Редакційна примітка: Якщо дивитися лише на американські акції, серпень здався досить спокійним місяцем. Індекс S&P 500 зростав на 2,7%, «технологічна сімка» — на 4,4%; бізнес-активність у США та єврозоні залишалася на рівні розширення, а сильна прибутковість компаній допомогла ризикованим активам перетерпіти геополітичні конфлікти та політичну невизначеність.

Але під поверхневою спокоєм фондових ринків, ринки сировини та облігацій вже пережили значні коливання. Золото зросло на 9,7%, срібло — на 15,6%; кукурудза, пшениця та цукор зросли відповідно на 16,8%, 18,3% та 21,5%. В той же час, дохідність американських облігацій на 30 років за місяць піднялася до найвищого рівня з 2007 року, а довгострокові облігації Європи та Японії також під тиском.

Стівен Іннес, аналізуючи щомісячний звіт про продуктивність активів від стратегістів Deutsche Bank Джима Рейда та Генрі Аллена, зазначив, що стрімкий ріст цін на сільськогосподарську продукцію у серпні змушує ринок переглядати два типи ризиків щодо пропозиції: обмеження судноплавства в Ормузькій протоці може призвести до зростання витрат на енергію, добрива та транспортування; посилення Ель-Ніньйо може змінити розподіл опадів і температур по всьому світу, збільшуючи ймовірність посух, повеней та аномально високих температур у ключових сільськогосподарських регіонах.

Цей ринок товарів все ще має явні ознаки спекулятивної торгівлі. Ель-Ніньо не обов’язково призводить до одночасного зниження врожаю сільськогосподарських культур у всьому світі, а ситуація в Ормузькій протоці ще не повністю відобразилася у місячному зростанні цін на нафту. Далі справжнім чинником, що визначить напрямок цін, стане те, чи перетвориться погодний ризик на зниження виробництва, а також чи продовжать енергетичні та логістичні витрати зростати і передаватися на інфляцію продовольчих товарів.

Нижче наведено переклад оригіналу:

У серпні не спостерігалося різких коливань, які були характерні для кінця літа в попередні роки. Економічні показники залишалися стійкими, а світові акції продовжували зростати. Загальна дохідність індексу S&P 500 за місяць склала 2,7%, технологічні акції залишалися основним драйвером: «велика семерка» технологічних компаній зросла на 4,4%, і ринок акцій США продовжував домінуватися невеликою кількістю великих компаній.

Макроекономічний контекст, що підтримує ризиковані активи, також залишається міцним. Попередній індекс менеджерів з закупівель (PMI) для єврозони за серпень зрос до 52,1 — найвищий показник за 9 місяців; попередній індекс PMI США збільшився з 54,5 у липні до 56,0 — найвищий рівень за 52 місяці. PMI вище 50 зазвичай свідчить про розширення діяльності підприємств.

Зростання стійкості та сильні фінансові звіти допомогли американським акціям продовжити зростання, але огляд результатів активів Deutsche Bank за серпень показує, що справжні значні зміни цін відбулися поза акційним ринком.

Дорогоцінні метали та сільськогосподарські продукти стали найкраще виступаючими активами місяця. Золото зросло на 9,7%, срібло — на 15,6%; ф’ючерси на кукурудзу зросли на 16,8%, що є найбільшим місячним зростанням за п’ять років; пшениця зросла на 18,3%, що є найкращим результатом за чотири роки; ціна цукру зросла на 21,5%, що є найбільшим місячним зростанням з 2018 року.

Поки американські акції все ще ростуть і приносять прибуток, сировинні товари вже враховують ризики пропозиції, пов’язані з інфляцією, геополітичними конфліктами та екстремальною погодою.

Ель-Ніньо підсилюється, сільськогосподарські продукти першими враховують премію за погоду

Німецький банк частково пояснює зростання цін на сільськогосподарську продукцію у серпні явищем Ель-Ніньо.

Ель-Ніньо — це кліматичне явище, що характеризується тривалим аномально підвищеним температурним режимом поверхні води в тропічній та середній східній частині Тихого океану, що призводить до зміни глобальної атмосферної циркуляції. Воно не визначає безпосередньо врожайність певної культури, але може змінювати розподіл опадів, температури та штормів у різних регіонах, збільшуючи невизначеність сільського господарства.

