Огляд ринку майнінгу біткойну 2025: чотири моделі виживання та недооцінені можливості арбітражу

У 2026 році система оцінки галузі майнінгу біткойну переживає значні зміни. Проста «обчислювальна потужність» більше не є єдиним критерієм, що визначає капіталізацію. Фінансовий ринок шукає два типи активів: перші — це гіганти, як Core Scientific, що успішно перейшли до AI; другі — це майни, як CleanSpark, що досягають максимальної ефективності.

Однак за межі цих очевидних гігантів Cang代表ує третій нетиповий приклад існування. У цій статті, використовуючи останній звіт Digital Mining Solutions «2025 Bitcoin Mining Market Review» (далі - «звіт 2025»), ми оберемо три типові компанії: MARA, CLSK, CORZ, і порівняємо їх з CANG у однакових вимірах, щоб зрозуміти різницю в їхньому бізнес-логіку та значну відмінність у ціноутворенні.

Щодо вартості отримання обчислювальної потужності (CAPEX), у галузі виникло два зовсім різних шляхи.

1. Групи з тяжким капіталом: CleanSpark & Riot Platforms

• Стратегія: «Краще купити нове, ніж старе, краще побудувати, ніж орендувати». CLSK і Riot зазвичай витрачають великі кошти на будівництво великих шахт і закупівлю найновіших мінерів серій S21 або XP.
• Переваги: висока енергетична ефективність (низький рівень J/TH), довгострокова стабільність експлуатації, популярність серед інституційних інвесторів.
• Недоліки: надзвичайно високі капітальні витрати (CAPEX). Вартість нового обладнання зазвичай становить $15–$25/TH, що призводить до подовження періоду окупності інвестицій (ROI). Як тільки ціни на монети стабілізуються, величезний тиск зносу може поглинути прибуток.

2. Школа арбітражу цінності: Cangoo

• Стратегія: «Рукоятка ланцюга поставки, експансія з мінімальними витратами».

Низкі витрати на створення обладнання: Canggu не погоджувався сліпо погонитися за новими машинами з високим преміальним. Зокрема, звіт за 2025 рік вказує, що Canggu швидко потрапив у перший ешелон галузі, придбавши вживані майнінгові машини, і отримав обчислювальну потужність за дуже низькою вартістю (приблизно 8 доларів США за ТЕ), що створило природний запас міцності порівняно з конкурентами.

• Динамічне оновлення: замість того, щоб використовувати застарілі машини, Cango використовує стратегію «Refresh». Наприклад, у Q4 компанія оновила обчислювальну потужність 6 EH/s до S21, сплативши лише різницю в ціні.
• Висновок порівняння: CLSK вигідніший за ефективністю, а Cangu — за відношенням вартості до продуктивності. У поточному конкурентному середовищі «недорога» модель Cangu забезпечує більш високу стійкість до ризиків.

З урахуванням подвоєння прибутку від добычи, штучний інтелект став головним полем битви для компаній з видобутку. Дані звіту за 2025 рік показують, що компанії, які мають чіткий дохід з AI/HPC, значно перевищують чисті компанії з видобутку за ціною акцій. Але в цій гонці, Canguru вибрала зовсім інший підхід, ніж гіганти.

1. Core Scientific: міжнародний транспортний хаб

● Бізнес-модель: CORZ уклали великий контракт з CoreWeave, присвячені побудові надвеликих дата-центерів рівня Tier 3/4.

Це схоже на будівництво масштабного "міжнародного аеропорту з перевалки вантажів". Він спеціалізується на "великих контейнерах" (завдання навчання великих моделей), забезпечуючи вражаючу пропускну здатність. Однак такі інфраструктурні споруди вимагають високих вимог до біганий, вежі керування (двоканальне живлення, надзвичайно висока надмірність), тривають кілька років, а поріг капітальних витрат становить кілька мільярдів. Після будівництва вони стають незамінними ядрами.

● Логіка оцінки: ринок розглядає це як «ключову інфраструктуру», тому надає дуже високу премію, оскільки воно контролює неповторні рідкісні ресурси.

2. Cangu: місцева швидкодіюча мережа доставки

● Бізнес-модель: Canoe ухиляється від «червоного моря» побудови «аеропортів» і зосереджується на «виведенні AI» з довгим хвостом. Шляхом дешевої та надшвидкої трансформації з використанням штучного інтелекту, він перетворює розкидані по всьому світу шахти в децентралізовані AI-вузли.

