نتیجہ

• ہانگ کانگ، 20 اپریل کو ٹوکنائزڈ فنڈز کے لیے دوسری درجہ کی ٹریڈنگ کے نئے قوانین کا مرکزی اختراق، پہلی بار ریٹیل تک رسائی، لائسنس یافتہ پلیٹ فارم کی دوسری درجہ کی ٹریڈنگ اور غیر روایتی ٹریڈنگ اوقات کی لکویڈٹی انتظامات کو ایک ہی ریگولیٹری فریم ورک میں شامل کرتا ہے۔
• اس نظام کی چالاکی اس بات میں ہے کہ اس نے موجودہ عوامی فنڈ کے قواعد کے اوپر ETF کے زیادہ قریب دوسرے درجے کے ٹریڈنگ انتظامات کو شامل کیا ہے۔
• SFC نے جو ٹریڈنگ چینلز کھولے ہیں، وہ HKMA کے پچھلے دو سالوں میں لگاتار ترقی دی گئی بنیادی ڈھانچے پر مبنی ہیں؛ Project Ensemble کی طرف سے حاصل کی گئی سیٹلمنٹ اور اثاثوں کی منتقلی کی صلاحیت، نئے قوانین کے نفاذ کا بنیادی تقاضا ہے۔
• نئے قواعد نے نظام کا دروازہ کھول دیا ہے، لیکن حقیقی بازار کی خوشحالی تک پہنچنے میں اب بھی فاصلہ ہے؛ آگے کا معاملہ اس بات پر منحصر ہے کہ بازار کا سائز لیکویڈٹی کو برقرار رکھنے کے قابل ہو گا، پہلے مصنوعات حقیقی ٹریڈنگ کی مانگ پیدا کر پائیں گے، اور اثاثوں کی قسمیں جلد ہی بانڈز، ایکوٹیز جیسے زیادہ ٹریڈنگ فرینڈلی اثاثوں تک وسعت پائیں۔

01 ہانگ کانگ کے نئے قوانین: ریٹیل، میچنگ اور پورے دن کے ٹریڈنگ کا تینوں پہلوؤں میں ایک جہتی اطلاق

2026ء کے 20 اپریل کو، ہانگ کانگ سیکورٹیز اینڈ فنانشل کمیشن (SFC) نے ٹوکنائزڈ فنڈز کو "ہولڈنگ" سے "ٹریڈنگ" کی طرف منتقل کرنے کا راستہ مکمل کر دیا۔ SFC کے تسلیم شدہ ٹوکنائزڈ اوپن اینڈ فنڈز کو لائسنس یافتہ ورچوئل ایسٹس پلیٹ فارم پر دوسرے درجے کی خرید و فروخت کی اجازت دی گئی، جس کی سیٹلمنٹ منظم اسٹیبل کوائن یا ٹوکنائزڈ جمعانگوں کے ذریعے کی جا سکتی ہے، اور ٹریڈنگ کا وقت 7×24 گھنٹے تک وسعت دے دیا گیا، جبکہ پہلے مصنوعات صرف ٹوکنائزڈ مانی مارکیٹ فنڈز پر محدود رکھے گئے۔

یہ تبدیلی صرف ٹریڈنگ اوقات یا سیٹلمنٹ اوزار نہیں بدل رہی۔ اس سے پہلے، ٹوکنائزڈ فنڈ کے ٹوکن بنیادی طور پر صرف ایک لیول کے شیئرز کے لیے بلاکچین پر مپ تھے؛ مالکین یا تو انہیں منڈی تک رکھ سکتے تھے تاکہ ڈویڈنڈ حاصل کر سکیں، یا ریڈمپشن ونڈو میں جاری کنندہ سے اپنا اصل رقم واپس لے سکتے تھے، لیکن ٹوکن خود کسی بھی دوسرے درجے کے مارکیٹ پر ٹرانسفر کرنے کی صلاحیت نہیں رکھتے تھے۔ 20 اپریل کے بعد، ایک ہی ٹوکن لائسنس یافتہ ورچوئل ایسٹس پلیٹ فارم کے آرڈر بک میں داخل ہو سکتا ہے، جہاں خریدار اور فروخت کنندہ اپنی قیمت مقرر کر سکتے ہیں، اور سیٹلمنٹ کو اب فنڈ ایڈمنسٹریٹر اور بینک اکاؤنٹ کے ذریعہ نہیں کرنا پڑتا، جس سے بلاکچین پر فوری کلیرنگ ممکن ہو جاتی ہے۔

جب ٹوکن دوسری درجہ کے مارکیٹ میں داخل ہوتے ہیں، تو تنظیمی فریم ورک ایک اہم سوال کا جواب دینے کی ضرورت رکھتا ہے: جب روایتی سیکورٹیز کے مصنوعات رات کے اوقات اور ویک اینڈ کے دوران ٹریڈ ہونے لگیں، تو مارکیٹ کی ترتیب اور قیمت کی انصاف پرستی کو کیسے برقرار رکھا جائے؟ اس دن SFC کے چیف ایگزیکٹو جولیا لونگ نے اپنے بیان سے نئے قوانین کے عملی حدود کو واضح کیا، جس کے مطابق روایتی سیکورٹیز کے مصنوعات کو ٹوکنائز کرنے کے بعد رات کے اوقات اور ویک اینڈ کے دوران ٹریڈ کیا جا سکتا ہے، اور ان کے لیے پورے دن رات کی لکوئڈٹی کا سہارا منظم اسٹیبل کوائن اور ٹوکنائزڈ جمعانگوں سے فراہم کیا جائے گا۔ لیکن "ترتیب اور انصاف کو کیسے برقرار رکھا جائے" اس سوال کا حقیقی جواب تنظیمی ماڈل کے انتخاب میں چھپا ہوا ہے: SFC نے صفر سے تنظیم نہیں بنائی، بلکہ اس نے اسٹاک ایکسچینج ٹریڈڈ فنڈ (ETF) کے دوسرے درجہ کے مارکیٹ کے بالغ مechanisms کو مکمل طور پر منتقل کر دیا۔ عادلانہ قیمت دہی، ترتیب سے ٹریڈنگ، لکوئڈٹی فراہمی، اور معلومات کا اعلان — چار تحفظات — سرکاری خط میں واضح طور پر "ایکسچینج ٹریڈڈ فنڈ ٹریڈنگ مینجمنٹ اور ورچوئل اسٹ آفٹ پلیٹ فارم انفراسٹرکچر سے ماخوذ" بیان کیے گئے ہیں؛ مخصوص مارکٹ میکرز کا نظام، نیٹ اسک ورث (NAV) پر مبنی اسپریڈ پابندیاں، اور 7×24 گھنٹے تفصیل فراہم کرنے کا طلب — ہر ایک ہانگ کانگ ETF مارکیٹ میں پچھلے دس سالوں سے استعمال ہوتا آ رہا ہے۔

اس منتقلی اسٹریٹجی کا اصل مقصد، ایک دوہری لیئر کی ساخت تعمیر کرنا ہے: پروڈکٹ لیئر پر مسٹر فنڈ ریگولیشن کو برقرار رکھا جاتا ہے، جبکہ ٹریڈنگ لیئر پر ETF ریگولیشن کو استعمال کیا جاتا ہے، جس سے ایک ہی ٹوکنائزڈ پروڈکٹ پر دو مکمل ریگولیٹری فریم ورکس اطلاق ہوتے ہیں۔ اس طرح نئے کلیدی اقسام کے لیے الگ قانون بنانے کے طویل دورانیے سے بچا جاتا ہے، اور خطرات کو ریگولیٹرز کے لیے جانے ہوئے کوآرڈینیٹ سسٹم میں رکھا جاتا ہے۔ موجودہ ریگولیٹری عمل کے حوالے سے، یہ ماڈل بڑے فنانشل مارکیٹس میں اب تک کوئی مثال نہیں رکھتا۔