У серпні Національна адміністрація океанічних і атмосферних досліджень США (NOAA) повідомила, що Ель-Ніньо посилюється, і аномалії температури поверхні води в частині екваторіальної Тихого океану перевищили 2 градуси Цельсія. Агентство передбачає, що ймовірність виникнення «дуже сильного» події Ель-Ніньо восени-зимою 2026 року перевищує 90%.

Для сільськогосподарських ринків ключовим є не лише те, чи сформується Ель-Ніньо, а й те, коли та через які регіони та культури він вплине на глобальні поставки.

У Австралії Ель-Ніньо зазвичай збільшує ризик спекотної та сухої погоди на сході та півдні, що може вплинути на врожайність та якість культур, таких як пшениця. У деяких регіонах Південно-Східної Азії недостатня кількість опадів також може вплинути на такі тропічні сільськогосподарські продукти, як цукор та пальмова олія.

Південна Америка стикається з іншою невизначеністю. Бразилія та Аргентина є важливими світовими експортерами кукурудзи, сої та цукру; Ель-Ніньйо може змінити розподіл опадів у головних виробничих регіонах обох країн. Недостатня кількість опадів впливає на посів та рост рослин, надмірні опади можуть затримати полеві роботи, пошкодити якість врожаю та ускладнити транспортування.

Тому зростання цін на сільськогосподарську продукцію у серпні більше схоже на угоду з ризиком погоди: ринок ще не підтвердив масштабне зменшення виробництва по всьому світу, але з посиленням Ель-Ніньйо інвестори почали ранково враховувати потенційну втрату пропозиції.

Чому кукурудза, пшениця та цукор одночасно зростають?

Кукурудза, пшениця та цукор показали двозначний ріст у той самий місяць, але це не означає, що їх рух спричинили однакові фактори.

Ціни на кукурудзу чутливі до погодних умов, темпів посіву та змін запасів у США та Південній Америці, а також впливаються попитом з боку кормів, етанолу та експорту. Якщо Ель-Ніньо порушить посів та рост у Бразилії та Аргентині, це може змінити ринкову оцінку пропозиції на наступний сезон.

Джерела постачання пшениці відносно розподілені. Крім США, Канади та Австралії, регіон Чорного моря також є важливим глобальним експортним джерелом. Засуха в Австралії, зростання витрат на глобальні перевезення або зміни в постачанні основних експортних країн можуть збільшити витрати на закупівлю для країн-імпортерів.

Ціни на цукор особливо чутливі до погодних умов у Бразилії, Індії та Таїланді. Аномальні опади можуть впливати як на врожайність цукрової тростини, так і на співвідношення між використанням цукрової тростини для виробництва цукру або етанолу. Ринок також оцінює зміни цін на енергоносії, валютні курси та експортну політику.

Ель-Ніньо може пояснити погодні ризики, з якими стикаються три класи товарів, але не може самостійно пояснити всі зростання. Рівні запасів, спекулятивні позиції, експортна політика, витрати на енергію та короткострокові потоки капіталу також можуть посилювати коливання цін.

Точніше, ринок зараз цінує зростання ймовірності скорочення виробництва, а не те, що скорочення вже відбулося. Якщо подальші дані про виробництво та запаси не підтвердять занепокоєння щодо пропозиції, премія за погодні ризики у цінах також може швидко знизитися.

Ризик Ормузької протоки поширюється на сільськогосподарські ланцюги постачання

Крім погодних факторів, обмеження судноплавства в Ормузькій протоці є важливою змінною, згаданою Deutsche Bank.

Ормузька протока є важливим коридором для транспортування нафти та зрідженого природного газу світового масштабу. Перешкоди у судноплавстві спочатку впливають на ринки сирової нафти, природного газу та продуктів переробки нафти, але вплив також може поширюватися вздовж виробничої ланцюжки на ціни на сільськогосподарську продукцію та харчові товари.

