Автор: CoinFound
I. Вступ: Стара справа Terra знову на поверхні, ринок потребує «злодія»
У лютому 2026 року сценарій краху Terra, який мав би вже бути залишеним у минулому, знову виведено на передній план. На відміну від минулого, тепер розповідачі не підкреслюють «невдачу алгоритмічного механізму стабілізації», а замість цього перебудовують ланцюжок причин і наслідків у більш привабливий для поширення спосіб: у ключову хвилинну вікно перед крахом хтось отримав доступ до важливої недоступної інформації й точніше вийшов з позицій, перетворивши системну катастрофу на прибуток на балансі.
Ця історія має три природні переваги:
Це досить просто: від ризиків складних систем до «хтось випередив».
Це достатньо конкретно: від механічного недоліку до «деякої інституції».
Це достатньо емоційне: жертви легко здійснюють «приписування» та «проекцію».
А об'єктом проекції виявився персонаж, який в криптовалютному світі «видимий, але не зовсім розпізнаваний»: топовий маркет-мейкер + авторизований учасник (AP) ETF.
Коли ринкова настрої вже шукають виразне пояснення, такі символічні назви, як «Jane Street», майже не уникнуть уваги.
Друге: сірник — як старі звинувачення доповнюють «викид о 10:00»
На рівні ринку криптовалютні трейдери пам’ятають «10am Dump» як конкретну подію:
Близько 10:00 за східним часом США BTC часто швидко падає на 1%–3%, що спричиняє ланцюгову ліквідацію плечових довгих позицій, після чого відбувається відновлення або стабілізація.
Такі «високоперіодичні коливання» спочатку легко тлумачаться як «штучні». Коли у справі про Terra було подано розповідь про «вікно в хвилини для опередження», соціальні мережі природньо поєднали це в одну історію:
Минуле: Перед крахом Terra хтось діяв у «ключовому вікні»
Зараз: щодня о 10:00 хтось точно розпродавав BTC у «ключовому вікні»
Висновок: та сама категорія інституцій, той самий підхід, та сама чорна скринька
Отже, «10am Dump» перетворився з відчуття торгівлі на колективний суд над механізмом ETF, правами AP та традиційними фінансовими маркет-мейкерами.
Три: чому Jane Street була «названа іменем»: ідентичність, канал та фільтр минулих проступків
Jane Street потрапила у центр уваги не лише через те, що це «можливо», а й через те, що це «відповідає нарративу».
1) Ідентичність: «Видимість» топових трейдерів TradFi у сфері Crypto
Типова позиція Jane Street — квантовий ліквідність-провайдер:
Мікроприбуток від спреду та ефективності виконання
Розкладіть відкриті позиції на керовані фрагменти за допомогою хеджування на кількох ринках
Виживання за допомогою управління запасами та бюджету ризиків у міжциклічному контексті
Дії таких інституцій у середовищі криптовалют з високою левериджною ставкою дуже легко неправильно інтерпретувати:
Звичайне управління ризиками (зменшення позиції/хеджування/регулювання запасів) під впливом ефекту ланцюгової ліквідації може виглядати як «точне збирання врожаю».
2) Канал: Механізм ETF/AP природно є «чорним ящиком поза ланцюгом»
Механізм покупки та викупу ETF (Creation/Redemption) — це зріла арбітражна система традиційних фінансів.
Але AP у контексті криптовалют несе «початковий гріх»:
Виконання відбувається поза ланцюгом
Потік замовлень не піддається аудиту
Деталі захищені угодою про конфіденційність та внутрішніми ризик-контрольними процедурами інституції
Розкриття (наприклад, 13F) має затримку і є неповними
Коли ринок бачить лише «падіння о 10:00 + кліренс», але не бачить «хеджування + темпи викупу/випуску + OTC-забезпечення», теорії змови стають найпростішою моделлю пояснення.
3) Фільтр: спори між ринками швидко переносяться до криптовалют
Коли будь-яка інституція отримує мітку «маніпулювання» або «спорів» на інших ринках (незалежно від деталей фактів), будь-які аномалії на криптовалютному ринку зазвичай сприймаються як підозра щодо саме її.