اس لیے اس نئے قاعدے کا گہرا مطلب صرف اداراتی ڈھانچے تک محدود نہیں ہے۔ اس نے پہلی بار تین لمبے عرصے سے الگ الگ رہنے والے شرائط کو ایک ہی تنظیمی دستاویز میں جمع کیا ہے: ریٹیل رسائی، دوسرے درجے کا میچنگ، اور 7×24 گھنٹے کا عمل۔ ان تینوں میں سے، دوسرے مارکیٹس میں صرف ایک یا دو ہی موجود ہیں، جبکہ ہانگ کانگ نے ان تینوں کو مکمل طور پر جوڑ دیا ہے۔

02 عالمی کوآرڈینیٹ: ٹوکنائزڈ فنڈز کے چار راستے اور ان کی ادارائی حدود

جب ہانگ کانگ کو عالمی کوآرڈینیٹ سسٹم میں دیکھا جائے، تو اس کامیابی کی نایابی اور زیادہ واضح ہو جاتی ہے۔ گزشتہ 70 دنوں میں، ٹوکنائزڈ فنڈز کے تنظیمی اقدامات تین بار لگاتار ہوئے، جس کا رفتار نایاب طور پر تیز تھا: 11 فروری 2026 کو، بیلکی کا ٹوکنائزڈ سرکاری قرضہ فنڈ BUIDL Uniswap پر لانچ ہوا؛ 24 فروری کو، امریکی سیکورٹیز اینڈ ایکسچینج کمیشن (SEC) نے وسڈم ٹر کو ٹوکنائزڈ مانیٹری مارکیٹ فنڈ WTGXX کو 24 گھنٹے کے ریل ٹائم سیٹلمنٹ ٹریڈنگ میں اپگریڈ کرنے کی منظوری دے دی؛ اور 20 اپریل کو، ہانگ کانگ نے اوپر والی سرکاری سند جاری کی۔

تینوں مراحل ایک ہی مسئلے کی طرف اشارہ کرتے ہیں — ایک بار ایکسٹری ڈی کے ساتھ خریداری مکمل ہونے کے بعد، ٹوکنائزڈ فنڈز کیا دوسرے درجے کے مارکیٹ میں شیئرز کی طرح آزادانہ طور پر ٹرانسفر کیے جا سکتے ہیں؟ لیکن اسی مسئلے کے لیے حل مختلف ادارائی شاخوں پر مبنی ہیں۔ مختلف راستوں کے پیچھے، حقیقت میں چار بالکل مختلف نگرانی کے نقطہ نظر سامنے آتے ہیں: امریکہ کے مارکیٹ میں دو، سنگاپور اور ہانگ کانگ میں ایک ایک۔

بیلڈ کا BUIDL راستہ، ٹوکنائزڈ فنڈز کو ڈیسینٹرلائزڈ فنانس کے ماحول میں رکھتا ہے اور خطرات کو سفید فہرست اور اہل خریداروں کی حد کے ذریعے کنٹرول کرتا ہے۔ یہ راستہ 7×24 گھنٹے چین پر ٹریڈنگ کا دروازہ کھولتا ہے، لیکن اس کا داخلہ صرف 5 ملین امریکی ڈالر سے زیادہ کے اثاثوں والے اہل خریداروں کے لیے ہے، جس سے ریٹیل سطح پر ایک سخت رکاوٹ بن جاتی ہے۔ اس ڈیزائن نے ادارتی سطح پر بہت اعلیٰ ترسیل کارکردگی حاصل کی ہے، لیکن اس نے ٹوکنائزڈ فنڈز کی عام دستیابی کو قانونی محفوظیت کے لیے متاثر کر دیا ہے۔

لگ بھگ ایک ہی نظارہ کے دوران، امریکی سیکیورٹیز ایکسچینج کمیشن نے ایک مکمل طور پر الگ راستہ منظور کیا۔ وسڈم ٹر کا WTGXX برُوکر میڈی ایٹر لاجک کو جاری رکھتا ہے، جس میں ٹوکنائزیشن کو روایتی ریٹیل برُوکریج کا 24 گھنٹے کا اضافہ سمجھا جاتا ہے؛ یہ راستہ کسی بھی وقت سیٹلمنٹ کو ممکن بناتا ہے، لیکن برُوکر کے اپنے خود کے مقابلہ والے ماڈل پر منحصر ہے — سرمایہ کاروں کے مقابلہ والے وسڈم ٹر سیکورٹیز خود ہوتے ہیں، کوئی آرڈر بُک نہیں ہوتی، اور مارکیٹ میکنگ کی صلاحیت برُوکر کے بیلنس شیٹ کے حجم پر منحصر ہوتی ہے، جس سے لِکوڈٹی کا سقف اس کے اپنے لِجِر میں ہی چھپا ہوا ہے۔ یہ راستہ ریٹیل سرمایہ کاروں کو وقت کا دروازہ کھولتا ہے، لیکن بازار کو گہرائی کا خلا نہیں کھولتا۔

امریکہ کے دو راستوں کے مقابلے میں، سنگاپور کی دی بی ایس بینک اور فرانکلن ڈیمپٹن کی مشترکہ ریٹیل ٹوکنائزڈ مانی مارکیٹ فنڈ نے زیادہ ساحت اور تدریجی حکمت عملی اختیار کی ہے۔ اس فنڈ نے کم سے کم دروازہ 20 ڈالر تک کم کر دیا ہے، جس سے ریٹیل رسائی کا جسمانی رکاوٹ بڑھ گیا ہے، لیکن یہ صرف ایکسٹری لیول پر محدود ہے اور دوسرے درجے کے مطابق میچنگ سہولت کا فقدان ہے۔ اس کا مطلب یہ ہے کہ عام سرمایہ کار کم دروازہ پر شرکت کر سکتے ہیں، لیکن دوسرے درجے کے مارکیٹ میں فوری طور پر باہر نکلنے کا کوئی ذریعہ نہیں ہے، جس سے ٹوکنائزیشن کے ذریعے وعدہ کردہ تحرک آخری مرحلے میں مکمل نہیں ہوتا۔

چاروں راستوں کے اپنے اپنے ادارائی منطق ہیں، لیکن ہانگ کانگ کے علاوہ باقی تینوں راستوں میں سے ہر ایک نے اہم پہلوؤں پر رضامندی کی ہے۔ بیلکل کا راستہ چین پر کارکردگی حاصل کرنے کے لیے ریٹیل کی شمولیت کو قربان کرتا ہے؛ وسڈم ٹری کا راستہ مسلسل دستیابی حاصل کرنے کے لیے مارکیٹ کی گہرائی کو قربان کرتا ہے؛ سنگاپور کا راستہ کم رکاوٹوں والی داخلہ حاصل کرنے کے لیے دوسری درجہ کی مائعیت کو قربان کرتا ہے۔ یہ خلاﺅں ڈیزائن کی غلطی نہیں بلکہ نظمی فلسفے کے انتخاب کا قدرتی نتیجہ ہیں: غیر مرکزی مالیات کے ماحول میں ریٹیل شمولیت کا احاطہ مشکل ہے، برُکر میڈیٹر ماڈل بینکاری بیلنس شیٹ کی سرحدوں سے آگے نہیں بڑھ سکتا، اور تدریجی سینڈ باکس ایک درجہ سے دوسرے درجہ تک ادارائی فاصلے کو عبور نہیں کر سکتا۔

