Ethereum пропонує спалювання нагород за стейкінг зі швидкістю 50%, що викликало хвилю протестів у DeFi

Автор: Кеті, Блочні ланцюги простими словами

4 серпня на форумі з’явилася тиха бомба з Ethereum.

Джастін Дрейк разом із п’ятьма ключовими розробниками подав пропозицію під назвою EIP-8363: коли рівень стейкінгу досягає 50%, протокол припиняє виплату нових нагород валидаторам. Всі дохідні потоки з консенсусного рівня спалюються.

Через 48 годин закінчується термін подання кандидатів на оновлення Hegotá, які будуть визначені на зустрічі всіх основних розробників.

На розгортання цієї великої зміни грошової політики для всієї екосистеми залишилося лише два дні. Форум миттєво вибухнув, і ключові члени Aave, Lido, ether.fi об’єдналися, щоб виступити.

На даний момент у стейкінгу бере участь понад 40 мільйонів ETH, що становить 33% загальної пропозиції, з чистим припливом 1,75 мільйона ETH щомісяця. Зростання стейкінгу підсилюється трьома факторами: поширенням ліквідних стейкінг-тикерів, дозріванням інфраструктури стейкінгу для інституцій та компліантом спот ETF.

Проблема в тому, що поточна крива випуску не має гальма. Навіть якщо весь світовий ETH буде зарезервовано, базова дохідність верифікаторів залишиться на рівні 1,5%. Доки хтось вважатиме цей дохід достатнім для покриття ризиків, загальна кількість зарезервованого ETH буде нескінченно зростати.

Джастін Дрейк вважає, що для захисту мережі достатньо 30 мільйонів, а Віталік навіть вважає, що 15 мільйонів достатньо. Зараз їх 40 мільйонів — щонайменше вдвічі більше.

Рішенням EIP-8363 є зростаюча крива знищення: чим вищий рівень стейкінгу, тим більша частка нагороди знищується. При ставці стейкінгу 50% усі нагороди знищуються, а чистий дохід стає нульовим. Після цього валідатори можуть існувати лише за рахунок комісій за пріоритетність транзакцій та MEV.

Пропозиція не передбачає, що реальна ставка залишиться на рівні 50%. Верифікатори все ще несуть витрати на обладнання, ризик штрафів та блокування ліквідності, ринок вимагатиме позитивної премії, і рівновага природним чином знизиться до нижчого рівня.

Простими словами, це автоматичний кран.

Рівень консенсусу становить 93% загального доходу віріфікаторів. Видалення цієї частини формально робить усі вузли рівними, а на практиці точково впливає на малий капітал.

Витрати на запуск вузла є фіксованими: обладнання, пропускна здатність, електроенергія, час на обслуговування. Крупні сервіси розподіляють ці витрати між десятками тисяч віріфікаторів, і граничні витрати наближаються до нуля. Домашній індивідуальний стейкер повинен самостійно нести всі витрати за допомогою одного вузла на 32 ETH.

Незалежні стейкери зараз становлять лише 5,4% загального обсягу стейкінгу і постійно скорочуються. Загальний дохід впав з 2,86% до 1,48%, майже наполовину, і саме вони першими перетнуть лінію беззбитковості. Останні прихильники децентралізаційної ідеї Ефіреуму будуть фізично вилучені з економічної системи.

Опоненти за допомогою моделювання передбачили більш іронічний сценарій: користувачі LST у блокчейні надзвичайно чутливі до доходів і відходять, як тільки вони падають. Проте такі біржі, як Coinbase, мають надзвичайно низькі витрати на функціонування та прив’язані до великої кількості клієнтів ETF, які не звертають уваги на дохід. Через чотири роки Coinbase може самостійно контролювати понад 33% обсягу стейкінгу в мережі. Централізація, яку пропозиція намагалася запобігти, навпаки, прискорюється.

Більш прихована загроза походить від MEV.

Консенсусна емісія зменшена, а вага MEV у загальному доході пасивно збільшується. Модель розраховує, що при обсязі стейкінгу 48 мільйонів MEV зростає з 7% до 19%; при 54 мільйонах — наближається до 30%.

MEV розподілено нерівномірно. Індивідуальні вузли можуть місяцями не отримувати жодного доходу, тоді як великі майнінг-пули легко згладжують варіації завдяки великої кількості верифікаторів.

Наразі більшість релеїв MEV-Boost на ринку дотримуються санкційних списків OFAC і мають схильність до цензури. Коли базовий дохід достатній, вузли можуть собі дозволити підтримувати нейтральні релеї, жертвуючи частиною прибутку на користь ідеалу децентралізації.