Сільське господарство сильно залежить від енергії. Дизель впливає на витрати на обробітку землі та транспортування, природний газ є важливим сировинним ресурсом для виробництва азотних добрив, а обмеження морських перевезень можуть збільшити вартість перевезень, страхових внесків та терміни доставки. Навіть якщо самі сільськогосподарські продукти не зазнають відразу дефіциту, їх витрати на виробництво та торгівлю можуть зростати.

Погодні та енергетичні ризики можуть також посилювати один одного. Ель-Ніньо збільшує ймовірність скорочення виробництва, а ситуація в Ормузькій протоці підвищує витрати на сільськогосподарські матеріали та транспортування через кордони. Коли невизначеність з боку пропозиції та витрат одночасно зростає, трейдери та інвестори зазвичай вимагають більшої премії за ризик.

Проте брент-нафта за серпень зросла лише на 0,4%, зареєструвавши одну з найменших місячних змін з 2024 року. Цей здається стабільним результат приховує значні внутрішньомісячні коливання та відображає постійну корекцію очікувань ринку між обмеженнями в судноплавстві та потенційними досягненнями у переговорах.

Тому не можна вважати, що ризик перебоїв із постачанням енергоносіїв зник лише тому, що щомісячний приріст цін на нафту майже дорівнює нулю. Вплив ситуації в Ормузькій протоці на інфляцію, ймовірно, буде поступово проявлятися через зростання витрат на нафтопродукти, добрива, морські перевезення та харчові продукти.

Золото і срібло посилюються, торгівля товарами — це не тільки погодна логіка

Крім сільськогосподарської продукції, благородні метали також є одними з найкраще виступаючих активів у серпні. За даними Deutsche Bank у доларах США, золото зросло на 9,7%, а срібло — на 15,6%.

Зростання цін на дорогоцінні метали відбулося на тлі зростання дохідності деяких короткострокових державних облігацій. Як правило, підвищення відсоткових ставок збільшує вартість утримання бездохідних активів, що створює тиск на золото. Однак зростання цін на срібло та золото у серпні свідчить про те, що інвестори враховують не лише напрямок відсоткових ставок.

Доходність 30-річних державних облігацій США зросла до 5,31% у цьому місяці, досягнувши найвищого рівня з 2007 року; доходність 30-річних німецьких державних облігацій зросла до 3,81%, що є найвищим рівнем з 2011 року. Зростання вартості довгострокового фінансування знову зробило фіскальний дефіцит, пропозицію боргів і грошову віру вагомими факторами уваги ринку.

Пізніше Міністерство фінансів США оголосило про розширення підтримки ліквідності довгострокових державних облігацій за допомогою репо: одиничний обсяг репо для номінальних купонних державних облігацій терміном від 10 до 20 років і від 20 до 30 років був підвищений з максимального рівня 2 млрд доларів США до щонайменше 4 млрд доларів США; новий обсяг набув чинності з 9 вересня.

Ці викупи призначені переважно для покращення ліквідності старих облігацій та функціонування ринку державних облігацій і не є еквівалентом кількісного м’якнення, ні не означають, що скарбниця вже почала безпосередньо контролювати дохідність. Однак після оголошення заходу довгострокова дохідність тимчасово знизилася, і ринок почав обговорювати, чи будуть політичні розробники більш активно обмежувати зростання витрат на довгострокове фінансування уряду.

У таких умовах зростання золота і срібла може одночасно відображати попит на убезпечення, занепокоєння щодо інфляції, фіскальний тиск та увагу інвесторів до втручання на ринку державних облігацій. Хоча дорогоцінні метали та сільськогосподарські продукти належать до однієї категорії сировини, логіка їх торгівлі не є повністю однаковою: перші більше пов’язані з валютними та кредитними ризиками, тоді як другі безпосередньо відображають погодні умови, витрати на енергію та очікування пропозиції.

Чим спокійніший ринок акцій, тим більше уваги варто звертати на дивергенцію між активами

На тлі швидкого зростання цін на сировину волатильність американських акцій та деяких технологічних активів знизилася.

Індекс напівпровідників Філадельфії зростав лише на 2,0% у серпні, після чотирьох місяців поспіль, коли місячні зміни перевищували 10%. Індекс S&P 500 продовжив зростання, але не спостерігалося суттєвого впливу з боку уникнення ризиків.