اس عالمی اداراتی تقسیم کے ماحول میں، ہانگ کانگ کی 20 اپریل کی سرکاری خط نے الگ ریگولیٹری نقطہ نظر ظاہر کیا ہے۔ یہ ماڈل ایک پہلے سے موجود، ریٹیل انویسٹرز کے لیے مخصوص، کئی سالوں سے چل رہے ایکسچینج ریگولیٹری فریم ورک، یعنی ETF فریم ورک کو ب без تبدیل استعمال کرتا ہے، جس سے ریٹیل، میچنگ، اور پورے دن کے تین اہم عناصر کو حقیقی طور پر جوڑا جاتا ہے۔

SEC؛ بلاک رک؛ سیکیورائز؛ یونیسواپ لیبس؛ وسڈوم ٹری؛ فرانکلین تیمپلٹن سنگاپور؛ DBS؛ ہانگ کانگ سکیورٹیز اینڈ فیوچرز کمیشن (SFC)

03 سیستم ٹیمپلیٹ اور مارکیٹ کی زمین: ETF کے احکامات کیسے 14 ارب ڈالر کے سائز کے ساتھ مطابقت رکھتے ہیں

ریٹیل، میچنگ اور پورے دن کے تین شرائط کو مکمل کرنے کے بعد، ہانگ کانگ کے ٹوکنائزڈ فنڈز کے لیے اصل چیلنج ابھی شروع ہوا ہے۔ SFC نے ETF کے بالغ مکینزم کو مکمل طور پر منتقل کرنے کا انتخاب کیا ہے، جو بنیادی طور پر ادارائی آسانی کے بدلے وقت کی کارکردگی ہے، لیکن اس انتخاب کے ساتھ ایک خفیہ پیش گوئی بھی جڑی ہوئی ہے: ETF کے دوسرے درجے کے مارکیٹ کا مؤثر طریقے سے کام کرنا، سائز کی کافی دستیابی، مارکیٹ میکرز کی سرگرم قیمت دینے، اور عام سرمایہ کاروں کی مصنوعی طور پر جمع ہونے والی لیکوئڈٹی کے تین شرائط پر منحصر ہے۔ موجودہ ہانگ کانگ کے ٹوکنائزڈ اقسام کا سائز اس شرط کے درمیان اب بھی اہم فاصلہ رکھتا ہے۔

2026ء کے مارچ تک، ہانگ کانگ کے عوام کے لیے SFC کے تسلیم شدہ ٹوکنائزڈ مصنوعات کی تعداد 13 ہیں، جن کا ٹوکنائزڈ کیٹیگری کا انتظام کردہ اثاثہ (AUM) تقریباً 10.7 ارب ہانگ کانگ ڈالر، یا لگ بھگ 1.4 ارب امریکی ڈالر ہے، جو پچھلے سال کے مقابلے میں تقریباً 7 گنا بڑھ گیا ہے۔ حالانکہ یہ اضافہ قابلِ ذکر ہے، لیکن جب اسے عالمی ٹوکنائزڈ مانی مارکیٹ فنڈز کے تقریباً 50 سے 90 ارب امریکی ڈالر کے موجودہ حجم کے ساتھ موازنہ کیا جائے، تو ہانگ کانگ اب بھی حاشیے پر ہے۔ مزید طور پر، اگر 1.4 ارب امریکی ڈالر کو 13 مصنوعات میں تقسیم کیا جائے، تو فرد مصنوعات کا اوسط حجم تقریباً 110 ملین امریکی ڈالر ہوگا، جو امریکہ کے سب سے بڑے مصنوعات BUIDL کے تقریباً 2.85 ارب امریکی ڈالر کے حجم کے مقابلے میں واضح طور پر کم ہے۔ حجم کا فرق صرف ایک عددی مسئلہ نہیں ہے، بلکہ یہ براہ راست مارکیٹ کے مائیکرو سٹرکچر کے مرکزی اجزاء تک اثر انداز ہوتا ہے۔

SFC؛ RWA.xyz؛ Securitize

اس واقعہ کا ایک اہم موضوع یہ ہے کہ 14 ارب ڈالر کے سائز کے مارکیٹ کے لیے ڈیزائن کی گئی تنظیمی اوزار، کیا ان کا اس مارکیٹ میں اطلاق ممکن نہیں ہوگا؟ اس سوال کا جواب مارکیٹ کی مائیکرو سٹرکچر کے لیول پر دیا جانا چاہیے۔ ETF کے سیکنڈری مارکیٹ کا مؤثر طریقے سے کام کرنا، دو بنیادی شرائط کے одно وقت پورے ہونے پر منحصر ہے: پہلا، مارکیٹ میکرز کو کافی تنگ اسپریڈ کے اندر مستقل دو طرفہ قیمتیں دینے کا خواہش ہو؛ دوسرا، خریداروں اور فروخت کرنے والوں کا لکوئڈٹی کافی ہو تاکہ مخصوص مارکیٹ میکرز کے اسٹاک کا خطرہ قابل تحمل رہے۔ موجودہ AUM ڈینسٹی کے حساب سے، مارکیٹ میکرز کے قیمت دینے کا منافع اور اسٹاک کا گردش کا رفتار دونوں پر عدم یقین ہے — کya مارکیٹ میکرز داخل ہونے کو تیار ہوں گے؟ داخل ہونے کے بعد کya وہ مستقل قیمتیں دے پائیں گے؟ 7×24 گھنٹے قیمت دینے کا فرض، کya کم لکوئڈٹی والے اوقات میں مارکیٹ میکرز کو اکلوتہ طرفہ واپس جانے پر مجبور کر دے گا؟ ان سوالات کا جواب سرکاری نوٹس میں نہیں دیا جا سکتا، اور نہ ہی انہیں دینا چاہئے؛ حقیقی جواب قوانین کے عمل میں آنے کے بعد مارکیٹ کے عمل سے آہستہ آہستہ ظاہر ہوگا۔

04 سیستم گraft: ETF کے تین ساختی ایڈجسٹمنٹس

تیسرے باب میں اٹھائے گئے پیمانے کے فرق نے ایک گہرا سوال اٹھایا: SFC کیوں ایک ایسے نئے مارکیٹ کے لیے، جس کا حجم 1.4 ارب ڈالر ہے، ایک بڑے مارکیٹ کے لیے ڈیزائن کیے گئے ETF کے قوانین کو براہ راست لاگو کرنے کا ساہس کرتا ہے؟ جواب ادارتی ڈیزائن کے بنیادی منطق میں چھپا ہوا ہے—یہ نہیں کہ مارکیٹ بڑھنے کا انتظار کیا جائے اور پھر قواعد کو مطابق کیا جائے، بلکہ پہلے ایک بالغ ماڈل کے ذریعے عملی راستہ متعین کیا جائے تاکہ مارکیٹ اس کے اندر ترقی کر سکے۔ اس خیال کا اصل مطلب یہ ہے کہ ٹوکنائزڈ فنڈز کو ایک قابل لسٹنگ سیکورٹیز کی قسم کے طور پر منظم کیا جائے۔ 20 اپریل کے نئے قوانین کا مرکزی نوآوری یہ ہے کہ اس نے موجودہ رگولیٹری ٹولز کو ان کے ڈیزائن شدہ مقصد سے باہر استعمال کیا—ETF رگولیشن اصل میں ٹوکنائزڈ فنڈز کے لیے نہیں بنائے گئے تھے، لیکن وہ تین بنیادی ساختی عناصر فراہم کرتے ہیں جو ٹوکنائزڈ سیکنڈری ٹریڈنگ کے لیے ضروری ہیں۔ اور یہ تین عناصر بالکل دوسرے باب میں بیان کردہ دوسرے راستوں کے متعلق چھوٹوں سے مطابقت رکھتے ہیں۔

