Висока відповідність засновника ринку під час ведмедя сприяє інноваціям у блокчейні

Автор: Пол Верадіттакіт

Переклад: Deep潮 TechFlow

Огляд Shenchao: Коли всі говорять про те, що ШІ відтягує 211 мільярдів доларів, а криптовалюти залишаються лише з 20 мільярдами, партнер Pantera Пол Верадіттакіт бачить найсильніший за чотири цикли склад засновників у медвежому ринку. Ці трейдери, які залишили Goldman Sachs, Citadel та Stripe, прийшли не для того, щоб грати на нарративах — вони звернули увагу на справжню, вже ставшу привабливою проблему: інфраструктуру інституційних фінансів.

Відповідність засновника ринку — це найтриваліший сигнал у венчурному інвестуванні. Продукти змінюються, ринки змінюються, регулювання також змінюється. Але конкретна пара засновник-ринок є єдиним незмінним постійним фактором — це єдине, що продовжує приносити складний відсоток, коли ціна не зростає.

Ми ніколи не бачили такої високої відповідності між засновниками та ринком у сфері блокчейну. Цікаві питання звелися до двох напрямків — ШІ та фінтеху, а найсерйозніші трейдери з Citadel, Stripe, Block та Goldman Sachs масово прибувають, бо складна проблема — інфраструктура фінансових послуг для інституцій — нарешті стала найцікавішою.

Ми цінуємо чотири риси: глибоку галузеву експертизу, високий рівень ініціативності, нечесну мережеву перевагу та одержимість. Кожен проект визначального рівня, у який ми інвестували під час медв’ячого ринку — від Offchain Labs до Ondo — володіє цими чотирма якостями.

Збіг засновника з ринком — єдине, що продовжує складати складний відсоток, коли ціна не зростає. Продукт змінюється, ринок переоцінюється, регуляторні рамки змінюються. Саме конкретна пара «засновник — ринок» є сталою величиною, а медв’ячий ринок — найкраще середовище для виявлення такої пари.

Якщо ви вирішуєте, що робити далі, ринок виглядає погано. Біткойн впав удвічі зі свого пікового рівня 126 000 доларів США в жовтні минулого року, на ринку панує страх, і більшість капіталу та майже вся увага зосередилися на ШІ — у минулому році ШІ привабив близько 211 мільярдів доларів, майже половину всіх венчурних інвестицій, тоді як блокчейн — лише близько 20 мільярдів доларів. Дані Electric Capital показують, що з початку 2025 року кількість комітів у коді блокчейну зменшилася приблизно на 75%, а на початку 2026 року найвідоміша група трейдерів галузі оголосила про перехід на ШІ.

Але цей образ пропускає щось. Більшість розробників, які відійшли, прийшли лише під час попереднього бул-рину. Будівники, які були тут два роки або довше, щойно досягли історичного максимуму і зараз написали приблизно 70% коду. Це точно так само, як у 2022 році, коли група основних розробників продовжувала зростати навіть під час відкату на 70%. Ринок медведів не очищає кімнату — він виганяє лише тих, хто прийшов через ціну.

Отже, питання ніколи не полягало в тому, чи повернеться ринок, а в тому, хто залишиться на ногах, коли ринок повернеться. Відповідь кожного циклу зводиться до відповідності між конкретним засновником і конкретним ринком. Це й є відповідність засновника ринку — найтриваліший сигнал.

Слово «відповідність» походить від Анді Рачлева і Марка Андриєсена. Але блокчейн ще більш радикально стиснув цю концепцію, ніж будь-який інший ринок. Люди, що створили цю технологію — криптопунки та ранні лібертарианці — були захоплені ринками ще до того, як вони з’явилися. У них не було нічого іншого, що б мали. Відповідність — це все.

Відповідність продукту ринку стосується того, чи знайшов продукт свою аудиторію. Відповідність засновника ринку стосується більш ранньої й складнішої проблеми: чому саме ця особа краще підходить, ніж хто-будь-інший у світі, щоб завоювати саме цей ринок?

Ця різниця в медв’ячому ринку є усім. Інші елементи дорожньої карти засновника — тимчасові. У сфері блокчейну продукт, який ви доставите через три роки, не буде тим, над чим ви працюєте сьогодні; ринок переоцінить його, а регуляторна система зміниться під вашими ногами. Коли засновник має справжнє відповідність ринку, це не є смертельним. Вони настільки глибоко розуміють базові динаміки, що зберігають перевагу під час трансформації. Коли вони не мають такої відповідності, вони сліпо переходять у простір, якого не розуміють, і медв’ячий ринок їх поглинає.

Ми робили найкращі ставки саме в медв’ячому ринку, а не в бичому, підтримували засновників ще до того, як з’явилися категорії — від найперших інфраструктурних рішень для масштабування Ethereum до сьогоднішніх інфраструктур для токенізації. У такому саморефлексивному ринку збіг — це найтриваліший сигнал, який у нас є.

Ось частина, яка повинна змінити ваше розуміння витоку кадрів. У попередньому циклі таланти були розсіяні сотнями спекулятивних історій, і більшість людей прагнули до цін. Цього разу все інакше. Цікаві питання зібралися в двох вертикалях — штучний інтелект і фінтех, а якість засновників, які обирають блокчейн для вирішення цих проблем, є найвищою за чотири мої цикли.

