Tiger Research: Оператори ризиків DeFi виходять на перший план, розрив у 70 млрд на ринку порівняно з 147 трлн традиційних активів

Цей звіт підготовлено Tiger Research. Відомість у сфері децентралізованих фінансів (DeFi) поступово переходить від проектних протоколів до професійних трейдерів, які мають контроль над ризик-менеджментом. Суть входження на ринок залишається лише однією вибором: використовувати чужі аналітичні здібності, надавати аналітичні послуги ззовні чи створити власну систему контролю над аналітикою.

• Сфера децентралізованих фінансів породжує нові ролі у управлінні активами, і ера, коли індустрією керували виключно протоколи та спільноти, вже минула.
• Сектор ще на початковій стадії, але потоки коштів та ресурси каналів швидко концентруються навколо лідерів у ризиковому менеджменті, чий минулий досвід стає ключовим критерієм для входу інституцій.
• Існують три основні шляхи входу на ринок: каналізація розподілу (команди операційного забезпечення працюють у тилу), постачання активів (офлайн-активи на блокчейні) та самостійна діяльність (створення власної команди як ризикового оператора).
• Шлях входу безпосередньо визначає владу суб’єкта, необхідні ключові навички та потенційні ризики.
• Ключове рішення галузі — не чи входити у децентралізовані фінанси, а як розподілити повноваження: які ризик-менеджмент рішення передати зовні, а які ключові повноваження зберегти власноруч.

Традиційні фінанси давно досягли розділення відповідальності між прийняттям рішень та виконанням угод, а сьогодні криптовалютний ринок стає все більш дозрілим, і різні спеціалізовані функції вже мають власні професійні оперативні суб’єкти.

Традиційне розподілення функцій у фінансовій сфері

• Управитель активами: центр прийняття ключових рішень щодо управління коштами, розробляє загальну інвестиційну стратегію та надає конкретні інструкції для виконання депозитарію.
• Організація зі зберігання активів: відповідає за зберігання активів, виконує інвестиційні операції строго за інструкціями менеджера та забезпечує постійний контроль безпеки активів.
• Канальні дистриб'ютори: розпродаж інвестиційних фондів для інвесторів, завершення збору коштів на ринку.

Криптоіндустрія розробила відповідну систему функцій. На початковому етапі децентралізовані фінанси повністю функціонували за допомогою смарт-контрактів, але досвід ринку показав, що одного лише коду недостатньо для повного виявлення всіх потенційних ризиків у ланцюжку. Для забезпечення стабільного запуску позичкових операцій у ланцюжку з’явилися професіонали, спеціалізовані на складній оцінці ризиків та координації ресурсів — так звані ризик-трейдери, які офіційно взяли на себе функції менеджерів активів у екосистемі ланцюжка.

Перші покоління децентралізованих кредитних протоколів, таких як Aave та Compound, мали глибоко інтегровану архітектуру, що поєднувала базову інфраструктуру позичання-позичання зі стандартами управління ризиками. Хоча в той час уже існували фахівці, що працювали з ризиками, усі активи мережі збиралися в єдиний фонд, і фахівці могли лише виконувати роль глобальних адміністраторів управління ризиками протоколу, дрібно налаштовуючи загальні параметри управління ризиками. Коли до фонду надходили активи з високою волатильністю, структура єдиного фонду легко спричиняла поширення ризиків: збитки від одного поганого активу швидко поширювалися на всю екосистему, і галузь потребувала спеціалістів, які б контролювали такі ланцюгові ризики.

До появи Morpho індустрія повністю змінилася. Проект розділяє класи колатералів та терміни позик на окремі ринки, замінюючи традиційні єдині пули коштів модульною архітектурою з кількома скарбницями, повністю перебудувавши модель функціонування активів. Функції операторів ризиків також повністю трансформувалися. Працівники більше не обмежені пасивним управлінням ризиками в межах фіксованих протоколів — зовнішні професійні команди можуть самостійно визначати правила управління ризиками, незалежно створювати та експлуатувати власні позикові скарбниці. З відокремленням базової інфраструктури та прав на аналіз ризиків, оператори ризиків перетворюються з загальних менеджерів ризиків протоколу на професійних операторів криптоактивів, незалежно керуючи кількома групами позикових скарбниць.