پہلا نقطہ ریٹیل کی کھلی دسترسی ہے۔ ہانگ کانگ کا ETF مارکیٹ پہلے سے ہی ریٹیل انویسٹرز کے لیے ایک کھلا ٹریڈنگ ماحول ہے، جس میں انویسٹر کا مناسب ہونا، اطلاعات کا افشا، اور پروڈکٹ کی قسموں کی پابندیاں جیسے کمپلائنس فریم ورکس برسوں سے کام کر رہے ہیں۔ اس کا مطلب ہے کہ 20 اپریل کے سرکاری خط میں “ریٹیل انویسٹرز کی شرکت” کے لیے نئے ایکسیس رولز بنانے کی ضرورت نہیں، بلکہ موجودہ ETFs کے ریٹیل کھلے معیار کو ٹوکنائزڈ اقسام پر فوراً لاگو کیا جا سکتا ہے۔ اس طرح ٹوکنائزڈ فنڈز کو خود بخود عوام کے لیے قانونی شناخت حاصل ہوتی ہے، جبکہ امریکہ کے BUIDL راستے کی طرح وہ قابل اہل انویسٹرز کی سرحد سے الگ نہیں ہوتے، اور سنگاپور کے منصوبے کی طرح صرف اولین خرید و فروخت تک محدود نہیں رہتے بلکہ دوسرے درجے کے ٹریڈنگ چینلز بند نہیں ہوتے۔

دوسرا عنصر دوسری بازار کی گہرائی کا نظام ہے۔ ETF کے مخصوص مارکیٹ میکرز (DMM) کا نظام، خرید و فروخت کا آربٹریج میکانزم، اور نیٹ ایسٹیٹ ویلیو (NAV) کے ارد گرد کا بنیادی قیمت کا تقاضا، ہانگ کانگ مارکیٹ میں دہائیوں سے تصدیق شدہ ٹولز ہیں۔ مخصوص مارکیٹ میکرز کو فرق کے اندر مستقل دو طرفہ قیمتیں پیش کرنے کا فرض ہے، جبکہ خرید و فروخت کا آربٹریج ایکسٹریم بازار میں تخلیق اور واپسی کے ذریعے دوسرے بازار کی قیمت کو NAV سے انحراف سے روکتا ہے۔ ٹوکنائزڈ فنڈز کے لیے، یہ نظام ایک اہم چیلنج کو حل کرتا ہے: آن چین 7×24 گھنٹے کے عمل کے ماحول میں، قیمت کا اندازہ لگانا اور لیکوڈٹی فراہم کرنے کو کس طرح منظم کیا جائے؟ SFC کا جواب آن چین مارکیٹ میکرز کے لیے نئے قوانین ترتیب دینا نہیں، بلکہ ETF بازار میں موجودہ قیمت دینے کے فرائض اور فرق کے پابندیوں کو براہ راست لاگو کرنا ہے۔ یہ امریکہ کے WTGXX راستے کے ساتھ واضح طور پر مقابلہ رکھتا ہے — جس میں 24 گھنٹے کا سیٹلمنٹ ممکن ہے، لیکن یہ سرکاری اسٹاک برودکر سسٹم پر منحصر ہے، جس میں عوامی آرڈر بُک نہیں ہوتا، اور لیکوڈٹی کا سقف ایک واحد ادارے کے بینس بالنس شیٹ میں چھپا ہوا ہوتا ہے۔

تیسری بات فہرست کے وسعت کا ہے۔ ETF خود مانیٹری مارکیٹ فنڈ، بانڈ فنڈ، ایکوٹی فنڈ، کمودٹی فنڈ جیسے کئی فہرستوں کو کور کرتا ہے، جس کا مطلب ہے کہ مستقبل میں ٹوکنائزڈ پروڈکٹس کے دائرہ کار کو بڑھاتے وقت، ریگولیٹری فریم ورک موجودہ فہرستوں کے معیارات کو ب без تبدیلی استعمال کر سکتا ہے، اور ہر نئے اثاثے کے لیے الگ قانون بنانے کی ضرورت نہیں ہے۔ 20 اپریل کے خط میں شروع میں صرف ٹوکنائزڈ مانیٹری مارکیٹ فنڈز پر توجہ دی گئی تھی، لیکن نظام کا ڈھانچہ بعد کی فہرستوں کے لیے انٹرفیس کے طور پر تیار ہے۔

اس "پروڈکٹ لیورل پر میوچوئل فنڈ ریگولیشن، ٹریڈنگ لیورل پر ETF ریگولیشن" کے دوہرے نظام کی عمدگی یہ ہے کہ یہ نئے اقسام کے لیے الگ قانون بنانے کے لمبے دور کو چھوڑ دیتا ہے اور خطرات کو ریگولیٹری اداروں کے لیے جانے ہوئے کوآرڈینیٹ سسٹم میں رکھتا ہے۔

بالکل، اسٹیمپل کے استعمال کی لاگت غائب نہیں ہو گئی، بلکہ اسے ایک پوشیدہ سائز کی پیش گوئی میں تبدیل کر دیا گیا ہے۔ ETF کے نگرانی کا مرکزی فرض یہ ہے کہ دوسرے درجے کا بازار کافی سائز، سرگرم مارکٹ میکرز کے بائیڈ اور آفِر، اور خودبخود جمع ہونے والی ریٹیل لکویڈٹی کے ساتھ موجود ہو۔ موجودہ ہانگ کانگ میں ٹوکنائزڈ اثاثوں کا AUM تقریباً 1.4 ارب ڈالر ہے، جس کا اوسط مفرد سائز صرف تقریباً 110 ملین ڈالر ہے، جو اس فرضیہ سے واضح طور پر الگ ہے۔ کم لکویڈٹی کے دوران مارکٹ میکرز کیا 7×24 گھنٹے دو طرفہ بائیڈ اور آفِر فراہم کرنے کو تیار ہوں گے؟ آن چین سیٹلمنٹ کے ماحول میں سبسکرپشن اور ریڈمپشن آربٹریج مکانزم کیا روایتی ETF کی طرح براہ راست کام کر سکتا ہے؟ یہ سوالات ادارتی منتقلی کے بعد پہلا جائزہ ہیں۔ اس کا جواب بعد کے 6 سے 12 ماہ میں مارکٹ میکرز کی شرکت کی گہرائی، پرائمري اسٹیبلشمنٹ اور سیکنڈری ٹرن اوور کے درمیان جڑنے کی کارکردگی، اور پہلے مصنوعات کی عملی ٹریڈنگ ڈینسٹی پر منحصر ہے۔ ادارتی طور پر ترقی پذیر ہو چکی ہے، لیکن تجارتی طور پر بند حلقة، بازار کے جواب کا انتظار کر رہا ہے۔

SFC؛ ریٹرز

05 ہانگ کانگ کی سیٹلمنٹ لیئر سے میچنگ لیئر تک کا ادارائی بنیادی ڈھانچہ

2024ء کے مارچ سے 2026ء کے اپریل تک، ہانگ کانگ فنانشل اتھارٹی (HKMA) اور SFC نے دو راستوں پر کام کیا اور مکمل دو سال کے دوران ادائیگی کی سطح، کلیئرنگ کی سطح، بینک اکاؤنٹ سسٹم اور ٹوکنائزیشن میپنگ لیور کو مرحلہ وار جوڑا۔ 20 اپریل کے سرکاری خط کے دستخط SFC نے کیے، لیکن اس دستاویز کو عملی شکل دینے والے ادارتی چینلز کو کسی ایک ادارے نے مختصر عرصے میں تعمیر نہیں کیا تھا۔ پروڈکٹ لیول کے监管 کا کھولنا، اس پوشیدہ راستے کا آخری نقطہ تھا، شروع نہیں۔

