Бет Хаммек, президент Федерального резервного банку Клівленда, висловлює те, що зазвичай говорять тихо: ФРС повністю не розуміє, що робить її масштабний баланс з економікою. У своїх виступах перед Money Marketeers Нью-Йоркського університету Хаммек визнала, що визначити момент, коли резерви переходять від надлишкових до дефіцитних, «надзвичайно складно» — чесне признання від особи, яка знаходиться всередині інституції, відповідальної за управління цими резервами.
Коментар звучить у момент, коли баланс ФРС становить приблизно 6,7 трильйона доларів США, що менше пікового рівня майже 9 трильйонів доларів США на початку 2022 року. Це суттєве зменшення, але все ще надзвичайно велика цифра за будь-якими історичними стандартами. І Геммак суттєво стверджує, що ніхто не має чіткої моделі для розуміння того, що всі ці масштаби балансу насправді означають для ринків, витрат на позичання та поведінку щодо прийняття ризиків.
Аргументи за поступове зменшення
Гаммак не закликає ФРС різко гальмувати. Натомість вона закликає до виміряного темпу кількісного звуження — процесу, за якого ФРС дозволяє облігаціям спливати з балансу без реінвестування отриманих коштів. Мета — досягти того, що вона описує як режим «трохи вище достатнього» резервів.
Цей другий ризик не є гіпотетичним. У вересні 2019 року ставки репо за ніч різко стрибнули, коли резерви випали нижче за зручний рівень, що змусило ФРС втрутитися в надзвичайних обставинах. Цей випадок залишається попереджальним прикладом для політиків, які намагаються відкалібрувати зняття.
Хаммак детально описала витрати, пов’язані з непотрібно великою балансовою відомістю. ФРС сплачує відсотки на резерви, які банки зберігають у ній. Більша балансова відомість означає більше резервів, а це — більші відсоткові виплати. Ці виплати зменшують перекази ФРС до казначейства США, що означає, що витрати несе суспільство. Вона також звернула увагу на більш тонку проблему: надмірно велика балансова відомість може зменшувати волатильність ринку, що звучить добре, поки не усвідомиш, що це сприяє ризикованим діям, які часто закінчуються погано.
Чому ера низьких ставок могла бути винятком
Однією з більш спірних спостережень Геммака є те, що довгий період надзвичайно низьких процентних ставок може бути незвичайним, а не новою нормою. Це має значення, бо багато моделей, що стосуються ефектів балансу, були розроблені саме в цей період. Якщо середовище низьких ставок справді було незвичайним, то припущення, закладені в ці моделі, можуть бути ненадійними вказівниками для сучасної ситуації.
Хаммак також сказав, що 2025 рік — «не найкращий час для передчасних дій щодо змін процентних ставок». З урахуванням такої великої невизначеності щодо того, як насправді працює фінансова система, ФРС краще зачекає й спостерігатиме за даними, ніж робитиме кроки, які доведеться скасовувати.
Що це означає для ринків
Акцент Геммака на спостереженні за економічними даними перед діями вказує на те, що центральний банк вважає ризики інфляції основним обмеженням для політики, а управління балансом — важливим, але вторинним фактором.
Признання того, що надмірний баланс зменшує волатильність, повинно змусити інвесторів уважно подумати про свою позицію. Якщо ФРС продовжить скорочувати свої активи, підкладка для волатильності стане тоншою.
Зменшення з 9 трильйонів до 6,7 трильйонів доларів є значущим прогресом, але залишений шлях, ймовірно, складніший. Зменшення перших кількох трильйонів було простим, оскільки резерви були явно надмірними. Чим ближче ФРС наближається до межі достатності, тим вищими є ризики кожного додаткового кроку. Заклик Геммака до поступовості відображає розуміння того, що перевищення в будь-якому напрямку має реальні витрати, а інструменти інституції для виявлення точки перелому в реальному часі залишаються несовершенними.