Coinbase стикається з труднощами на тлі зменшення ринку та зростання витрат

Автор: Prathik Desai

Переклад: Chopper, Foresight News

На минулому тижні я витратив два дні, загалом кілька годин, на вивчення фінансових звітів двох схожих, але кардинально різних компаній. Першою була Robinhood, чия бізнес-модель викликає оптимізм, оскільки вона майже повністю задовольняє всі потреби трейдерів та інвесторів на фінансових ринках. Іншою була Coinbase, і після ознайомлення з її звітом мені важко залишатися оптимістом щодо її майбутнього.

Coinbase оприлюднила фінансові результати за другий квартал, які виявили дві суперечливі цифри, що викликають складні почуття щодо майбутнього компанії. Доля Coinbase на глобальному ринку криптовалютних угод досягла історичного максимуму — 10,3%, що є вже третім кварталом поспіль, коли компанія встановлює новий рекорд частки. Це точно відповідає її баченню створення «універсальної біржі». Однак одночасно компанія вже третій квартал поспіль фіксує чистий збиток.

Ось стандартна схема фінансових презентацій: підсилювати вражаючі показники та зменшувати значення негативних індикаторів. Керівництво хоче, щоб ринок звертав увагу на зазначену частку ринку та на те, що 88% доходів більше не походять від циклічно залежних спот-угод з біткоїном. Але при глибшому аналізі виявляється, що Coinbase досі не змогла повністю позбутися впливу ринкових циклів. Вона все ще сильно залежить від двох факторів, що визначаються ринком: політикою ФРС та цінами альткоїнів.

Ця стаття пояснює, чому нові бізнес-напрямки, на які робить ставку Coinbase, ще не досить переконливі; а також те, що їхні початкові цільові користувачі, можливо, вже не відповідають сучасній еволюції екосистеми криптовалют.

Традиційний бізнес Coinbase з продажу та купівлі криптовалют для звичайних користувачів переживає структурне зниження. Дохід від споживчих угод знизився більше ніж на 30% у порівнянні з попереднім роком — до приблизно 452 мільйонів доларів США; обсяг спот-торгівлі для роздрібних інвесторів скоротився з 41,5 млрд до 25,8 млрд доларів США. Реальність за рекордною часткою ринку в 10,3% полягає в тому, що загальний пиріг став меншим, а Coinbase просто отримала більший шматок.

У другому кварталі 2026 року чистий збиток компанії склав 359 мільйонів доларів США, що стало третьою послідовною квартальною втратою. У той час як у відповідний період минулого року Coinbase отримала чистий прибуток у розмірі 1,4 мільярда доларів США — другий найкращий квартал в історії компанії.

Що викликає ще більшу тривогу, ніж чистий збиток — це наступний рядок у фінансовому звіті. Coinbase приписує більшу частину чистого збитку нереалізованим бухгалтерським втратам від утримання криптоактивів. Це пояснення має сенс, але загрози залишаються. Навіть скоригований EBITDA (прибуток до сплати відсотків, податків, амортизації та зносу), який виключає неденежні витрати, не демонструє здорового стану — у цьому кварталі він становив 208 мільйонів доларів США.

Coinbase стверджує, що цей показник вже 14 кварталів поспіль був позитивним. Але компанія не розголошує, що це також найнижче значення цього показника за останні 11 кварталів.

Навіть без урахування змін бухгалтерської вартості криптоактивів, операційний прибуток, який безпосередньо відображає основну діяльність, вже два квартали поспіль є негативним. Операційний прибуток знизився з 481 мільйона доларів США у Q3 2025 року до операційного збитку в 114 мільйонів доларів США у Q2 2026 року. У порівнянні з другим кварталом минулого року, результати діяльності значно погіршилися.

На тлі вищезазначених трендів видно, що зниження доходів від основної діяльності Coinbase підірває її прибутковість. Частиною причини є витрати, пов’язані з побудовою інфраструктури для більшого масштабу бізнесу. У 2025 році, під час ринкового циклу зростання, Coinbase розширила штат, і кількість співробітників наблизилася до 5000. Але після охолодження ринку наприкінці минулого року швидкість зменшення витрат не встигала за падінням доходів. У другому кварталі операційні витрати склали 1,33 млрд доларів США, що перевищує чистий дохід у 1,15 млрд доларів США. Навіть без врахування будь-яких зменшень вартості криптовалютних активів, операційні витрати компанії вже перевищили доходи.