Це не ланцюг доказів, а закономірність соціального поширення: априорна підозра автоматично шукає апостеріорне підтвердження.
Четверте: ключова різниця в поглядах — ви думаєте, що суперечите щодо «маніпуляції», а насправді суперечите щодо «пояснюваності»
У суперечці про «10am Dump» сторони справді сперечаються не про те, «чи є інституції сильнішими», а про:
Перспектива дрібних інвесторів: Я бачу регулярні кліренси, але не можу їх пояснити
Інвестиційна перспектива: Я займаюся хеджуванням та ребалансуванням, ви бачите лише результат ціни
З погляду інституцій: правила розкриття дозволяють «напівпрозорість», тому жодне пояснення не може бути спростоване
Іншими словами:
Суть цієї суперечки полягає у розриві прозорості: Crypto вимагає «он-чейн перевірки», тоді як система ETF/AP — «оф-чейн виконання».
Коли розрив у транспарентності триває довго, «теорії змови» стають «інфраструктурою альтернативних пояснень».
П’ять: Розкладіть «10am Dump» на: явище, поширення та можливі механізми
Щоб обговорити «10am Dump», потрібно принаймні розбити це на три рівні:
A) Рівень явища: У 10:00 частіше виникають коливання
Це відчувають багато трейдерів, але відчуття ≠ статистичне підтвердження.
Навіть висока частота «10-бальних коливань» на певному етапі може бути результатом етапної структури ринку.
B) Шар поширення: соцмережі «відповідність» записують як «причинно-наслідковий зв’язок»
Соціальні мережі люблять три речі:
Один ворог
Чітка мотивація
Повторний сценарій (“Щодня о 10:00 розпродаж”)
Тому «скріншот + збіг часу + емоційна історія» швидше переможе, ніж «бектест + інтервал довіри + контрфактичний тест».
C) Механізм: більш простий, більш ймовірний шлях пояснення
Навіть якщо припустити, що вікно в 10 годин більш волатильне, існують кілька інших «більш звичайних» механізмів, що пояснюють це:
Реконфігурація ліквідності після відкриття ринку США
Після відкриття ринку акцій США перез цінування можуть зазнати бюджет ризику між активами, поверхня волатильності, потоки ETF та спот-ф’ючерсний спред.
BTC як частина «кошика ризикованих активів» не є незвичайним, що в цьому вікні відбувається синхронна коливання.Підсилення за допомогою важелю + недостатня глибина книги ордерів
Коли плече деривативів занадто високе, а книга замовлень дуже тонка, середній обсяг продажів може спричинити ланцюгову реакцію збирань, що призводить до водоспаду.
Це пояснює, «чому виглядає, наче хтось натиснув кнопку», але не вимагає припущення, що «хтось повинен був маніпулювати».Динамичний хеджування дельта-нейтрального інвентарю маркет-мейкера
Поширена помилка на ринку: коли ви бачите, що інституції «тримають багато», це не означає, що вони «бюджетні».
Багато позицій є запасами, призначеними для хеджування ризиків деривативів. Хеджування відбувається в певні часові інтервали, але це не означає напрямленого продажу.
Шість: «Ілюзія доказів» 13F: ви бачите лише половину книги
Поширеною головоломкою теорії маніпуляцій є посилання на розкриття 13F інституцій, щоб довести: «вони мають величезну позицію, отже, можуть маніпулювати».
Але 13F розкриває лише частину довгих позицій по американським акціям, не розкриваючи:
Напрямок опціонів і ф’ючерсів
Свопи та офф-трейд хеджування
Шляхи розподілу замовлень між біржами
AP Деталі викупу та перерозподілу запасів
Отже, 13F схожа на фотографію, яка знімає лише лице:
Ви бачите, що він тримає на сцені, але не бачите, як він хеджує, балансує та нейтралізує відкриті позиції за кулісами.
Це не означає оправдання інституцій, а лише зазначає: одного лише 13F недостатньо для повного доказового циклу звинувачень у маніпулюванні.