HKMA؛ SFC

دو سال آگے بڑھائیں۔ 7 مارچ 2024 کو، HKMA نے Project Ensemble — ایک ویلز لیول کے سینٹرل بینک ڈیجیٹل کرنسی (wCBDC) پروجیکٹ کا آغاز کرنے کا اعلان کیا۔ اس پروجیکٹ کے تحت چار ٹوکنائزیشن استعمالات متعین کیے گئے ہیں: ریئل ورلڈ ایسٹیٹس، فنانشل مینجمنٹ، ٹوکنائزڈ ایسٹیٹس کے درمیان انٹر بینک سیٹلمنٹ، اور ٹوکنائزڈ ایسٹیٹس اور کرنسی کے درمیان ٹریڈنگ برج۔ شرکاء کا مکینزم "wCBDC آرکیٹیکچر کمیونٹی" مقامی بینکوں، عالمی بینکوں، ڈیجیٹل ایسٹیٹس صنعت کے اہم شرکاء، ٹیکنالوجی کمپنیوں اور سینٹرل بینک ایکسپرٹ گروپ کو شامل کرتا ہے۔

اس نوڈ کا اہمیت کا بنیادی مقصد یہ ہے کہ HKMA نے wCBDC کو مکمل ٹوکنائزیشن کے ایکcosystem کا حتمی سیٹلمنٹ لیورل قرار دیا ہے، جس سے تمام بعد کے ٹوکنائزڈ اثاثوں کو سینٹرل بینک کے مالیاتی معیار کا اعتماد حاصل ہوگا۔ اس لیورل کے بغیر، کسی بھی ٹوکنائزڈ پروڈکٹ کا آن لائن سیٹلمنٹ روایتی بینکنگ نظام کے برابر حتمیت کی ضمانت سے محروم رہے گا، اور SFC کا بعد میں دوسرے درجے کے ٹریڈنگ کو آزاد کرنا کلیرنگ کے لحاظ سے ادارتی بنیاد سے محروم ہو جائے گا۔ چھ ماہ بعد، منصوبہ ڈیزائن سے ورائفائیبل مرحلے میں داخل ہوا۔ 28 اگست 2024 کو، HKMA نے Project Ensemble سینڈ باکس شروع کیا، جس میں چار اہم موضوعات شامل ہیں: فکسڈ انکم اور انویسٹمنٹ فنڈز، لکوئڈٹی مینجمنٹ، گرین اور قابلِ استحصال فنانس، اور ٹریڈ سپلائی چین فنانس — جو ٹوکنائزیشن کے لیے سب سے زیادہ ممکنہ پہلے لاگو ہونے والے مناظر ہیں۔ ٹیکنالوجی کے لحاظ سے، سینڈ باکس ٹوکنائزڈ اثاثوں کے مکمل لائف سائکل کو سپورٹ کرتا ہے: تخلیق، ٹریڈنگ، ٹوکنائزڈ کمرشل بینک ڈپازٹس کا سیٹلمنٹ، اور حتمی wCBDC انٹر بینک کلیرنگ؛ سیٹلمنٹ ماڈل PVP (پیس فار پیس) اور DVP (ڈیلز فار پیس) دونوں کو سپورٹ کرتا ہے۔

اس میں ایک ایسا ادارائی تفصیل چھپا ہوا ہے جسے نظرانداز کیا جاتا ہے: SFC کو شروعاتی سینڈ باکس کے دوران رسمی طور پر کمیونٹی کا رکن قرار دیا گیا۔ اس طرح، اداروں کے درمیان تعاون ایک عارضی تنظیم سے بدل کر ادارائی نظام بن گیا، اور پروڈکٹ ریگولیشن اور سیٹلمنٹ ریگولیشن کے درمیان ذمہ داریوں کا رابطہ سینڈ باکس مرحلے میں ہی مکمل ہو چکا تھا۔ یہی وجہ ہے کہ SFC دو سال بعد الگ سے ٹوکنائزڈ سیکنڈری ٹریڈنگ کے ریگولیٹری دستاویز جاری کرنے میں کامیاب رہا — یہ سرکاری خط صرف ایک علیحدہ پروڈکٹ ریگولیشن کا اعلان نہیں بلکہ پہلے سے ترتیب دی گئی سیٹلمنٹ انفراسٹرکچر پر مبنی ہے۔

اصلی موڑ 2025ء کے نومبر میں آیا۔ 13 تاریخ کو، HKMA نے پروجیکٹ اینسیمبل کو نئے مرحلے میں لے جانے اور اسے EnsembleTX کا نام دینے کا اعلان کیا، اور 2026ء کے پورے سال کو حقیقی ٹریڈنگ کے навالے میں لایا گیا۔ شروعاتی مقصد صرف ایک جملہ تھا، لیکن اس جملے کو بعد میں 20 اپریل کے نئے قواعد نے براہ راست استعمال کیا — “ٹوکنائزڈ مانی مارکیٹ فنڈ ٹریڈنگ میں ٹوکنائزڈ جمعانگی کا استعمال”۔ پہلے حصہ لینے والے 7 بینک: چائنابینک (ہانگ کانگ)، کنسٹرکشن بینک (ایشیا)، فوبونگ بینک (ہانگ کانگ)، فو رونگ بینک، اسٹینڈرڈ چارٹرڈ بینک (ہانگ کانگ)، ایشیا بینک، اور ہانگ کانگ شپنگ بینک، جو ہانگ کانگ کے اہم لائسنس یافتہ بینکوں کے ٹوکنائزڈ جمعانگی کے کام کو کور کرتے ہیں۔ شروعاتی طور پر انٹر بینک سیٹلمنٹ ہانگ کانگ ہونڈریڈ ریل ٹائم گروس سیٹلمنٹ سسٹم (RTGS) پر مبنی تھا، جسے بعد میں wCBDC کے 7×24 گھنٹے سیٹلمنٹ تک اپ گریڈ کیا جائے گا۔

زیادہ اہم بات یہ ہے کہ EnsembleTX کے لانچ کے ایک ماہ کے اندر، حقیقی ٹریڈنگ کامیابی حاصل ہو گئی۔ ہوا شی فنڈز (ہانگ کانگ) کے مطابق، انہوں نے چائنابینک (ہانگ کانگ)، فوٹو سیکورٹیز انٹرنیشنل (ہانگ کانگ)، اور اسٹینڈرڈ چارٹرڈ بینک (ہانگ کانگ) کے ساتھ تعاون کیا، جس کے تحت پہلا عملی سیناریو مکمل ہوا: فوٹو نے صارفین کی طرف سے شروعات کرتے ہوئے، چائنابینک کے ٹوکنائزڈ جمعانگ کو بینک بینک ٹرانسفر کے ذریعے اسٹینڈرڈ چارٹرڈ کے اکاؤنٹ میں منتقل کیا، تاکہ ہوا شی فنڈز کے ٹوکنائزڈ مانی مارکیٹ فنڈ کی درخواست دی جا سکے۔

اس لین دین کی رقم خود بخود نظرانداز کی جا سکتی ہے، لیکن اس کی تصدیق کی قیمت یہ ہے کہ EnsembleTX کے تمام اہم اجزاء — ٹوکنائزڈ جمعانگی، کراس بینک سیٹلمنٹ، اور ٹوکنائزڈ مانی مارکیٹ فنڈ — ایک قابل تکرار کاروباری سائکل میں جُڑ جاتے ہیں۔ اگر پہلے کے سینڈ باکس مرحلے میں “مفہومی ممکنہ تجربہ” تک محدود رہا تو، یہ لین دین “عملی کاروباری ممکنہ تجربہ” کے مکمل ہونے کا نشان ہے۔ اس قدم کے بغیر، 20 اپریل کے سرکاری خط میں “سیٹلمنٹ کے لیے منظم استحکام یافتہ کرنسی یا ٹوکنائزڈ جمعانگی استعمال کی جا سکتی ہے” کا عبارت، کسی بھی حقیقی کاروباری منظر نامے کی حمایت سے محروم رہ جائے گا۔