У травні Coinbase відповіла, оголосивши про скорочення приблизно 700 працівників, що становить 14% загальної кількості співробітників у світі.

Coinbase повідомляє, що вирішує проблему залежності від основного бізнесу шляхом розвитку нециклічних напрямків. Компанія стверджує, що зараз понад 88% доходів вже не залежать від спот-торгівлі біткойном; дохід від підписок і послуг (S&S) становить майже 48% загального доходу — найвищий показник за останні 11 кварталів. Однак, якщо розглянути дані S&S за попередні квартали, ця добрий новина значно зменшується. У цьому кварталі дохід від S&S склав 555 мільйонів доларів США — другий найнижчий рівень за останні вісім кварталів.

Доходи від розділу підписок та послуг включають нагороди за стейкінг у ланцюжку, дохід, пов’язаний із стабільними монетами, відсотки та комісії за фінансування, а також інші дрібні доходи. Серед них дохід від вільних коштів стабільних монет становить більше половини загального доходу S&S. Цей бізнес все ще сильно залежить від макроекономічного середовища та політики ФРС щодо процентних ставок. Дуже іронічно, що на цей квартал обсяг USDC на платформі досяг рекордних 20 мільярдів доларів США, але дохід від бізнесу стабільних монет знизився з 309 мільйонів доларів США за аналогічний період минулого року до 292 мільйонів доларів США.

Більший обсяг обігу стабільних монет призводить до меншого прибутку.

У листопаді минулого року я вже зазначав: кожне зниження процентної ставки ФРС на один відсоток призводить до зменшення квартальної дохідності від стейблкоїнів приблизно на 70 мільйонів доларів США. Зараз Coinbase безпосередньо переживає цю ситуацію.

Другим найбільшим джерелом доходу S&S є також хрупка залежність від циклічних факторів. Дохід від криптовалютного стейкінгу знизився з 145 мільйонів доларів США у другому кварталі 2025 року до 83 мільйонів доларів США у другому кварталі 2026 року — на понад 40%. Цей дохід також залежить від коливань цін на криптовалюти.

Доход від стабільних монет та нагороди за стейкінг становлять більше двох третин так званого «диверсифікованого нетрейдингового бізнесу» і все ще залежать від макроекономічних процентних ставок та ринкових умов альткоїнів. Єдиними справжніми постійними джерелами доходу є Coinbase One та комісії за зберігання, які становлять лише одну п’яту частину сегменту S&S.

Структура доходів дійсно змінилася, але не перейшла до втішної диверсифікації. Вона просто змістилася з однієї залежності від криптовалютних спот-угод, на одночасну прив’язку до криптовалютного ринку та ФРС, яка не схильна до підвищення ставок у короткостроковій перспективі.

Незважаючи на численні сигнали ризику, у фінансових результатах другого кварталу все ще можна побачити деякі позитивні сигнали.

Перша найбільша відмінність — це бізнес прогнозування ринків. У другому кварталі 2026 року річний дохід (ARR) цього напрямку перевищив 100 мільйонів доларів США, подвоївшись щодо попереднього кварталу.

Цей бізнес створює додатковий попит, і очікується, що він продовжить зростати завдяки індустріальному хвилі; основними джерелами трафіку є плей-оф НБА, чемпіонат світу з футболу тощо.

У середині червня Coinbase запустила продукт криптовалютних бінарних опціонів, дозволяючи користувачам робити прогнози щодо зростання або падіння цін на активи, такі як BTC, ETH, SOL, з вибором різних часових інтервалів: 15 хвилин, година, день, місяць, рік. До кінця кварталу кількість щоденних трейдерів зросла втричі, а щоденний дохід — вчетверо. Бізнес був побудований на основі існуючої системи рахунків із коштами на платформі та не вплинув на обсяги спот-торгівлі.

