Bitcoin як основний актив у еру перевипуску долара

Автор: Джейсон, NDV研究观察

18 серпня американські державні облігації перевищили 4 трильйони доларів США, що сталося на кілька місяців раніше, ніж очікувалося. Ця новина з’явилася лише один день у фінансовому розділі.

Ми вважаємо, що це варто сприймати як сигнал десятирічного масштабу. Аргумент цієї статті можна викласти одним реченням: математика боргів США дійшла до етапу, коли єдиним розв’язком є "девальвація" (за розрахунками самих офіційних органів); історично переможцями на цьому шляху завжди були рідкісні активи; золото вже пройшло переоцінку й зайняло перше місце серед найбільших резервних активів центральних банків світу, а біткойн — молодший і ще рідкісніший актив за тією ж логікою — має ринкову капіталізацію лише 5% від золота. Основним активом для захисту від девальвації для попереднього покоління було золото, а в списку кандидатів для нинішнього покоління з’явився біткойн. Ми перевірили цю гіпотезу на практиці, використовуючи дані про чисту вартість фонду за три з половиною роки.

Ця історія триватиме багато років, і ми будемо супроводжувати кожен її етап.

Спочатку пояснимо, що означають два слова «страхування»

Купити страховку від пожежі не означає передбачати, в який день вона відбудеться. Вам потрібно лише підтвердити три речі: будинок важливий, джерело пожежі існує, і страховка є достатньо дешевою порівняно з ризиком.

Ця стаття аргументує саме ці три речі—

• Нерухомість: купівельна спроможність ваших активів. Вона вимірюється в доларах США, а довіра до долара ґрунтується на фінансовій системі США;
• Джерело: математика боргу США вже дійшла до етапу, коли єдиним розв’язком є "девальвація" — це не думка, а результат розрахунків офіційних органів;
• Премія: серед активів, що хеджують цей ризик, золото вже переприв’язано, а біткоїн все ще лежить на підлозі — премія незвично дешева.

Ще одна річ, яку історія страхування неодноразово доводила: коли страховий поліс купує достатньо багато людей, він перестає бути страховкою і стає ключовим активом. Золото щойно пройшло цей перехід, а біткоїн йде тією ж дорогою. Нижче наведено по порядку — кожне число в тексті має джерело та дату, можете перевірити кожен пункт.

Друге: джерело вогню — незаперечна арифметична задача

28 серпня 2026 року цифра на рахунку Міністерства фінансів США становила $40 104 097 482 666 — 40,1 трильйона доларів, що приблизно дорівнює 123% ВВП США. За останній рік чистий приріст американських державних облігацій, утримуваних громадськістю, склав 2,5 трильйона доларів.

Важливішим, ніж загальна сума, є відсотки. У минулому фінансовому році 2025 уряд США сплатив 970 мільярдів доларів чистих відсотків, що становить 18,5% усіх податкових надходжень — найвищий показник з моменту ведення записів у 1940 році. Кожні 5 доларів податків, що збираються США, майже 1 долар йде на погашення відсотків за позиками минулого.

І ця задача рухається лише в одному напрямку: середня відсоткова ставка по існуючим державним облігаціям становить лише 3,45%, тоді як дохідність 10-річних облігацій знаходиться близько 4,75% — протягом наступних 12 місяців понад 10 трильйонів доларів США старих облігацій потрібно буде рефінансувати, і кожне рефінансування піднімає витрати на відсотки на рівень вище. За власними прогнозами Бюджетного управління Конгресу (CBO), чисті витрати на відсотки вперше за рік перевищать 1 трильйон доларів США у фінансовому році 2026, а до 2036 року досягнуть 2,1 трильйона.

Ось пара порівнянь, які варто розглядати разом: пропозиція державних облігацій США — щорічний чистий приріст на 2,5 трильйона доларів США, без ліміту; пропозиція біткойну — жорстко встановлена на 21 мільйон, зменшення наполовину кожні чотири роки. З одного боку — нескінченна пропозиція, визначена політичними рішеннями, з іншого — абсолютно обмежена пропозиція, визначена кодом — саме ця різниця між цими двома кривими пропозиції є основою всього аргументу.

Три: Чому не вдається припинити пожежу: скорочення бюджету математично неможливе

Багато людей інтуїтивно думають: тоді треба менше витрачати.

Математика не дозволяє. За оцінками Центру політики двох партій (BPC) на основі даних CBO, з 2025 року обов’язкові витрати США (соціальне забезпечення, медичне страхування тощо) плюс відсотки вже приблизно дорівнюють усім державним доходам — кожен долар, який Конгрес щороку може голосувати, включаючи всі витрати на оборону, позичений.