2024ء کے مارچ میں پراجیکٹ اینسیمبل کے شروع سے لے کر 2025ء کے نومبر میں پہلی حقیقی ٹریڈ کے عمل میں آنے تک، HKMA نے 20 ماہ میں ٹوکنائزڈ اثاثوں کے لیے درخواست سے لے کر سیٹلمنٹ تک مکمل سسٹم تیار کر لیا۔ SFC کے سرکاری خط نے ایک کنکشن فراہم کیا: EnsembleTX پر پہلے سے گردش کر رہے ٹوکنائزڈ جمعانات اور ٹوکنائزڈ مانی مارکیٹ فنڈز کو لائسنس یافتہ ورچوئل ایسٹس پلیٹ فارمز کے آرڈر بک سے جوڑ دیا۔ مصنوعات کے لحاظ سے ریگولیشن کا کھولنا آخری مرحلہ ہے، جبکہ پہلے کی بنیادی ڈھانچہ تعمیر، HKMA نے دو سال تک خاموشی سے مکمل کر لی تھی۔

06 سے ادارائی دروازے تک تجارتی بند چکر

20 اپریل کو ہانگ کانگ کے نئے انتظامیہ کے اصولوں نے ادارائی دروازہ کھولا ہے، لیکن انتظامیہ کے فریم ورک سے قائم اور مستقل ٹریڈنگ مارکیٹ تک اب بھی آخری فاصلہ باقی ہے۔ ریٹیل سرمایہ کاروں کے لیے، یہ فاصلہ تین عملی سوالوں میں مختص ہے: کون سے پلیٹ فارم ٹریڈ کر سکتے ہیں، کون سے پروڈکٹس خرید یا فروخت کیے جا سکتے ہیں، اور ٹریڈ کے بعد آپ آسانی سے باہر نکل سکتے ہیں یا نہیں۔ لیانگ فینگ ی کے الفاظ "ریٹیل سرمایہ کاروں کو منظور شدہ ٹریڈنگ سروسز تک پہنچنے کے راستوں کو وسعت دینا" میں، ہر صفت ایک سخت پابندی ہے — پلیٹ فارم SFC کے لائسنس یافتہ ورچوئل ایسٹس پلیٹ فارم ہونا چاہیے، ٹریڈنگ صرف دوسرے درجے کے مارکیٹ تک محدود ہے، اور پروڈکٹس SFC کے تسلیم شدہ ٹوکنائزڈ اوپن اینڈڈ فنڈز ہونے چاہئیں، اور سیٹلمنٹ منظور شدہ اسٹیبل کوائن یا ٹوکنائزڈ جمعانگوں کے ذریعے ہونا چاہیے۔

SFC؛ ریوٹرز؛ RWA.xyz

پلیٹ فارم کی طرف سے: تجربہ سربراہوں پر مرکوز ہے، باقی ابھی تیاری کے مراحل میں ہیں

SFC کی ویب سائٹ پر شائع کیے گئے فہرست کے مطابق، ہانگ کانگ میں اب تک 12 ویئرچوئل ایسٹس ٹریڈنگ پلیٹ فارم لائسنس حاصل ہیں۔ ان میں سے صرف HashKey Exchange اور OSL Exchange دو ایسے ہیں جن کے پاس مکمل ریٹیل سروسز کی اجازت ہے اور انہوں نے ٹوکنائزڈ سیکورٹیز ٹریڈنگ کا تجربہ حاصل کیا ہے۔ HashKey Exchange کے پاس ریٹیل اور انسٹیچوشنل دونوں طرح کی سروسز کی اجازت ہے اور یہ ISO 27001 اور ISO 27701 دونوں سرٹیفکیشنز سے متعلق ہے۔ OSL Exchange نے ہانگ کانگ میں پہلی بار ریگولیٹڈ ٹوکنائزڈ سیکورٹیز کا سیکنڈری مارکیٹ ٹرائل مکمل کر لیا ہے اور یہ موجودہ وقت میں واحد ایسا لائسنس حاصل کنندہ ادارہ ہے جس کے پاس ٹوکنائزڈ سیکورٹیز ٹریڈنگ کا لائسنس ہے۔ باقی 10 اداروں میں سے زیادہ تر نے اب تک صرف ویئرچوئل ایسٹس کے اسپاٹ بزنس میں مصروف رہا ہے، جبکہ ٹوکنائزڈ فنڈز ان کے لئے نئی سروس لائن ہے، جس کے لئے قوانین کے اطلاق سے لے کر مصنوعات کے آغاز تک ٹیکنالوجی کنکشن، مارکٹ میکنگ اور انوسترز کے لائقانہ کا انتظام کرنے کے لئے نظام کا تعمیر کرنا ضروری ہے۔

پروڈکٹ کی طرف سے: شروع میں تقریباً 6 ٹریڈیبل اثاثے دستیاب ہوں گے، جن کا اقسام کے لحاظ سے زیادہ تر توجہ مالیاتی بازار پر مرکوز ہے۔

SFC کی منظوری یافتہ ٹوکنائزڈ مصنوعات کی مکمل فہرست، جس میں 13 مصنوعات شامل ہیں، عوامی ذرائع پر مکمل طور پر شائع نہیں کی گئی ہے، لیکن موجودہ عوامی جاری کنندگان کی معلومات کے مطابق تقریباً 6 مصنوعات کا پتہ چلتا ہے۔ چائناسی فنڈز (ہانگ کانگ) نے فروری 2025 میں OSL پر ہانگ کانگ ڈالر کے ڈیجیٹل کرنسی مارکیٹ فنڈ کو لانچ کیا، جو ہانگ کانگ کا پہلا ریٹیل ٹوکنائزڈ فنڈ تھا؛ اس کے بعد اس نے امریکی ڈالر اور چینی یوان کے ورژن بھی جاری کیے، جن میں چینی یوان کا ورژن دنیا کا پہلا یوان ٹوکنائزڈ فنڈ تھا۔ بو شی فنڈز اور HashKey کے تعاون سے جاری کردہ ہانگ کانگ ڈالر اور امریکی ڈالر کے ٹوکنائزڈ مانی مارکٹ ETF، دنیا کا پہلا ٹوکنائزڈ مانی مارکٹ ETF ہے۔ فرانکلن ٹمپٹن نے نومبر 2025 میں ہانگ کانگ کے لیے ٹوکنائزڈ امریکی سرکاری مانی مارکٹ فنڈ لانچ کیا، جس کا عالمی انتظام کردہ اثاثہ تقریباً 410 ملین امریکی ڈالر ہے، لیکن ہانگ کانگ میں صرف پیشہ ورانہ سرمایہ کاروں کے لیے دستیاب ہے۔ باقی مصنوعات کے بارے میں عوامی معلومات محدود ہیں، اور یہ واضح نہیں ہے کہ کیا تمام مصنوعات ریٹیل لول میں دوسرے درجے کے ٹریدنگ پول میں داخل ہوئی ہیں۔

