Надходить хвиля супер IPO: чи зазнають американські акції «кровопролиття»?

Фінансування через акції на ринку США відновилося зі своїх мінімумів 2023 року, і протягом наступних місяців може значно прискоритися: велика кількість надвеликих IPO очікує на вихід на ринок, при цьому розмір кожного з них може досягати сотень мільярдів доларів США. Найбільшою безпосередньою стурбованістю ринку є те, що ці нові акції можуть «всмоктати» гроші з існуючих американських акцій, особливо коли позиції в індексних фондах та великих акціях вже є високими.

SpaceX, OpenAI, Anthropic — «супер IPO» збираються на ринку США: документи SpaceX (S-1) були офіційно оприлюднені на минулому тижні, а дата IPO передбачається на другий тиждень червня, що зробить SpaceX першою з цих трьох компаній, яка завершить публічне розміщення. OpenAI планує вийти на ринок найраніше у вересні цього року, що значно прискорює попередні очікування ринку, а Anthropic може спробувати провести IPO ще у жовтні цього року.

За даними TradingView, стратег з Deutsche Bank Parag Thatte у звіті від 22 травня написав: «У нашій рамці попиту-пропозиції саме зростання випуску може мати негативний вплив на акції, але цей вплив є помірним; минулі академічні дослідження та емпіричні дані з хвиль випуску чітко показують, що хвилі випуску зазвичай супроводжуються сильними дохідностями ринку акцій, оскільки вони відбуваються під час сильного попиту на акції».

Найважливішим висновком цього дослідження є не те, що «розміщення безпечне», а те, що «розміщення не є головною причиною». Збільшення пропозиції може викликати короткострокові коливання: якщо розмістити найбільше IPO окремо в модель, воно може знизити ринок приблизно на 1%; якщо темпи виходу на ринок будуть концентрованими і витіснятимуть інші акції з індексного базису, вплив може бути більшим. Але це все ще схоже на тригер звичайного відкату, а не на достатню умову завершення медв’ячого ринку. На американських ринках кожні 1–2 місяці відбувається короткочасний відкат понад 3%, причиною чого може бути багато факторів, і IPO — лише один з них.

Справжнім підтвердженням цієї думки є те, що попит ще не зруйнований: домашні господарства зберігають високі готівкові залишки, прибуток підприємств продовжує зростати, кошти продовжують надходити до акційних фондів, а оголошення про викуп залишаються на високому рівні. Проблема не в «чи достатньо грошей для покупки нових акцій», а в тому, чи зможе попит продовжувати переважати над пропозицією; іншою граничною умовою є те, що позиції у великих акціях, особливо у великих технологічних акціях, вже високі — саме там ринок найбільш чутливий.

Квартальний темп випуску акцій у США зростав від приблизно 30 мільярдів доларів США на початку 2023 року до поточних приблизно 120 мільярдів доларів США. У найближчі місяці серія надвеликих IPO може ще більше підняти цей темп.

Якщо розглядати лише IPO, деякі майбутні великі проекти можуть привлечь фінансування, що дорівнює загальній сумі всіх лістингів у США за останні 9 місяців. Якщо розширити діапазон до всіх американських емісій акцій, включаючи вторинні емісії, це становить приблизно два місяці обсягу емісій.

Але, якщо подивитися з іншої перспективи, тиск значно менший. Навіть найбільше очікуване IPO збирає лише трохи більше 0,1% від загальної ринкової капіталізації S&P 500. Саме тому «збільшення пропозиції» саме по собі не є достатньою підставою для висновку, що «американські акції обов’язково впадуть»: абсолютна сума виглядає вражаюче, але відносно розміру ринку — не надто екстремальна.

За останні 30 років на ринку акцій США відбувалося кілька циклів зростання емісії акцій. Історичні дані показують, що на цих етапах ринок акцій, як правило, демонстрував сильні результати: протягом перших 3 місяців після початку хвилі емісії медіанна дохідність S&P 500 становила близько 8%; при розгляді періоду в 12 місяців дохідність перевищувала 20%.

Виняток також очевидний: під час глобального фінансового кризи 2008–2009 років суб’єкти, такі як фінансові установи, були змушені залучати кошти, і збільшення емісії відбувалося на тлі масового продажу. Такі емісії «змушеної капіталізації» — це не те саме, що звичайне залучення коштів компаніями у нормальних ринкових умовах, коли вони використовують сприятливий момент для оцінки та попиту.

Академічні дослідження також підтверджують цей напрямок причинно-наслідкових зв’язків: сильніший ринок акцій і вищі очікувані прибутковості зазвичай з’являються першими, а потім сприяють хвилі випусків; сам випуск має обмежений зворотний вплив на ринок у той самий період. Ще складніше є друга частина — після хвилі випусків дохідність ринку акцій у кінцевому підсумку знижується, але цей «кінцевий підсумок» може затягуватися на довгий час і не може бути використаний як простий сигнал для короткострокового продажу.