На травень 2026 року загальний обсяг активів, що керуються у секторі глобального ризик-трейдингу, становить близько 7 мільярдів доларів США, причому три лідери галузі охоплюють 70% ринкової частки. Цей сектор лише у 2025 році вступив у фазу масового розвитку, і зараз кошти швидко концентруються навколо команд з високою компетентністю, причому капітал надає перевагу операторам із доведеними практичними результатами.

Три головні команди ввійшли на ринок різними шляхами:

1. Steakhouse: стабільна ризик-менеджментна торгова організація, яка першою продвигає合规не блокчейн-закладання якісних активів реального світу, таких як державні облігації США. Як ексклюзивний бекенд-партнер з ризик-менеджменту для кредитного бізнесу Coinbase, вона має доступ до найкращих каналів трафіку. На лютого 2026 року обсяг керованих активів досяг 1,53 млрд доларів США, що робить її лідером галузі, а також визначає стандарти доступу для активів реального світу, які можуть бути прийняті як合规ні забезпечення в екосистемі DeFi.
2. Sentora: побудована на основі моделей ризик-менеджменту з використанням штучного інтелекту та інституційної системи даних, глибоко інтегрована з біржею Kraken як бекенд-постачальником, забезпечує стабільний канал притоку інституційних коштів, керує активами на суму 1,34 млрд доларів США (друге місце), спеціалізується на забезпеченні потоку коштів між біржею та інституційними клієнтами.
3. Gauntlet: досвідчений інститут он-чейн квантифікації та моделювання ризиків, спеціалізується на симуляції різних параметрів ризик-менеджменту ринку. У жовтні 2025 року виконав завдання з підходом 775 мільйонів доларів США, відновивши аномальну рентабельність за 10 днів. Його виняткова здатність управляти ризиками та реагувати на кризи при великих обсягах капіталу отримала загальне визнання в галузі. Наразі керує активами на суму 1,29 млрд доларів США і вважається еталоном у сфері управління ризиками при великих вливаннях капіталу.

На поточному етапі конкуренція в галузі вже вийшла за межі простого порівняння розмірів активів; ключовими бар’єрами стали стандарти допуску забезпечення, канали розподілу коштів та здатність до реагування на надзвичайні ризики.

Зі завершенням модульного розбиття Morpho, різні категорії забезпечувальних активів потребують окремих професійних команд для незалежного аналізу та контролю. Професійні команди з управління ризиками, такі як Steakhouse, вступають на ринок, стаючи спеціалізованими операторами ризиків у DeFi, і децентралізована фінансова модель поступово набуває формату традиційних, зрілих процесів управління активами.

Від верху до низу видно, що сучасна базова архітектура DeFi повністю копіює повний цикл розподілу функцій традиційної фінансової системи:

1. Верхньорівневе залучення та розподіл коштів: інституційні інвестори є основним джерелом коштів; величезний обсяг капіталу надходить до ланцюгового екосистеми через головні централізовані криптовалютні біржі та комплексні сервіси, що відповідає функціям традиційних фінансових брокерів та каналів розподілу коштів.
2. Розробка стратегії середнього рівня та управління ризиками: DeFi-риск-менеджери координують моделі фінансових операцій, встановлюючи пороги доступу до активів та ліміти позицій, аналогічно менеджерам портфелів традиційних активів та комітетам з контролю ризиків, формуючи загальну стратегію управління коштами.
3. Створення базових продуктів та зберігання активів: за допомогою фінансового скарбниці як носія, торгівельні стратегії перетворюються на ончейн фінансові продукти для зовнішніх інвестицій; найбазовіший протокол позичання відповідає за зберігання активів та виконання ончейн розрахунків, приймаючи на себе функції інфраструктури зберігання та клірингу традиційних фінансових активів.

Від залучення коштів, управління стратегіями до зберігання та ліквідації активів, весь процес повністю відповідає зрілим системам традиційної фінансової індустрії. Для традиційних фінансових установ онлайн-позичання більше не є невідомою новою галуззю, а є стандартизованим ринком з чіткою логікою та досконалою структурою, що значно знижує бар’єри для входу інституцій.

