Автор: Rita
Індекс KOSPI в Південній Кореї впав майже на 40% зі свого піку 22 червня. Розмір плечових ETF зменшився з 50 мільярдів доларів США до 17 мільярдів доларів США. Співвідношення довгих і коротких позицій хедж-фондів знизилося з 5,7 до 3,2. У аналітичному звіті від 29 липня JPMorgan зазначив, що ліквідація плечових ETF завершена, а зменшення плеча хедж-фондами перевищило 90%. Короткострокові цінові коливання ще можуть тривати, але структура позицій ринку пройшла повну очистку. Висновок JPMorgan базується на одночасному виконанні трьох умов: відсутність тиску позицій, достатньо низька оцінка та стабільні фундаментальні показники прибутковості. У сукупності це відкриває для корейського ринку акцій вікно для відновлення оцінки.
Всі три джерела плеча значно зменшено, ризик роздрібного плеча під контролем
Основною причиною цього різкого падіння корейського фондового ринку є примусове закриття позицій з використанням кредитного важеля, а не погіршення фундаментальних показників. J.P. Morgan розбив джерела кредитного важеля на три рівні та оцінив прогрес їх прибирання.
Перший рівень — це важілеві ETF. Обсяг цих продуктів до кінця червня зріс до 50 мільярдів доларів США, що в 4 рази перевищує розмір ринку в США. Падіння ринку спричинило примусове закриття позицій, що ще більше посилило тиск на продаж. Зараз обсяг цієї частини знизився до 17 мільярдів доларів США, і притік коштів майже зупинився. JPMorgan вважає, що зменшення важелю у важілевих ETF вже завершено.
Другий рівень — хедж-фонди. Дані головного брокера JPMorgan показують, що співвідношення довгих і коротких позицій хедж-фондів раніше піднялося до 5,7 разів. На 27 липня це співвідношення знизилося до 3,2 разів. У поєднанні з динамікою цінових факторів 28 і 29 липня, JPMorgan оцінює, що процес зменшення левериджу хедж-фондами вже перевищив 90% і наближається до верхньої межі нормального діапазону 2025 року.
Третій рівень — це кредитне плече для дрібних інвесторів. Кредитування зі залогом має вбудовані буферні запаси та простір для маневру з боку брокерів, тому не призводить до автоматичного закриття позицій при падінні цін. Корейські дрібні інвестори все ще тримають велику кількість нереалізованих прибутків в акціях, готівки та зарубіжних активів, що дає їм можливість виконувати вимоги щодо додаткового залогу. J.P. Morgan вважає, що кредитне плече ніколи не було основним джерелом ризику. Поточний баланс кредитування становить близько 20 млрд доларів США, а його частка від ринкової капіталізації навіть зменшилася порівняно з початком року.
Процес виведення з трьох джерел важелю наблизився до завершення або вже завершений. Найбільш інтенсивний пасивний продаж минув.
Витік іноземних інвестицій наближається до кінця, оцінка впала до рівня кризи
Постійний відплив іноземного капіталу — ще один тягар для корейського ринку, але він і ліквідація плеча — це дві сторони однієї монети. У цьому році іноземні інвестори здійснили чистий продаж на суму понад 110 мільярдів доларів США, з яких близько 90% зосереджено на двох великих виробниках чіпів пам’яті. Саме вони є основними базовими активами для левередж-ETF, а продажі, спричинені ліквідацією плеча, ще більше посилюють пасивне зменшення позицій іноземними інвесторами. Ці дві сили взаємно посилюють одна одну, що призводить до небаченого раніше темпу падіння KOSPI.
Їх вага в індексі MSCI emerging markets знизилася з 9,5% і 8,3% на кінець червня до 6,5% і 4,5% відповідно. Зі зниженням ваги значно зменшився тиск на продаж з боку пасивних фондів. Після завершення ліквідації плеча зник найбільший драйвер витоку іноземних інвестицій.
На рівні оцінки 12-місячний попередній коефіцієнт P/E KOSPI впав до 5 разів. Навіть з урахуванням циклічності напівпровідникової галузі цей рівень потрапив у діапазон ціноутворення, характерний для кризової ситуації. Дохідність вільного грошового потоку також знаходиться на подібному рівні. Модель JPMorgan показує, що поточна ринкова ціна передбачає, що ціни на пам’ять повернуться до рівня до початку вибуху AI у 2027 році. Проте реальні ціни на спот-ринку та ф’ючерсах продовжують зростати: ціни на ф’ючерси у третьому кварталі знову зросли щодо попереднього кварталу, хоча темпи зростання трохи сповільнилися.
Ціна вже враховує велику кількість пессимістичних очікувань, і ринок занепокоєний циклом пам'яті раніше, ніж це підтверджується фактами.
Після зменшення плеча JPMorgan віддає перевагу чотирьом напрямкам
У кінці звіту JPMorgan перелічив сектори, які варто враховувати після завершення зменшення лівериджу.
Першим є активи, пов’язані з ефектом збагачення, зокрема универмаги, косметика, туризм, брокерські компанії та будівництво. Ці сектори безпосередньо вигодовують від відновлення балансу активів і пасивів корейських домогосподарств та зростання споживчих настроїв.
Друге — біофармацевтика. Цей сектор явно відставав під час цієї корекції, але настрої в глобальній галузі охорони здоров’я покращуються, що створює потенціал для компенсаційного зростання.
Третє — привілейовані акції. Рівень дисконту привілейованих акцій наближається до історично найширшого діапазону, що забезпечує високу дохідність і хорошу дохідність при утриманні.
Четверте — акції банків. J.P. Morgan вважає, що банки отримують три переваги: якість активів покращується разом із зростанням доходів, цикл підвищення ставок Національним банком Кореї підтримує чисту процентну маржу, а зростання обсягів угоди сприяє доходам від брокерської діяльності.
Після ліквідації плечей, дешеві оцінки та стійкість прибутку є основним фоном ринку. Ціна впала на 40%, плече зменшилося, а ціни на пам’ять продовжують рости. Думка J.P. Morgan дуже проста: після ліквідації позицій ринок відновиться сам.
Відмова від відповідаль
Цей текст є узагальненням та інтерпретацією дослідження від стороннього брокера (JPMorgan, 29 липня 2026 року) з урахуванням публічної інформації ринку. Цитовані оцінки, цілеві ціни, прогнози прибутку та відповідні висновки є думками аналітиків цього брокера і відображають лише позицію їхньої організації, а не позицію Chaoxiang Research, а також не є жодними інвестиційними рекомендаціями.
Ринок має ризики, приймайте рішення незалежно. Цей матеріал не повинен використовуватися як основа для купівлі чи продажу будь-яких цінних паперів.