تین ساختی پابندیاں

پلیٹ فارم اور مصنوعات کے دو سطحوں کی عملی شرائط کو ایک ایک کر کے جانچنے کے بعد، تین گہرے ساختی مسائل سامنے آئے۔ یہ مسائل طے کریں گے کہ 20 اپریل کو کھلے جانے والے ادارتی دروازے سے کتنی بڑی حقیقی ٹریڈنگ فلو پیدا ہوگی۔

ایک بات یہ ہے کہ سائز ڈینسٹی اور مارکیٹ میکرز کی قیمت دینے کی خواہش کے درمیان فرق۔ ہانگ کانگ کے ٹوکنائزڈ ایسٹیٹس کی موجودہ اوسط سائز تقریباً 110 ملین امریکی ڈالر ہے، جبکہ روایتی ETF مارکیٹ میں جو اشیاء مارکیٹ میکرز کو مستقل دو طرفہ قیمتیں دینے کے لیے سپورٹ کرتی ہیں، ان کی سائز عام طور پر کئی کروڑ سے دہاڑوں امریکی ڈالر تک ہوتی ہے۔ کم سائز ڈینسٹی سیدھا مارکیٹ میکرز کے قیمت دینے کے منافع کے اسپیس اور انوینٹری ٹرن اوور کی صلاحیت پر دباؤ ڈالتی ہے۔ ریگولیٹر کی طرف سے 7×24 گھنٹے کام کرنے کی اجازت ایک بات ہے، لیکن مارکیٹ میکرز کا کم لکوئڈٹی والے اوقات میں بھی دو طرفہ قیمتیں دینے کا خواہشمند ہونا دوسری بات ہے۔

دوم، مصنوعات کی خصوصیات اور ٹریڈنگ کی ضروریات کا قدرتی عدم مطابقت۔ ٹوکنائزڈ مانیٹری مارکیٹ فنڈز کے اثاثوں کی جینیٹکس کیش جیسے اوزاروں کی طرف مائل ہے، جن کی اکائی نیٹ ویلیو عام طور پر 1 کے قریب مستقل رہتی ہے، اور مالکین کا معمولی رویہ خریداری، رکھنا اور واپس لینا ہے، جبکہ دوسرے درجے کی خرید و فروخت ان کا مرکزی استعمال کا منظر نہیں ہے۔ بین الاقوامی بینک برائے تسویہ حسابات کا 2024 کا تحقیقی مطالعہ بتاتا ہے کہ اس قسم کے مصنوعات کے حقیقی استعمال کا مرکز چین پر ضمانت، خودکار دوبارہ سرمایہ کاری، اور کاروباری نقد انتظام جیسے "قابل ترکیب" مناظر پر مرکوز ہے، جو میچنگ مارکیٹس کی "مارکیٹ ڈیپتھ" کی ضروریات سے مطابقت نہیں رکھتے۔ 20 اپریل کے نئے قوانین نے دوسرے درجے کے میچنگ چینلز کو کھول دیا ہے، لیکن پہلے مصنوعات کے قدرتی صارفین کا بنیادی گروہ میچنگ مارکیٹس کے لیے نہیں ہے۔ اس کا مطلب ہے کہ موجودہ صورتحال زیادہ تر ایک تنظیمی سرگرمی ہے جو رگولیٹری پریفراانس سے چل رہی ہے؛ حقیقی قدر کا اظہار شاید تب تک منتظر رہے جب تک کہ اس قسم کے اثاثوں میں بانڈز، اسٹاک جیسے زیادہ قدرتی ٹریڈنگ کی ضرورت رکھنے والے اثاثوں کو شامل نہ کر لیا جائے۔

تیسری بات، وسعت کے تقسیم کی عدم یقینیت۔ SFC کے سرکاری خط میں مصنوعات کی وسعت کو صرف "مناسب وقت پر مصنوعات کے دائرہ کار کو وسعت دینے پر غور کیا جائے گا" کہا گیا ہے، جس میں کوئی فعال ہونے کا شرط یا وقت کا عہد نہیں دیا گیا۔ اگر وسعت لمبے عرصے تک صرف مونٹری مارکیٹ فنڈ جیسے کم خطرہ والے مصنوعات تک محدود رہی، تو 20 اپریل کے نظام کا اقدار پہلے اصولوں کے طور پر ادا ہو جائے گا، نہ کہ تجارتی اقدار کے طور پر — قواعد مکمل ہوں گے، لیکن عملی طور پر صرف ایک ایسے مصنوعات پر چل رہا ہوگا جس میں قدرتی طور پر ٹریڈنگ کی مانگ کم ہے۔ اس کے مقابلے میں، BUIDL نے متعدد پبلک چینز کو کور کر لیا ہے اور Uniswap کے ذریعے ڈی سینٹرلائزڈ فنانس اکوسسٹم تک رسائی حاصل کر لی ہے؛ WTGXX بھی دوسرے ٹوکنائزڈ سیکورٹیز کے شعبوں تک وسعت کی تلاش میں ہے۔ اگر ہانگ کانگ کی وسعت کا رفتار واضح طور پر پیچھے رہ جائے، تو نظام کا فرسٹ موور فائدہ وقت کے ساتھ ختم ہو سکتا ہے۔

اختتام

پورے مضمون کو دوبارہ دیکھتے ہوئے، 20 اپریل کو ہانگ کانگ سیکیورٹیز اینڈ فینانشل کمیشن کے سرکاری خط کا اصل مطلب، کئی ایسے متوازی اور ایک دوسرے میں گھلے ہوئے پہلوؤں میں سمجھا جانا چاہئے۔

سب سے پہلے، یہ ایک ادارائی سطح پر اگلے مرحلے کی طرف ایک قدم ہے۔ ہانگ کانگ صرف کسی ایک قسم کے ٹوکنائزڈ پروڈکٹس کے ٹریڈنگ کو آزاد نہیں کر رہا، بلکہ اس نے پہلی بار ایک ہی تنظیمی فریم ورک کے اندر، ٹوکنائزڈ عوامی فنڈز کے ریٹیل رسائی، لائسنس یافتہ پلیٹ فارمز پر دوسرے درجے کے ٹریڈنگ، اور غیر روایتی ٹریڈنگ اوقات کے لیے لیکویڈٹی انتظامات کو واضح طور پر جوڑ دیا ہے۔ موجودہ اہم مارکیٹس کے علناً عمل میں، یہ قدم واضح طور پر ابتدائی ہے۔

دوسرے، SFC نے ٹوکنائزڈ فنڈز کے لیے ایک مکمل نیا قانونی نظام تیار نہیں کیا، بلکہ موجودہ عوامی فنڈز کے تنظیمی فریم ورک کے اوپر دوسرے درجے کے ٹریڈنگ کے لیے نئے انتظامات عائد کیے ہیں اور مارکیٹ میکر سپورٹ، خرید و فروخت کا ربط اور قیمت کا انکار کرنے والے تصورات کے ساتھ ETF جیسی لیکویڈٹی کی تنظیم شامل کی ہے۔ اس طرح سے کام لینے کا فائدہ یہ ہے کہ اس سے قانونی اقدامات کے اطلاق کا دور مختصر ہوتا ہے اور نوآوری کو اس حد تک محدود رکھا جاتا ہے جہاں تنظیم پہلے سے واقف ہے اور جسے وہ مستقل طور پر ترتیب دے سکتی ہے۔

