Ринок казначейських облігацій протягом останніх тижнів змушував інвесторів переглянути старе припущення: урядові облігації завжди можуть слугувати якорем для портфеля при уповільненні зростання. Рей Даліо трактує це переоцінювання як проблему боргу на пізній фазі циклу, а не як нормальний рух ставок.
У початковому звіті засновник Bridgewater пов’язав останні дії з казначейством США з пізньою стадією «великого боргового циклу». Описана ним ситуація досить проста: пропозиція боргів зростає, попит на урядові облігації знижується, а валюти починають відчувати тиск.
Цифри, які навів Даліо, і самі по собі вражаючі. Федеральний борг досяг приблизно $32 трильйонів, а щорічні виплати по відсотках наближаються до $1 трильйона. Без значних коригувань він спрогнозував, що борг може зростати до $55 або $60 трильйонів протягом наступного десятиліття. Цей шлях залишає політиків перед двома неприємними варіантами: вищими процентними ставками, що уповільнюють економіку, або створенням грошей центральним банком, що знижує цінність валюти.
Відповідь Даліо щодо розподілу — зменшити експозицію по облігаціям і додати активи, які краще зберігають свою вартість проти боргу та девальвації валюти. Золото залишається основним захисним трейдом. Bitcoin отримує невелику роль, що є найважливішим деталем для криптовалютного ринку. Це не заклик продавати казначейські облігації, щоб купити bitcoin. Важлива не лише величина, а й той факт, що актив розглядається як легітимний хедж проти боргу макроінвестором такого рівня, як Даліо, — це інший сигнал, ніж звичайна історія про роздрібний потік.
Сигнал скарбниці змінився
Роками продаж казначейських облігацій можна було пояснити як угоду на зростання. Якщо економіка була міцною, дохідність зростала, а ризикові активи могли це перенести. Підхід Даліо менш зручний. Поточний тиск відображає попит і пропозицію саме на борг, і це змінює роль облігацій у портфелі.
Коли уряд стикається зі зростанням боргового тягаря, вибір політики поступово звужується. Вищі ставки можуть придушити ріст і податкові надходження. Друкування грошей може полегшити короткострокове фіскальне навантаження, але знижує курс валюти. Жоден з цих результатів не є сприятливим для облігацій довготривалого терміну, і саме тому Даліо закликає інвесторів зменшити експозицію.
Зміна має значення далі за позицію Bridgewater. Вона відбувається на тлі того, що інституції вже працюють над погашенням державного боргу за допомогою блокчейн-технологій. Токенізовані реальні активи перевищили 20 мільярдів доларів на тижні, який включав тести з живим погашенням казначейських облігацій, що зробило питання боргу менш абстрактним для структури крипторинку. Турбота щодо державних цінних паперів і прагнення до токенізованих альтернатив — це не одна й та ж сама угоди, але вони походять з однієї й тієї ж основної тривоги.
Що залишається відкритим при невеликому виділенні bitcoin
Основна невизначеність полягає не в тому, чи належить bitcoin до захисного портфеля. Глибше питання — як він поводиться, якщо стрес, пов’язаний із боргом, про який говорить Даліо, справді прискорюється. Bitcoin ще не проходив повний суверенний борговий кризис у Сполучених Штатах, і умови ліквідності все ще можуть робити його рух схожим на ризикований актив під час різких продажів.
Тому важливе невелике виділення. Рекомендація Даліо ближча до позиції страхування, ніж до повного переходу. Вона також відповідає моделі макроінвесторів, які додають bitcoin як інструмент диверсифікації портфеля, а не замінюють золото. Золото несе більший захисний навантаження, оскільки має довшу історію в цій ролі.
Вашингтон також не встановив регуляторний каркас для криптовалют. Банківські інтереси намагаються перетворити великий криптовалютний законопроект за кілька днів до голосування у Сенаті, і ця боротьба може вирішити, наскільки легко інституції зможуть тримати bitcoin та інші активи. Макро-рекомендація — це одне, а технічні аспекти та політика щодо доступу все ще обговорюються.
Поза заголовком виділення
Роль біткойна як інструмента хеджування боргу — лише частина історії. Основні мережі все ще повинні привернути розробників і користувачів, щоб довгострокова перспектива залишалася вірною. Діяльність розробників залишається зосередженою в Ethereum, BNB Chain та Polygon, що вказує на інший вид конкуренції за капітал, ніж той, який описує Даліо.
Ринок казначейських облігацій вже врахував попередження. Те, що відбудеться далі, залежить від того, чи почнуть проекції боргу змушувати справжнє фіскальне регулювання, і чи розглядатимуть макро-аллокатори bitcoin як невеликий хедж чи переповнений. Наразі сигнал важко не помітити: у традиційній стратегії розподілу активів урядові облігації втрачають свій статус безризикового інструменту.