Тихе розширення балансу ФРС: купівля скарбницьких векселів на тлі очевидного скорочення

Оригінал зQuoth the Raven, автор: Peter Schiff, SchiffGold

Перекладено｜Odaily Planet Daily Цин Сяофен (@QinXiaofeng 888 )

Наведений аналіз детально розбирає баланс ФРС, охоплюючи всі його складові та зміни в сумах, а також історичні тенденції ставок.

З лютого цього року ФРС тихо проводила кількісне м’якнення. У минулі місяці швидкість накопичення активів знизилася, а в серпні навіть була негативною. Коли цей цикл кількісного м’якнення був відновлений, його метою було придбання казначейських біллетів для підтримки високої ліквідності. Як показано на малюнку нижче, ця операція продовжується — ФРС в серпні чистим обсягом додала 29 мільярдів доларів США казначейських біллетів. Чисте зменшення балансу в основному обумовлене дозріванням і зменшенням іпотечних цінних паперів (MBS) та казначейських облігацій терміном 5–10 років.

Рисунок 1: Місячні зміни кожного інструменту

Подовживши час до десяти років і агрегувавши дані за роками, отримуємо наведений нижче графік. Варто звернути увагу на те, наскільки швидко ФРС «зірве» всю «важку працю» зі скорочення свого балансу, коли настане наступна криза. На скорочення балансу приблизно на 2,2 трильйона доларів США пішло чотири роки. Однак у 2020 році баланс був розширений на 3 трильйони доларів США за кілька місяців і на 4,5 трильйона доларів США за два роки.

З початку цього року ФРС розширила свій баланс на 90 мільярдів доларів США. Хоча це збільшення невелике порівняно з попередніми роками, воно варте уваги — баланс зростає, а не скорочується, що робить зниження інфляції складнішим.

Рисунок 2: Місячні зміни кожного інструменту

Нижче наведено детальніший перелік операцій ФРС та недавніх зусиль щодо управління балансом.

Найважливішим є те, що за останній рік ФРС купила 344 мільярди доларів США у казначейських облігацій! Цей зростання не можна ігнорувати. Чому ФРС зосереджується на купівлі казначейських облігацій? Казначейські облігації зазвичай є найбільш ліквідним інструментом у випуску державного боргу, тому втручання ФРС з міркувань ліквідності викликає питання.

Рисунок 3: Деталізація балансу

Деталі щотижневих операцій дивіться на малюнку. На малюнку добре видно траєкторію щотижневих покупок казначейських білетів.

Рисунок 4: Тижневі зміни балансу ФРС

Наведений нижче графік показує залишки по статтях кредитування та репо. Це екстрені інструменти, введені після банкрутства Silicon Valley Bank (SVB). Зараз усі залишки відповідних інструментів знизилися до нуля, але, як зазначалося вище, ФРС бажає бачити більше використання ринку репо (стандартний інструмент репо, тобто SRF).

Рисунок 5: Деталі деталей кредиту

З вересня 2022 року дохідність різних термінів коливалася в межах діапазону, приблизно від 3,25% до 4,75%. Цей діапазон було порушено у червні — дохідність 30-річних облігацій впевнено подолала рівень 5%, а 10-річних — 4,5%. Саме це стало причиною втручання Міністерства фінансів на ринок. Вони зафіксували розкол на ринку облігацій, який може мати серйозні наслідки.

Рисунок 6: Динаміка процентних ставок за термінами

Розрив у кривій дохідності знову почав збільшуватися, що означає, що інвестори вимагають більшої компенсації за довший термін блокування доларових коштів.

Рисунок 7: Відстеження інверсії кривої дохідності

На графіку показано поточну криву дохідності, а також криві з місяць та рік тому. Знову чітко видно, що крива дохідності починає стрімко підніматися, що ускладнює діяльність Міністерства фінансів.

Рисунок 8: Відстеження інверсії кривої дохідності

Можливо, найбільш тривожним є зниження інтересу за кордоном до державних облігацій США. Загальна кількість державних облігацій США, що знаходяться у володінні за кордоном, впала з пікового значення в 9,4 трильйона доларів США у першому кварталі. Коли уряд США випускає все більше боргів, а закордонні інвестори не купують їх, це безперечно є дуже поганим сигналом.

Примітка: Дані оновлюються з затримкою, останні дані станом на червень.

Рисунок 9: Міжнародні власники

На наведеному нижче графіку показано стан володіння в основних країнах. Китай зменшив володіння облігаціями США до 630 мільярдів доларів США, що на 100 мільярдів доларів менше, ніж у минулому році. Великобританія зараз тримає більше облігацій США, ніж Китай. Японія зберігає приблизно однаковий рівень володіння протягом останнього десятиліття — у діапазоні від 1 до 1,25 трильйона доларів США. Японія не може стати продавцем, оскільки це посилило б біль. Це також одна з причин, чому США втручаються на ринку валют.