Другою перевагою є швидкий ріст бізнесу з інституційними та інфраструктурними послугами. Coinbase залишається найбільшою у світі платформою зі зберігання криптоактивів, тримаючи понад 11% усіх криптоактивів за ринковою капіталізацією; більшість базових криптоактивів американських спот-біткоїн-ETF також зберігаються Coinbase.

Доля ринку деривативів також досягла рекордного рівня, незважаючи на те, що загальний обсяг торгів знизився на 12% — обсяг торгів деривативами на Coinbase залишився майже незмінним. Придбання Deribit надало цій біржі, що котується на ринку США, доступ до глобального ринку опціонів — перевагу, якою не мають інші конкуренти.

Зараз інституції все частіше сприймають криптовалюти як тилову інфраструктуру, а не лише як інструмент для спекуляцій, і я вважаю, що це найбільша перевага, яку Coinbase повинна використати далі.

Але ці перспективні сектори також приховують приховані ризики.

Хоча ринки прогнозів активно розвиваються, Coinbase є лише каналом розповсюдження, продаючи угоди на події від Kalshi, прибуток яких потрібно ділити з Kalshi. Навпаки, Robinhood має власну ліцензію на роботу біржі прогнозів і може самостійно та постійно випускати різноманітні угоди на події. Coinbase не має власної біржової ліцензії, тому обсяги торгівель та дохід суттєво обмежені новими угодами, які Kalshi запускає.

Навіть дві ключові ініціативи Coinbase, на які покладаються великі сподівання, знаходяться на дуже ранніх етапах.

Протокол оплати x402, спрямований на фінанси AI-агентів, зафіксував рекордний місячний обсяг транзакцій між агентами. У липні місячний обсяг транзакцій x402 досяг історичного максимуму.

Але, як сама головний фінансовий директор Coinbase Aleia Haas визнала, комерціалізація за допомогою протоколу x402 все ще «знаходиться на дуже ранніх етапах». Протокол обробив понад 100 мільйонів транзакцій, майже всі з яких базуються на USDC, але сам протокол наразі не отримує жодних комісій.

Він може стимулювати попит на USDC і приносити непрямий дохід від перехресного продажу інших продуктів, але компанія ще не оголосила чіткого графіку комерціалізації.

Вийшовши за межі фінансових показників, можна побачити, що криптовалютна індустрія, яку Coinbase спочатку хотів завоювати, претерпіла величезні зміни, що виявило структурні проблеми, які компанії потрібно вирішити.

У часи створення Coinbase галузь уявила криптовалюту як окрему паралельну фінансову всесвіт, з власною первинною користуванською базою. Я ще пам’ятаю, як Base започаткувала акцію Onchain Summer, збираючи художників і розробників для спільної побудови екосистеми на ланцюзі. Але зараз ця історія відкидається всім фінансовим світом. Традиційні фінансові гіганти та нові фінтех-компанії схильні вважати криптовалюту нижчою бекенд-інфраструктурою — наприклад, для переводів стабільних монет, блокчейн-клірингу за хвилини — щоб обслуговувати традиційні фінансові продукти, які існують вже десятиліттями або навіть століттями.

У цьому новому світі надмірно «крипто-нівітна» ідентичність стає бременем. Справжнім перевагу мають компанії, які мають величезну кількість звичайних користувачів C-риночку та приховують криптофункції на нижньому рівні, щоб користувачі могли використовувати їх повністю без свідомості.

Robinhood — це класичний приклад: вона має доступ до майже 30 мільйонів аккаунтів із депозитами. Така перевага у розповсюдженні дозволить компаніям витягнути величезну вартість у епоху Web2.5.

Robinhood може перенаправляти одну й ту ж групу платних користувачів до своїх десятків послуг, збільшуючи дохід на одного користувача. Тоді як «мітка криптовалютної нативності», яка раніше надавала Coinbase перевагу в попередньому циклі, зараз перетворюється на навантаження.

Єдиним виходом для Coinbase є інституційний бізнес. Це площа, яку він може зберегти та швидко розширити. Візія «універсальної біржі» звучить дуже привабливо — можливість розміщувати різноманітні фінансові продукти, але вона повинна забезпечувати достатню маржу по кожному напрямку, щоб підтримувати загальне здоров’я підприємства.