Після завершення розподілу функцій традиційного управління активами в ланцюговому позичанні, він офіційно відкриває двері для входу різних інституцій, але бар’єри для входу на різних рівнях сектора значно відрізняються:

• Канал розподілу: безпосередній доступ до ринку кінцевих користувачів; провідні криптовалютні інституції вже домінують на ринку, а традиційні фінансові установи мають надто низьку конкурентоспроможність для прямого змагання.
• Управління стратегією: ключовим є конкурентна перевага у фінансовій експертизі та наявність професійних кадрів; оцінка ризиків активів, їх контролювання та пакування продуктів — це основні напрямки традиційного управління активами. Не потрібно розробляти складні нижчі системи; використання зрілих модульних інфраструктурних рішень дозволяє швидко створити власну систему контролю ризиків та побудувати стабільний прибутковий бізнес-модель — це найкращий напрямок для входу.
• Рівень управління активами та базовою інфраструктурою: зосереджений на реалізації досліджень у галузі блокчейн-технологій, є інтенсивним за технологічними вимогами, вимагає високого рівня розробки базових публічних ланцюгів, традиційним фінансовим інститутам дуже складно створити власну систему для входу на ринок.

У порівнянні з іншими напрямками, що залежать від трафіку та базових технологій, бар’єр для входу на рівень управління стратегіями та контролю ризиків найнижчий: традиційні фінансові установи можуть швидко захопити лідерські позиції в галузі, використовуючи лише власні добре розроблені системи контролю ризиків, накопичені протягом багатьох років.

Наразі інституційні учасники входять у DeFi через три основні моделі, незалежно від обраного шляху, ключовою конкурентною перевагою галузі завжди залишається професійна здатність команди з управління ризиками аналізувати та оцінювати ризики.

5.1 Модель канального дистрибуції: покладайтеся на професійні команди для бекенду

Володіння досвідченим зовнішнім командою з управління ризиками як фондовим сервісом для швидкого захоплення ринкової частки. Підходить для бірж та фінтех-платформ, що мають великий потік користувачів, але не володіють власними навичками управління ризиками на ланцюзі. У цій моделі інвестиційні стратегії повністю делегуються, але біржа залишається відповідальною за ризики, пов’язані з репутацією та відповідальністю зовнішнього партнерського команди. Централізовані біржі, що володіють кінцевим трафіком, але не бажають глибоко вдаватися у складні операції з ризик-менеджменту ланцюгових позик, загалом використовують цю модель: інтегрують авторитетних та відповідних зовнішніх команд з управління ризиками як фондовий сервіс і запускають фінансові послуги позичання. Платформа відповідає за приваблення великих обсягів капіталу за допомогою власного трафіку, а перевірка колатералу та повний цикл управління ризиками повністю делегуються партнерській команді з управління ризиками.

5.2 Модель забезпечення активів: офлайн-якісні активи з відповідністю до законодавства підключаються до ланцюга

Управлінські компанії, що володіють якісними базовими активами з реального світу, такими як кредитні активи, безпосередньо доставляють свої існуючі активи на ланцюговий ринок. Наприклад, Apollo: після того як інституція завершує підключення активів до ланцюга, вона також інвестує в токени управління протоколами позичання, активно беручи участь у розробці галузевих правил допуску забезпечення, що відповідають власним активам. Основна складність цієї моделі полягає у стандартизації та відповідності активів нормативним вимогам, а також у створенні повноцінної системи регуляторної сумісності. Великі приватні інвестиційні фонди та організації, що володіють офлайн-активами, можуть безпосередньо підключити свої якісні існуючі активи до ланцюгових фінансових каналів. Apollo йде ще далі: крім простої поставки активів, компанія збільшує свої позиції в токенах управління провідних протоколів позичання, глибоко беручи участь у формуванні галузевих правил і забезпечуючи, щоб її офлайн-активи стали офіційно прийнятими, високонадійними та пріоритетними забезпеченнями на ланцюговому ринку. Однак постачальники активів не можуть довільно включати будь-які активи до категорії забезпечення — ринок потребує об’єктивної перевірки справжньої безпеки активів незалежними третіми сторонами, щоб переконатися, що активи можуть швидко та повністю бути перетворені на готівку в сценаріях ланцюгового розрахунку. Цей етап неможливий без строгого аудиту кваліфікацій та кредитного супроводу команди з управління ризиками. У кінцевому підсумку, тривалий успіх моделі поставки активів все ще залежить від професійних здатностей управлінських компаній у сфері контролю ризиків та перевірки.

