Zweig-DiMenna, один із найдовше діючих хедж-фондів на Уолл-стріт, повідомляє клієнтам, що готуватися до потенційного щорічного зниження S&P 500 на 15%. Причина: «токсична коктейль» зростаючої інфляції споживчих цін, що зіштовхується з економікою, яка відмовляється уповільнюватися.
У клієнтському бюлетені від 20 травня стратеги фірми Майкл Шаус і Метью Фінкельштейн представили аргументи, засновані на 50 роках ринкових даних. Коли інфляція прискорюється разом із сильним економічним зростанням, індекс S&P 500 історично давав негативну річну доходність у 15%. Це не прогноз, зроблений на основі відчуттів — це виявлення патерну за півстоліття даних.
Гігрометр інфляції, про який ніхто не говорить
Центральним елементом дисертації Цвейга-ДіМенни є власна модель індикатора інфляції, яка лише що стрімко зросла до показника 72. Для порівняння, останній раз, коли вона досягала подібного рівня, було у 2022, 2018 та 2012 роках. Кожен з цих років супроводжувався значною ринковою нестабільністю.
У 2022 році S&P 500 впав приблизно на 19% за рік, оскільки ФРС розпочала найбільш агресивний цикл підвищення ставок за десятиліття. Значення 2018 року передувало майже 20%-й корекції у четвертому кварталі. А 2012 рік, хоча на поверхні менш драматичний, побачив значну волатильність у середині року, перш ніж інтервенція центральних банків вирівняла ринки.
Ось у чому справа: показник 72 не означає, що ринок впаде завтра. Він означає, що зараз присутні умови, які історично передували серйозному падінню акцій. Уявіть це як швидке падіння атмосферного тиску. Буря може прийти не через тиждень, але повністю ігнорувати цей сигнал — нерозумно.
Проблема з дохідністю казначейства
Ринок облігацій — це місце, де аргумент Цвейга-ДіМенні стає особливо цікавим. Поточна дохідність казначейських облігацій на 10 років становить близько 4,6%, що здається гідним, поки не розглянути історичні норми.
Фірма зазначає, що дохідність становить лише приблизно 80 базисних пунктів вище останнього показника CPI. На англійській мові: премія, яку отримують інвестори за утримання державних облігацій над інфляцією, мінімальна. Історично розрив між дохідністю 10-річних облігацій і роздрібними цінами становив у середньому близько 2 відсоткових пункти.
Щоб закрити цю різницю, Звейг-ДіМенна оцінює, що дохідність повинна зростти приблизно до 5,8%. Це збільшення на 1,2 процентних пункти від поточного рівня, що становитиме значний рух на ринках фіксованого доходу.
Дохідність 10-річних облігацій, що наближається до 6%, викличе ланцюгову реакцію майже у всіх класах активів. Ставки по іпотечним кредитам зростуть ще більше. Витрати на позичання корпораціями зростуть стрімко. А премія за ризик акцій — додаткова дохідність, яку інвестори вимагають за володіння акціями замість облігацій — скоротиться таким чином, що акції за поточних цін виглядатимуть набагато менш привабливо.
Останній раз, коли дохідність 10-річних облігацій дотягнулася до діапазону 5%, було в жовтні 2023 року, і навіть ця короткочасна відвідування викликала хвилювання на ринках акцій. Стійкий рух вище цього рівня був би зовсім іншою справою.
Що сприяє інфляційному тиску
Фон, що спонукає це попередження, — це не єдиний катализатор. Це збіг сил, якими Уолл-стріт обговорював протягом місяців: геополітична напруженість, що не має ознак полегшення, тривала волатильність цін на енергоносії та дані про економічний рост, які постійно виявляються вищими, ніж очікувалося.
Сильний ріст зазвичай є поводом для вітання інвесторів. Але коли він супроводжується зростанням цін, це створює політичну дилему для Федрезерву. Зниження ставок для підтримки ринків може призвести до підливання палива інфляції. Підтримка високих ставок у кінцевому підсумку призведе до зупинки економічного розширення. Чіткого виходу немає.
Модель Цвейг-ДіМенна суттєво стверджує, що зараз ми перебуваємо у найгіршому квадранті цієї матриці: зростання достатньо сильне, щоб підтримувати інфляційний тиск, але інфляція достатньо висока, щоб запобігти монетарному послабленню, на яке розраховують інвестори на ринку акцій.
Фірма існує з 1984 року, її заснував легендарний інвестор Мартін Цвейг, чиї прогнози щодо моменту входу на ринок перетворилися на стінську легенду. Аналітична модель фонду суттєво опирається на кількісні сигнали та історичні аналогії, що надає поточному попередженню певну інституційну вагу, якої може не мати випадковий аналітичний запис.
Що це означає для інвесторів
Для інвесторів у акції основний висновок простий: портфелі, сильно сконцентровані на акціях, піддаються значному ризику зниження, якщо історична модель Цвейга-ДіМенни залишиться в силі. Річний спад на 15% не означає обов’язково раптового краху. Він може проявлятися як тривалий, багатомісячний відкат, який повільно знижує прибутки, тримаючи інвесторів у позиціях, які слід скорочувати.
Також важливе розташування на ринку облігацій. Якщо дохідність зросте до 5,8%, існуючі облігаційні портфелі зазнають збитків за ринковою вартістю, але нові кошти нарешті отримають реальну дохідність вищу за інфляцію. Ця динаміка може прискорити перерозподіл з акцій у фіксований дохід, додавши продавчий тиск на вже вразливий ринок акцій.
Для криптоінвесторів пряме зв’язування менш очевидне. У новинному листі Zweig-DiMenna не згадувалися цифрові активи. Але кореляція між ризикованими активами — це те, чого не можна ігнорувати. Коли ринки акцій значно падають, криптовалюта історично стикається зі власною волатильністю, оскільки інвестори зменшують ризики загалом. Bitcoin продемонстрував певні тенденції до роз’єднання під час окремих подій 2024 та 2025 років, але зниження на 15% на ринку акцій серйозно перевірить цю гіпотезу.
Ключовим показником, за яким слід стежити, є дохідність 10-річних облігацій. Якщо вона почне значно зростати вище 5%, переоцінка акцій може відбутися швидше, ніж вказують більшість позицій. У такому середовищі визначення «безпечного притулку» буде перевірятися на всіх класах активів — цифрових чи інших.