Звіт Delphi Digital: Стратегія покупки BTC Сейлором наближається до критичних меж

За повідомленням Mars Capital, 12 травня дослідницька компанія Delphi Digital опублікувала останній звіт під назвою «How Far Can Saylor Stretch It», у якому детально проаналізовано стійкість поточної моделі збільшення запасів біткойнів Strategy, а також зазначено, що її фінансова структура поступово наближається до критичної межі навантаження. Звіт вказує, що на початковому етапі Strategy змогла постійно збільшувати запаси BTC завдяки тому, що ціна акцій MSTR довгостроково перевищувала чисту біткойн-активну вартість компанії (mNAV), що дозволяло компанії отримувати «зростання біткойнів на акцію» за рахунок випуску нових акцій для покупки BTC. Проте зараз EV-based mNAV MSTR впав приблизно до 1,24 разів, що означає значне зменшення прибутковості фінансування за рахунок випуску звичайних акцій і наближення до точки беззбитковості. У той же час Strategy раніше масово залучала кошти за допомогою конвертованих облігацій. Хоча низькі процентні ставки конвертованих облігацій раніше допомагали компанії швидко розширюватися, зараз залишається близько 8,2 млрд доларів США основного боргу, який почне входити в критичний період погашення з вересня 2027 року. Звіт вважає, що наразі справжнім джерелом фінансування для продовження покупки біткойнів є структура STRC (Strategy Preferred). STRC спрямована на інвесторів, що шукають дохід, і пропонує щомісячну дивідендну виплату з річною дохідністю 11,5%. Компанія використовує залучені кошти для подальшої покупки BTC, не додаючи тим самим навантаження від терміну погашення нових конвертованих облігацій. Проте Delphi зазначає, що ця модель має ціну — «постійне зростання зобов’язань з фіксованим доходом». Кожне фінансування через STRC, хоча й одразу збільшує запаси BTC, одночасно створює нове зобов’язання щодо майбутніх дивідендних виплат. Звіт попереджає, що якщо ціна BTC тривалий час буде зростати, а премія MSTR залишатиметься високою, ця структура зможе продовжувати функціонувати; але якщо BTC довгостроково залишатиметься у діапазоні, дивідендні зобов’язання будуть накопичуватися, а ефективність фінансування за рахунок звичайних акцій буде постійно знижуватися. Крім того, Strategy наразі має готівковий резерв у розмірі 2,25 млрд доларів США, який може покрити приблизно 1 млрд доларів США тиску викупу конвертованих облігацій у 2027 році, але більш масштабна «стіна боргу» 2028 року все ще залишається нерозв’язаною. Delphi також зазначає, що поточна максимальна межа фінансування STRC становить 28,3 млрд доларів США. Якщо ця межа буде досягнута і не буде можливості її розширити, «постійна здатність Strategy купувати BTC для компенсації розведення дивідендами» може значно ослабнути або взагалі припинитися.