Але коли MEV стає питанням виживання, вибір цензурного реле стає не моральним вибором, а комерційним правилом виживання.

Пропозиція, спрямована на підтримку нейтральності мережі, значно підвищила фінансові бар’єри для підтримки цієї нейтральності. Повний контрпродуктивність.

І ще одна податкова пастка. Перехідний період розрахований так: «спочатку подвоїти бухгалтерську винагороду, а потім спалити половину». У США, Великобританії та Німеччині винагорода за стейкінг вважається оподатковуваною доходом в момент нарахування. Оподатковувана база віріфікаторів подвоюється, а чистий дохід на руки, навпаки, зменшується. Засновник Aave Стані Кулечов прямо зазначив: це змушує домашні вузли з регуляторних зон покинути протокол.

Ставка стейкінгу Ефіреуму вважається «безризиковою базовою ставкою» для всієї DeFi. Усі протоколи позичання, стратегії ліквідних пулу та ціноутворення прибуткових активів жорстко прив’язані до цієї базової ставки. Вилучення цього фундаменту призведе до переоцінки всієї лего-вежі.

LST-протокол має активи понад 42 мільярди доларів США і функціонує за рахунок отримання 10% від стейкінг-нагород. Зменшення доходів наполовину призводить до жорсткого зменшення доходів протоколу вдвічі, що значно знижує здатність інвестувати в аудит безпеки та підтримку інфраструктури. Якщо інвестори вважатимуть, що 1% дохідності не компенсує ризики смарт-контрактів та відміну від курсу, масовий вивід капіталу з LST на користь нативного ETH запустить спіраль зниження ціни.

Більш прямий вплив відбувається на циклічному плечі. Багато інституцій використовують циклічне плече на Aave: депонують stETH, беруть у борг WETH, а потім міняють його на stETH для повторного депонування. У режимі E-Mode плече перевищує 10 разів.

Передумовою цієї стратегії є те, що дохід від стейкінгу вищий за процентну ставку позики. Базовий дохід знизився з 2,6% до 1,2%, а процентна ставка позики залишається на рівні 1,5% у короткостроковій перспективі. Різниця змінилася з позитивних 1,1 процентних пункта на негативні 0,3 процентних пункта.

Принтер грошей перетворився на щоденний збитковий апарат.

Колективне зменшення лівериджу означає масовий продаж stETH. Ліквідність витікає, забезпечення скорочується і перевищує поріг кліренсу, викликаючи ланцюгову хвилю кліренсів. Сцена, коли stETH серйозно від’єднався від прив’язки під час краху Terra у 2022 році, може повторитися.

Якщо дохідність ETH на ланцюгу зведеться до нуля, а дохідність стабільних монет залишиться на рівні 4–5%, раціональна стратегія буде такою: використовуйте ETH як забезпечення, щоб позичити кошти та купити стабільні монети з високою дохідністю. ETH перетворюється на японську ієну ери нульових процентних ставок, яку використовують виключно для позичання.

Тим часом, дохідність від нативного стейкінгу Solana перевищує 5%, а оновлення Alpenglow зменшує час фінальності блоку з 12,8 секунди до приблизно 150 мілісекунд. На Уолл-стріт вже подано заявки на ETF на Solana з виплатою дивідендів від стейкінгу.

Етеріум через ETF зібрав сотні мільярдів доларів інституційних коштів. Ці кошти цінують передбачуваний, постійний потік доходів, який на Уолл-стріт назвали «інтернетовими облігаціями». EIP-8363 за допомогою механізму, яким не керують власники, зводить цей «купон» до нуля. Жодна інституція не захоче підписувати фінансовий інструмент, чий купон може бути знищений діями інших.

За зменшення емісії приблизно на 10 мільярдів доларів США на рік ціною може стати зникнення сотень мільярдів доларів США інституційного чистого потоку.

Представник Aave DAO Марк Целлер відкрито закликав Lido, Aave та ether.fi об’єднатися, загрожуючи у разі необхідності «прямо відмовитися від EIP-8363». Автор EIP-8148 Грег Кумотсос запитує: чи плануєте ви втиснути пропозицію до оновлення за вікно зворотного зв’язку менше ніж за 48 годин? Ідеалістичні дослідники та розробники, що несуть сотні мільярдів реальних грошей, зіштовхнулися обличчям до обличчя за столом управління Ethereum.

Етерій дійсно потребує механізму гальмування стейкінгу. Але до того, як будуть розроблені повноцінні плани щодо вирішення відмінності LST, витоку інституційного капіталу та централізації верифікаторів, різке гальмування може завдати більшої шкоди, ніж вирішити проблему.

Два дні, щоб засвоїти валютну революцію. Це питання не має стандартної відповіді.