Найбільш очевидним доказом є те, хто з’являється. Складні технічні проблеми блокчейну зараз — це інфраструктура фінансових послуг інституційного рівня, і саме це ті самі проблеми, які найкращі трейдери традиційної фінансової сфери розв’язували протягом усієї своєї кар’єри. Натан Аллман залишив цифрові активи в Goldman Sachs і заснував Ondo, який зараз керує портфелем продуктів на суму близько 2,6 млрд доларів США, приводячи державні облігації та інші активи на ланцюг. Ед Фелтен залишив посаду професора в Принстоні та Білому дому, щоб спільно заснувати Offchain Labs і розробити Arbitrum. Навіть у нашій власній компанії мій партнер Френклін Бі походить з блокчейн-відділу Onyx в JPMorgan. Зараз засновники, які заходять до нашої кімнати з Goldman Sachs, Citadel, Stripe та Block, приходять не для торгівлі наративами. Вони приходять сюди, бо ця складна проблема нарешті стала цікавою.

Ринкові дані підтверджують це. Токенізовані активи реального світу на публічних блокчейнах перевищили 30 мільярдів доларів США, зростаючи більше ніж на 400% з початку 2025 року, а також існує ще близько 300 мільярдів доларів США стейблкоинів. Goldman Sachs, JPMorgan та Bank of New York Mellon вже запустили токенізовані продукти. Закон GENIUS минулого літа надав федеральну рамку для стейблкоинів у США. BCG прогнозує, що до 2030 року токенізовані активи можуть досягти 16 трильйонів доларів США. Коли з’являється серйозна версія проблеми, з’являються і серйозні засновники. Це масштабне відповідність засновників ринку, концентрація якої ми раніше не бачили жодного медв’ячого ринку.

Коли я зустрічаю засновника на такому ринку, я шукаю чотири речі.

Глибокі спеціалізовані знання. Ви жили на ринку, а не читали його карти. У медв’ячому ринку покупці беруть участь лише у важливих зустрічах, а глибина технологій завжди перемагає впевнені презентації. Ед Фелтен провів усе життя, працюючи над найскладнішими проблемами в галузі систем і безпеки, перш ніж співзаснувати Offchain Labs і розробити Arbitrum. Ми возглавили посівний раунд. Саме ця глибина дозволила команді чітко бачити проблему масштабування, тоді як більшість ринку ще суперечила про її існування.

Висока ініціативність. Здатність продавати бачення, демонструючи глибоке розуміння напрямку ринку перед густою, скептично налаштованою аудиторією. Стані Кулєчов зробив саме це. Не маючи жодного фінансового досвіду, він лише завдяки переконанню й розумінню перетворив ETHLend на Aave і продовжив будувати протокол, що визначив DeFi.

Несправедлива мережева перевага. Коли у вас є як контекст, так і зв’язки, що дають вам перевагу над іншими, візія стає важливішою. Теплий вступ проходить далі, ніж будь-який холодний старт, і в цих категоріях, які зараз будуються, така перевага дає ефект складного відсотка. Нейтан Аллман вийшов із світу цифрових активів у Goldman Sachs, маючи мережу та переконання, що саме зараз — правильний момент для запуску Ondo. Я очолив наш раунд сід-фінансування у 2021 році, і сьогодні Ondo контролює більшу частину ринку токенізованих акцій.

Захоплення. Люди відходять, коли справи йдуть погано. Справжньо захоплені люди вже роками залишаються у грі, переживши цикли, почавши ще до будь-якої винагороди. Хал Фінні, Нік Сабо та Адам Бек роками досліджували цифрові гроші без ринку, без грошей, лише завдяки вірі. Це риса, якої немає у резюме, але яка важливіша за будь-що.

У медв’ячому ринку віра — єдине, що залишилося паливо

У медв’ячому ринку втрачаються всі ці переваги, і єдиним, що залишається, щоб підтримувати засновників, є переконання.

Віра — це не емоція. Це спостережуваний результат справжнього збігу засновника з ринком. Засновники, які глибоко розуміють свій ринок, продовжують будувати, навіть коли токен впав на 50%, а всі заголовки змістилися на ШІ, бо вони бачать кінцеву точку, яку ринок ще не здатний оцінити. Люди без віри дивляться на той самий графік, втрачають мужність і відходять. Саме тому медв’ячий ринок — найкращий час для оцінки засновників. Ціни допомагають нам відібрати, і те, що залишилося, — це саме сигнал, який ми намагаємося купити.

Якщо ви — один із трейдерів у Goldman Sachs, Citadel або Stripe, які думають, чи зараз підходящий момент, ось моє повідомлення: так. Медв’ячий ринок — це не ризик, це поле для випробувань, найчистіше середовище для створення комплементарності з复利. Блокчейну не потрібно більше туристів. Йому потрібно більше засновників із справжньою комплементарністю, щоб просунути розвиток фінансової інфраструктури, і ніколи раніше не було кращого моменту для початку, ніж зараз, коли всі виходять.

Для засновників, які вже в арені: зберігайте концентрацію та продовжуйте будувати. Відповідність засновника до ринку — це те, що працює на складний відсоток, коли ціна не зростає, а ціна перевірятиме цю віру. Відповідність дозволяє триматися.

Наша приверженість не змінилася. Ми запустили перший у США біткоїн-фонд у 2013 році, коли ціна складала 65 доларів, і з тих пір ми робили визначальні інвестиції в кожному медв’ячому ринку, включаючи сідл-раунд Arbitrum у минулому медв’ячому ринку. Ми продовжимо робити це й у цьому медв’ячому ринку. Якщо ви будуєте на перетині ринку та переконань, саме там ми хочемо отримати ранній доступ.