Політична реальність полягає в тому, що обидві партії додають: великий фіскальний законопроєкт OBBBA в липні 2025 року, за оцінкою CBO, додає ще 3,4 трильйона доларів дефіциту на десять років; у лютому 2026 року Верховний суд визнав масштабні тарифи надзвичайними, відкинувши єдиний значний новий джерело доходів уряду, що призвело до повернення близько 166 мільярдів доларів. Прогнозований дефіцит цього року — 2,1 трильйона доларів — у мирний час, за повної зайнятості, дефіцит становить 6% ВВП.

Наступні десять років цей вогонь має офіційний розклад, і кожна зупинка має авторитетне джерело:

• 2027: знову досягнення межі боргу в 41,1 трильйона доларів США (BPC/CRFB)
• 2028–2030: борг у порівнянні з ВВП перевищує історичний рекорд 106% періоду Другої світової війни 1946 року (CBO)
• 2029: Глобальний державний борг перевищить 100% ВВП світу, на рік раніше, ніж передбачалося (МВФ)
• 2032: Фонд соціального забезпечення США вичерпається за чинним законодавством, виплати автоматично зменшуються на 22% (офіційний звіт опікунів 2026 року)
• 2033 рік: Фонд госпіталізації Medicare вичерпається, автоматичне зменшення оплати лікарням на 11% (так само)
• 2036: борг становить 120% ВВП, чисті відсотки — 2,1 трильйона доларів США (CBO)

Ось чому це «вартість ставки на десятиліття»: не потрібно вгадувати, у якому році трапиться катастрофа — офіційний розклад показує, що кожен рік у майбутньому десятилітті односпрямовано наближається. Дорога зростання премій — це карта, яку надрукував сам уряд.

Четверте: єдиний спосіб припинити пожежу, який вже відбувався в історії

Дебет настільки високий, що його неможливо погасити; теоретично існує три двері: дефолт, справжня жорстка політика та інфляційне знецінення. Країни з резервною валютою не вибирають перші двері, другі — як тільки що було доведено — не існують. Залишаються лише треті: це так звана фінансова репресія — зниження відсоткових ставок нижче рівня інфляції, щоб власники облігацій і депозитів щороку незамітно втрачали частину своєї купівельної спроможності, залишаючись у хибному переконанні, що вони "не втратили грошей на номіналі".

Останній раз, коли США знаходилися в такій ситуації, було в 1946 році, коли борг становив 106% ВВП — майже так само, як сьогодні. Тодішнім рішенням було: ФРС фіксувала ставку по короткостроковим державним облігаціям на рівні 0,375%, а довгострокові — обмежувала на рівні 2,5%, і це тривало дев’ять років; протягом цього періоду інфляція в середньому становила близько 6,5% на рік. До 1974 року борг як частка ВВП знизився з 106% до 23%. Академічні розрахунки (Reinhart & Sbrancia) показують, що США та Великобританія за рахунок негативної реальної процентної ставки щороку "забирали" борг, що становив 3–4% ВВП — ці гроші не зникли, а були перерозподілені з кишень сберігачів. Великобританія пішла ще далі: знизила борг з 270% до 50%.

Економіст Рассел Непієр сказав прямо: «Фінансове пригнічення — це повільне вилучення грошей у сберігачів і пожилого населення. „Повільно“ — це ключово — настільки повільно, що біль не буде занадто помітним».

Знову зверніть увагу на приклад 1971 року: після того як Ніксон закрив вікно обміну золота, ціна на золото за унцію зросла з 35 доларів до 850 доларів у 1980 році. Кожного разу, коли валютна система змушена «перезавантажитися», рідкісні активи перепризначаються. Це не перший раз, просто настав черга цього покоління.

Якщо ви вважаєте це історією, подивіться на новини минулого тижня: у серпні 2026 року Міністерство фінансів США подвоїло обсяг одноразових викупів довгострокових державних облігацій до 4 млрд доларів США, намагаючись знизити дохідність довгострокових активів; легендарний трейдер Стенлі Друккенміллер відразу ж опублікував статтю з підписом у «Волл-стріт джорнал» — «Це не управління ліквідністю, це управління цінами». Міністр фінансів через три дні відкрито відповів на G20. Обидві сторони вийшли на арену. Фінансове пригноблення — це не пророчество, а новина, що відбувається зараз.