Ця диференціація пов’язана з стійкістю економічного зростання. PMI США та єврозони продовжують рости, прибутки компаній залишаються міцними, що надає фундаментальну підтримку оцінкам акцій. Однак для ринку облігацій ті самі дані означають, що центральні банки не мають підстав для швидкого переходу до розширення; якщо зростання цін на товари далі підніме інфляцію, простір для монетарної політики може ще більше скоротитися.

Крива дохідності казначейських облігацій США в серпні сплющилася. За даними Deutsche Bank, дохідність казначейських облігацій на 2 роки зросла на 5 базисних пунктів за місяць і на 11 базисних пунктів за один день після виступу голови ФРС Кевіна Варша на зустрічі в Джексон-Голл. Навпаки, дохідність 30-річних облігацій, хоча й досягла найвищих рівнів за кілька років протягом місяця, на кінець місяця знизилася приблизно на 3 базисних пункти порівняно з кінцем липня.

Тиск на ринки облігацій у Європі та Японії став більш вираженим. Дохідність французьких державних облігацій на 10 років зросла на 18 базисних пунктів, італійських — на 13 базисних пунктів, німецьких — на 12 базисних пунктів; дохідність японських державних облігацій на 10 років зросла на 15 базисних пунктів, а на 2 роки — на 23 базисних пункти, що свідчить про зростання очікувань ринку щодо подальшого посилення політики Банку Японії.

Акції, облігації та товари формують три різні ціни: ринок акцій ставить на зростання та продовження прибутку, ринок облігацій стурбований інфляцією, фіскальною політикою та пожорсточенням, а ринок товарів починає ранково торгувати збуреннями пропозиції, спричиненими енергією та погодою.

Як довго триватиме цей цикл сировинних товарів?

Основним фактором, що визначить, чи продовжиться цей цикл товарного ринку, є те, чи посилиться ель-Ніньйо, і чи зможуть аномалії погоди справді призвести до втрат урожаю.

Наступними ключовими показниками, які слід уважно спостерігати, є посіви кукурудзи та сої в Південній Америці, збирання пшениці в Австралії, виробництво цукру в Бразилії та Азії, а також запаси та торгівельна політика основних експортерів. Якщо ці показники продовжать погіршуватися, премія за погодні ризики, що з’явилася в серпні, може подальше зростати; якщо фактичний виробництво виявиться кращим, ніж очікувалося, попередній ріст може зазнати корекції.

Другим фактором є стан судноплавства в Ормузькій протоці. Якщо перевезення залишатимуться обмеженими, витрати на енергію, добрива та страхування можуть залишитися на високому рівні та збільшити фрикційні витрати у світовій торгівлі сільськогосподарською продукцією; якщо судноплавство поступово відновиться, частина ризик-премій у сфері енергетики та логістики може знизитися.

Нарешті, слід спостерігати, чи передаються ціни на товари інфляційним даним. Якщо ціни на енергоносії та продовольчі товари продовжуватимуть зростати, центральним банкам може знадобитися зробити більш складний вибір між зростанням та інфляцією, а ринок облігацій може знову підвищити очікування щодо тривалого підтримання високих процентних ставок. Навпаки, якщо глобальний попит значно ослабне, навіть за наявності ризиків у пропозиції, потенціал зростання цін на сировину може бути обмежений.

Тому двозначний ріст цін на сільськогосподарську продукцію у серпні ще не можна безпосередньо вважати початком нової довгострокової товарної булі. Поточні більш чіткі зміни полягають у тому, що Ель-Ніньйо, геополітичні конфлікти та витрати на ланцюг поставок знову увійшли до цін.

Американські акції все ще демонструють зростання торгівлі, тоді як товари починають платити за інфляцію та витрати на постачання, що лежать в основі цього зростання.

Примітка: Deutsche Bank використовує показник загального доходу для акцій, корпоративних облігацій та державних облігацій, а для валют та товарів — показник спот-доходу; усі доходи розраховуються в доларах США. Відсоткові зміни різних активів не завжди обчислюються за однаковою методологією.