Аналітичний звіт показує, що ринковий розмір ланцюгових стабільних монет перевищує 290 мільярдів доларів США, а депозити на Aave та Morpho перевищують 8,6 мільярда доларів США для отримання відсотків.

Автори статті: Cooper Duschang, Tanay Ved

Переклад статті: Shenchao TechFlow

Огляд Shenchao: Обсяг ланцюгових стабільних монет перевищив 290 мільярдів доларів США, і інвестори почали вкладати гроші в Aave і Morpho, щоб отримувати відсотки, подібно до покупки казначейських облігацій США. Однак дослідження Coin Metrics виявило, що той самий USDC має різницю у дохідності до 159 базисних пунктів між різними протоколами, і в більшості випадків не перевищує дохідність казначейських облігацій США з терміном на рік. Цей звіт порівнює ланцюговий фіксований дохід з казначейськими облігаціями США та волатильними активами в одній таблиці, розкриваючи реальну компенсацію ризику при наданні позик у стабільних монетах.

Ключові моменти

Ринковий розмір стабільних монет перевищив 290 мільярдів доларів США. На Aave v3 і Morpho понад 8,6 мільярда доларів США було покладено в протоколи позичання, щоб отримувати відсотки від позичальників.

Одна й та ж стабільна монета може мати різну дохідність на різних протоколах позичання. Середні процентні ставки позичання USDC на Aave та Morpho відповідно на 31 базисний пункт нижчі та на 65 базисних пунктів вищі, ніж дохідність облігацій США з терміном погашення 1 рік.

Відсотки з стабільних монет не змогли тривалий час перевершити традиційні фіксовані дохідні інструменти. Однак, якщо інвестувати в Aave з 2024 року, дохідність USDC вища на 50 базисних пунктів порівняно з наданням у позику ETH, що свідчить про те, що стабільні монети є ефективним джерелом стабільного доходу.

Вступ

Ринок державних облігацій США щодня торгуються на 1,2 трильйона доларів США. Від державних облігацій США до мусорних облігацій, фіксовані дохідні інструменти є ефективним способом отримання відсотків від вільних активів. Ринок стейблкоїнів зростав до більше ніж 290 мільярдів доларів США. Власники можуть депонувати стейблкоїни в різні ончейн-платформи, такі як популярні протоколи позичання Aave і Morpho, щоб отримувати дохід, як із традиційних фінансових інструментів.

Токенізація державних облігацій, корпоративних облігацій та грошових ринкових фондів у ланцюгу розширює можливості отримання відсотків або позичання активів. Ці активи забезпечують конкурентні відсоткові ставки для стейблкоїнів у протоколах позичання. Таке розширення має спонукати інвесторів переглянути ризики та дохідність різних продуктів з дохідністю.

У цьому випуску State of the Network ми розберемо додаткові ризики отримання доходу в ланцюжку, як відмінності між стабільними монетами та протоколами позичання призводять до розбіжності доходів, а також порівняння позичання стабільних монет і волатильних активів.

Межі між традиційними доходами та доходами на ланцюзі стираються

Інвестори традиційно інвестують у короткострокові державні облігації та грошові ринкові фонди, щоб отримувати дохід при мінімальному ризику. Доходність цих інвестицій відносно низька, але через короткий термін дозрівання активів та глибоку ліквідність вони вважаються найбезпечнішими.

З’явлення он-чейн дохідності включає стабільні монети з дохідністю, відсотки від депозитів стабільних монет у DeFi-протоколах, а також токенізовані державні облігації з властивостями, схожими на традиційні фіксовані дохідні інструменти. Вони всі спрямовані на забезпечення низькоризикової та стабільної дохідності, підтримуваної надійними інституціями та резервами.

Інвестування у блокчейні надає миттєве розрахунок, програмованість та компонуємість — речі, які важко відтворити на традиційних ринках. Однак ці переваги супроводжуються додатковими ризиками. Токенізовані державні облігації включають грошовий ринковий фонд Франклін Денптон (BENJI) або інституційний доларовий цифровий ліквідний фонд Блекроук (BUIDL). Вони повинні керувати ризиками смарт-контрактів, а також ризиками викупу або ліквідності.

Токенізовані державні облігації імітують дохідність ефективної федеральної ставки, хоча й несуть більший ризик. Це дозволяє стабільним монетам та їх інтеграції в DeFi пропонувати нові онлайн-доходи, конкуруючи з традиційними продуктами.

Додаткова складність і ризики DeFi повинні стимулювати стабільні монети пропонувати вищий дохід. Однак цей вищий дохід не завжди існує.

Один і той самий стабільний актив на різних кредитних протоколах

На протоколах Morpho та Aave v3 кредитні протоколи тримають понад 8,6 мільярда доларів США у вигляді стабільних монет. Після атаки на KelpDAO в квітні 2026 року деякі аналітики вважали, що інвестори, що беруть на себе ризики у кредитних пулах, не отримують достатньої компенсації. Віддавачі стабільних монет повинні враховувати ризики, такі як від’єднання ціни стабільної монети від фіату, маніпуляції оракулами та вразливості розумних контрактів. Як і у випадку з традиційними фіксованими дохідними інструментами, якщо інвестиція має більший ризик, інвестори мають отримувати більшу компенсацію.