Сім. Логіка поширення позову Terra: судові процедури повільні, а суд громадської думки — швидкий
Тerra старий план знову вибухнув у 2026 році не тому, що він раптово надав більш переконливі факти, а тому, що він надав більш підходящу для поширення історію:
«Перевірка старої справи» природно має драматизм
«Ключове хвилинне вікно» ідеально підходить для вирівнювання скріншотів свічок
«Секретна комунікація» природно підходить для повторного створення
«Великан з Уолл-стріт» природно підходить для ролі злодія в світі криптовалют
Поки судові докази ще розгортаються, а деталі залишаються прихованими, соціальні мережі вже зробили висновки наперед.
А коли висновок висувається першим, усі наступні дані використовуються для «підтвердження упередження».
Вісім: Справжня структурна проблема: ETF вносить правила TradFi до Crypto
Підніміть кут огляду — ви побачите, що суперечка про «10am Dump» — це лише поверхневий феномен. Глибші зміни полягають у тому, що:
1) Ціноутворення BTC перетворюється під впливом «традиційного фінансового розкладу»
Раніше BTC був більше схожий на 24-годинний крипто-нітивний актив.
Але коли вплив потоків ETF, хеджування AP та ритм контролю ризиків традиційних інституцій вступає в дію, волатильність BTC все частіше буде спостерігатися у «ключові моменти традиційних фінансів».
2) Стандарти прозорості криптовалют зустрічають чорну скриню виконання TradFi
Культура криптовалют — «он-чейн прозористість».
Але культура ETF — «ефективність перш за все, виконання конфіденційно».
Це не про те, хто прав, а хто ні, а про конфлікт двох систем:
Коли «перевірний» зустрічається з «виконуваним», ринок надасть перевагу поясненню, яке схоже на змову.
3) Система розкриття інформації визначає, що «суперечки будуть тривати довго»
Доки це дозволено правилами:
Затримка розкриття
Неповна розкритість
Оф-чейн виконання не підлягає аудиту
Тоді ринок ніколи не зможе відрізнити:Ціновий шок через нормальне хеджування
Маніпулятивні дії, спрямовані на навмисне впливання на ціну з метою отримання прибутку
Тоді теорії змови періодично відроджуються, доки не з’являться більш потужні аудити та більш пояснювана інфраструктура.
Дев’яте: Погляд CoinFound: замість того, щоб гадати, хто продав, спочатку розмістіть всі структурні змінні на одній часовій шкалі
CoinFound зосереджується на кількісних, перевіряємих структурних змінних, переносячи суперечки з «персоніфікованого звинувачення» на «механізми та дані»:
Вікно, у якому відбуваються коливання цін (часова структура)
Плече та інтенсивність ліквідації (мікроструктура ринку)
Потоки коштів ETF та попит з боку структури коштів
Mint/Burn, заявки на викуп та різниця між он-чейн та оф-чейн потоками (інфраструктурна структура)
Зміна концентрації розподілу основних позицій (структура концентрації)
Ви не завжди зможете одразу довести, хто є продавцем, але зможете чіткіше розрізняти:
Це «стабілізація, спричинена підсиленням попиту»
Або «короткотермінова зміна поведінки, спричинена однією подією»
Або «ланцюгова реакція, викликана структурною хрупкістю»
Це перший крок до перетворення «теорій змови» у «досліджувані питання».
Десяте: Висновок — цей спір не зникне, він стане нормою нового циклу
Чи існує якась повторювана структурна модель у “10am Dump”? Можливо.
Чи можна за публічною інформацією приписати «маніпуляції» конкретній установі? Наразі це важко.
Але це не означає, що обговорення безглузді — навпаки, воно розкриває більш важливий факт:
ETF-епоха BTC входить у «напівпрозорий ринок».
On-chain transparency still exists, but key execution and risk management are increasingly occurring off-chain.
Коли ринок перебуває у поєднанні «високий плече + багатомаркетне виконання + запізніле розголошення», будь-які регулярні коливання швидко приписуються особистісним причинам.
Це не те, що трейдери «більш глупі», а те, що система не забезпечує «пояснюваність».
Справжнім рішенням є не створення нового злодея, а підвищення аудитованості ринку, його пояснюваності та видимості структурних змінних.