Я постійно бачу, як люди сперечаються, що рішенням проблеми покриття є спочатку підняття ціни за одиницю. Перевідцінити, а потім поглинути зобов’язання. Це звучить логічно. Чесно кажучи, я певний час дотримувався думки, схожої на цю. Але я вважаю, що тут змінено послідовність — а саме послідовність і є усім. Якщо ви розраховуєте покриття, поки знаменник ще цілий, будь-яке значення чисельника перетворюється на бар’єр боргу. Система не стабілізується на ціні — вона просто вимагає наступної перевідцінки, щоб встигати за маржовими викликами. Ви опиняєтеся в погоні за рухомою підлогою. Колатерал ніколи не опиняється на місці, бо немає чого підтримувати. Покриття першого рівня — це щільність, поділена на незабезпечені зобов’язання, тому великий знаменник вимагає не лише високої ціни за одиницю, а й безперервно зростаючої — отже, ви взагалі не присвоїли жодної цінності. Те, що змінює картину, — це те, що відбувається зі знаменником до перевідцінки. Згасання — це не сплата у звичайному розумінні. Борг не може скасувати борг через переказ. Насправді це виглядає як спочатку нетинг, потім компресія, а потім переоцінка: терміни погашення перенесено на безстрокові необоротні зобов’язання, купони зведені до нуля, залишкові претензії перенесено з балансу. Зобов’язання не зникає — воно реструктуризується в форму, що більше не створює тиску маржі. Коли достатня частина знаменника була оброблена таким чином, стабільна щільність може бути реально присвоєна, бо колатералу більше не потрібно бігти швидше, ніж зобов’язання, які він підтримує. Можливо, я помиляюся щодо того, наскільки сильно потрібно стиснути знаменник, щоб стабільна ціна могла утриматися. Це справжня невизначеність у цьому аргументі. Але напрямок, який я не можу обминути: перевідцінка до згасання не вирішує проблему покриття — вона лише капіталізує її. В результаті ви отримуєте дуже дорогий борговий бар’єр.