Кеннет Рогоф, економіст з Гарварду, найбільш відомий своїми дослідженнями суверенних боргових криз у історії, знову попереджає. На цей раз його повідомлення є прямішим, ніж звичайно: фіскальна траєкторія уряду США настільки зламана, що лише справжня криза змусить когось її виправити.
У недавньому інтерв’ю Рогоф розкрив математику у термінах, які важко ігнорувати. Національний борг США перевищив позначку у 40 трильйонів доларів, федеральний дефіцит становить приблизно 6% ВВП, а щорічні виплати по відсотках на цей борг наближаються до 1 трильйона доларів. Одна лише ця цифра більша, ніж бюджет оборони не так давно.
Числа під попередженням
Основний аргумент Рогова структурний, а не партійний. Зростання реальних процентних ставок все швидше з'їдає федеральний бюджет, і жодна з партій не проявила бажання зробити такі скорочення витрат або підвищення податків, які б змінили цю тенденцію.
Зовнішній борг зараз становить приблизно 32,3 трильйона доларів США — ця сума відображає частину державного боргу, що знаходиться у володінні інвесторів, іноземних урядів та громадськості, а не внутрішніх рахунків. Коли додати гроші, які уряд фактично має сам собі, загальна сума перевищує 40 трильйонів доларів США.
Щоб зрозуміти розмір дефіциту, 6% ВВП — це той рівень, який ви очікуєте під час рецесії, коли податкові надходження різко падають, а витрати на надзвичайні ситуації починають зростати. Проведення такого дефіциту під час економічного розквіту свідчить про те, що фіскальна система має постійну течію.
Рогоф вивчає ці динаміки вже декілька десятиліть. Його впливові дослідження разом із економістом Кармен Рейнгарт зафіксували, як кризи суверенного боргу зазвичай слідують певному шаблону: уряди роками позичають кошти дешево, ринки залишаються самодоволеними, а потім довіра зникає швидше, ніж хто-небудь очікував. Назва їхньої знакової книги «На цього разу все інше» мала бути іронічною. Але цього ніколи не буває.
Чому політика робить це гіршим
Політичний аспект робить аналіз Рогoff’а особливо мрачним. Він стверджує, що виборці та обрані посадовці малоймовірно погодяться на болісні фіскальні коригування, доки їх не змусить це зробити ринковий шок — чи то стрімке зростання витрат на позики, невдача аукціону казначейських облігацій, чи загальний фінансовий кризис.
Рогов також критикував те, що він вважає спробами адміністрації Трампа керувати ринками облігацій за допомогою політичного сигналізування замість вирішення фундаментальної фіскальної дисбалансу. За його думкою, ці втручання є контрпродуктивними, оскільки створюють ілюзію стабільності, тоді як борговий пакет зростає.
Проблема проста: обов’язкові програми витрат, такі як соціальне забезпечення, медікейр та відсотки по існуючому боргу, споживають все більшу частину федерального бюджету. Дискреційні витрати стискаються. І будь-який політик, який пропонує серйозну реформу соціальних виплат або підвищення податків, зазвичай має коротку кар’єру.
Як може виглядати розрахунок боргу
Попередні академічні роботи Рогова, включаючи відому статтю у Foreign Affairs, досліджували, що відбувається, коли кредитори починають сумніватися в здатності суверенного позичальника виконувати свої зобов’язання. Наслідки зазвичай виникають групами: дохідність облігацій стрімко зростає, валюта ослаблюється, а уряди змушуються вводити міри жорсткої економії, які були б набагато менш болісними, якби їх прийняли раніше.
Для США ризики особливо високі, оскільки долар є основною світовою резервною валютою. Цей статус надає США перевагу у позичанні, якої не має жодна інша країна, — суттєву знижку на відсоткові ставки, оскільки глобальний попит на активи, деноміновані в доларах, структурно закладений у фінансовій системі.
Ринок облігацій вже надсилає сигнали. Довгострокові дохідності казначейських облігацій залишаються високими порівняно з епохою після 2008 року, що відображає очікування інвесторів щодо тривалості дефіцитів та того, що ФРС може не змогти утримувати ставки на такому низькому рівні, як раніше.
Для традиційних класів активів тривалий високий рівень ставок є головним викликом. Оцінки акцій стикаються зі стисненням, коли дисконтні ставки зростають, позичання корпорацій стає дорожчим, а ринки нерухомості відчувають тиск. Портфелі фіксованого доходу, які масово купували облігації з довгим терміном дозрівання під час ери низьких ставок, вже зазнали значних втрат.