Рисунок 10: Тижнева середня зміна балансу

Останній графік розглядає баланс з більш загальної перспективи. Видно, що з часів глобального фінансового кризису підхід ФРС до використання свого балансу зазнав фундаментальних змін. Графік також підкреслює контраст між швидким розширенням та повільним скороченням. ФРС фактично ніколи не зможе зменшити свій баланс до попереднього рівня — вона може лише трохи скорочувати його між кризами, а потім знову роздувати його під час наступної кризи. Згідно з тенденціями балансу ФРС, наступна криза може статися набагато швидше, ніж усі думали!

Рисунок 11: Історичний тренд балансу ФРС

Після приходу Варша з’явився новий девіз: після п’яти років зусиль ФРС готова контролювати інфляцію. Сказати легко, зробити складно. Це насправді більше математична задача. Якщо ФРС підвищить процентні ставки, витрати уряду на позики продовжать зростати, а це неприйнятно. Єдиний вибір — зберегти ставки на тому ж рівні або знизити їх — їм потрібен лише відповідний привід.

На минулому тижні, на виступі в Джексон-Голлі, Кевін Ворш, голова ФРС, чітко визначив червону лінію довіри центральних банків, заявивши, що ціль інфляції 2% за індексом цін на особисті споживчі витрати (PCE) є «твердим, фіксованим цілею». Він зазначив, що цінова стабільність «не досягається автоматично… завдання ФРС — забезпечити цінову стабільність, без будь-яких виправдань». Інвестори зауважили, що золото досягло денного максимуму у 4612 доларів за унцію в четвер, що нагадує ринку, що інвестори все ще оберігаються від ймовірності тривалої інфляції, значно вищої за зручний діапазон ФРС.

PCE-інфляція у річному виразі становить 3,7%, а швидкість зростання за шість місяців у розрахунку на рік перевищує 4%. Навіть після ослаблення від пікових значень після пандемії, 54% елементів кошика PCE за останній рік зросли більше ніж на 3%, тоді як до пандемії цей показник становив лише 32%. Ворш заявив, що «тривала 65 місяців висока інфляція» повністю лежить на відповідальності центральних банків. Порівнянні дані індексу споживчих цін (CPI) також свідчать про таку саму стійку тиск, що вказує на відсутність суттєвого покращення в зростанні цін.

Ваш називає ринок праці «в цілому відповідним повній зайнятості». Інвестиції в обладнання та нематеріальні активи зросли на 9%, причому більше половини з них пов’язані з проектами штучного інтелекту. Прибуток компаній, що входять до індексу S&P 500, зростав більше ніж на 20%, а маржа прибутку «досить висока». Спреди на корпоративні облігації та спреди на кредити з левериджем торгуються близько нижньої межі історичного діапазону, а в опитуванні старших офіцерів з кредитування за липень (Senior Loan Officer Survey) було зафіксовано послаблення стандартів кредитування для бізнесу та промисловості.

Крім того, Ваш відзначив практику комунікації ФРС. Він попередив, що звичайна попередня інформація може загнати політиків і учасників ринку у «дзеркальний лабіринт» — обидві сторони реагують на сигнали один одного, а не на реальну економіку. Він вважає, що короткострокові процентні ставки повинні залишатися основним інструментом грошово-кредитної політики, і додав, що експерименти з балансом та інші незвичайні заходи «слід уникати або взагалі не застосовувати, якщо це можливо». Згадуючи грошову традицію до кількісного м’якшення, він заявив, що «гроші мають значення», і закликав ФРС звертати увагу на гроші, створені центральним банком та ширшою фінансовою системою.

Вашш також розглядає штучний інтелект як «нову змінну», яка може впливати на продуктивність, і зазначає, що річний обсяг продажів токенів двох лідируючих лабораторій ШІ вже перевищив 100 мільярдів доларів США, що на 500% більше, ніж рік тому. Більш швидке зростання продуктивності допомагає довгостроково знижувати ціни, але швидкість інвестицій у ШІ викликає занепокоєння щодо перегріву, що також видно на прикладі недавнього зростання цін на золото.

Чи зможе ФРС придушити ціни, не запускаючи нову хвилю надзвичайної політики, — залишається під питанням. На даний момент інвестори, схоже, хеджують цю невизначеність, зберігаючи та купуючи золото — актив, який протягом десятиліть витримував інфляцію та рецесії.