Morgan Stanley розпочав охоплення трьох акцій біткойна BTC$70 411,45 гірничодобувні компанії у понеділок, підтримуючи дві назви, пов'язані з орендою дата-центру, тим часом приймаючи більш обережну позицію щодо гірника, який зосереджений на викриванні біткойна.
Аналітик Стівен Берд та його команда розпочали аналітику щодо Cipher Mining (CIFR) та TeraWulf (WULF) з оцінками Overweight і встановили цінові цілі $38 і $37 відповідно. Акції CIFR підвищилися на 12,4% у понеділок до $16,51, тоді як WULF зросли на 12,8% до $16,12.
Він також ініціював охоплення Marathon Digital (MARA) з оцінкою Underweight і цільовою ціною $8. Акції MARA трохи вищі у понеділок за $8,28.
Головна аргументація Берда ґрунтується на тому, що певні об'єкти видобутку біткойнів краще розглядати як інфраструктурні активи, ніж як криптовалютні ставки. Як тільки компанія-гравець побудує центр обробки даних і підпише довгострокову оренду з надійним контрагентом, писав він, цей актив краще підходить інвесторам, які цінують стабільний грошовий потік, ніж трейдерам, які фокусуються на коливаннях ціни біткойна.
«На макрорівні, як тільки компанія з біткойнами має вбудоване дата-центр і укладає довгострокову оренду з кредитоспроможним контрагентом, природне інвестиційне середовище цього дата-центру не серед інвесторів у біткойн, а серед інвесторів у інфраструктуру», - написав Берд, додавши, що такі активи мають оцінюватися за «довгостроковим, стабільним грошовим потоком».
Щоб конкретизувати свій аргумент, Бірд порівняв ці об'єкти зі спеціалізованими фондами інвестиційних товариств у сфері нерухомості дата-центрів, такими як Equinix (EQIX) і Digital Realty (DLR), які він описав як «найближчі порівняльні компанії, які слід враховувати під час оцінки активів дата-центрів, розроблених компаніями, що працюють з біткойном». Акції цих компаній торгуються за більш ніж 20 разів відповідно до майбутнього EBITDA, що означає, що інвестори готові платити понад 20 доларів за кожен очікуваний 1 долар щорічного операційного грошового потоку, оскільки ці фірми забезпечують масштаб, диверсифікацію та стабільний зростання.
Берд не очікує, що дата-центри, розроблені компаніями біткойну, торгуватимуться на подібному рівні, «перш за все тому, що ці дата-центральні фонди нерухомості мають потенціал зростання, якого одиничний актив дата-центру не забезпечує». Водночас він бачить місце для більш високих оцінок, ніж ринок зараз призначає.
Шифр сидить у центрі цього погляду. Берр описав дата-центри компанії як придатні для того, що він назвав «кінцевим сценарієм для REIT». «Ми використовуємо фразу „кінцевий сценарій для REIT“, щоб описати наш підхід до оцінки, тому що, в кінцевому підсумку, ці законтрактовані дата-центри мають належати інвесторам, подібним до REIT, які відповідним чином оцінюють довгострокові низькоризикові законтрактовані грошові потоки», — написав він.
У простому сценарій, сайт Cipher, який переходить від власного добычи біткойнів до оренди місця великому хмарному або обчислювальному клієнту, може нагадувати платну трасу. Грошові потоки стають передбачуваними. Роль біткойну зникає.
TeraWulf заробив схожу структуру. Берд звернув увагу на історію компанії щодо підписання угод дата-центру та на досвід керівництва в галузі електроенергетичної інфраструктури. «TeraWulf має сильний досвід підписання угод з клієнтами дата-центру, а команда керівництва має значний досвід будівництва різноманітних електроенергетичних активів», - написав він.
Він очікує, що компанія перетворить об'єкти без контрактів біткойн-до-дата-центру за поточним значенням приблизно 8 доларів США за ват. У своєму базовому сценарій він припускає, що компанія зможе досягти успіху приблизно у половині запланованого щорічного зростання дата-центру на 250 мегаватів на рік у періоді 2028–2032 років. У більш оптимістичному сценарій він припускає, що ставка успіху зросте до 75%.
Тон змінився з Marathon Digital. Бірд стверджував, що компанія пропонує "нижчий потенціал зростання, зумовлений конвертацією біткойна в DC". Він посилається на гібридну стратегію Marathon, яка поєднує добычу криптовалюти з амбіціями дата-центру, замість того, щоб повністю перепрофілювати об'єкти, а також на фокус компанії на максимізацію впливу на ціну біткойна, включаючи випуск конвертованих облігацій та використання отриманих коштів для покупки біткойна.
Обмежена історія Marathon щодо здійснення діяльності дата-центру також вплинула на оцінку. «Щодо акцій MARA, економіка добычи біткойнів є основним чинником, що визначає вартість акцій», - написав Берд.
Цей фокус несе ризик. «Загалом, ми бачимо значні ризики для прибутковості майнінгу біткойна, як у короткостроковій, так і в довгостроковій перспективі», — додав Берд, зазначивши, що «рівень ROIC у бізнесі майнінгу біткойна історично був непривабливим».
Покриття впливає на те, як інвестори обговорюють, чи мають майнери біткойна перетворитися на наймачів електроенергії та обчислювальних ресурсів. Відповідь Морган Стні вибіркова. Там, де встановлюються довгострокові орендні угоди та дисципліна інфраструктури, Берд бачить цінність. Там, де майнінг залишається основним бізнесом, він бачить менше підстав очікувати надзвичайних прибутків.