Каркас попиту-пропозиції об’єднує кілька видів сил: зміни позицій інвесторів, притік коштів на акції, викуп та емісія. Емісія відноситься до збільшення пропозиції і, за інших рівних умов, є негативним фактором.

Розрахунки показують, що найбільша IPO окремо може призвести до падіння ринку приблизно на 1%. Якщо час виходу на ринок високо концентрований або нові акції, потрапляючи до індексних бенчмарксів, витісняють інші компоненти, реальний тиск може бути трохи більшим.

Але тут потрібно розрізняти «ризик падіння» і «системний продаж». Відкати більше ніж на 3% у американських акціях відбуваються в середньому раз на 1–2 місяці. Хвиля IPO може стати катализатором одного з таких відкатів, але не обов’язково змінить напрямок ринку. Якщо попит не знизиться синхронно, шок пропозиції важко самостійно зруйнує індекс.

Сектор домогосподарств залишається ключовим буфером. Готівкові залишки, накопичені під час пандемії, залишаються високими: домогосподарства тримають готівки на 3,3 трильйона доларів США більше, ніж середній рівень за період 2010–2019 років. Відносно особистого доходу готівкові залишки також знаходяться на високому рівні, що дає домогосподарствам можливість інвестувати більшу частину додаткових заощаджень у фінансові активи, включаючи акції.

Прибуток — це ще одна підтримка. З 2003 року кореляція між потоками коштів до акційних фондів та зростанням прибутку S&P 500 становить приблизно 54%. Зростання прибутку за перший квартал описують як одне з найсильніших за останні 20 років, що пояснює, чому капітал продовжує рухатися до акційних активів.

Рекуператори також є важливою складовою попиту. Оголошення про рекуперації S&P 500 залишаються сильними, що свідчить про те, що компанії продовжують забезпечувати попит. Збільшення емісії створює пропозицію, а рекуперації та надходження коштів забезпечують здатність до поглинання; поточна рівновага ще не зрушилася на користь пропозиції.

Загальна позиція в акціях трохи перевищує норму і знаходиться на 53-му перцентилі з 2010 року. Позиції активних інвесторів нижчі — близько 47-го перцентиля, що близько до нейтрального рівня; позиції системних стратегій трохи вищі — близько 64-го перцентиля.

Найбільш переповненими є великі акції, особливо великі технологічні. Позиції у великих акціях знаходяться на 85-му перцентилі, а у великих технологічних — на 93-му. Це означає, що якщо хвиля IPO спричинить перерозподіл капіталу, найбільш вразливими для ринку будуть не «всі акції», а ті сектори, які вже мають величезну кількість позицій.

Розподіл галузей також нерівномірний. Позиції в енергетиці завищені — на 87-му перцентилі; великий ріст і технології трохи переважають. Фінанси значно недооцінені — на 7-му перцентилі; матеріали — ще більше, на 0-му перцентилі. Ринок США не є рівномірно розподіленим, і шоки пропозиції не впливають однаково на всі сектори.

За останній тиждень притік коштів до акційних фондів знизився до 2,4 млрд доларів США, що свідчить про значне уповільнення. До американських акційних фондів все ще надійшло 9,5 млрд доларів США, а до широких глобальних фондів — 10,3 млрд доларів США, але за межами США спостерігається значний витік коштів.

Вивід японських акційних фондів склав 4,4 млрд доларів США — найбільший за п’ять тижнів; вивід з Європи — 2,3 млрд доларів США, що триває вже шість тижнів поспіль; вивід з розвиваючихся ринків — 7,9 млрд доларів США, також шість тижнів поспіль. Серед них вивід з фондів, пов’язаних з Китаєм, склав 9,7 млрд доларів США, а в Корею та Тайвань надійшло відповідно 3 млрд і 1,7 млрд доларів США.

Інвестиційні кошти стали більш зосередженими. Технологічні фонди отримали 9 мільярдів доларів США — найбільший притік за сім місяців. Разом із тим, фонди облігацій отримали 30,5 мільярда доларів США, досягнувши п’ятимісячного максимуму. Кошти не потекли односторонньо до ризикованих активів, а розподілилися між американськими акціями, технологічними та облігаційними активами.

Це також найважливіше, на що варто звертати увагу під час хвилі IPO: не кількість нових акцій, а чи залишається попит зосередженим на небагатьох сильних активах. Якщо прибуток, викуп акцій і потік американських акцій продовжують підтримувати ринок, хвиля випусків схожа на короткостроковий шум; якщо ж позиції в технологічних активах почнуть розслаблюватися, а потік акцій ослабне, тоді тиск пропозиції перетвориться з «приблизно 1% збурень моделі» у більш складну проблему.

Автор: Чжао Ін, джерело: Wall Street Vision