5.3 Модель самостійної діяльності: створення власної команди для виконання функцій контролю ризиків та торгівлі (представницька організація: Bitwise)

Управлінські компанії розробляють власні інвестиційні стратегії та самостійно створюють та експлуатують власні ончейн-грошові скарбниці. Bitwise першою визначила ончейн-грошову скарбницю як ETF 2.0 версії, офіційно глибоко увійшовши на ринок. Ця модель надає найвищий рівень автономії у визначенні цін на комісії та критерії допуску забезпечення, але всі ризики та збитки, пов’язані з операційною діяльністю, несуться повністю управлінською компанією, що робить її підходящою для великих управлінських компаній, які мають власні професійні команди з управління ризиками. Традиційні управлінські компанії, які відмовляються від залежності від зовнішніх платформ і безпосередньо перетворюються на незалежних операторів ризиків, дотримуються саме цієї моделі. Bitwise, опираючись на свою зрілу систему створення активного портфеля та систему управління ризиками, самостійно розробляє та повністю контролює модель функціонування ончейн-скарбниці, отримуючи безпосередньо на ланцюзі стабільний управлінський дохід.

З точки зору розвитку галузі, разом із постійним удосконаленням екосистеми ланцюгового позичання, традиційні великі інвестиційні компанії мають найбільші переваги для входу на ринок. Після модульного розбиття функцій у DeFi-екосистемі основні потреби ринку змінилися: галузь більше не страждає від нестачі фахівців з розробки смарт-контрактів, а дуже гостро потребує професійних фінансових навичок, таких як перевірка забезпечення та визначення лімітів ризику, накопичених протягом багатьох років у традиційній фінансовій сфері. Практичний досвід управління ризиками, накопичений традиційними інвестиційними компаніями протягом десятиліть, може бути безперешкодно адаптований до сценаріїв ланцюгової фінансової діяльності.

Наразі загальний ринковий обсяг DeFi недостатній, щоб прийняти безпосередній масштабний вхід глобальних топових інституційних інвестиційних компаній: загальний обсяг традиційного глобального управління активами становить 147 трильйонів доларів США, а лише одна компанія BlackRock керує активами на суму 14 трильйонів доларів США; навпаки, загальний обсяг усіх секторів крипто-DeFi становить лише 80 мільярдів доларів США, з яких обсяг сегменту з високим ризиком становить лише 7 мільярдів доларів США — менше тисячної частки від обсягу активів, що керуються BlackRock.

Велика різниця в обсягах підтверджує, що цей сектор має великий потенціал для зростання. Інституційні кошти завжди дотримуються принципу пріоритету ризик-менеджменту і ввійшли лише на дозрілі ринки з добре розробленою системою управління ризиками. Коли команда з управління ризиками створить безпечну та стабільну систему обороту коштів у блокчейні, а відповідні регуляторні рамки будуть впроваджені, галузь зазнає якісної трансформації. Навіть мала частка з 147 трильйонів доларів традиційного ринку управління активами швидко спричинить вибуховий рост DeFi-ринку обсягом 80 мільярдів доларів.

Багато галузевих переваг існують лише на початкових етапах розвитку сектору. Наразі кількість світових лідерів серед професійних команд з управління ризиками обмежена, а масове введення інституцій вимагає створення досконалих та зрілих правил функціонування галузі. Команди, які першими створять базову інфраструктуру галузі, отримають контроль над визначенням правил. Інституції, які приєднаються пізніше, зможуть користуватися більш досконалою та добре регульованою ринковою середовищем, але змушені будуть дотримуватися вже встановлених правил гри, втративши при цьому ключовий вплив та першочергову перевагу, отриману на початковому етапі.