Однаковий стабільний актив має різну дохідність на різних протоколах позичання. З січня 2026 року середня дохідність депозитів USDC на Aave та Morpho відрізняється на 1,59%. Дохідність з урахуванням ризику на Aave та Morpho відрізняється через різні дизайни протоколів. Morpho підтримує ізольовані ринки позичання для кожної пари гарантії-позики, що призводить до різних ставок позичання та надання коштів. Aave, навпаки, надає однакові ставки позичання та надання коштів для активів у кожному ринку через спільний пул.

Доходність USDC на ринку позик Aave Core USDC коливається, що підкреслює змінний характер доходу порівняно з традиційними фіксованими процентними продуктами. Середня доходність USDC на Aave нижча за доходність казначейських облігацій США з терміном на 1 рік на 31 базисний пункт. У 78% часу у 2026 році річна доходність USDC на Aave була нижчою за доходність казначейських облігацій США з терміном на 1 рік.

USDC у відділенні Morpho v2 має медіанну дохідність на 65 базисних пунктів вищу, ніж дохідність 1-річних казначейських облігацій США, але щорічна волатильність приблизно у 3,3 рази вища. Дохідність позик визначається попитом і пропозицією і може змінюватися в будь-який момент; тоді як дохідність казначейських облігацій визначається політикою ФРС і змінюється більш поступово.

Різні стабільні монети на одному протоколі позичання

Поточні ставки позичання розраховуються на основі обсягу пропозиції та попиту в пулах. Тому, навіть при подібному резерві, різні стабільні монети в межах одного протоколу позичання мають різні дохідності.

На Aave USDC і USDT є двома стабільними монетами з найбільшим обсягом депозитів, середня різниця в ставках між ними становить 90 базисних пунктів. Це пов’язано з різницею у середній використаності різних стабільних монет. Протягом останніх 90 днів середня використаність USDC була на 10% вищою. Ставка по PYUSD тимчасово зросла, оскільки кредитори вивели доступну ліквідність, що підвищило використаність і, відповідно, ставки для всіх позичальників і кредиторів.

Morpho також демонструє подібні відмінності. Через перерозподіл коштів до v2-скарбниць та зміну залишків ліквідності на ринку, ставки v1-скарбниць Morpho можуть бути більш волатильними. У v2-скарбницях Morpho середня дохідність USDC і USDT відрізняється на 126 базисних пунктів. Всі чотири стабільні монети надають аудиторські підтвердження, інвестують у готівку та короткострокові державні облігації та підтримують розповсюдження через кілька мереж. Однак дрібні відмінності у DeFi-інтеграції, регулюванні, попиті та проектуванні протоколу призводять до різних очікуваних ставок.

Як куратори та прибуткові стабільні монети розширюють можливості отримання дохідності

On-chain доходність визначається не лише архітектурою протоколу чи рівнем активів. На on-chain доходність також впливають управління протоколом та куратори скарбниці. Aave Governance може налаштовувати криві позичання на основі оцінки ризиків активів спільнотою. Доходність Morpho походить від рішень кураторів скарбниці. Куратори подібні до інвестиційних менеджерів, які розподіляють депозити між різними ринками позичання для отримання доходу.

Куратори розподіляють кошти між різними ринками згідно зі схильністю до ризику, що підкреслює різноманітні стратегії, що використовують одну й ту ж базову позичкову актив. За останні 90 днів медіанна дохідність USDC, збережених у USDC-скарбниці, становила 4,79%. Деякі високодоходні викиди підвищили середню дохідність скарбниці до приблизно 5,31%. Це свідчить про те, що куратори можуть збільшувати дохідність без втручання протоколів позичання.

Видавці стабільних монет також можуть обходити проміжні ринки позичок і прямо розподіляти нагороди власникам для стимулювання використання. Користувачі можуть нативно стейкити USDS, випущений Sky, і GHO, випущений Aave, щоб отримувати нагороди за управління. Більше 66% обігових USDS стейкуються як sUSDS, а поточна плаваюча ставка становить приблизно 3,52%. Користувачі, які стейкують GHO, отримують sGHO та фіксовану дохідність 4,25%.

Позичання стабільних монет та волатильних активів

Хоча стабільні монети мають вищий ризик при тій самій дохідності і важко конкурувати з доходністю подібних активів, вони традиційно забезпечують більш стабільну дохідність порівняно з більш волатильними позиковими активами.

Якщо інвестори внесли активи у 2024 році на Aave, дохідність USDC була вищою, ніж дохідність видачі ETH. Незважаючи на те, що ETH показав ціновий прибуток у 8,9%, його дохід від Aave був на 940 доларів меншим, ніж у USDC. Лише 0,1% дохідності WBTC походило від дохідності, оскільки він використовувався переважно як забезпечення; решта 86,9% дохідності прийшла від зростання ціни.

На Morpho інвестиції у скарбниці з 2025 року принесли 4,5% прибутку для Steakhouse USDT та збитки на 1,9% для Steakhouse ETH. За винятком цінового прибутку, Steakhouse USDT все ще на 2% вищий за Steakhouse ETH.

Стабільні монети забезпечують стабільний джерело доходу. Вони не завжди пропонують конкурентні результати порівняно з традиційними аналогами. Порівняно з іншими криптоактивами, їхній дохід чітко пояснює, чому понад 8,6 мільярда доларів США у стабільних монетах здобувають дохід у ланцюжку.