Роками токенізацію представляли як міст між криптовалютою та Волл-стріт. Розміщуйте казначейські облігації в мережі. Випускайте токенізовані грошові ринкові фонди. Представляйте акції у цифровому вигляді. Припущення було простим: якщо активи переміщуються в мережу, інституції слідкуватимуть за ними.
Але токенізація сама по собі ніколи не була кінцевою метою. Як ми недавно зазначили у нашому інституційному огляді, справжній інституційний потенціал полягає не у цифровізації активів — а у фінансуванні дохідності.
Після виникнення регуляторної ясності у 2025 році інституційний інтерес до цифрових активів змістився від експериментального впливу до участі на інфраструктурному рівні. Опитування все частіше свідчать, що інституційна участь у DeFi може стрімко зростати протягом наступних кількох років, тоді як значна частка інвесторів досліджують токенізовані активи. Однак великі інвестори не входять у криптовалютний простір лише для того, щоб тримати токенізовані обгортки. Вони входять заради дохідності, ефективності капіталу та програмованого колатералу. Це вимагає іншого виду DeFi, ніж той, що був створений роздрібними користувачами у 2021 році.
У традиційних фінансах інструменти з фіксованим дохідом рідко тримають ізольовано. Їх репоють, забезпечують, повторно використовують як забезпечення, розбивають на складові, хеджують та включають у структуровані продукти. Дохід торгують окремо від основної суми, а забезпечення вільно переміщується між ринками. Інфраструктура має таке ж значення, як і сам продукт.
DeFi зараз починає відтворювати ці ключові функції.
Токенізований казначейський інструмент або акція має лише обмежену користь, якщо веде себе як статичний сертифікат. Інституції хочуть, щоб токенізовані активи перетворилися на функціональні, робочі фінансові інструменти: забезпечення, яке можна використовувати, фінансувати та управляти ризиками; дохід, який можна ізолювати, цінувати та торгувати; та позиції, які можна інтегрувати в більш широкі стратегії, не порушуючи обмежень відповідності.
Це зсув від токенізації першого порядку до ринків доходності другого порядку.
Ранні дизайнерські шаблони вже вказують у цьому напрямку. З’являються гібридні ринкові структури, в яких дозволені, регульовані активи можуть використовуватися як забезпечення, тоді як позики надаються за допомогою дозвільних стейблкоїнів. В той самий час архітектури доходного трейдингу розширюють діапазон дій, які інвестори можуть виконувати з токенізованими активами, розділяючи експозицію основної суми від потоку доходу. Коли компонент доходу ончейн-актива можна оцінити, торгувати та комбінувати, токенізовані інструменти стають придатними для стратегій, які набагато ближчі до тих, що вже використовуються інвесторами на традиційних ринках.
Для інституцій це має значення, бо перетворює реальні активи (RWAs) з пасивного виставлення на активні інструменти портфеля. Якщо дохідність можна торгувати незалежно, то хеджування та управління тривалістю стають більш здійсненними, а структуровані виставлення стають можливими без перебудови всього стеку поза ланцюгом. Токенізація перестає бути історією і починає ставати ринковою інфраструктурою.
Однак сама інфраструктура дохідності не забезпечить інституційного масштабу. Інституційні обмеження, що сформували традиційні ринки, не зникли; вони перетворюються на код.
Одним із найважливіших обмежень є конфіденційність. Публічні блокчейни відкривають баланси, позиції та потоки транзакцій способами, що суперечать тому, як функціонує професійний капітал. Помітні рівні ліквідації закликають до хижаківських стратегій, публічна історія угод розкриває позиціонування, а управління скарбницею стає прозорим для конкурентів. Для інституцій, звиклих до контролюваного розкриття та інформаційної асиметрії, це не філософські зауваження – це операційні ризики.
Історично приватність у криптовалюті розглядалася як регуляторний ризик. Те, що зараз виникає замість цього, — це приватність як інфраструктура, що сприяє відповідності.
Системи нульового знання можуть доводити валідність транзакцій, не розголошуючи конфіденційні деталі. Механізми вибіркового розголошення дозволяють інституціям надавати обмежений доступ аудиторам, регуляторам або податковим органам, не розголошуючи повний баланс. Системи доведення можуть показати, що кошти не пов’язані з санкційними або незаконними джерелами, не розголошуючи загальну історію транзакцій. Навіть підходи, такі як повна гомоморфна шифрування, вказують на майбутнє, в якому певні види обчислень можуть виконуватися на зашифрованих даних, розширюючи набір фінансових дій, які можна виконувати приватно, зберігаючи перевіряємість там, де це необхідно.
Це не «конфіденційність як непрозорість». Це програмована конфіденційність, яка більше схожа на встановлені ринкові структури, такі як конфіденційні брокерські процеси або регульовані темні пули, ніж на анонімний тіньовий фінанс. Для інституцій ця різниця є різницею між системою, яку неможливо використовувати, і системою, яку можна масштабувати.
Другим обмеженням є відповідність. Регуляторна ясність зменшила екзистенційну невизначеність, але також підвищила очікування. Інституційний капітал вимагає контролю доступу, верифікації особи, перевірки на наявність санкцій, можливості аудиту та чітких операційних режимів. Якщо наступний етап DeFi має посередницьки забезпечувати масштабне перенесення реального світового цінності, відповідність не може залишатися післядумкою, доданою до бездозвольної системи. Вона має бути вбудована в дизайн ринку.
Тому одним із найважливіших патернів, що виникають у інституційному DeFi, є гібридна архітектура, що поєднує дозвільний коллатерал із дозвільною ліквідністю. Токенізовані RWAs можуть обмежуватися на рівні смартконтракту для затверджених учасників, тоді як позичання може відбуватися через широко використовувані стейблкоїни та відкриті ліквідні пули. Перевірки ідентичності та придатності можуть автоматизуватися. Можна забезпечити виконання обмежень щодо походження та оцінки активів. Можна створювати аудиторські ланцюги, не вимагаючи публікації всіх операційних деталей.
Цей підхід вирішує довготривалу напругу. Інституції можуть використовувати регульовані активи в DeFi, не поступаючись основним вимогами щодо зберігання, захисту інвесторів та дотримання санкцій, одночасно отримуючи переваги ліквідності та композиційності, які зробили DeFi потужним з самого початку.
Загалом ці зміни вказують на більш широку реальність, де DeFi не просто приваблює інституційний капітал; він, фактично, перетворюється під впливом інституційних обмежень. Домінуючий нарратив у криптовалюті все ще зосереджений на роздрібних циклах та волатильності токенів, але під цією поверхнею проектування протоколів розвивається до більш знайомої мети — стеку з фіксованим доходом, де рухається коллатерал, торгуються дохідність і забезпечується відповідність.
Токенізація була першим етапом, оскільки вона довела, що активи можуть існувати на ланцюзі. Другий етап полягає у тому, щоб зробити ці активи поводитися як справжні фінансові інструменти з ринками дохідності та контролем ризиків, які визнають інституції. Коли цей перехід дозріє, розмова зміщується з прийняття криптовалют на міграцію капіталів на ринки капіталу.
Ця зміна вже почалася.