦開發者大會並推出Charm硬體後上漲1.0%，微軟則上漲0.5%。壓力並非來自AI故事整體，而是針對那些現金流仍遙遠的AI估值。 比特幣從87,000美元以上跌至83,744美元，24小時內下跌2.2%。然而，现货BTC ETF在週一仍吸納9.99億美元，週二吸納7.15億美元。這表明，即使槓桿被平倉，機構資金流動依然穩健。 未來一週取決於數據確認哪種敘事。若PCE與10月就業數據持續指向經濟過熱，5%可能成為地板而非天花板——而長期限的AI與BTC槓桿持倉可能面臨另一次洗牌。若月度PCE趨緩，2007年的對比將重新浮現：名義收益率見頂之日，或將成為納斯達克的起跑線。

1/ 美聯儲上周加息，但美國股權市場仍上漲。 記憶體股在盤前交易中延續升勢：$SNDK 短暫上漲至 $1,800 以上，$MU 接近 $1,030，$WDC/$STX 緊隨其後。 所有人都稱之為「超週期」。 但真正的信號在合約上，而非股票。 2/ 預計 DRAM 在 Q3 的季環比價格將再上漲 20–30%，NAND 則上漲 15% 以上。 更重要的是，超大規模雲端運算商已同意在 2027 年第一季度支付高於 2026 年第四季度的 DRAM 價格。 這改變了週期。 歷史上：供應商提高價格，買方囤積庫存，產能擴張，隨後價格崩潰。 如今，Google/AWS/Meta/Microsoft 級別的買方已將更高價格鎖定在多年合約中。 3/ 短缺使這成為可能。 估計 2026 年 DRAM 的供應覆蓋率僅為 79%，NAND 為 80%，平衡狀態預計最早要到 2027 年才會出現。 每單位 HBM 消耗的晶圓容量約為傳統 DRAM 的 3 倍。三大廠將產能越往 HBM 轉移，商品記憶體就越緊張。 4/ 美國銀行將其 2030 年記憶體總可服務市場（TAM）估計從 $1.8 兆提升至 $2.0 兆，並預期 DRAM/NAND 收入到 2030 年將以 21% 的複合年增長率成長。 其記憶體週期指數在七月達到 180，遠高於歷史中位數 100；2017–18 年超週期的峰值僅為 120。 本輪週期已比上一次峰值高出 50%。 5/ 市場共識交易策略是：「記憶體週期回歸，因此買入記憶體股票。」 我的觀點：一半的週期已被合約鎖定。 若追求短期最大 beta，$SNDK/$WDC/$STX 提供最純粹的敞口。但 $SNDK 價格已從約 $93.50 一年內上漲至 $1,791，已無太多下行空間。 若追求合約保障，$MU 更強。美光已簽署 16 項戰略協議，其中 14 項代表約 $1,000 億的最低合約收入。 6/ 布局簡單明瞭： 若你交易動量，$SNDK 的動能最強——但需設定明確的止損位。 若你相信合約定價正使記憶體轉變為結構性通脹資產，$MU 是更清晰的選擇。 以約 23 倍追蹤市盈率、$1,547 的共識目標價計算，$MU 給了這個論點更多時間實現。請關注其 9 月 30 日的財報。 7/ 兩大風險： ① CXMT 的第五代 DRAM 平台聲稱每片晶圓可多生產至少 50% 的晶粒。若產量快速提升，商品 DRAM 合約底價可能放鬆。 ② 三星的 HBM4 良率據報已從低於 60% 提升至約 80%。若三星與美光同時擴大 HBM4 生產，HBM 溢價可能收窄，產能或回流至傳統 DRAM。 記憶體的週期性並未消失。 只是超大規模雲端運算商正在支付費用以吸收部分週期波動。

市場已預期將有 25 個基點的升息，這是一種危險的簡化，誤以為「壞消息已結束」。 在聯準會會議前，AI 股票正在反彈，但這波反彈能否持續，取決於利率路徑與長期收益率。 路透社 9 月 16 日亞洲交易時段的報告指出，升息 25 個基點的機率約為 93%，10 年期美國公債收益率接近 5%，布蘭特原油價格高於 108 美元。市場情緒正在改善，但融資成本與通膨壓力仍處於高位。 以下是三個需關注的風險： 預期的升息之後，將出現更鷹派的路徑。若點陣圖顯示將有更多升息或較晚降息，可能迫使資產估值再次調整，尤其對高估值科技股及依賴外部融資的公司影響更大。 下午 2 點的反彈在 2:30 新聞發布會後消退。Warsh 不必表現得過於鷹派，就足以令市場失望。若交易員押注「一次升息即止」，僅僅拒絕承認將暫停升息，就可能引發獲利了結。 股票上漲，但債券未予確認。10 年期收益率接近 5%，持續對融資成本與股權估值施壓。消化升息並不能消除這項壓力。 即使意外維持利率不變，也可能無法帶來持久的緩解。若投資者質疑聯準會抗通膨的決心，長期收益率可能上揚，抹去初期的股價反彈。 在斷言這是一場持久的緩解反彈之前，我需要三項確認： • 新聞發布會後，2 年期收益率停止上漲，且無進一步鷹派重定價。 • 10 年期與 30 年期收益率下跌。 • 股票在收盤前維持漲勢，且漲幅擴及大型股以外的廣泛標的。 盤前綠色顯示交易員願意下注。若漲勢能撐過新聞發布會，並由收益率下跌支撐，將使這項押注更具說服力。