П’ятим: як золото перетворилося зі страховки на ключовий актив — це тільки що відбулося перед нашими очима

Хто діє першим перед зростанням цін на вогнище? Найбільш інформовані та найбільш консервативні інвестори у світі — центральні банки країн.

З 2022 року центральні банки світу протягом чотирьох років купували золото обсягом 850–1100 тонн на рік, що майже вдвічі перевищує середній рівень за попередні дванадцять років; у другому кварталі 2026 року, коли ціни на золото значно впали, центральні банки купили 289 тонн за один квартал — це рекорд для другого кварталу — чим нижче, тим більше купують.

Результатом став історичний переклад: згідно з звітом Європейського центрального банку за червень 2026 року, золото становить 27% глобальних резервів центральних банків, вперше в історії перевищивши державні облігації США (22%) і ставши найбільшим окремим резервним активом.

Зверніть увагу на історичну вагу цього процесу: золото за менше п’яти років перетворилося з «периферійного хеджування» у портфелі на лідера офіційних резервів — це повний шлях перетворення страховки на ключовий актив, який усі світові центральні банки продемонстрували навіть на очах усіх. Ціна на золото — це лише коментар: у 2024 році +27%, у 2025 році +65% (найкращий результат з 1979 року), у січні 2026 року досягло історичного максимуму близько 5 590 доларів США. Змінився й механізм — майже двадцять років тривала негативна кореляція між ціною на золото та реальними процентними ставками США перестала діяти після 2022 року, оскільки граничними покупцями стали не фонди Західу, що звертають увагу на ставки, а суверенні держави, які на них не звертають уваги.

Золото — це саме ця історія боргу, і його зміна позиції вже майже завершена.

Шість: Біткоїн — актив, який йде тією ж дорогою, але ще не дійшов до кінця

З початку 2025 року до сьогодні: золото приблизно +80%, біткоїн приблизно -20%. Одна й та ж історія девальвації валюти, дві ціни, різниця близько 100 відсоткових пунктів. Кількість золота, яку можна отримати за один біткоїн, скоротилася з понад 30 унцій до приблизно 16 унцій — найнижчий рівень біткоїна щодо золота за всю історію.

Хтось каже, що ринок обрав золото і виключив біткойн. Історія надавала іншу версію: у 2019–2020 роках золото вперше досягло рекордного рівня (серпень 2020 року), а біткойн почав зростати зі збоєм у чотири-сім місяців, а потім компенсував це значно більшим ростом. Причина не складна — центральні банки мають готові канали для покупки золота, а легальні канали для великих інвесторів, щоб купувати біткойн, були відкриті лише недавно.

Три останні сигнали:

• Атрибути змінюються: 90-днівна кореляція біткоїна з золотом перевищила 0,5 (наближається до історичного максимуму), а з Насдаком — впала з понад 60% до 33% — він перетворюється з «високоволатильних технологічних акцій» на «хедж проти страху перед державним боргом» (Grayscale, 2026-08);
• Фонди починають перерозподілятися: у серпні біткоїн зростав приблизно на 25% — це перший зростання серпня з 2021 року; на тиждень кінця серпня об’єм інвестицій у фонди золота та біткоїна разом склав 7 млрд доларів США — рекорд за тиждень;
• Каталізатор безпосередньо походить із історії боргу: тригером для зростання у серпні було втручання Міністерства фінансів з метою зниження дохідності та заявлення Білого дому щодо стратегічних запасів — механізм передачі вже підключено.

Сім: чому ця корекція не є 2018 року, ні 2022

Біткойн після досягнення піку у жовтні 2025 року впав приблизно на 54%, багато хто вважає це ще однією «катастрофою криптовалютного ринку». Дані цього не підтверджують:

Максимальні відкати на трьох попередніх медв’ячих ринках: -86%, -84%, -78% — цей раз -54% — кожен відкат м’якший. Довгострокові інвестори заблокували 83% обігового обороту (рекордний показник), річна реалізована волатильність знизилася до багаторічного мінімуму, наблизившись до рівня великих технологічних акцій. Структура власників змінилася — активи стають більш зрілими.

Що важливіше, ці півтора року падіння цін саме й були періодом найшвидшого вдосконалення інституційних механізмів: федеральний закон про стабільні монети (GENIUS Act) вступив у силу; закон про ринкову структуру (CLARITY Act) буде голосуватися у Сенаті у серпні; банківське тримання отримало дозвіл регулятора; указ про включення альтернативних активів до 401(k) підписаний; створено стратегічний каркас резервів. Сумарний чистий притік до американських спот ETF становить близько 55 млрд доларів США, лише IBIT від BlackRock тримає близько 777 000 BTC.