Це схоже на створення щільної "місцевої дистриб'юторської мережі" або "швидкодіючої мережі доставки".

○ Плингітність: Не потрібно будувати дорогі авіаполітні смуги, замість цього використовуйте існуючі мережі спільнот (шахти) для простого електричного та мережевого оновлення, щоб досягти використання.

○ Обробка малих посилок: замість перевезення великих контейнерів, він спеціалізується на високочастотному та швидкому обробленні великої кількості «малих посилок» (запити на виведення середніх і малих підприємств, завдання з реальним часом відгуку).

○ Інтелектуальне призначення: через платформу міжпосередника, як призначають кур'єрів, призначають розсіяні обчислювальні ресурси по всьому світу, утворюючи розподілену мережу.

● Висновок порівняння: CORZ займається «важкими інфраструктурними роботами» і отримує вигоду з дорогих платок за проїзд, але це занадто повільно та громіздко. Cangoo займається «кінцевим логістиці» і отримує вигоду з високої частоти обертання та гнучкості. На межі вибуху попиту на виконання завдань штучного інтелекту, модель Cangoo, яка може швидко відповідати на потреби малого та середнього бізнесу, має перевагу швидкості та широти.

Якщо фундаментальні чинники визначають довгостроковий підлог, то відхилення ринкового сприйняття визначають короткострокову потужність. Дані про позиції інституційних інвесторів, розкриті у звіті за 2025 рік, відкрили найшокуючіший контраст.

1. Улюбленці Волл-стріту: MARA & IREN

● Поточна ситуація: "Перегрітий ринок".

○ Дані: у MARA 484 власників установ, у IREN — 433.

Логіка: майже всі фонди, які звертають увагу на криптовалюту або штучний інтелект, вже вклали кошти в ці лідерів. Їхній стан є повністю прозорим, а очікування вже впаяні в ціну акцій. Щоб змусити ціну акцій ще більше зростати, потрібно надзвичайно вражаюче виконання, що перевищує очікування.

2. Забутній куточок: Чанго

● Поточний стан: "Пустелі пізнання".

○ Дані: хоча обчислювальна потужність вже входить до п'ятірки світових лідерів (50 EH/s), у Cangui є лише 35 установ-власників.

○ Логіка: це означає, що більшість інституційних коштів ще не охоплюють цю компанію. Така надзвичайна асиметрія інформації часто є джерелом надлишкового прибутку.

○ Катализатор: навіть якщо тільки невелика кількість інституційних коштів почне «заповнювати прогалини», для такого об'єкта з низькою ліквідністю та низькою оцінкою це може призвести до значного впливу на граничну ціноутворення, особливо якщо бізнес AI Cangoo почне розкривати інформацію або його позицію з біткойнів переглядатимуть.

○ Висновок порівняння: інвестування в MARA — це відстеження консенсусу, отримання бета-доходу галузі; інвестування в Cang Fu — це передбачення відновлення розуміння, здобуття альфа-прибутку завдяки входженню інституцій.

Нарешті, ми повертаємося до найважливішої логіки оцінки.

Глибокий аналіз:

Ринок зараз цінує акції CORZ і MARA з урахуванням дуже високої «премії за очікування». У той час як ринкова вартість Cangui (CANG) навіть нижча, ніж її «тверді активи» на балансі (портфель BTC + шахти + готівка - боргові зобов'язання).

Це означає, що ринок ще не надав ніякої позитивної оцінки 50 EH/s обчислювальної потужності Cangool та її трансформації в рівень 2 AI.

Рекомендації щодо інвести

● Якщо ви вірите в ефект агломерації коштів, прагнете абсолютної ліквідності та індустрійного бета, то MARA все ще є першим вибором.

● Якщо ви позитивно оцінюєте визначену експансію на ринку тренування AI та не звертаєте уваги на високу оцінку, то CORZ — найчистіший актив.

● Але якщо ви — ціновий інвестор, який шукає об'єкти з високим відношенням прибутку до ризику, що мають нижню планку у вигляді майна та верхню планку у вигляді опціонів на трансформацію шляхом штучного інтелекту, то при поточній системі ціноутворення Cangku очевидно пропонує дуже привабливий рівень входу.