Правда про стратегію: у складності, а не неплатоспроможна Інтернет вирішив, що Strategy руйнується. Bitcoin падає. MSTR втратив більшу частину премії. Привілейовані акції торгуються нижче номінальної вартості. Отже, згідно з домінуючою історією, Майкл Сейлор залишилося лише кілька днів до примусової ліквідації. Цей висновок не підтверджується цифрами. Наразі Strategy володіє 847 363 BTC, придбаними приблизно за 64,1 млрд доларів США, у середньому по 75 651 долару за монету. При ціні bitcoin близько 60 000 доларів США ці активи все ще коштують приблизно 51 млрд доларів США. Компанія також має резерв у розмірі 1,4 млрд доларів США, призначений для підтримки дивідендів по привілейованих акціях та виплати відсотків за боргом. На тлі цього Strategy має приблизно 6,7 млрд доларів США конвертованого боргу та близько 15,5 млрд доларів США умовної вартості привілейованих акцій. Ці цифри вимагають уважної інтерпретації. 15,5 млрд доларів США привілейованих акцій — це не те саме, що 15,5 млрд доларів США звичайного боргу. Власники привілейованих акцій мають пріоритет перед власниками звичайних акцій у разі ліквідації, але привілейовані акції зазвичай не мають фіксованого терміну погашення, який вимагає від Strategy повного погашення всієї суми у певну дату. Конвертовані ноти Strategy також є переважно старшими беззабезпеченими зобов’язаннями. Його bitcoin не зберігається в гігантському маржинальному акаунті, який автоматично ліквідується, коли BTC досягає певної ціни. Не існує таємної ціни bitcoin, при якій 847 363 монети миттєво викидаються на ринок. Також не існує ціни акцій MSTR, яка автоматично робить Strategy неплатоспроможним. MSTR може торгуватися по 20, 10 або навіть нижче — і компанія продовжуватиме свою діяльність. Ціна акцій впливає на здатність Strategy ефективно залучати капітал, але не визначає безпосередньо, чи перевищують її активи зобов’язання. Це не означає, що ризик відсутній. Бізнес Strategy з програмного забезпечення не генерує достатньо готівки для покриття всіх довгострокових потреб у ліквідності. Модель залежить від доступу до ринків капіталу, доларового резерву, додаткового фінансування — або, в кінцевому підсумку, продажу частини bitcoin. Ось справжня слабкість. Якщо MSTR торгуватиметься надто дешево, випуск звичайних акцій стане все більш дилутувальним. Якщо привілейовані ценные папери залишаться глибоко дисконтованими, залучення нового привілейованого капіталу стане дорожчим. Якщо bitcoin залишатиметься на низькому рівні роками, а не місяцями, Strategy може бути змушена використати свій доларовий резерв, скоротити придбання, випустити більше акцій або продати частину своєї позиції BTC. Це було б фінансовим тиском. Це не означало б автоматично неплатоспроможності. Приблизні рівні небезпеки також значно нижчі за цифри, що циркулюють в інтернеті. Приблизно при ціні bitcoin $24 000–$25 000 залишкова економічна вартість для власників звичайних акцій MSTR може наблизитися до нуля після врахування боргових та привілейованих претензій. Це було б катастрофою для звичайного акціонерного капіталу, але це все ще не означало б обов’язково юридичної неплатоспроможності. Справжня балансова неплатоспроможність — коли реалiзовнi активи не можуть покрити справжнi зобов’язання — ймовiрно вимагатиме значно бiльшого падiння bitcoin, можливо, до високих тисяч доларiв за одиницю, залежно вiд податкiв, операцiйних активiв, витрат на лiквiдацiю та майбутнього фiнансування. Отже, чесний висновок — нi «Strategy абсолютно безпечна», нi «Strategy на межi руйнування». Strategy — це високозалучена структура капiталу на основi bitcoin, чия виживання залежить вiд довгострокової цiни bitcoin та постiйного доступу до ринкiв. Її ризик реальний. Але поточна історiя про неплатоспроможнiсть — це переважно плутанина мiж падiнням цiни акцiй, ризиком дилутацiї, тиском на привiлейованi акцiї та справжнiм банкрутством. Це не одне й те саме.