Ціни падають, труби ремонтується — це типовий вигляд найбільш вигідного етапу циклу для глибокого аналізу.

Вісім: Наскільки дешеві страхові премії: арифметична задача плюс підтримка вагомих імен

Загальна ринкова капіталізація біткойна становить приблизно 1,58 трильйона доларів США, що становить лише 5% від золота.

Не потрібно, щоб він «замінив» золото — навіть отримання лише частини ринкової капіталізації золота дасть кратний потенціал (сценарій, не є прогнозом). І розрив у попиті очевидний:

• Офіційний білий папір BlackRock: розподілення 1–2% біткойнів у багатоактивному портфелі є «розумним діапазоном» і називається унікальним диверсифікатором;
• Засновник Bridgewater Ray Dalio (липень 2025 року): «Якщо створювати портфель з оптимальним співвідношенням ризику та прибутку, близько 15% слід виділити на золото або біткойн». Він відкрито заявив, що сам має близько 1%, і у серпні 2026 року підтвердив: продавайте облігації, купуйте золото та біткойн; вік кризи боргу — «три роки, з відхиленням на два роки в обидва боки»;
• Пол Тадор Джонс (квітень 2026 року): «Біткоїн — безумовно найкращий хедж проти інфляції — кращий за золото.»
• Генеральний директор BlackRock Ларрі Фінк попередив у щорічному листі до інвесторів: якщо США не зможуть контролювати борг, статус долара як резервної валюти може бути втрачений на користь цифрових активів, таких як біткойн.

А на практиці реальне розміщення глобальних інституцій навіть не досягає сотої частки від 1% — суверенні фонди — кілька сотень мільйонів доларів США, благодійні фонди університетів — один мільярд доларів США, більшість інституцій — майже нуль. Розрив між «раціональним діапазоном» та «фактичним утриманням» і є структурним попитом на наступні роки: загальний обсяг глобальних інституційних коштів становить близько 200 трильйонів доларів США; переміщення 1% це 2 трильйони — більше, ніж поточна загальна капіталізація біткойна.

Також є прецедент: у 2004 році запуск золотого ETF (GLD) відкрив правовий шлях, після чого ціна на золото зросла приблизно на 330% протягом семи років. ETF на біткойн був запущений у січні 2024 року. Це той самий фільм, зараз, ймовірно, приблизно 30-а хвилина.

За останні два роки всі говорили про ШІ — ми також вважаємо, що це революція продуктивності десятирічного масштабу. Але подивіться на рівень капіталізації: ринкова капіталізація семи величезних компаній США зросла приблизно на 6 трильйонів доларів за два роки, а лише витрати п’яти великих хмарних провайдерів на ШІ у 2026 році перевищать 800 мільярдів; тоді як історія про деградацію валюти, яка є рівною за важливістю, підтверджується трьома джерелами — теорією (цикл боргів раз на 80 років), офіційними даними (шлях відсоткових ставок CBO) та реальними грошима (покупка золота центральними банками), а загальна ринкова капіталізація флагманських активів становить лише 1,58 трильйона. Двома найбільшими угодами цього десятиліття є ставка на продуктивність і ставка на валютну систему — у більшості портфелів є лише перша. Асиметрія не в думках, а в позиціях.

Дев’яте: висунути протилежну думку на поверхню

Будь-яка ставка, яка варта того, щоб її зробити, повинна пройти перевірку протилежною стороною:

Історія боргів вже врахована в ціні золота. Можливо. Тож ми визначаємо лінію фальсифікації: якщо золото продовжує встановлювати нові рекорди, а співвідношення біткоїна до золота знову пробивається, це означає, що логіка компенсаційного зростання хибна — відступайте за дисципліною.

Біткойн у короткостроковій перспективі може продовжити падіння. Це абсолютно можливо. Більшість аналітиків-медведів вважають, що дно буде у вересні–грудні 2026 року, а в пессимістичному сценарії ціль — 40–50 тисяч доларів США. Ніхто не може точно визначити дно — можна лише визначити позицію циклу, контролювати спад і зберігати відкриту позицію в межах вікна.

Коли настає криза, біткойн спочатку падає разом із ризикованими активами. Саме так було в 2022 році. На першому етапі він падає як ризикований актив, а на другому — переоцінюється як дефіцитний актив. Саме тому страхування потребує ризик-менеджменту та структури, а не просто фрази «тримай».

Скажем це прямо: такі активи зазвичай коливаються на 20% за місяць. Цінність страхування проявиться через десять років, а ціною є нерівності шляху. Ми керуємо не волатильністю, а шляхом та виживанням.