آخر میں، 20 اپریل سب کچھ کا آغاز نہیں بلکہ پہلے سے ہی تعمیر ہونے والی بنیادی ڈھانچے کے بعد ایک نظاماتی اختتام ہے۔ 2024ء میں پروجیکٹ اینسیمبل کے شروع ہونے کے بعد، HKMA نے Architecture Community، Sandbox، اور نومبر 2025 میں شروع ہونے والے EnsembleTX پائلٹ کو آگے بڑھایا، جس کا مرکزی مقصد ہمیشہ ٹوکنائزڈ جمعانگی، بلاکچین پر اثاثوں کے انتقال، اور حقیقی قیمت کی ادائیگی کو آہستہ آہستہ جوڑنا رہا ہے۔ SFC کی طرف سے دوسرے درجے کے ٹریڈنگ چینلز کو کھولنا، اس بنیاد پر ہے کہ ان بنیادی جڑوں کی شناخت اب صرف تجرباتی مرحلے سے گزر کر عملی پائلٹ مرحلے تک پہنچ چکی ہے۔

اسی طرح، عملی پابندیاں اب بھی بہت واضح ہیں: پلیٹ فارم کی تیاری کتنی مناسب ہے، پہلے مصنوعات کتنے نایاب اور حقیقی ٹریڈنگ مانگ رکھتے ہیں، کل سائز کتنے بڑا ہے تاکہ لمبے عرصے تک لیکویڈٹی فراہم کی جا سکے، اور بعد میں جلد ہی بانڈز، ایکوٹیز جیسے زیادہ ٹریڈنگ پر مبنی اثاثوں تک وسعت دی جا سکے، ان سب کے لیے ابھی وقت کی ضرورت ہے۔

اس لیے زیادہ سوچ سمجھ کر کہنا چاہیے کہ ہانگ کانگ کے اس نئے قانون کا تاریخی اہمیت پہلے ہی ثابت ہو چکی ہے، جبکہ تجارتی اہمیت ابھی تک شکل لے رہی ہے۔ اس سے ثابت ہوتا ہے کہ ٹوکنائزڈ فنڈز کو موجودہ منظم مصنوعات کے فریم ورک کے اندر حکومت دی جا سکتی ہے، اور لائسنس یافتہ ٹریڈنگ پلیٹ فارمز، ٹوکنائزڈ جمعانات اور سیٹلمنٹ انفراسٹرکچر کے درمیان ادارتی طور پر جڑنے کا امکان بھی ثابت ہوتا ہے۔ لیکن ادارتی کامیابی سے حقیقی بازار کے بند حلقوں تک پہنچنے کے درمیان مارکیٹ میکرز کی قیمت دینے کی خواہش، سرمایہ کاروں کی ٹریڈنگ کی ضرورت، جاری کرنے والوں کے دائرہ کار میں اضافے کی رفتار، اور عبوری سیٹلمنٹ انٹرفیس کا مستقل طور پر بڑھنا، یہ سب بڑے رکاوٹیں ہیں۔ ابتدائی فائدہ کو لمبے عرصے تک خوشحالی میں تبدیل کرنے کا حقیقی فیصلہ اگلے 6 سے 12 ماہ کے عملی نتائج پر منحصر ہوگا۔

حوالہ جات

[1] ہانگ کانگ فنانشل اتھارٹی (HKMA)، "HKMA نے ہانگ کانگ میں ٹوکنائزیشن مارکیٹ کے ترقی کی حمایت کے لیے پروجیکٹ اینسیمبل کا اعلان کیا"؛ "HKMA نے پروجیکٹ اینسیمبل آرکیٹیکچر کمیونٹی قائم کی"؛ "HKMA نے ٹوکنائزیشن ترقی کو تیز کرنے کے لیے پروجیکٹ اینسیمبل سینڈ باکس لانچ کیا"؛ "HKMA نے ٹوکنائزڈ ڈپازٹس اور ڈیجیٹل اثاثوں میں ریل ویلیو ٹرانزیکشنز کی حمایت کے لیے پروجیکٹ اینسیمبل کا نیا مرحلہ اعلان کیا"؛ "سینٹرل بینک ڈیجیٹل کرنسی (CBDC)" تھیم پیج، مارچ 2024 سے اپریل 2026 تک۔

[2] ہانگ کانگ سکورٹیز اینڈ فیوچرز کمیشن (SFC)، ٹوکنائزڈ SFC منظور شدہ انویسٹمنٹ پروڈکٹس کی سیکنڈری ٹریڈنگ کے بارے میں سرکولر؛ SFC نے ٹوکنائزڈ SFC منظور شدہ انویسٹمنٹ پروڈکٹس کی سیکنڈری ٹریڈنگ کو ممکن بنانے کے لیے نیا ریگولیٹری فریم ورک پیش کیا؛ SFC نے ہانگ کانگ کے ٹوکنائزیشن ترقی کا اہم مرحلہ ہونے کے طور پر پروجیکٹ اینSEMBLE سینڈ باکس کے آغاز کا خوش آمدید کہا؛ SFC نے ہانگ کانگ میں ایک زندہ فینٹیک ایکو سسٹم کو فروغ دینے کا خواب دکھایا؛ ٹوکنائزڈ سکورٹیز سے متعلقہ سرگرمیوں میں مداخلت کرنے والے انٹرمیڈیئرز کے بارے میں سرکولر، نومبر 2023 سے اپریل 2026 تک۔

[3] ریٹرز، "ہانگ کانگ نے ٹوکنائزڈ مصنوعات کے ثانوی ٹریڈنگ کے لیے تنظیمی فریم ورک شروع کر دیا"، 2026ء کا اپریل۔

[4] امریکی سیکورٹیز ایکسچینج کمیشن (SEC)، بلاک رک لکویڈٹی فنڈز ٹریژری ٹرسٹ فنڈ / DLT شیئرز سے متعلق رجسٹریشن اور اطلاعاتی دستاویزات، 2025ء۔

[5] بلاکرک، خزانہ ٹرسٹ فنڈ کی آفیشل ویب صفحہ۔

[6] یونیسواپ لیبز، بیوڈل کے لیے دیفی لکویڈٹی کو کھولنا، 2025ء۔

[7] ویزڈم ٹری، ویزڈم ٹریجری مانی مارکیٹ ڈیجیٹل فنڈ (WTGXX) کا آفیشل پروڈکٹ صفحہ، فنڈ ایف اے کیو اور متعلقہ پروڈکٹ معلومات۔

[8] ریٹرز، وال اسٹریٹ ریگولیٹر نے ٹوکنائزڈ وسڈم ٹر مانی مارکیٹ فنڈ کے انڈے ٹریڈنگ کو منظوری دے دی، 2026ء کا فروری۔

[9] فرینکلن ٹیمپلٹن سنگاپور، "فرینکلن ٹیمپلٹن نے DBS بینک کے ساتھ مل کر سنگاپور کا پہلا ٹوکنائزڈ ریٹیل فنڈ شروع کیا"، 2025ء کا نومبر۔

[10] DBS، DBS اور Franklin Templeton ٹوکنائزڈ مارکیٹ فنڈز اور Ripple کے RLUSD اسٹیبل کوائن کے ذریعے ٹریڈنگ اور قرضہ دینے کے حل شروع کریں گے، 2025ء کا ستمبر۔

[11] ریٹرز، ڈی بی ایس، فرانکلن ٹیمپلٹن، رپل ٹوکنائزڈ مانی مارکیٹ فنڈ ٹریڈنگ پر مل کر کام کر رہے ہیں، 2025ء کا ستمبر۔

[12] RWA.xyz، "گلوبل مارکیٹ اوریو ویو"؛ "ٹوکنائزڈ یو ایس ٹریزریز"؛ "بلاک رک ایس ڈی ہسٹیٹیوشنل ڈیجیٹل لکویڈیٹی فنڈ (BUIDL)"۔

[13] سیکیورائز، بلاکرک USD انسٹیٹیوشنل ڈیجیٹل لکویڈیٹی فنڈ (BUIDL) سے متعلق افسرانہ مصنوعات کی معلومات اور جاری کرنے والی پلیٹ فارم کی طرف سے افشا