Десяте: NDV: це твердження ми перевірили за допомогою чотирьох років чистої вартості.

Після опису світу розповімо про нас. Ця історія NDV не починалася цього року — з 2023 року ми за допомогою двох інвестиційних фондів та повної кривої чистої вартості через повний цикл бичачого та ведмежого ринків підтвердили її торгівельну придатність.

NDV (NextGen Digital Venture) заснована у 2023 році як глобальний макрохедж-фонд, що діє в межах сингапурської регуляторної рамки: купує лише акції та ЕТФ, що торгується в США (включаючи спот-ЕТФ на біткойн та їх опціони), не тримає токени безпосередньо; у договірі фонду встановлено обмеження на нульовий плече. Ми вважаємо біткойн як якірний актив цієї епохи та використовуємо інструменти та дисципліну традиційних фінансів для його вираження.

Результати першого фонду (2023.03–2025.02, вже ліквідовано) є публічною інформацією: фонд був створений під час льодяного періоду ринку після краху FTX, коли біткоїн коштував 30 000 доларів США, і за 23 місяці показав загальний прибуток приблизно +275%, перетворивши 1 юань на 3,75 юаня, що на 67 процентних пунктів перевищує показники біткоїна за той самий період, після чого був упорядковано ліквідований на вершині ринку. Дані оприлюднено у офіційному повідомленні NDV, історію продуктивності можна знайти в терміналі Bloomberg (код LSQNEXI), а також у повідомленнях відповідних публічних компаній.

Другий інвестиційний фонд стартує з травня 2025 року з біткойном як еталоном продуктивності — ми поставили перед собою завдання не просто «відстежувати зростання», а обігнати сам біткойн протягом повного циклу. За три з половиною роки ключові цифри виглядають так (дані щодо другого фонду — внутрішні оцінки, не аудитовані, оцінка на серпень 2026 року ＊, остаточні дані будуть наведені у звіті менеджера):

• Повний цикл через волатильні ринки: з березня 2023 року по кінець серпня 2026 року інвестиція в 1 юань зросла до приблизно 4,4 юаня＊; за той самий період біткоїн — приблизно 2,9 юаня＊, Насдак — приблизно 2,6 юаня＊, золото — приблизно 2,4 юаня＊ — у всіх трьох умовах — бичому, ведмедячому та бічному ринку — результат перевищив базовий показник;
• Роки зниження біткоїна: 2026 рік, станом на кінець серпня, фонди показали позитивну дохідність понад 40%*, тоді як біткоїн приблизно -10%;
• Дисципліна відновлення: за три з половиною роки рівень фонду відстежувався лише двічі на рівні двох цифр (перший період приблизно -16%, найглибший період під час трансформації другого періоду приблизно -27%, щомісячний рівень чистої вартості); за той самий період найбільше відновлення біткоїна становило -54% — найбільше відновлення фонду становить приблизно половину від базового показника.

Перемога походить не від випадковості, а від дисципліни та єдності знань і дій. Наші записи про рішення доступні для перевірки та мають відмітки часу:

• У грудні 2025 року у щомісячному листі ми написали: «Вартість втраченої можливості готівки змінилася» — значно зменшили позиції й перейшли на оборону — після чого біткоїн у першій половині 2026 року впав на третину;
• У квітні 2026 року ми надто сильно акцентували геополітичні ризики на Близькому Сході і пропустили цю відновну хвилю — цю помилку ми буквально залишили в листі за той місяць;
• У червні 2026 року ми написали: «Біткоїн, ймовірно, досягне дна циклу протягом наступних 3–6 місяців; завдання — зберегти ресурси для завершення накопичення» — 30 червня стало найнижчим рівнем цього року.

Ми не завжди праві, але кожне правильне чи неправильне рішення залишається на папері. І ще одна найбільш практична річ: менеджер сам є найбільшим окремим інвестором фонду — якщо ми помилилися, першими втрачаємо ми.

Як перетворити десятирічну оцінку на конкретні дії — які інструменти використовувати, за якими цінами діяти та як відміняти помилки — не підходить для публікації відкритих статей. Якщо у вас є план інвестування в цифрові активи, ви відповідаєте критеріям кваліфікованого інвестора та дотримуєтесь усіх застосовних інвестиційних законів та нормативних актів вашої країни чи регіону, і ви хочете дізнатися більше про фонд NDV — будь ласка, надішліть листа для зв’язку. Публічні версії щоденних оцінок постійно оновлюються у подкасті «20 хвилин неконсенсусу» та на цьому каналі.